close

Вход

Забыли?

вход по аккаунту

?

1044.Логистика в финансовом менеджменте Абакумова Ю А

код для вставкиСкачать
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Министерство образования Российской Федерации
Федеральное агентство по образованию
Ярославский государственный университет им. П. Г. Демидова
Ю. А. Абакумова
Логистика
в финансовом менеджменте
Учебное пособие
Рекомендовано
Научно-методическим советом университета для студентов,
обучающихся по специальности Менеджмент организации,
по направлению Экономика
Ярославль 2010
1
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
УДК 338.24
ББК У9(2)40я73
А 13
Рекомендовано
Редакционно-издательским советом университета
в качестве учебного издания. План 2010 года
Рецензенты:
Пефтиев В. И., д-р экон. наук, профессор кафедры
экономической теории ЯГПУ им. К. Д. Ушинского;
кафедра менеджмента организации ЯФ МЭСИ
Абакумова, Ю. А. Логистика в финансовом менеджА 13 менте: учеб. пособие / Ю. А. Абакумова; Яросл. гос. ун-т
им. П. Г. Демидова. – Ярославль : ЯрГУ, 2010. – 128 с.
ISBN 978-5-8397-0678-1
Учебное пособие рекомендуется к использованию на
лекционных и практических занятиях по дисциплинам
«Финансовый менеджмент», «Логистика». Студентам
предлагается решить задачи по комплексу тем, разобрать
деловую ситуацию. Для закрепления материала по теоретической части приводятся вопросы к семинарам.
Предназначено для студентов, обучающихся по специальности 080507.65 Менеджмент организации, по программе подготовки бакалавриата 080100.62 Экономика, а
также по программе подготовки магистратуры 080100.68
Экономика (дисциплины «Логистика», «Финансовый менеджмент», «Маркетинг», блок ОПД), очной формы обучения.
УДК 338.24
ББК У9(2)40я73
ISBN 978-5-8397-0678-1
© Ярославский государственный
университет им. П. Г. Демидова,
2010
2
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Рыночные отношения кардинально изменили подходы к образованию. В учебные планы вузов включен ряд дисциплин, способствующих формированию экономистов высшей квалификации, могущих работать в новой социально-экономической среде. В связи с
этим возникает необходимость особо обратить внимание на так называемый интегрированный подход к изучению экономических
дисциплин, который предполагает использование полученных
знаний при изучении одной дисциплины в освоении другой.
В существующих условиях нестабильности российской
экономики важно найти подходы и приоритеты в управлении
организацией, адекватные условиям внешней среды и связанные с ними возможностями и задачами. Первейшая задача
управления – обеспечить способность организации к выживанию, её структурную прочность и надёжность, её способность
пережить удар, приспособиться к внезапной перемене и воспользоваться своим потенциалом.
Нами предлагается принять во внимание и учитывать при преподавании тесную связь между такими дисциплинами, как логистика, финансовый менеджмент, маркетинг и управление конкурентоспособностью (в качестве спецкурса). В профессиональной
подготовке экономиста необходимо осознавать важность непрерывности образовательного процесса, предполагающего взаимосвязь и преемственность преподаваемых дисциплин. Это следует, в
частности, из тематики отдельных курсов, где имеют место одинаковые проблемы.
Определяя финансовый менеджмент как науку и искусство
принимать инвестиционные решения по выбору источников их
финансирования, ориентированные на будущие успехи компании, следует иметь в виду, что это предполагает иногда чисто интуитивную комбинацию методов финансового управления, основанную, однако, на высоком уровне профессионализма и знании
тонкостей экономики рынка (а это продлевает цепочку взаимосвязей до экономической теории). Финансовый менеджмент –
система рационального и эффективного использования капитала,
направленная на увеличение финансовых ресурсов, инвестиций и
3
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
наращивание объёма капитала. Финансы предприятий и организаций занимают определяющее положение в структуре финансовых взаимосвязей отраслей экономики, т. к. обслуживают материальное производство.
Важное место в подготовке менеджеров занимает логистика,
считающаяся в экономике наукой и искусством управления материалопотоком, т. е. потоком продукции от источника до потребителя. Естественно, проходя этот путь, материалопоток испытывает воздействие различных организаций, фирм, посредников и
воздействие различных видов деятельности, связанных с распределением продукции, снабжением, транспортом, запасами и
складским хозяйством. Логистика в настоящее время широко используется во всём мире и, как считают ученые, без решения логистических задач трудно победить в конкурентной борьбе. Логистика является жизненно важным компонентом экономики развитых стран. Она рассматривается как эффективный мотивированный подход к управлению материалопотоком с целью снижения издержек производства. Логистическая система ложится в
основу экономической стратегии фирм, когда процесс логистики
используется как орудие в конкурентной борьбе и рассматривается как управленческая логика для реализации планирования, размещения и контроля над финансовыми и людскими ресурсами.
Исторически сложились четыре основные парадигмы логистики: аналитическая (классический подход к логистике как к
теоретической науке, занимающейся проблемами управления материальными потоками в производстве и обращении); технологическая (связана с информационно-компьютерной технологией и
технологией эффективной работы функциональных областей в
логистике); маркетинговая (имеет цель описать и объяснить отношения между логистической системой и возможностями в конкурентной борьбе); интегральная парадигма развивает маркетинговую и использует менеджмент и различные функции, связанные с материальным потоком, т. е. согласно маркетинговому
подходу логистический инструментарий даёт возможность повысить эффективность в конкурентной борьбе.
Одним из разделов, изучаемых в финансовом менеджменте,
является управление издержками, цель которого их минимизация.
4
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
В финансовом менеджменте интенсивность использования
средств, вложенных в запасы, характеризуется длительностью
оборота, которая соответствует времени хранения их на складе от
момента поступления до передачи в производство. В логистике, в
частности, уменьшить издержки производства предлагается за
счёт рационального формирования запасов. При этом обращается
внимание и на издержки в сфере снабжения (закупки), и в сфере
распределения (сбыта). Достижение оптимальной величины запасов – один из важных факторов снижения себестоимости продукции, а значит, возможности установления более низких цен, что
обеспечивает предприятию конкурентные преимущества и определяет его конкурентоспособность на рынке.
Цель учебного пособия – обеспечить интегрированный подход к изучению таких дисциплин, как логистика, финансовый
менеджмент, управление конкурентоспособностью. Задания к
изучаемым разделам предполагают использование студентами
знаний, полученных при изучении финансового менеджмента,
логистики, основ экономической теории, маркетинга, менеджмента.
5
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 1. Дисконтирование
и сегодняшняя ценность
Годовая ставка процента отражает большую ценность, которую люди приписывают благам, имеющимся сейчас, по сравнению с благами, ожидаемыми через год. Из этого следует, что для
определения сегодняшней ценности благ, которую ожидается получить через год, необходимо дисконтировать их ценности в соответствии со ставкой процентов.
Дисконтирование затрат – метод определения исходных (начальных) сумм затрат на основе конечных сумм посредством использования коэффициента дисконта для соответствующих норм
процента (простого или сложного) и периода дисконтирования (в
годах).
Задания для решения
Задача 1. Предположим, что университет предлагает родителям первокурсников программу расходов на образование. Администрация утверждает, что плата за обучение, составляющая в
настоящее время 2000 долл., почти наверняка будет возрастать от
года к году под влиянием инфляции. Более того, университет
объявляет заранее, что намеревается увеличивать плату за обучение на 200 долл. ежегодно в течение следующих трёх лет. Но
участникам программы предлагают особые условия. Они вносят
8 000 долл. в сентябре первого года и потом больше ничего не
платят. В проспекте утверждается, что участники программы
экономят на оплате образования своих детей 1 200 долл.
Однако действительно ли 8000 долл., выплаченных сразу, принесут выгоду семейному бюджету (по сравнению с другим вариантом оплаты: 2 000 долл. сразу плюс 2 200 долл. в следующем году;
2 400 долл. через два года и 2 600 долл. через три года)?
Примечание. Последние три суммы должны быть выплачены
в будущем, и будущие доллары, как и любые другие будущие
6
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
блага, должны быть дисконтированы, если мы хотим узнать их
сегодняшнюю ценность.
Задача 2. Представим ситуацию с такой стороны. Родители
одалживают колледжу 2 000 долл. в счет оплаты за обучение на
втором курсе сроком на год, 2 000 долл. за третий курс – на два
года, а 2 000 долл. за последний курс отдаются в кредит на три
года.
Какова альтернативная возможность использования этих
сумм?
Задача 3. Допустим, что банковская ставка по вкладам установлена на уровне 12% в год. В этом случае альтернативная
стоимость одалживания 2 000 долл. университету на год составляет 240 долл. Выходит, вместо потери 200 долл. родители теряют 240 долл. Еще больше потери на тех 2 000 дол., которое даются в кредит на два года. При 12% на вклад эта сумма возрастает.
2 000 х 1,12 х 1,12, = 2508,8 дол.
Следовательно, чтобы сэкономить 400 долл., нужно потерять
508,8 долл., а чтобы сэкономить 600 долл., нужно потерять
809,9 долл. Иными словами, 2 600 долл., которые нужно заплатить на последнем курсе, имеют сегодняшнюю ценность 1850,6
долл.
Снова подсчитайте, удалось ли родителям сэкономить, заплатив заранее по 2 000 долл. за каждый год обучения?
Задача 4. Банк предложил 50% годовых. Инвестор (вкладчик) сделал вклад, рассчитывая иметь на счету в банке через два
года 225 тыс. руб. Процентная ставка в течение двух лет не менялась. Но по истечении первого года у инвестора появилась возможность внести дополнительно 90 тыс. руб. Определить сумму
первоначального вклада и количество денег на счету через два
года после открытия счета.
Задача 5. Банк предложил 35% годовых. Инвестор (вкладчик) сделал вклад, рассчитывая иметь на счете в банке через два
года 584 тыс. руб. Процентная ставка в течение двух лет не менялась. Однако по истечении первого года инвестору пришлось
снять со счета 40 тыс. руб. Определить сумму первоначального
вклада и количество денег на счету через два года после открытия счета.
7
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Задача 6. Банк предложил 40% годовых. Инвестор (вкладчик) сделал вклад, рассчитывая иметь на счете в банке через два
года 200 тыс. руб. Процентная ставка в течение двух лет не менялась. Однако по истечении первого года инвестору пришлось
снять со счета 30 тыс. руб. Определить сумму первоначального
вклада и количество денег на счету через два года после открытия счета.
Задача 7. Известно, что вклад, находящийся в банке с начала
года, возрастает к концу года на определённый процент (свой для
каждого банка). В начале года 5/6 некоторого количества денег
положили в первый банк, а оставшуюся часть – во второй. К концу года сумма этих вкладов стала равной 737 денежным единицам, к концу следующего года – 824 денежным единицам. Было
подсчитано, что если бы первоначально 5/6 исходного количества
денег положили во второй банк, а оставшуюся часть – в первый,
то по истечении одного года сумма вкладов в эти банки стала бы
равной 781 денежных единиц. В предположении, что исходное
количество денег первоначально положено в первый банк, определить величину вклада по истечении двух лет.
Задача 8. Вкладчик взял из сберкассы сначала одну треть
своих денег, потом 20% оставшихся. После этого у него на сберкнижке осталось 1 600 руб. Каков был вклад?
Задача 9. Господин Иванов желает за восемь лет накопить к
юбилею 50 тыс. денежных единиц, делая в конце каждого года
равные вклады в банк, на которые последний начисляет проценты по годовой ставке 5%. Какую сумму он должен вкладывать
ежегодно?
8
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 2. Управление рисками
2.1. Измерение степени риска
Для того чтобы выбрать наименее рискованную альтернативу, мы должны измерить степень риска, т. е. провести анализ
рисков, который можно разделить на два взаимнодополняющих
друг друга этапа.
1. Качественный анализ. На этом этапе выделяют зоны риска (зона или область риска – некоторая зона общих потерь хозяйственного решения, в границах которой потери не превышают
предельного значения установленного уровня риска):
• безрисковая зона – отсутствие каких-либо потерь;
• зона минимального риска – уровень потерь не превышает
размера чистой прибыли;
• зона повышенного риска – предприниматель в худшем случае возмещает свои затраты;
• зона критического риска – потери превышают расчетную
выручку, могут быть невозместимые потери всех средств, вложенных в дело;
• зона недопустимого (катастрофического) риска – потери
превышают величину оборотного капитала; катастрофический
риск способен вызвать распродажу основных средств, банкротство, ликвидацию предприятия.
Для каждой зоны может быть определён коэффициент риска:
n
Kr 
 Li
i 1
E
,
(1)
где Li – потери в i-й зоне риска, E – размер уставного капитала.
2. Количественный анализ. Количественной оценкой, критерием степени риска служит мера его учтенной неопределенно9
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
сти, вероятности достижения требуемого результата или отклонения от него.
Цель – определить ожидаемую доходность, достаточную для
компенсации данного уровня риска.
Реальная доходность
R
d  ( Pt  Pt 1 )
,
Pt 1
(2)
где d – дивиденд, Pt и Pt-1 – цена актива в конце и в начале срока
владения.
Реальная доходность может отличаться от ожидаемой.
Ожидаемая доходность
n
R   Ri  Pi ,
(3)
1
где Ri – доходность i-го актива; Pi – вероятность i-й доходности;
n – число всех вариантов доходности.
Таким образом, ожидаемая доходность представляет собой
средневзвешенное значение её возможных величин, а весовыми
коэффициентами являются вероятности их наступления.
Риск инвестиции характеризуется изменчивостью доходности.
Стандартное отклонение доходности
Среднее ожидаемое значение – то значение величины события, которое связано с неопределенной ситуацией. Среднее ожидаемое значение является средневзвешенным для всех возможных результатов, где вероятность каждого результата используется в качестве частоты или веса соответствующего значения.
Среднее ожидаемое значение измеряет результат, который мы
ожидаем в среднем.
Риск инвестиции характеризуется изменчивостью доходности или стандартным отклонением доходности:
10
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
   ( Ri  R ) 2 Pi.
(4)
Таблица 1
Пример расчета дисперсии
Возможная
доходность (Ri)
0,3
-0,1
-0,2
0,1
0,4
Вероятность
Математическое Расчет дисперсии
наступления (Pi) ожидание доход( Ri  R ) 2 Pi
ности (RixPi)
0,3
0,09
0,01452
0,1
-0,01
0,00361
0,3
- 0,06
0,02352
0,2
0,02
0,00008
0,1
0,04
0,01024
Е = 0,08
0,05197
Однако если сравнивать риски вариантов с различными объемами инвестиций, то они становятся несопоставимыми. Для этого рассчитывают коэффициент вариации, характеризующий риск
на единицу ожидаемой доходности:
 y
СV     .
R
(5)
Риск портфеля (рыночный риск). Портфель – это комбинация из
двух и более видов ценных бумаг (активов). Доходность портфеля – средневзвешенное значение ожидаемых доходностей составляющих его ценных бумаг с учетом весомости (вклада) каждой
акции.
Ожидаемая доходность портфеля
n
Rp   Wi  Ri.
(6)
i
Вместе с тем если ожидаемая доходность портфеля – это
средневзвешенная величина из доходностей составляющих его
ценных бумаг, то стандартное отклонение не равно средневзве11
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
шенному значению стандартных отклонений составляющих его
ценных бумаг. Необходимо учитывать взаимосвязь между доходностями ценных бумаг (ковариацию). Ковариация показывает
степень связи между двумя переменными (доходностями ценных
бумаг). Если две переменные изменяются в одном направлении,
то имеет место положительная ковариация; если две переменные
изменяются в противоположном направлении – то отрицательная
ковариация.
2.2. Методы оценки вероятности потерь
Для построения кривых вероятностей возникновения потерь
могут использоваться статистический, экспертный и расчетноаналитический методы.
Статистический способ состоит в том, что изучается статистика потерь, имевших место в аналогичных видах предпринимательской деятельности, устанавливается частота появления определенных уровней потерь. Если статистический массив достаточно представителен, то частоту возникновения данного уровня
потерь можно в первом приближении приравнять к вероятности
их возникновения и на этой основе построить кривую вероятностей потерь, которая и есть искомая кривая риска. При определении частоты возникновения некоторого уровня потерь путем деления числа соответствующих случаев на их общее число, следует включать в общее число случаев и те предпринимательские
сделки, в которых потерь не было, а был выигрыш, т. е. превышение расчетной прибыли. Иначе показатели вероятностей потерь и угрозы риска окажутся завышенными.
Экспертный способ, известный под названием метода экспертных оценок, применительно к предпринимательскому риску
может быть реализован путем обработки мнений опытных предпринимателей или специалистов. Экспертная оценка основана на
опыте, знаниях специалистов, экспертов, привлекаемых для
оценки риска. Это субъективный метод оценки риска, он основывается на личном опыте, суждениях оценивающих. Когда осуществляется экспертная оценка, то люди могут устанавливать разное ее значение для одного и того же события и делать каждый
12
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
свой выбор. Важное место при этом занимает прием экспертной
оценки, обработка его результатов и обоснование значения вероятности.
Первой задачей экспертной оценки является составление исчерпывающего перечня рисков. Второй – определение удельного
веса (значимости) каждого риска во всей их совокупности. Оценки
экспертов подвергаются анализу на непротиворечивость, при этом
считается, что максимально допустимая разница оценок экспертов
не должна превышать 50% (сравнение приводится по модулю). Это
необходимо для устранения недопустимых различий в оценках
экспертами вероятности рисков. В случае выявления противоречивости оценок на совещании экспертов проводится обсуждение оценок. После определения вероятностей простых рисков (оценивается
как среднеарифметическая оценок всех экспертов) возникает естественный вопрос об интегральной оценке составного и общего рисков. Процедура интегральной оценки – процедура взвешивания
экспертных оценок по их значимости. Для всего хозяйственного
решения сумма весов (значимости) отдельных рисков должна составлять 1. В основе взвешивания лежат два утверждения. Все простые риски могут быть проранжированы по степени важности (расставлены по приоритету, где риски первого приоритета имеют
большее значение, чем риски последующих). Все риски с одним и
тем же приоритетом имеют равные веса (если приоритеты заранее
не расставлены, то общий риск есть просто сумма всех простых
рисков, деленная на их общее число).
Расчетно-аналитический способ построения кривой распределения вероятностей потерь и оценки на этой основе показателей
предпринимательского риска базируется на теоретических представлениях. Типичная кривая вероятностей получения прибыли
(либо другого признака) от предпринимательской деятельности
представлена на рис. 1. Она, как правило, будет нормальной. Форма нормальной кривой определяется значениями математического
ожидания (П) и среднеквадратического отклонения (σ).
13
Плотность распределения
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Точка перегиба
П-σ
П
Рис. 1. Типичная кривая плотности распределения
Для построения кривой риска принимаются следующие допущения:
* вероятность получения прибыли большей или меньшей, по
сравнению с расчетной тем ниже, чем больше она отличается от
расчетной, т. е. значение вероятности отклонения монотонно
убывает при увеличении отклонений от расчетной прибыли;
* наиболее вероятно получение прибыли, близкой к расчетной величине;
* потерей прибыли (∆П) считают ее уменьшение по сравнению с расчетной величиной (Пр ), ∆П = Пр – Пi;
*вероятность исключительно больших потерь1 практически
равна нулю, так как потери заведомо имеют верхний предел.
Принятые допущения в целом отражают общие закономерности изменения предпринимательского риска и базируются на гипотезе нормального распределения прибыли.
Дисперсия и среднеквадратическое отклонение такого распределения обладают особыми свойствами. Так, приблизительно
65% всех возможных исходов лежат в диапазоне, ограниченном
средним значением плюс-минус одно стандартное отклонение;
около 95% лежат в диапазоне плюс-минус два стандартных отклонения от математического ожидания; вероятность (Pj) того,
1
В практических целях для определения этого понятия можно воспользоваться «правилом трех s», согласно которому большие потери, чем
р – 3s, невероятны.
14
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
что признак (П.) примет какое-либо значение в интервале
П - σ <= Пi <= П + σ, равна произведению значения плотности
вероятности на его длину, а вероятность того, что Пi примет значение, не попадающее в этот интервал, равна Р2 = 1 – Р1. Практически вероятность определяется как отношение числа наблюдений, попадающих в интервал, к общему числу наблюдений.
Кривая риска, представляющая собой графическое изображение зависимости вероятности потерь от их размера, дает
наиболее полное представление о риске. С ее помощью можно
оценить, насколько вероятно возникновение тех или иных потерь в пределах некоторого интервала, который ранее был определен как зона риска.
2.3. Концепция риска и доходности
В управлении рисками необходимо решить вопрос, какая доходность необходима для компенсации определенной величины
риска. Ответ на него дает модель оценки капитальных активов
(Capital Asset Pricing Model, САРМ), устанавливающая связь между требуемой доходностью актива и риском данного актива.
Она служит теоретической основой ряда различных методов,
применяемых в инвестиционной практике. Для эффективного использования модели САРМ необходимо пойти на следующие допущения:
• ожидания инвесторов однородны, т. е. все они обладают
одинаковой информацией;
• отсутствие трансакционных издержек, т. е. для инвесторов
не существует препятствий для покупки активов;
• действия инвесторов рациональны, и они стремятся избегать риска;
• долгосрочные стратегии не влияют на текущие цены;
• все инвесторы имеют возможность брать и давать деньги в
долг по безрисковой ставке, что обеспечивает линейную зависимость между риском и доходностью;
• все активы совершенно ликвидны, т. е. всегда могут быть
проданы на рынке по существующей цене;
15
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
• количество всех финансовых активов заранее определено и
фиксировано;
• не принимаются во внимание налоги.
Таким образом, модель оценки капитальных активов САРМ
имеет следующий вид:
R = Rf+ β (Rm–Rf),
(7)
где R – требуемая доходность акции. На рынке, находящемся в
состоянии равновесия, требуемые значения доходности должны
равняться ожидаемым;
Rf – доходность безрисковых активов «risk-free»;
Rm – требуемая доходность идеально диверсифицируемого
рыночного портфеля (в качестве замены рыночного портфеля выступают рыночные индексы);
β – фактор систематического риска акции.
Основу модели САРМ составляют следующие основные
элементы.
1. Оценка уровня доходности безрискового актива
Цель – найти самую нижнюю границу всего интервала возможных значений доходности, который существует в текущий
момент на рынке ценных бумаг. Для этих целей обычно используются процентные ставки по долгосрочным обязательствам, так
как между доходами по долгосрочным обязательствам и доходами по акциям существует достаточно тесная взаимосвязь. Безрисковая доходность является номинальной ставкой и состоит из
двух элементов:
• реальной, безинфляционной доходности;
• инфляционной премии, равной ожидаемому темпу инфляции.
2. Оценка дохода по средним по степени рискованности ценным бумагам
Рыночная премия за риск представляет собой разницу между
требуемой доходностью рыночного портфеля и безрисковой процентной ставкой.
16
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
3. Относительный риск, основанный на колебаниях доходов
по конкретной ценной бумаге (бета-коэффициент)
Риск определяется как коэффициент корреляции между доходами по конкретной акции и по активам средней степени риска. Обычно в практике финансового менеджмента значение β
рассчитывают инвестиционные банки, консалтинговые компании
и аналитические фирмы. Информационной базой для таких расчетов служат отчетные данные за несколько последних лет. Однако наряду с четкой зависимостью доходности от риска модель
САРМ имеет и недостатки. Среди них можно назвать:
• неполное соответствие теоретических расчетов практическим результатам;
• не учитывается зависимость рисков от соотношения собственного и заемного капитала, или финансовый леверидж;
• не учитываются сезонные колебания;
• невозможно использовать на рынках с маленькой историей
(в новых отраслях или на развивающихся финансовых рынках);
• не учитывается премия за величину компании;
• недостоверность данных на рынках с небольшим количеством инструментов, в частности в России.
Реакцией на недостатки модели оценки капитальных активов
стала модель арбитражного ценообразования (АРТ). Арбитраж – это получение безрисковой прибыли за счет использования
различных цен на одинаковые активы. На практике арбитраж
обычно включает в себя продажу ценной бумаги по относительно
высокой цене и одновременную покупку такой же бумаги по относительно низкой цене.
Основные отличительные черты APT:
• долгосрочная средняя доходность актива зависит от большого числа систематических влияний, то есть зависимость между
риском и доходностью является многофакторной. APT позволяет
сосредоточиться на нескольких существенных факторах, определяющих доходность большинства долгосрочных активов;
• APT также выделяет два вида рисков: систематический и
несистематический. Как и в САРМ риски, не связанные с системными воздействиями, считаются поддающимися диверсифика17
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ции, и потому не учитываются. Многофакторность позволяет отразить воздействие многих источников экономического риска.
Каждая бета будет измерять чувствительность актива к соответствующему фактору бета. Наблюдения показывают, что:
- при множестве β процент изменений, объясняемый риском,
специфичным для компании, уменьшается. Причина – β-модели
APT способны объяснить некоторые риски, которые не находят
объяснения в модели APT;
- уменьшается и процент рыночного риска. Причина – дополнительные риски влияют и на сам индекс, т. е. β-модели APT
объясняют некоторые риски, которые в модели САРМ покрывались единой β
R  Rr   1( R1  R f )   2( R 2  R f )  ... n( Rn  R f ).
(8)
Таким образом, ожидаемая доходность актива равна сумме
безрискового процента и чувствительности актива к каждому
фактору, умноженной на премию за риск по этому фактору. Наиболее часто в последнее время рассматривается пятифакторная
модель.
Преимущества арбитражной модели:
во-первых, в модели теоретически предпринята попытка доказать, что на доходность акции, помимо риска, влияют некоторые другие факторы,
во-вторых, нет необходимости искать интегрированный
портфель и единый индекс.
Недостатки арбитражной модели:
во-первых, нет критерия для разграничения систематических
и несистематических рисков и, следовательно, трудно рассчитывать систематические риски,
во-вторых, перечень рисков вообще может быть не ограничен.
На практике при использовании арбитражной модели выделяются обычно четыре основных фактора систематического
риска:
• уровень выпуска промышленной продукции;
• темп инфляции;
18
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
• спрэд между доходностью долгосрочных и краткосрочных
государственных долговых инструментов;
• спрэд между доходностью высокорискованных и низкорискованных инструментов.
Необходимо отметить, что модель арбитражного ценообразования позволяет более точно определять влияние различных факторов на изменение ожидаемой доходности и соответственно
ставки дисконтирования. Однако сложности расчета в модели арбитражного ценообразования ограничивают ее практическое
применение в странах с недостаточно развитой финансовой системой.
2.4. Способы снижения риска
Снижение риска – это сокращение вероятности наступления
рискового события и объема возможных потерь. При выборе способа управления риском следует рассчитать максимально возможный убыток по данному виду риска, сопоставить его с объемом капитала, подвергаемого данному риску, и затем сравнить
весь возможный убыток с общим объемом собственных финансовых ресурсов.
Важной составляющей стратегии управления рисками является выбор способа снижения риска. В настоящее время используются следующие способы снижения рисков.
Упразднение (отказ от участия) заключается в отказе от совершения рискового мероприятия, хотя при этом упраздняется и
возможность получения прибыли.
Решение об отказе от риска может быть принято как на предварительной стадии, так и позднее, путем отказа от какого-либо
вида деятельности, в котором предприниматель уже участвует,
если риск окажется больше предполагаемого. Большинство решений об избежании риска утверждаются на стадии принятия
решения, так как отказ от деятельности, в которой предприниматель уже участвует, часто влечет значительные потери (штрафы,
пени, неустойку) в связи с контрактными обязательствами. Избежание риска является наиболее простым и радикальным способом защиты, оно позволяет полностью исключить возможные по19
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
тери и неопределенность, но не позволяет и получить прибыль,
связанную с рисковой деятельностью. Следовательно, этот способ снижения рисков самый неэффективный. При использовании
данного способа следует учитывать следующие моменты:
♦ избежание рисков может быть просто невозможно (в частности, это касается рисков гражданской ответственности);
♦ избежание одного вида риска может привести к возникновению других;
♦ возможный объем прибыли от участия в определенном деле
может значительно превышать возможные потери в рисковой ситуации, связанной с этим делом.
Наиболее эффективным способом избежать негативных последствий или снизить их уровень – напрямую воздействовать на
управляемые факторы риска. Действительно, прежде чем обращаться за помощью в другие организации, предприниматель
должен использовать все возможные внутрифирменные источники снижения риска:
♦ проверить предлагаемых партнеров по бизнесу;
♦ грамотно составить контракты;
♦ прогнозировать деятельность (грамотно составить бизнесплан);
♦ тщательно подбирать персонал фирмы.
В первую очередь при заключении любой сделки (для снижения риска по хозяйственным контрактам) предпринимателю
необходимо проверить предполагаемого партнера. Если есть возможность узнать об интересующей предпринимателя фирме от ее
работников, обслуживающего фирму банка, других партнеров, то
предприниматель может самостоятельно проанализировать информацию. Например, как известно, в США такой анализ базируется на правиле пяти «С»:
1). Характер (character) – имидж, личность партнера, его репутация в деловом мире, ответственность и готовность выполнить взятое обязательство.
2). Финансовые возможности (capacity) – способность возместить ссуду (потери) за счет текущих денежных поступлений
или продажи активов.
20
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
3). Имущество (capital) – величина и структура уставного капитала (доля заемных средств).
4). Обеспечение (collateral) – виды и стоимость активов,
предлагаемых в качестве залога, гарантий и т. д.
5). Общие условия (conditions) – состояние экономической
конъюнктуры и другие внешние факторы.
В том случае, если предполагаемый партнер устраивает
предпринимателя, перед ним стоит задача – заключить контракт
таким образом, чтобы снизить все возможные для фирмы риски,
связанные с несоблюдением обязательств по контракту. С этой
целью рекомендуется:
♦ составить протокол о намерениях, где оговаривается срок, в
течение которого обе стороны могут внести изменения в контракт;
♦ указать в протоколе о намерениях размер материальной ответственности сторон в случае отказа от подписания контракта;
♦ оговорить вступление контракта в силу не с момента его
подписания, а с момента согласования;
♦ указать в контракте условия рассмотрения споров;
♦ ввести в контракт систему штрафных санкций за каждое
взятое обязательство, условия взыскания неустойки за время невыполнения обязательств;
♦ четко сформулировать форсмажорные обстоятельства.
Разделение рисков, как правило, осуществляется за счет разделения активов предприятия. Суть его заключается в сокращении максимально возможных потерь за одно рисковое событие,
но при этом одновременно растет число случаев риска, которые
нужно контролировать.
Активы могут быть разделены путем физического разделения
самих активов (например, путем хранения свободных денежных
средств в различных банках или хранения взрывоопасных веществ в небольших количествах по разным помещениям) или путем разделения активов по собственности (например, путем
оформления раздельных прав на имущество предприятия, собст21
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
венность может записываться на разных людей, трастовые фирмы, специально созданные для этих целей).
Под объединением риска понимается способ снижения риска,
при котором возможный риск делится между несколькими субъектами экономики. Объединение или комбинация также делает
потери более предсказуемыми, так как возрастает число единиц,
подверженных риску и находящихся под контролем одной фирмы. Комбинация рисков может происходить путем внутреннего
роста, например, при увеличении числа единиц оборудования
предприятия; путем слияния нескольких фирм, так как новая
фирма будет иметь больше активов, чем разрозненные.
Таким образом, объединяя усилия по разрешению ситуации
риска, несколько предприятий могут разделить между собой как
возможную прибыль, так и убытки от совместной деятельности.
Обычно поиски партнера проводят среди тех фирм, которые располагают информацией о состоянии рынка, дополнительными,
временно свободными факторами производства. В России накоплен уже достаточный опыт создания совместных предприятий,
где зарубежные партнеры обладают техническими и рыночными
возможностями внедрения технологий, товара и т. д. Данный
способ минимизации рисков не избавляет, а только способствует
снижению уровня риска для конкретного предпринимателя. Естественно, главная трудность реализации этого способа – поиск
партнера, согласного разделить риски.
Диверсификация представляет собой процесс распределения
капитала между различными активами, цена или доходность которых имеют слабую корреляцию между собой. В результате диверсификации снижается размер максимально возможных потерь
за одно событие, однако при этом возрастает количество видов
риска, которые необходимо контролировать. Диверсификация позволяет избежать части риска при распределении капитала между
разнообразными видами деятельности.
Например, приобретение инвестором акций нескольких акционерных компаний вместо акций одного акционерного общества увеличивает вероятность получения среднего дохода в несколько раз и соответственно снижает степень риска. В таком
случае, если в результате непредвиденных событий, один вид
22
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
деятельности будет убыточен, другие все же будут приносить
прибыль. Предприятие это спасет от банкротства и позволит
продолжить функционировать.
Диверсификация, основанная на положительной корреля2
ции , получила наименование концентрической диверсификации – это пополнение ассортимента товарами, видами деятельности, похожими на уже существующие. Диверсификация, основанная на отрицательной корреляции, – горизонтальная –
представляет собой пополнение ассортимента товарами, не похожими на производимые, но интересными для потребителей.
Хеджирование используется в банковской, биржевой и коммерческой практике для обозначения различных методов страхования рисков повышения цен на товары, курсов ценных бумаг
или валюты. Под хеджированием понимается страхование рисков
от неблагоприятных изменений цен на товары по контрактам и
коммерческим операциям, предусматривающим поставки (продажи) товаров в будущих периодах.
В зависимости от формы организации торговли все инструменты хеджирования можно разделить на биржевые и внебиржевые.
Биржевые инструменты хеджирования – это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля этими инструментами производится на биржах.
Достоинства:
♦ высокая ликвидность рынка (позиция может быть открыта
и ликвидирована в любой момент);
♦ высокая надежность – контрагентом по каждой сделке выступает расчетная палата биржи;
♦ сравнительно низкие накладные расходы на совершение
сделки;
♦доступность (с помощью средств телекоммуникации торговля
на большинстве бирж может вестись из любой точки планеты).
Недостатком являются весьма жесткие ограничения на тип
товара, размеры партии, условия и срок поставки.
2
Если среднее значение какого-либо признака изменяется в одном направлении с изменением другого признака – корреляция положительная;
если же эти изменения разнонаправленные, говорят об отрицательной корреляции.
23
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Внебиржевые инструменты хеджирования – это форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются или напрямую между контрагентами, или при посредничестве
дилера.
Достоинством данного метода хеджирования является то,
что в максимальной степени учитываются требования конкретного клиента относительно типа товара, размера партии и условий
поставки.
Недостатки:
♦ низкая ликвидность (расторжение ранее заключенной сделки сопряжено со значительными материальными издержками);
♦ относительно высокие накладные расходы;
♦ существенные ограничения на минимальный размер партии;
♦ сложность поиска контрагента;
♦ риск невыполнения сторонами своих обязательств (при заключении прямых сделок между продавцом и покупателем).
Существуют две операции хеджирования: хеджирование на
повышение и хеджирование на понижение.
Хеджирование на повышение (хеджирование покупкой)
представляет собой биржевую операцию по покупке срочных
контрактов или опционов. Хедж на повышение применяется, когда необходимо застраховаться от возможного повышения цен
(курсов) в будущем. Он позволяет установить покупную цену
раньше, чем был приобретен реальный товар. Предположим, что
через 3 месяца цена на товар возрастет, а товар будет нужен
именно через 3 месяца. Для компенсации потерь от предполагаемого роста цен необходимо купить сейчас по сегодняшней цене
срочный контракт, связанный с этим товаром, и продать его через
3 месяца, когда будет приобретаться этот товар. Купленный контракт можно продать дороже примерно на столько же, насколько
возрастет цена товара. Таким образом, хеджер страхует себя от
возможного повышения цен в будущем.
Хеджирование на понижение (хеджирование продажей)
представляет собой биржевую операцию по продаже срочных
контрактов или опционов. Хеджер продает на бирже срочный
контракт, страхуя себя от возможного снижения цен в будущем.
Предположим, что цена товара (курс валюты, ценных бумаг) че24
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
рез 3 месяца снизится, а товар нужно будет продавать через 3 месяца. Для компенсации потерь от снижения цены хеджер продает
срочный контракт сегодня по высокой цене, а при продаже своего
товара через 3 месяца, когда цена на него упала, покупает такой
же срочный контракт по снизившейся (почти на столько же) цене.
Таким образом, хедж на понижение применяется в тех случаях,
когда товар необходимо продать позднее.
Хеджер стремится снизить риск, вызванный неопределенностью цен на рынке, с помощью покупки или продажи срочных
контрактов. Это дает возможность зафиксировать цену и сделать
доходы или расходы более предсказуемыми. При этом риск, связанный с хеджированием, не исчезает. Его берут на себя спекулянты, регулирующие цены на рынке срочных контрактов.
При покупке срочных контрактов на бирже спекулянт вносит
гарантийный взнос, которым и определяется величина его риска.
Если цена товара (курс валюты, ценной бумаги) снизилась, то
спекулянт, купивший ранее контракт, теряет сумму, равную гарантийному взносу. Если цена товара возросла, то спекулянт возвращает себе сумму, равную гарантийному взносу, и получает
дополнительный доход от разницы в ценах при покупке и продаже товара.
В зависимости от источника опасности страховые риски подразделяются на две группы:
♦ риски, связанные с проявлением стихийных сил природы
(погодные условия, землетрясения, наводнения и др.);
♦ риски, связанные с целенаправленными действиями
человека.
К рискам, которые целесообразно страховать, относятся вероятные потери в результате:
♦ пожаров и других стихийных бедствий;
♦ автомобильных аварий;
♦ порчи или уничтожения продукции при транспортировке;
♦ ошибок сотрудников фирмы;
♦ невыполнения обязательств субподрядчиками;
♦ приостановки деловой активности фирмы;
♦ возможной смерти или заболевания руководителя или ведущего сотрудника фирмы.
25
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Однако существует группа рисков, которые не берутся страховать страховые компании, но при этом именно взятие на себя
нестрахуемого риска является потенциальным источником прибыли предпринимателя. Но если потери в результате страхового
риска покрываются за счет выплат страховых компаний, то потери в результате нестрахуемого риска возмещаются из собственных средств предпринимательской фирмы. Основными внутренними источниками покрытия риска являются: собственный капитал фирмы, а также специально созданные резервные фонды.
Кроме внутренних, есть еще и внешние источники покрытия вероятных потерь, например, за дочерние банки отвечает материнский банк.
Самострахование связано с образованием специального резервного фонда на предприятиях (на уровне объединений, отраслей) и покрытием убытков за счет этих резервов. Основная задача
самострахования заключается в оперативном преодолении временных затруднений в финансово-хозяйственной деятельности
(покрытие непредвиденных расходов, расходов по ликвидации
предприятия, выплату процентов по облигациям и дивидендов по
привилегированным акциям в случае нехватки прибыли). Такие
резервные фонды создаются за счет прибыли. Кроме того, акционерные общества зачисляют в них также эмиссионный доход,
т. е. разницу между продажной и номинальной ценой акций.
Задания для решения
Задача 1. Фирма «Кавасаки» имеет следующие данные относительно доходности потенциального проекта и рынка в целом.
Состояние экономики
Глубокий спад
Умеренный спад
Среднее состояние
Умеренное оживление
Быстрый подъем
Вероятность
0,05
0,25
0.35
0,20
0,15
26
Доходность, %
рынок
проект
-20
-30
10
5
15
20
20
25
25
30
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
По предварительным оценкам безрисковая доходность составила 8%. Ответьте на следующие вопросы:
1) Какова ожидаемая доходность проекта и на рынке в среднем?
2) Чему равно значение β для проекта?
3) Какова требуемая доходность проекта и рынка?
4) Следует ли принять проект?
Задача 2. Компания рассматривает два возможных инвестиционных проекта на следующий год со следующими характеристиками.
Вероятность
0,15
Прогнозируемая доходность, в %
А
В
-10
15
0,20
0,30
5
10
10
5
0,35
20
0
Определите ожидаемую доходность, стандартное отклонение
и коэффициент вариации для каждого проекта. Какой проект вы
выберете?
Задача 3. Известно, что в данный момент времени на финансовых рынках сложилась следующая ситуация: доходность государственных облигаций составляет 6%, а средняя рыночная доходность – 9%. Предположим, что Вы склонны к риску и Ваша
цель сформировать наиболее доходный портфель активов, состоящий из акций трех видов. При этом у акций вида «А» коэффициент β = 1, у акций вида В и С коэффициент β равен 0,5 и 2,0
соответственно. Кроме того, удельный вес каждой из ценных бумаг в портфеле должен составлять не менее 0,2 каждый. Рассчитайте доходность портфеля, сформированного на подобных условиях.
27
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 3. Структура капитала
и дивидендная политика компании
3.1. Структура капитала.
Управление собственным капиталом
Для того чтобы принимать правильные решения относительно управления структурой капитала, необходимо знать, какие
возможные варианты существуют. Поэтому нужно изучить возможные источники финансирования деятельности акционерной
компании.
Для определения общей стоимости капитала необходимо
сначала оценить величину каждой его компоненты. Обычно капитал компании состоит из собственного и заемного капиталов.
Собственный капитал включает в себя:
• обыкновенные акции по текущей рыночной цене;
• привилегированные акции по текущей рыночной цене;
• внутренние источники средств (нераспределенная прибыль
компании, амортизационные отчисления, отчисления в фонды
предприятий).
Заемный капитал включает в себя:
• долгосрочные займы;
• краткосрочную задолженность;
выпуск облигаций.
Рассматривая предприятия государственной формы собственности, работающие в рыночных условиях, мы выделяем две
компоненты:
♦ собственный капитал в виде накопленной нераспределенной прибыли;
♦ заемный капитал в виде долгосрочных банковских кредитов.
Средняя стоимость капитала представляет собой среднюю
посленалоговую «цену», в которую предприятию обходятся собственные и заемные источники финансирования.
Обычно считается, что затраты на капитал – это альтернативная стоимость, иначе говоря, доход, который ожидают получить
инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала
28
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
при неизменной величине риска. В самом деле, если компания
хочет получить средства, то она должна обеспечить доход на них,
как минимум равный величине дохода, которую могут принести
инвесторам альтернативные возможности вложения капитала.
Основная область применения стоимости капитала – оценка
экономической эффективности инвестиций. Ставка дисконта,
которая используется в методах оценки эффективности инвестиций, – это и есть стоимость капитала, который вкладывается
в предприятие.
Почему именно затраты на капитал служат ставкой дисконтирования? Напомним, что ставка дисконта – это процентная ставка
отдачи, которую предприятие предполагает получить на заработанные в процессе реализации проекта деньги. Поскольку проект
разворачивается в течение нескольких будущих лет, предприятие
не имеет твердой уверенности в том, что оно найдет эффективный
способ вложения заработанных денег. Но оно может вложить эти
деньги в свой собственный бизнес и получить отдачу, как минимум
равную стоимости капитала. Таким образом, стоимость капитала
предприятия – это минимальная норма прибыльности при вложении заработанных в ходе реализации проекта денег.
На стоимость капитала оказывают влияние следующие факторы:
• уровень доходности других инвестиций;
• уровень риска данного капитального вложения;
• источники финансирования.
Рассмотрим каждый из факторов в отдельности. Поскольку
стоимость капитала – это альтернативная стоимость, т. е. доход,
который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска,
стоимость данного капитального вложения зависит от текущего
уровня процентных ставок на рынке ценных бумаг (облигаций и
акций). Если предприятие предлагает вложить инвесторам капитал в более рискованное дело, то им должен быть обеспечен более высокий уровень доходности.
Кроме этих факторов, на стоимость капитала оказывает
влияние то, какие источники финансирования имеются у предприятия. Процентные платежи по заемным источникам рассмат29
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
риваются как валовые издержки (т. е. входят в себестоимость) и
потому делают долговые источники финансирования более выгодными для предприятия. Но в то же время использование заемных источников более рискованно для предприятий, так как процентные платежи и погашение основной части долга необходимо
производить вне зависимости от результатов реализации инвестиционного проекта. Стремясь снизить риск, предприятие увеличивает долю собственных привлеченных средств (производит
дополнительную эмиссию акций).
Стоимость собственного капитала – это денежный доход, который хотят получить держатели обыкновенных акций. Обыкновенные акции играют решающую роль в формировании финансовых ресурсов компании. Их доля в уставном капитале не может
быть меньше 75%. В большинстве акционерных обществ эта доля
выше, так как, приобретая обыкновенную акцию, инвестор делает
бессрочный вклад в уставной капитал, т. е. акционерное общество может свободно распоряжаться этим капиталом без опасения,
что часть капитала придется вернуть по запросу акционеров. Акционерное общество может дополнительно выпускать акции
только в пределах их объявленного числа с целью привлечения
необходимых ресурсов для развития, модернизации и расширения производства, а не на покрытие понесенных убытков.
Главным преимуществом акционерного общества по сравнению с другими хозяйствующими субъектами является использование механизма эмиссии акций, что позволяет, с одной стороны, быстро сконцентрировать значительные финансовые ресурсы для
реализации крупных инвестиционных проектов, а с другой стороны, не связывать себя лишними обязательствами в виде займов и
кредитов. Инвесторы рискуют лишь в пределах своей доли в уставном капитале при ухудшении финансового состояния эмитента.
3.2. Дивидендная политика предприятия
Различают несколько моделей, каждая из которых базируется
на использовании информации, имеющейся в распоряжении того,
кто имеет капитал.
30
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Модель прогнозируемого дивиденда
Расчет стоимости собственного капитала:
Се 
D1
 g,
P
(9)
где Ce – стоимость собственного капитала;
D1 – дивиденд, обещанный компанией в первый год реализации инвестиционного проекта;
P – рыночная цена одной акции;
g – прогнозируемый ежегодный рост дивидендов.
Данная модель применима к тем компаниям, величина прироста дивидендов которых постоянна. Если этого не наблюдается, то модель не может быть использована.
Тогда может быть использована модель дисконтирования дивидендов (dividend discount model, DDM). Согласно этой модели,
стоимость акции равна:

Dt
t 1
1  k 
Р
t
,
(10)
где к – ставка дисконтирования.
Модель оценки капитальных активов (САРМ: Capital Assets
Price Model)
Использование данной модели наиболее распространено в
условиях стабильной рыночной экономики при наличии достаточно большого числа данных, характеризующих прибыльность
работы предприятия.
Модель использует существенным образом показатель риска
конкретной фирмы, который формализуется введением показателя. Этот показатель устроен таким образом, что Р = 0, если активы компании совершенно безрисковые (случай сколь желаемый,
столь же редкий). Показатель β = 0, например, для казначейских
облигаций США. Показатель β = 1, если активы данного предприятия столь же рисковые, что и средние по рынку всех предприятий страны. Если для конкретного предприятия имеем: 0 < Р
< 1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним
31
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
по рынку, если β > 1, то предприятие имеет большую степень
риска.
Расчетная формула модели имеет вид:
Ra=Rf + β(Rm-Rf),
(11)
где Ra – требуемая доходность акции а. На рынке, находящемся в
состоянии равновесия, требуемые значения доходности должны
равняться ожидаемым;
Rf – доходность безрисковых активов «risk-free»;
Rm – требуемая доходность идеально диверсифицируемого
рыночного портфеля (в качестве замены рыночного портфеля выступают рыночные индексы);
βa – фактор систематического риска акции а (β-коэффициент – альтернативный способ представления ковариации ценной бумаги (в нашем случае акции а) с рыночным портфелем).
Для определения величины β применительно к данному
предприятию могут быть использованы данные прошлых лет. По
сравнительным данным прибыльности анализируемого предприятия и средней рыночной прибыльности строится соответствующая прямолинейная регрессионная зависимость, которая отражает корреляцию прибыльности предприятия и средней рыночной
прибыльности. Регрессионный коэффициент этой зависимости
служит основой для оценки β-фактора. В западных странах для
ориентации потенциальных инвесторов печатают справочники,
содержащие показатель Rа для большинства крупных фирм.
Модель прибыли на акцию
Данная модель оценки стоимости собственного капитала базируется на показателе прибыли на акцию, а не на величине дивидендов. Многие инвесторы считают, что именно показатель величины прибыли на акцию отражает реальный доход, получаемый акционерами, независимо от того, выплачивается ли он в
виде дивидендов или реинвестируется, с тем чтобы принести инвесторам выгоды в будущем. Инвесторы пристально следят за
показателем прибыли на одну акцию, который публикуется в отчетных документах компании, а управляющие компанией стре32
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
мятся не создавать ситуаций, приводящих к падению этого показателя. Итак, согласно данной модели, стоимость собственного
капитала определяется по формуле
Сe= EPS / Р ,
(12)
где EPS – величина прибыли на одну акцию;
Р – рыночная цена одной акции.
Однако применение на практике указанных моделей для расчета стоимости собственного капитала может дать различные результаты. В ряде случаев такие расхождения могут оказаться
вполне существенными.
Пример 1. Величина показателя β компании «Акихабара»
равна 1,3. Текущая рыночная цена акции составляет 250 руб., а
величина прибыли на 1 акцию в прошлом году равнялась 10 руб.
Величина дивиденда, выплачиваемого в текущем году, составляет 5 руб. на 1 акцию, и ожидается ежегодный рост дивидендов в
размере 10%. Считая, что процентная ставка безрискового вложения капитала равна 7%, а средний доход по всему рынку составляет 15%, необходимо вычислить стоимость собственного
капитала с использованием всех трех методов.
Для модели роста дивидендов стоимость капитала составит:
Се = ((5/ 250) + 0,1) *100% = 12%.
Для ценовой модели капитальных активов:
Се = 7% + (15 % – 7%) * 1,3 = 17,4%.
Для модели прибыли на акцию:
Се = (10/ 250) *100% = 4%.
33
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Как видно, для всех трех моделей получены разные результаты. В реальной практике такие различия в оценках могут привести к серьезным противоречиям.
Модель премии за риск
Данная модель занимает особое место, так как носит договорной характер. Договор заключается между предприятием и
потенциальным инвестором о том, какая должна быть премия за
риск вложения капитала. Если С – уровень отдачи на вложение
денег инвесторам в обычные (номинальные) для него возможности, то стоимость капитала, вложенного в данное предприятие,
определяется по формуле:
Ce = Cr + RP,
(13)
где RP – премия за риск.
Потенциальных западных инвесторов можно привлечь для
вложения капитала только большой величиной премии за риск.
Совокупный инвестор в виде множества физических лиц, проживающих за рубежом, не может стать таким инвестором по очевидным причинам. Следовательно, компании приходится рассчитывать лишь на некоторое достаточно большое зарубежное предприятие в качестве инвестора. И в этом случае придется
прибегнуть к этой модели (12), поскольку никакой другой информации нет.
Для государственных предприятий из всех перечисленных
выше моделей в большей мере подходит модель прибыли на акции при ее адаптации в условиях самофинансирования. Стоимостью капитала в данном случае может служить отношение ежегодной прибыли предприятия к сумме его собственных средств,
накопленных к рассматриваемому году.
Ce = E/S,
(14)
где Е – годовая прибыль предприятия, оставшаяся в его распоряжении;
34
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
S – сумма собственных средств предприятия по его балансу
на конец года.
Эта формула может быть использована как для существующих данных, отражающих результат деятельности предприятия в
прошлом году, так и для плановых показателей.
Стоимость вновь привлеченного капитала. Требуемый доход
на вновь привлеченный собственный капитал обычно выше, чем
требуемый доход на существующий собственный капитал. Когда
компания выпускает дополнительные акции, то обычно она получает чуть меньше рыночной цены существующих акций. Это
связано с дополнительными затратами по выпуску новых акций
и, кроме того, с желанием обеспечить быструю распродажу новых акций (их продают по цене ниже рыночной). в рамках модели роста дивидендов для расчета стоимости вновь привлеченного
капитала можно использовать следующую формулу:
Ce 
d1
 g,
P(1  F )
(15)
где F – так называемая стоимость выпуска, отражающая закономерное снижение рыночной стоимости вновь выпускаемых акций.
Модель определения стоимости привилегированных акций
В соответствии с действующим законодательством разрешается размещать не один, а несколько типов привилегированных
акций. При этом их суммарная стоимость по номиналу не должна
превышать 25% уставного капитала АО и выпускать только одни
привилегированные акции запрещается. Вообще увеличение их
доли в уставном капитале применяют компании, которые хотят
быстро увеличить собственный капитал для реализации крупного
проекта, но предпочитают не увеличивать количество лиц,
имеющих право на управление и размывать контрольный пакет
акций, не желают увеличивать размер своего долга выпуском облигаций и т. п.
В мировой практике различают следующие типы привилегированных акций.
35
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Прямые привилегированные акции. Это акции с обычными
преференциями в отношении активов и дивидендов. Они имеют
фиксированный дивиденд и являются бессрочными ценными бумагами. Рыночная цена прямых привилегированных акций, так
же как и цена облигаций, падает при повышении кредитного
процента и растет при его снижении.
Кумулятивные привилегированные акции. Это такие акции,
по которым невыплаченный или не полностью выплаченный дивиденд, размер которого определен в уставе, накапливается и выплачивается впоследствии. Такие акции привлекательны для инвесторов возможностью увеличения доходов (на вторичном рынке). Если при невыплате дивидендов держатель кумулятивной
привилегированной акции решит ее продать, то он будет вынужден осуществить эту операцию по низкой курсовой стоимости.
Купивший же такую акцию имеет возможность получить дивиденды за весь период, в течение которого они не выплачивались.
Конвертируемые привилегированные акции. Конвертируемыми называются привилегированные акции, которые могут
быть обменяны на другие акции – обыкновенные или привилегированные акции других типов. Конвертируемые привилегированные акции обеспечивают своим владельцам:
• большую надежность, чем обыкновенные акции, в которые
они конвертируются;
• возможность получения выгоды от роста капитала;
• более высокой доход, чем обыкновенные акции, но меньший, чем прямые привилегированные акции.
Все привилегии, связанные с конвертируемостью, отменяются через определенное время после выпуска (5–10 лет). Конвертация привилегированных акций в облигации и иные ценные бумаги, за исключением акций, не допускается.
Отзывные (возвратные) привилегированные акции. Тот факт,
что привилегированные акции подобно обыкновенным не имеют
срока погашения, не означает, что большая часть привилегированных акций будет находиться в обращении вечно; всегда разрабатываются условия изъятия акций из обращения.
Отзывные привилегированные акции получили большое распространение. В отличие от неотзывных акций, которые не могут
36
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
гаситься до тех пор, пока существует выпустившее их акционерное
общество, эти акции могут быть отозваны акционерным обществом
путем выкупа. Держатели отзывных акций предупреждаются о выкупе обычно за 30 дней. Выкуп осуществляется по номинальной
цене, плюс премия – процент от номинала. Кроме того, в момент
выкупа выплачиваются все причитающиеся на дату выкупа дивиденды.
Ретрективные привилегированные акции. Здесь, в отличие от
отзывных акций, привилегия изъятия акций предоставляется не
акционерному обществу, а держателям этих ценных бумаг. Держатель ретрективной привилегированной акции устанавливает
«срок погашения» и предъявляет ее компании для погашения.
Компания должна быть извещена о сроке изъятия ретрективных
акций заблаговременно (примерно за 30 дней).
Такая акция обеспечивает своему владельцу:
• определенную дату и цену изъятия;
• прирост капитала, если они покупаются со скидкой с номинальной цены;
• невозможность автоматического изъятия.
Если срок изъятия прошел, то такие акции становятся прямыми привилегированными акциями.
Привилегированные акции с участием. Эти акции предусматривают участие их держателя в прибыли компании сверх установленного при выпуске дивиденда. Дополнительный дивиденд держатели этих ценных бумаг получат в том случае, если дивиденд по
обычным акциям по итогам года окажется выше, чем фиксированный уровень дивиденда по привилегированным акциям.
Акции с участием могут быть как полностью участвующие в
распределении дополнительной прибыли, так и частично участвующие (в этом случае их называют акции с долевым участием).
В последнем случае должна быть оговорена верхняя граница выплачиваемого дивиденда.
Привилегированные акции с плавающей ставкой дивиденда.
Размер дивиденда по ним зависит от доходности каких-либо общепринятых ценных бумаг, чаще всего от банковской процентной ставки. С ростом банковской ставки растет и дивиденд, и наоборот, при снижении банковского процента дивиденд снижает37
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ся, но не ниже определенной гарантированной величины. Выпуск
таких акций отвечает в первую очередь интересам инвесторов, в
особенности в периоды инфляции. Появились эти ценные бумаги
сравнительно недавно, в 1982 г., но популярность получили широкую. В России большинство акционерных обществ выплачивают по привилегированным акциям плавающий дивиденд, причем более высокий по сравнению с дивидендом на обыкновенные
акции.
Гарантированные привилегированные акции. Гарантированным в них является дивиденд. Они могут выпускаться дочерними
предприятиями, а гарантией дивиденда является репутация вышестоящей организации.
По очередности удовлетворения претензий: приоритетные,
привилегированные с преимущественными правами, старшие
привилегированные акции, младшие привилегированные акции.
Также следует сказать несколько слов о специфических привилегированных акциях, которые появились в России в ходе приватизации. Это акции типа «А» и типа «Б».
Привилегированные акции типа «А». Эти акции бесплатно
получали работники предприятий, преобразуемых в открытые
акционерные общества. Число таких акций составляло 25% уставного капитала, и выделялось 10% из чистой прибыли ОАО для
выплаты по ним дивидендов. Владельцы привилегированных акций типа «А» получали право присутствовать на ежегодных собраниях акционеров и вносить предложения по обсуждаемым вопросам, но не имели права голоса. Кроме того, существовала
возможность свободной продажи таких акций.
Привилегированные акции типа «Б». Они выпускались в счет
доли уставного капитала, принадлежащей Фонду имущества.
Иными словами, эти акции бесплатно получал Фонд имущества.
Для выплаты дивидендов по ним выделялось 5% чистой прибыли, но размер дивиденда по акциям типа «Б» не должен был быть
ниже дивиденда, выплачиваемого по обыкновенным акциям.
Число этих акций не могло превышать 25% уставного капитала.
Фонд имущества получал право свободной продажи (без согласия других акционеров) этих акций неограниченному кругу
покупателей, но при продаже акции типа «Б» автоматически ста38
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
новились обыкновенными акциями. Что касается права голоса, то
здесь действовали те же правила, что и для владельцев привилегированных акций типа «А».
В Федеральном законе «Об акционерных обществах» предусматривается выпуск одного или нескольких типов привилегированных акций. При этом описаны два типа привилегированных
акций: кумулятивные и конвертируемые.
Главное для АО – это использование механизма эмиссии
ценных бумаг. При этом размещение путем подписки делится на
открытую подписку (только для ОАО; публичная эмиссия, когда
необходима также и регистрация проспекта эмиссии), закрытую
(частное размещение). Публичное размещение предусматривает
более полное раскрытие информации, при частном – процедура
более упрощенная, так как инвесторы достаточно квалифицированны, чтобы определиться с рисками, связанными с покупкой
акций. Путь частного размещения более реален (особенно для
бумаг «второго эшелона»), так как можно найти инвестора, действительно заинтересованного в покупке акций именно этого
эмитента, а не просто игроков фондового рынка.
Таким образом, преимуществами частного размещения являются большая вероятность получения наивысшей цены за конкретную бумагу, концентрация акций у профильных инвесторов,
которым будет выгодна долгосрочная устойчивость финансового
положения эмитента и повышение его конкурентоспособности на
рынке. Размещение, как указано выше, может происходить путем
конвертации. Эмиссия конвертируемых облигаций приводит в
конечном итоге к появлению у АО некоторого количества новых
акционеров, однако данный вид финансирования в силу определенной специфики следует рассмотреть отдельно.
Модель определения стоимости привилегированных акций
является весьма простой, поскольку доход на привилегированные
акции устанавливается обычно весьма простым способом: по
привилегированным акциям обычно .выплачивается фиксированный дивиденд и сверх этого дивиденда, независимо от размера
прибыли, ничего не выплачивается. Поэтому доходность по привилегированным акциям рассчитывается по следующей формуле:
39
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Ср = d / Р ,
(16)
где d – величина ежегодного дивиденда на акцию;
Р – рыночная цена одной акции.
Так же как и в случае с обыкновенными акциями, затраты на
выпуск новых привилегированных акций повышают их стоимость. Эту оценку можно сделать, предполагая g = 0, так как привилегированные акции обычно не имеют роста.
Ср = d / (Р(1-F).
(17)
Внутренние источники средств
К этой группе относятся те источники средств, которые были
сгенерированы в результате предшествовавшей деятельности
компании. Сюда включают нераспределенную прибыль, амортизационные отчисления, отчисления в фонды предприятий. Нераспределенная прибыль и отчисления в фонды предприятия с финансовой точки зрения равнозначны, так как формируются в результате распределения чистой прибыли.
Нераспределенная прибыль компании
В силу неразвитости фондового рынка, непрозрачности деятельности подавляющего большинства российских предприятий,
отсутствия информационных технологий для внедрения стоимостного подхода к оценке эффективности функционирования компании, чистая прибыль рассматривается, с одной стороны, как результат всей хозяйственной деятельности и, с другой стороны,
как важнейший источник финансовых ресурсов.
В связи с тем, что он состоит из заработанных и незаработанных в данном производственном цикле средств самой компании и
является ее собственностью, этот источник служит также обеспечением внешнего финансирования. При этом его значимость
снижается из-за таких недостатков, как слабость законодательного регулирования и стимулирования реинвестиций в производство; неэффективный режим налогообложения, когда используются
различные методы определения выручки от реализации товаров,
работ и услуг для целей бухгалтерского и налогового учета, что
приводит к существенным искажениям результата в условиях вы40
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
сокой доли дебиторской задолженности; широкое распространение неденежных расчетов, искусственно завышающих стоимость
продукции.
Амортизационные отчисления
Одним из источников формирования финансовых ресурсов,
обеспечивающих возмещение изношенных основных средств, являются суммы начисленной амортизации. Механизм принятия
решения об использовании накопленной амортизации в целом
совпадает с тем, как должны приниматься решения об использовании других источников финансирования. В международной
практике амортизация обычно не рассматривается при анализе
структуры капитала, в России, напротив, амортизация является
одним из ключевых элементов при анализе структуры капитала.
В развитых странах различные методы начисления амортизации применяются для ускорения обновления основных средств в
эксплуатации, недопущения их морального износа.
В процессе своей деятельности предприятие использует заемные средства, получаемые в виде:
• долгосрочного кредита от коммерческих банков и других
предприятий;
• выпуска облигаций, имеющих заданный срок погашения и
номинальную процентную ставку.
В первом случае стоимость заемного капитала равна процентной ставке кредита и определяется путем договорного соглашения между кредиторами и заемщиком в каждом конкретном
случае отдельно.
Во втором случае стоимость капитала определяется величиной выплачиваемого по облигации купона или номинальной процентной ставкой облигации, выражаемой в процентах к ее номинальной стоимости. Номинальная стоимость – это цена, которую
заплатит компания-эмитент держателю облигации в день ее погашения. Разумеется, что срок, через который облигация будет
погашена, указывается при их выпуске.
В момент выпуска облигации обычно продаются по их номинальной стоимости. Следовательно, в этом случае стоимость заемного капитала Cd определяется номинальной процентной ставкой облигации iк:
41
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Cd = iк .
(18)
Однако в условиях изменения процентных ставок по ценным
бумагам, которое является следствием инфляции и других причин, облигации продаются по цене, не совпадающей с номинальной. Поскольку предприятие-эмитент облигаций должно платить
по ним доход исходя из номинальной процентной ставки и номинальной стоимости акции, реальная доходность облигации изменяется: увеличивается, если рыночная цена облигации падает по
сравнению с номинальной, и уменьшается в противном случае.
Для оценки реальной доходности облигации (стоимости заемного капитала) используем модель современной стоимости облигации:
n
Сb  
t 1
dt
N

,
t
(1  r ) (1  r ) n
(19)
где d – процентная выплата по облигации в год t;
N – номинальная стоимость облигации;
Сb – современная (настоящая) стоимость облигации;
n – количество периодов (лет) до погашения облигации;
r – процентная ставка по облигации.
Для лучшего понимания финансового механизма определения фактической стоимости облигаций и реальной отдачи на
них рассмотрим формулу более детально. Итак, согласно условиям выпуска облигаций фирма-эмитент обязуется каждый год
выплачивать процентную выплату d и номинальную стоимость
N по окончании срока действия облигации, т. е. на момент ее
погашения. Поэтому формула модели современной стоимости
облигации определяет дисконтированный поток этих выплат.
Как известно, рыночная цена облигации колеблется, а сумма
выплачиваемого дохода на облигацию остается неизменной,
поэтому доходность облигации также меняется. В частности,
доходность облигации увеличивается при уменьшении рыночной стоимости и уменьшается в противном случае.
В качестве реальной доходности облигации (или стоимости
заемного капитала, основанного на облигациях данного типа) ис42
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
пользуется конечная доходность облигации, т. е. такая процентная ставка, которая позволяет, купив облигацию сейчас по текущей рыночной цене, получать доход на облигацию, объявленный
в контракте на ее выпуск, и номинальную стоимость облигации
на момент ее погашения.
Приведенное выше уравнение можно решить лишь приближенно с помощью численных методов на ЭВМ или финансовом
калькуляторе. Результат, близкий к использованию уравнения,
дает следующая приближенная формула:
Сb 
d  ( N  P) / n
( N  P) / 2
(20)
Если компания хочет привлечь заемный капитал, то она
должна будет выплачивать по привлеченным средствам процентный доход, как минимум равный конечной доходности по существующим облигациям. Таким образом, конечная доходность будет представлять собой для компании стоимость привлечения дополнительного заемного капитала.
Если у компании есть избыточные средства, то она может
использовать их на покупку существующих облигаций по их рыночной стоимости. Сделав это, компания получит доход, равный
доходу, который бы получил любой другой инвестор, если бы он
купил облигации по их рыночной стоимости и держал их у себя
до момента погашения.
Если компания по-другому инвестирует избыточные средства, то она отказывается от альтернативы погашения облигации,
выбирая по крайней мере столь же прибыльную альтернативу.
Конечная доходность облигации – это альтернативная стоимость
решения об инвестировании средств. Таким образом, независимо
от того, имеются ли у компании избыточные средства или она
нуждается в их притоке, конечная доходность по существующим
облигациям представляет собой стоимость заемных средств.
Эффективная стоимость заемных средств
Говоря о стоимости заемного капитала, необходимо учитывать следующее очень важное обстоятельство. В отличие от доходов, выплачиваемых акционерам, проценты, выплачиваемые по
43
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
заемному капиталу, включаются в издержки по производству
продукции. Эффективная стоимость заемного капитала может
быть определена по следующей формуле:
C'b = (l–Т) x Cb
(21)
где Т – ставка налога.
Таким образом, стоимость заемного капитала после уплаты
налогов становится ниже конечной доходности (или стоимости
до уплаты налогов).
Формирование дивидендной политики компании
Дивидендная политика влияет на движение денежных потоков, ликвидность, структуру капитала, цену акций и стоимость
компании, поэтому финансовый менеджер несет большую ответственность при определении приемлемой дивидендной политики.
Современные компании тратят огромные средства на выплату
дивидендов. Так, например, в 2004 г. «Авто-Ваз» выплатил своим
акционерам около 20% на акцию. РАО ЕЭС «Россия» направила
на уплату дивидендов около 2,5 млрд руб., «Сбербанк» выделил
на эти же цели более 3,5 млрд руб. Хотя надо отметить, нередко
размер дивидендов зависит не столько от профессионализма менеджеров или новых технологий, сколько от роста тарифов или
банковских ставок по вкладам.
Решение компании о выплате дивидендов и их размер играют
большую роль в оценке инвесторами целесообразности вложений.
Формирование основных типов дивидендной политики (консервативного, умеренного, агрессивного), выработанных мировой
практикой, связано с существованием нескольких теорий влияния
размера выплачиваемых дивидендов на цены акций (рыночную
стоимость компании) и благосостояние акционеров. Кратко перечислим данные теории и покажем их связь с формированием дивидендной политики на практике.
1. Известная теория Модильяни – Миллера утверждает, что
при соблюдении ряда условий дивидендная политика не оказывает на рыночную стоимость предприятия и доходы его владельцев
никакого воздействия ни в текущем периоде, ни в перспективе,
44
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
так как эти параметры зависят от суммы всей формируемой прибыли, а не только ее распределяемой части. Но поскольку теория
действует только при наличии ряда ограничений, которые в реальности отсутствуют (например, отсутствие налогообложения),
на практике она неприменима.
2. Теория предпочтительности дивидендов, авторами которой являются Д. Гордон и Д. Линтер, показывает, что каждая
единица дохода, выплаченная инвесторам в виде дивидендов, уже
очищена от риска и поэтому стоит больше, чем доход, получение
которого отложено на будущее. Следовательно, максимизация
дивидендных выплат предпочтительнее капитализации дохода.
Возражения противников данной теории в основном сводятся к
тому, что использовать аргумент наличия фактора риска нельзя,
так как выплаченные дивиденды акционер реинвестирует в акции
данного или другого предприятия. Фактор риска учитывается индивидуально каждым инвестором и зависит от общего уровня
риска хозяйственной деятельности, а не от характеристик дивидендной политики.
3. Теория минимизации дивидендов (теория налоговых предпочтений) заключается в том, что эффективность дивидендной
политики определяется возможностью минимизации налоговых
выплат по текущим и предстоящим выплатам собственникам.
Вследствие того, что на западе налогообложение дивидендов, как
правило, выше, чем будущих доходов (с учетом ставки налогообложения, фактора текущей стоимости денег), предпочтительна
капитализация дивидендов. Однако такая политика может не устроить многих мелких акционеров, нуждающихся в текущих выплатах.
4. Сигнальная теория дивидендов рассматривает уровень дивидендных выплат как существенный фактор влияния на рыночную стоимость акций, так как многие методы определения текущей стоимости акций используют в качестве составляющей расчетов именно величину ранее выплаченных дивидендов и их
прогноз на будущий период. Таким образом, рост дивидендных
выплат определяет рост расчетной цены акции при принятии решения о ее покупке, а это влечет увеличение рыночных цен, что
приносит дополнительный доход акционерам при продаже акций.
45
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Кроме того, выплата солидных дивидендов «подает сигнал» рынку о том, что фирма находится на подъеме.
5. Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров («теория клиентуры») утверждает, что компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если основной состав акционеров заинтересован в получении дивидендов, то
именно эту дивидендную политику следует предпочесть предприятию. Акционеры, не согласные с такой практикой, реинвестируют капитал в другие компании, и состав акционеров станет
однородным.
В российской практике желание акционеров (особенно мелких) продать свои акции может остаться нереализованным в силу
неликвидности большинства акций.
С нашей точки зрения, наиболее интересна и применима на
практике «сигнальная теория дивидендов», несмотря на требование максимально большей информационной прозрачности рынка.
Возможности использования данной теории существуют даже на
информационно закрытом рынке в том случае, если компания
стремится стать прозрачной для инвесторов и регулярно выдает
информацию о различных сторонах своей деятельности, в том
числе и выплате дивидендов или капитализации прибыли. Учитывая то, что большинство предприятий находится в тяжелейшем
финансовом состоянии и так называемая «дивидендная история»
у большинства из них отсутствует, эмитент, регулярно производящий даже небольшие выплаты, может обеспечить себе хорошие перспективы привлечения капитала в будущем.
Сохранить прибыль в своем распоряжении, обеспечив тем
самым необходимый рост, компания может капитализировав дивиденд, произведя его выплату акциями новой эмиссии. В этом
случае для инвесторов, кроме гарантии сохранения своей доли в
АО, плюсами являются отсутствие комиссионных и более низкая
цена, чем на вторичном рынке.
Рассмотрев различные теории влияния дивидендных выплат на
цены акций и благосостояние акционеров, отметим, что только одна из них доказывает, что такое влияние отсутствует. Две теории из
четырех указывают на то, что дивидендная политика производна от
46
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
внешних условий (состава акционеров и их менталитета в случае с
«теорией клиентуры» и особенностей налогообложения в «теории
налоговых предпочтений»), в соответствии с двумя оставшимися
теориями желательно выплачивать большие дивиденды, так как
они либо снижают риски акционеров («теория предпочтительности
дивидендов»), либо демонстрируют устойчивость финансового состояния и рыночных позиций эмитента.
На практике применение данных теорий воплощается в реализации одного из трех типов дивидендной политики: консервативной, умеренной, агрессивной.
1. Консервативная политика предполагает, что выплата дивидендов происходит в пропорциях, которые позволяют удовлетворять потребности производственного развития и более высокими темпами наращивать стоимость чистых активов, а следовательно, и рыночную стоимость акций. Проведение консервативной политики возможно в двух вариантах:
♦ начисление дивидендов по остаточному признаку. В этом
случае начисление дивидендов происходит только после того, как
за счет прибыли сформирован объем собственных средств, достаточный для развития компании в предстоящем периоде. Плюсом
такой политики является обеспечение высоких темпов развития
акционерного общества и повышение его платежеспособности.
Однако нестабильность размера дивидендных выплат, который
зависит не только от размеров прибыли, но и от планов развития
компании, может отпугнуть некоторых инвесторов. Такая политика выплаты дивидендов оптимальна на ранних стадиях жизненного цикла компании;
♦ поддержание стабильного соотношения дивидендных выплат и прибыли, остающейся в распоряжении предприятия, на
основе установления долговременного норматива на потребляемую и капитализируемую часть прибыли. Это позволяет в некоторой степени повысить предсказуемость размеров выплат дивидендов (но трудности с прогнозом прибыли при этом сохраняются), что немаловажно для некоторых инвесторов, однако при
необходимости наращивания капитала затрудняет рост компании.
Данная политика наиболее эффективна при стабильной ситуации
47
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
на финансовом рынке и при постоянных (или постоянно растущих) доходах компании.
2. Умеренная политика начисления дивидендов – это политика, в соответствии с которой компания пытается соблюсти баланс интересов акционеров, нуждающихся в выплате дивидендов
и потребностей предприятия в наращивании капитала.
Данный тип дивидендной политики также может проводиться в двух вариантах. В случае выплаты постоянных сумм дивидендов существенно облегчается прогноз стоимости акций компании и доходов для инвесторов, однако при отсутствии прибыли
может нанести ущерб эмитенту, а при росте прибыли – вызвать
недовольство акционеров.
В случае выплаты стабильных сумм дивидендов с надбавкой
при определенных условиях, с одной стороны, акционерам гарантируется заранее известный минимальный уровень дохода, с другой – собственники поощряются в случае успешной работы компании и отсутствии необходимости расширения операций. В российских условиях при стабильном финансовом состоянии
предприятия этот вид дивидендной политики считается наиболее
приемлемым.
3. Агрессивная политика начисления дивидендов предполагает начисление максимально возможного размера дивидендов. В
российских условиях такая политика наиболее актуальна для
компаний, акционерами которых является большое количество
физических лиц, при намерении разместить новую эмиссию этой
категории инвесторов. Следует учесть, что резкое снижение размеров дивидендов может неблагоприятно отразиться на стоимости акций, «сигнализируя» об ухудшении ее показателей.
Надо отметить, что на российском рынке выплата дивидендов осуществляется либо в минимальных размерах, либо не осуществляется вообще. В то же время в соответствии с российским
законодательством невыплата дивидендов по привилегированным акциям влечет за собой необходимость наделения держателей данных акций правом голоса, наравне с владельцами обыкновенных акций. При наличии высокого удельного веса привилегированных акций в структуре акционерного капитала это может
48
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
существенно изменить расстановку сил в руководстве акционерного общества.
3.3. Средневзвешенная цена капитала
Средневзвешенные затраты на капитал являются главным
показателем, который используется для оптимизации структуры
капитала акционерной компании. Средневзвешенная стоимость
капитала – это показатель, характеризующий стоимость капитала так же, как ставка банковского процента характеризует
стоимость привлечения кредита. Отличие WACC (Weighted Average Cost of Capital) от банковской ставки заключается в том,
что этот показатель не подразумевает равномерных выплат,
вместо этого требуется, чтобы суммарный приведенный доход
инвестора был таким же, какой обеспечила бы равномерная выплата процентов по ставке, равной WACC.
Такой подход часто называют вычислением взвешенной
средней стоимости капитала, которая часто обозначается
WACC. Она представляет собой среднее из стоимостей отдельных компонентов, взвешенных по их доле в общей структуре
капитала.
WACC широко используется в инвестиционном анализе,
его значение используется для дисконтирования ожидаемых
доходов от инвестиций, расчета окупаемости проектов, в оценке бизнеса и других приложениях.
Средневзвешенные затраты на капитал представляют собой
минимально требуемый уровень доходности для инвестора при
вложении средств в компанию. Данный метод можно применять для определения ставки дисконтирования только в том
случае, если процесс оценки производится в интересах одного
специфического получателя информации.
Дисконтирование будущих денежных потоков со ставкой,
равной WACC, характеризует обесценивание будущих доходов
с точки зрения конкретного инвестора и с учетом его требований к доходности инвестированного капитала.
Структура капитала и связанные с ней затраты на капитал –
это затраты на отдельные источники капитала компании, взве49
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
шенные на долю источника в структуре капитала компании. В
общем случае формула определения затрат на капитал имеет
вид:
WACC = [(1 – Т) х Cb х Wb + Се х We + Ср х Wp],
(22)
где Се – требуемая норма доходности по обыкновенным акциям;
Ср – требуемая норма доходности по привилегированным
акциям;
Сb – доходность заемного капитала;
Wb – удельный вес заемного капитала;
We – удельный вес обыкновенных акций;
Wp – удельный вес привилегированных акций;
Т – ставка корпоративного налога на прибыль.
Необходимо отметить, что в России нельзя применять данную формулу без специальных корректировок, учитывающих
особенности развития страны. В приведенной выше формуле
предполагается, что компания, в интересах которой происходит
оценка стоимости, имеет возможность все расходы по процентным платежам по заемным средствам относить на себестоимость и таким образом уменьшать налогооблагаемую базу по
уплате налога на прибыль. На себестоимость в соответствии с
действующим законодательством можно относить процентные
платежи по кредитам в рублях в размере ставки рефинансирования Центрального банка РФ плюс 3% годовых банковской
маржи. В полном объеме можно относить на себестоимость
процентные или купонные платежи по выпущенным корпоративным облигациям, имеющим биржевой листинг.
Описанная выше практика регулирования не встречается в
странах с развитой экономикой, однако в России в ближайшие
годы вопрос о ее изменении и приведении данной практики в
соответствие с традициями стран Европейского союза вряд ли
будет решен. Здесь приходится опять столкнуться с особенностями России в вопросе корпоративной философии. Если высший менеджмент американской компании будет для минимизации налоговых платежей искусственно завышать уровень процентной ставки по полученным кредитам, то это приведет к
50
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
тому, что акционеры получат меньшее значение показателя чистой прибыли в расчете на одну обыкновенную акцию. Как
следствие, акционеры, получив более низкий размер дивидендов, все свое недовольство направят на высший менеджмент
компании, как результат на собрании акционеров по итогам года может быть принято решение о смене руководства компании.
Таким образом, налоговые органы и акционеры компании
являются союзниками в вопросе о недопущении чрезмерных,
так как называемых «неестественных», расходов корпораций. В
таких условиях необходимость в государственном регулировании порядка отнесения на себестоимость процентных платежей
по кредитам, полученным предприятием, не является актуальной.
Иная традиция сложилась в России. В нашей стране акционеры и высшее руководство компании в большинстве случаев
являются не просто союзниками, а одной и той же группой заинтересованных лиц. Во многих отечественных акционерных
компаниях руководство распоряжается контрольным пакетом
акций. В дополнение к этому на многих российских предприятиях контрольный пакет акций принадлежит группе владельцев, в интересах которой и происходит управление. В качестве
примера можно отметить ОАО «Сибнефть», Нижнетагильский
металлургический комбинат и др.
В результате интересы руководства по завышению процентных платежей по кредитам и минимизации величины налогооблагаемой прибыли полностью совпадают. В таких условиях
у государственных органов нет иного способа борьбы с возникновением «неестественных» расходов, кроме подробной регламентации порядка отнесения на себестоимость всех видов расходов.
В России при использовании формулы средневзвешенных
расходов на капитал необходимо слагаемое D (заемный капитал) представить как сумму D1 (заемный капитал, процентные
платежи по которому относятся на себестоимость) и D2 (заемный капитал, процентные платежи по которому не относятся на
себестоимость). Общая формула приобретет следующий вид:
51
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
WACC= [(1 – T)xCbxDl + CbD2 + CexDe + CpxDp ]/(D + P + E), (23)
где Се – требуемая норма доходности по обыкновенным акциям;
Ср – требуемая норма доходности по привилегированным
акциям;
Сb – доходность заемного капитала;
D – сумма заемного капитала (D = Dl + D2);
D1 – заемный капитал, процентные платежи по которому
относятся на себестоимость;
D2 – заемный капитал, процентные платежи по которому не
относятся на себестоимость;
Е – стоимость обыкновенных акций;
Р – стоимость привилегированных акций;
Т – ставка корпоративного налога.
Контрольные вопросы
1. Что включает в себя собственный капитал компании?
2. Какие типы привилегированных акций известны в мировой
практике?
3. Что включает в себя заемный капитал компании?
4. Каковы основные модели определения затрат на собственный капитал?
5. Перечислите основные модели оценки затрат на отдельные
элементы капитала.
6. Опишите модель прогнозируемого роста дивидендов.
7. В чем сущность ценовой модели капитальных активов?
8. Опишите модель прибыли на акцию.
9. Опишите модель премии за риск.
10. Как влияет решение об увеличении дивидендов на стоимость обыкновенной акции с позиции модели Гордона?
11. Каковы внутренние источники средств компании?
12. Какие вам известны типы корпоративных облигаций?
13. Как определяются затраты на заемный капитал?
14. Как определяется средневзвешенная стоимость капитала
(WACC)?
52
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
15. Какой показатель принимается в качестве дисконта при
оценке эффективности капитальных вложений?
16. Какой орган управления акционерной компанией принимает решение о выплате дивидендов?
17. На что влияет дивидендная политика компании?
18. Укажите преимущества и недостатки увеличения дивидендов для собственников компании.
19. Укажите преимущества и недостатки увеличения дивидендов для менеджмента компании.
20. Как модели оценки стоимости компании связаны с дивидендной политикой?
21. Какие вам известны альтернативы выплате дивидендов?
22. Дайте сравнительную характеристику различных типов
дивидендной политики.
Задания для решения
Задача 1. Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет 150 руб. Ожидаемая в следующем году величина
дивиденда 2 руб. Кроме того, предприятие планирует ежегодный
прирост дивидендов 5%. Определить стоимость обыкновенных
акций предприятия.
Задача 2. Предприятие «Маяк» является стабильной компанией с величиной бета 0,4, а предприятие «Старт» в последнее
время испытывало колебания состояния роста и падения своих
доходов, что привело к величине бета 1,1. Величина процентной
ставки безрискового вложения капитала равна 5%, а средняя по
фондовому рынку – 15%. Определить стоимость капитала компаний с помощью ценовой модели капитальных активов. Дать интерпретацию полученным значениям стоимостей капиталов.
Задача 3. Ожидается, что прибыль, дивиденды и рыночная
цена акции компании «Марс» будут иметь ежегодный рост на
7%. В настоящее время акции компании продаются по 200 руб. за
штуку, ее последний дивиденд составил 2 руб. и компания выплатит 2,14 руб. в конце текущего года.
A. Используя модель прогнозируемого роста дивидендов, определите стоимость собственного капитала предприятия.
53
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Б. Показатель бета для компании составляет 1,5, величина
процентной ставки безрискового вложения капитала равна 8%,
а средняя по фондовому рынку – 15%. Оцените стоимость собственного капитала компании, используя ценовую модель капитальных активов.
B. Средняя прибыльность на рынке ссудного капитала составляет 16%, и предприятие рассматривает возможную премию
за риск в объеме 5%. Какова будет оценка стоимости капитала с
помощью модели премии за риск?
Задача 4. Рыночная стоимость обыкновенных акций компании «Адамар» составляет 750 000 тыс. руб., привилегированных
акций – 170 000 тыс. руб., а заемного капитала – 220 000 тыс. руб.
Стоимость собственного капитала равна 12%, привилегированных акций – 15%, а облигаций компании – 9%. Необходимо определить взвешенную среднюю стоимость капитала компании
при ставке налога Т = 34%.
54
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 4. Управление
оборотным капиталом
Особенностью оборотного капитала является то, что он не
расходуется, не потребляется, а авансируется, что предполагает
возвращение средств после каждого производственного цикла
или кругооборота, включающего производство продукции, её
реализацию, получение выручки.
Финансовому менеджеру необходимо стремиться к наращиванию чистого оборотного капитала компании. Увеличение
стоимости чистого оборотного капитала – важное условие финансовой устойчивости компании. Однако при этом любая компания имеет обязательства, часть которых не только выгодна, но
и может быть обусловлена технологией производства или порядком расчетов.
Пример 1. Производство елочных украшений имеет сезонный характер.
В компании «Старт» размер активов колеблется от 1 400 тыс.
руб. до 1 480 тыс. руб. Иначе говоря, постоянные активы компании составляют 1 400 тыс. руб. и состоят из 1 000 тыс. руб. основных средств и 400 тыс. руб. постоянной части оборотных
средств плюс переменная величина оборотных средств, которая
колеблется от 0 до 80 тыс. руб.
В течение второго полугодия компания организует производство елочных игрушек и начинает их продавать в декабре. При
этом часть продукции продается оптовым покупателям в кредит.
Следовательно, к концу года уровень товарно-материальных запасов резко снизится по сравнению со среднегодовым. А дебиторская задолженность по этой же причине возрастет.
По данным таблицы в июне 2005 г. товарно-материальные
запасы возрастут по сравнению с декабрем 2004 г. с 200 тыс. руб.
до 400 тыс. руб. Одновременно возрастет кредиторская задолженность с 60 тыс. руб. до 100 тыс. руб. Хотя дебиторская задолженность сокращается со 160 тыс. руб. до 40 тыс. руб.
55
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Таблица 2
Баланс на 31 декабря 2008 г. и прогноз на 30 июня 2009 г.
компании «Старт» (тыс. руб.)
Актив
Статья
Фактически
31.12.08
40
160
200
400
1000
Денежные средства
и ликвидные ценные бумаги
Дебиторская задолженность
Запасы
Оборотные средства
Основные средства (остаточная стоимость)
Баланс
1400
Пассив
Статья
Фактически
31.12.08
Кредиторская задолженность
60
Задолженность по оплате труда
30
Налоги к уплате
30
Векселя к оплате
100
Текущая часть долгосрочных пассивов
80
Краткосрочные пассивы
300
Долгосрочные пассивы
300
Собственный капитал
800
Баланс
1400
Прогноз
30.06.09
40
40
400
480
1000
1480
Прогноз
30.06.09
100
20
20
160
80
380
280
820
1480
Таким образом, оборотные средства за полугодие увеличиваются с 400 тыс. руб. до 480 тыс. руб., компании необходимо профинансировать эти дополнительные 80 тыс. руб. Возросли расходы
на зарплату в связи с ростом производства, что привело к снижению задолженности по оплате труда и по налогам к уплате на
20 тыс. руб. Следовательно, требуется внешнее финансирование на
60 тыс. руб. Это привело к увеличению суммы векселей к оплате на
эту величину.
Необходимо отметить, что в составе общей суммы краткосрочных пассивов приведена текущая часть долгосрочных пассивов (т. е. подлежащая выплате в отчетном году). Ее величина определяется принятыми ранее долгосрочными финансовыми реше56
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ниями и не зависит от решений в области оборотных средств. Тем
не менее даже если срок погашения долгосрочного займа наступит
в следующем году, его можно условно принять за краткосрочное
обязательство.
По данным таблицы компания «Старт» придерживается агрессивной политики. Предположим, что 80 тыс. руб. – часть долгосрочного кредита, предназначенная к погашению в текущем
периоде, будет профинансирована путем нового долгосрочного
кредита.
Таким образом, компания «Старт» имеет основные средства в
размере 1 000 тыс. руб. и долгосрочные обязательства на сумму
1 180 тыс. руб. (80 тыс. руб. – возобновленный долгосрочный
кредит, 300 тыс. руб. – оставшаяся часть долгосрочного кредита,
800 тыс. руб. – акционерный капитал). Из них 1 000 тыс. руб.
пойдет на финансирование основных средств и лишь 180 тыс.
руб. останется на покрытие оборотных средств. При этом компания имеет «бесплатного» краткосрочного кредита на сумму 120
тыс. руб. (60 тыс. руб. – кредиторская задолженность, 30 тыс.
руб. – начисления по заработной плате, 30 тыс. руб. – начисления
по налогам).
Таким образом, у компании для обеспечения постоянного
уровня оборотных средств остается потребность в дополнительном финансировании 100 тыс. руб. Эти средства привлекаются за
счет краткосрочных кредитов (100 тыс. руб. – векселя к оплате).
Анализ оборотного капитала
Цель анализа – своевременное выявление резервов повышения интенсивности и эффективности использования оборотного
капитала. Устойчивость финансового состояния во многом зависит от оптимального размещения средств по стадиям процесса
кругооборота: снабжения, производства и сбыта продукции. Размеры вложения капитала в каждую стадию кругооборота зависят
от отраслевых и технологических особенностей предприятий.
Например, для предприятий с материалоемким производством
требуется вложение большого капитала в производственные запасы, для предприятий с длительным циклом производства – в
незавершенное производство и т. д. Следует также отметить по57
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
вышение риска вложений в результате увеличения доли высокорисковых и сокращения доли низкорисковых активов. После этого изучаются отдельные виды оборотных активов.
Оборачиваемость капитала вместе с рентабельностью характеризует интенсивность использования средств предприятия.
Коэффициент оборачиваемости определяется по формуле:
Выручка от реализации
Среднегодовая стоимость капитала
Обратный показатель называется коэффициентом капиталоемкости и рассчитывается по формуле:
Среднегодовая стоимость капитала
Выручка от реализации
Интенсивность использования средств, вложенных в оборотный капитал, характеризует длительность оборота, которая соответствует времени от инвестирования средств в сырье и материалы до получения денежных средств за отгруженную продукцию. Она определяется по формуле:
Среднегодовая величина оборотного капитала
Однодневная выручка от реализации
Средние остатки всего капитала и его составных частей рассчитываются по средней хронологической: половина суммы на
начало периода плюс остатки на начало каждого следующего месяца плюс половина остатка на конец периода и результат делится на число месяцев в отчетном периоде.
При определении оборачиваемости всего капитала учитывается общая выручка от всех видов продаж. При определении оборачиваемости только операционного капитала учитывается только выручка от реализации продукции.
Оборачиваемость совокупного капитала зависит также от его
структуры: чем выше доля оборотного капитала (Доб.акт.), тем вы58
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ше коэффициент оборачиваемости (Коб.сов.кап.) и выше длительность оборота всего совокупного капитала (Дсов.кап.), т. е.:
Коб.сов.кап. = Коб.об.акт х Уоб.акт
Дсов.кап. = Доб.акт. / Уоб.акт. ,
где Уоб.акт – величина оборотных средств.
В оценке финансового состояния компании большое внимание уделяется соотношению оборотных средств и краткосрочных
обязательств. Это соотношение называется коэффициентом общей ликвидности оборотных средств:
Оборотные средства
К общ. = Краткосрочные обязательства
Коэффициент общей ликвидности характеризует способность
компании погасить свои краткосрочные задолженности (обязательства). Однако при неблагоприятных обстоятельствах, когда
потребуется в короткие сроки погасить задолженности, компания
может не успеть это сделать. Одна из причин – наличие в составе
оборотных средств трудно реализуемых запасов, т. е. сырья, незавершенного производства и непроданной готовой продукции.
На размер финансирования влияют объем закупок и период
погашения задолженности. При продаже в кредит сумма сделки
отражается в документах продавца в виде дебиторской задолженности, а у покупателя – в виде кредиторской. Если кредиторская
задолженность превышает дебиторскую, то это называется неттополучение торгового кредита (receiving net trade credit). Если дебиторская задолженность превышает кредиторскую, то это называется нетто-предоставление торгового кредита (extending net
trade credit). Для мелких фирм характерна первая ситуация, а для
крупных – вторая.
Формула расчета годовой цены дополнительного кредита при
отказе от скидки:
Ld = (d/ V) * (360/ Т) *100% ,
59
(24)
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
где Ld – цена применения коммерческого кредита, %;
d – размер скидки, руб.;
V – сумма оплаты за вычетом скидки, руб.;
Т – количество дней использования суммы оплаты без скидки.
Или
Ld = d/ ( 1 – d /100 ) ,
(25)
где d – размер скидки, %.
Пример 2. Ваше предприятие ежедневно получает сырье на
условиях 2/10, брутто 30. Общая сумма поставок – 5000 тыс. руб.
Платежи осуществляются вовремя в течение 30 дней (на 30-й
день). Предприятию предложили получить скидку 2%, если оно
оплатит счет в течение 10 дней. Процентная ставка по банковским
кредитам в среднем составляет 35%. Какое принять решение?
Недостатки коммерческого кредита связаны с тем, что удлинение его срока или само его получение нередко оказывается проблематичным либо из-за его неэффективности для продавца, либо
из-за ненадежности оплаты поставки, сделанной на условиях открытого счета или документарного инкассо в силу низкой кредитоспособности покупателя. В случае, если фирма постоянно продлевает сроки кредиторской задолженности, ей будет отказано в предоставлении денежных скидок, и рейтинг ее кредитоспособности
заметно понизится.
Виды кредиторской задолженности
Начисления (accruals) – еще не выплаченная задолженность,
начисленная по заработной плате, налогам, процентам, дивидендам. Счета начислений представляют собой источник спонтанного финансирования даже в большей степени, чем счета кредиторов. Наиболее распространенные счета начислений – это счета
заработной платы и налогов. Расходы по этим счетам начисляются, но сразу не оплачиваются. Обычно определяется дата, когда
должна быть произведена оплата. Подоходный налог выплачивается ежеквартально, налог на собственность – каждые полгода.
Заработная плата обычно выплачивается ежемесячно, реже два
60
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
раза в месяц. Суммы по счетам начислений, как и счетам кредиторов, имеют тенденцию к увеличению с расширением масштабов деятельности.
Револьверный кредит (revolving credit) – автоматически возобновляемый кредит (или аккредитив), кредитная линия. Юридически формализованный контракт о предоставлении кредита на
некую максимальную сумму в течение определенного периода.
Если финансовое положение фирмы не изменяется, то ранее
предоставленная ей кредитная линия пролонгируется на фиксированный срок (обычно на год). При пересмотре кредита уточняются следующие параметры кредита: размер кредитной линии,
процентная ставка по кредиту и другие условия. Револьверная
кредитная линия может быть и обеспеченной, если банк требует
внесения залога для ее открытия.
Револьверный кредит в отличие от кредитной линии – это
юридическое обязательство предоставлять кредит в пределах установленного объема на протяжении установленного периода.
Пока обязательство сохраняет силу, банк должен предоставлять
кредит, когда бы заемщик ни пожелал, при условии, что общая
его сумма не превысит определенной максимальной величины.
Краткосрочные банковские кредиты отражены в балансе по
статье «векселя к оплате» и являются вторым по важности источником краткосрочного финансирования после торгового кредита.
Ломбардный кредит. В залог обычно принимаются ценные
бумаги, котирующиеся на бирже или имеющие организованный
свободный рынок.
Сумма кредита составляет от 50 до 80% их курсовой стоимости. Срок кредита обычно не превышает трех месяцев.
Контракт на получение ломбардного кредита может предусматривать различные условия выплаты долга: заемщик может
весь долг погасить единовременным платежом в срок, предусмотренный контрактом; может в этот срок выплатить лишь
часть долга, а оставшуюся часть погашать в следующем периоде;
может быть предусмотрен вариант на продление срока погашения на следующие три месяца. При расчетах учитывается точное
количество дней в месяце, продолжительность года принимается
равной 360 дней.
61
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
В случае, если заемщик не погасит кредит вовремя, он обязан
рассчитаться с кредитором по увеличенной (штрафной) процентной ставке за весь период просрочки платежа. Если кредит все же
не будет погашен, право собственности переходит к кредитору,
который реализует имущество и удерживает из выручки сумму
долга вместе с начисленными процентами.
Размер процентной ставки – особо важная категория для
банка, так как колеблемость процентных ставок во времени
резко возрастает.
Ставки банковского процента могут рассчитываться тремя
способами: простой процент, дисконтный процент, добавленный процент.
Простой процент. При получении кредита под простой процент (simple interest) заемщик получает номинальную сумму кредита и возвращает ее с процентами по истечении определенного
срока. Например, сумма кредита 100 000 руб., срок 1 год, 20%. К
возврату через год 100 000 руб. + 20 000 руб.
При получении кредита сроком на год и более номинальная
ставка равна эффективной. Если срок менее года, например
180 дней, эффективная ставка рассчитывается:
(1 + 0,2 : 2)2 – 1= 0,21, или 21%.
Эффективная ставка выше, так как в данном случае банк получает процент раньше, чем при кредите на один год.
Дисконтный процент. При предоставлении кредита с дисконтным процентом (discount interest) банк вычитает процент заранее. Иначе говоря, заемщик получает сумму кредита меньше
номинальной на величину процента.
Добавленный процент (ссуда с погашением в рассрочку).
Кредит с добавленным процентом (add-on interest) – это ссуда на
небольшую сумму, например для покупки компьютера в кредит.
В этом случае выплата процентов и возврат основной суммы
осуществляются равными частями в течение срока пользования
кредитом. Процент начисляется на основе номинальной ставки и
добавляется к основной сумме кредита.
62
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Компенсационный остаток. Иногда банк требует, чтобы в
течение срока пользования кредитом заемщик держал на текущем
счете 10–20% его номинальной суммы. Фактически это означает
увеличение банковской ставки. Если фирме требуется
800 000 руб., а компенсационный вклад по требованию банка составляет 20%, то сумма кредита должна быть увеличена до
1 000 000 руб. Если банковская ставка 8%, то общая сумма процента составит 1 000 000 х 0,08 = 80 000 руб. Так как со счета
можно снять лишь 800 000 руб., то фактическая ставка составит
80 000 руб. : 800 000 руб. = 0,1, или 10%.
Простой процент в сочетании с компенсационным остатком. Банк дает кредит 100 000 руб. сроком на один год под 20%
на условиях процента и поддержания компенсационного остатка
10% величины кредита. Компании придется занять большую
сумму:
100000 руб./ (1,0 – 0,1) = 111111 руб.
На эту сумму и будут начисляться проценты:
0,2 х 111111 = 22222 руб.
Эффективная годовая ставка составит:
22222 руб. / 100000 = 0,2222, или 22,22%.
Дисконтный процент в сочетании с компенсационным остатком. Условия кредитования предполагают поддержание
компенсационного остатка при начислении дисконтного процента. В этом случае, если компании необходима сумма 100000
руб. на один год при тех же условиях, то ей понадобится занять
еще большую сумму: 100 000 руб./(1,0 – 0,2 – 0,1) = 142 857 руб.
В данном случае эффективная годовая ставка составит:
20% / (1,0 – 0,2 – 0,1) = 28,57%.
63
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Таким образом, сочетание дисконтной ставки и компенсационного остатка привело к увеличению годовой ставки с 20% до
28,57%. Хотя, если на текущем счете компании есть средства, они
могут они могут полностью или частично заменить остаток.
Компания может также получать в данном банке проценты по
депозитным вкладам. Это может привести к снижению эффективной банковской ставки.
Обеспечение кредита. Возможности своевременного получения банковского кредита существенно расширяются, если потенциальный заемщик готов предоставить надежное обеспечение. Существуют различные типы обеспечения банковского
кредита: гарантии, поручительство, залог.
Чаще всего в качестве обеспечения краткосрочных займов
используются такие текущие активы, как запасы и дебиторская
задолженность. Однако не все компании по качеству запасов и
дебиторской задолженности равноценны перед заимодавцами.
Дополнительные источники краткосрочного финансирования.
Факторинг – это комплекс финансовых услуг, оказываемых
банком клиенту в обмен на уступку дебиторской задолженности; финансирование поставок товаров; страхование кредитных
рисков; учет состояния дебиторской задолженности и регулярное предоставление соответствующих отчетов клиенту.
Затраты на факторинг. За несение риска и обслуживание
дебиторской задолженности факторинговая компания получает
комиссионные, которые обычно составляют около 1% номинальной стоимости дебиторской задолженности. Величина комиссии варьируется в зависимости от размера отдельных счетов, объема задолженности по ним и их качества. Так как задолженность, проданная факторинговой компании, инкассирована на протяжении определенного периода, фирма может
захотеть получить оплату за продажу дебиторских счетов до того, как будет выплачена задолженность. По этому авансу она
должна выплачивать определенный процент. Авансовый платеж
является кредитной составляющей функций факторинговой
компании в дополнение к риску и обслуживанию дебиторских
счетов. За выполнение этой дополнительной функции компания
требует компенсацию.
64
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Ниже приведена сравнительная характеристика факторинговых и кредитных операций организации.
Кредит
Факторинг
Кредит возвращается банку заемщи- Факторинговое
финансирование
ком
погашается из денег, выплачиваемых дебиторами клиента
Кредит выдается на фиксированный Факторинговое
финансирование
срок
выплачивается на срок фактической отсрочки платежа
Кредит выплачивается в обусловлен- Факторинговое
финансирование
ный кредитным договором день
выплачивается в день поставки товара
Кредит, как правило, выдается под за- Для факторингового финансировалог
ния никакого обеспечения не требуется
Кредит выдается на заранее обуслов- Размер фактического финансироленную сумму
вания не ограничен и может безгранично увеличиваться по мере
роста объема продаж клиента
Для получения кредита необходимо Факторинговое
финансирование
оформлять огромное количество до- выплачивается автоматически при
кументов
предоставлении накладной и счетафактуры
Погашение кредита не гарантирует Факторинговое
финансирование
получение нового
продолжается бессрочно
Затраты на уплату процентов по бан- Затраты на уплату факторинговой
ковскому кредиту относятся на себе- комиссии относятся на себестоистоимость в пределах учетной ставки мость полностью
ЦБ РФ + 3%
Наибольший эффект из факторингового обслуживания извлекают предприятия-поставщики, направляющие полученные от банка факторинговые средства на расширение сбыта своей продукции
благодаря тому, что удобная форма расчетов приводит к возрастанию числа покупателей и, следовательно, объемов продаж.
65
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Контрольные вопросы
1. В чем преимущества коммерческого кредита?
2. В чем различия между кредитной линией и револьверным
кредитом?
3. Что такое контокоррентный кредит?
4. Что такое онкольный кредит?
5. Что такое учетный кредит?
6. Что такое акцептный кредит?
7. Что такое ломбардный кредит?
8. Что такое кредит с добавленным процентом?
9. Какими способами рассчитывается ставка банковского
процента?
10. Что такое компенсационный остаток?
11. Каковы последствия для компании взимания дисконтного
процента?
12. Какие вы знаете способы обеспечения кредита?
13. Что включает в себя факторинговое обслуживание?
14. Дайте сравнительную характеристику преимуществ кредита и факторинга.
15. Каковы преимущества и недостатки франчайзинга?
16. Дайте сравнительную характеристику различных видов
франчайзинга.
17. Что представляют собой операции РЕПО?
Задания для решения
Задача 1. Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет 250 руб. Ожидаемая в следующем году величина
дивиденда 25. Кроме того, предприятие планирует ежегодный
прирост дивидендов 5%.
Задача 2. Предприятие А является относительно стабильной
компанией с величиной βа = 0,4. Величина процентной ставки
безрискового вложения капитала равна 7%, а средняя по фондовому рынку – 9%. Согласно ценовой модели капитальных активов стоимость капитала компании равна...
66
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Задача 3. Величина прибыли на 1 акцию компании X составила 35 руб., а рыночная цена акции в среднем равнялась 250 руб.
Согласно модели прибыли на акцию оценка стоимости собственного капитала составляет...
Задача 4. В результате хозяйственной деятельности предприятия после уплаты всех налогов остается 350 000 руб. На конец
года балансовая стоимость собственных средств предприятия составляет 1 800 000 руб. Стоимость его капитала может быть оценена как ...
Задача 5. Текущая рыночная цена акции компании «А» равна
250 руб. за акцию, а стоимость собственного капитала составляет
10%. Следовательно, доход на 1 акцию составляет 25 руб. В процессе выпуска новых акций компания ожидает получить всего
200 руб. за каждую акцию. Тем не менее во избежание падения
стоимости всех акций компания все равно должна стремиться
обеспечить доход на одну акцию в размере 25 руб. Таким образом, стоимость нового собственного капитала будет равна ...
Задача 6. Компания ожидает в следующем году 15 руб. выплаты дивидендов на одну акцию при ожидаемом годовом росте
дивидендов 6%. В настоящее время акции компании продаются
по цене 350 руб. за акцию. Согласно формуле стоимость собственного капитала компании составляет ...
В следующем году компания собирается выпустить новые
акции, затрачивая на выпуск 10% стоимости акций. При F = 10%
получим следующую стоимость вновь выпущенных акций ...
Задача 7. Компания «Макс» выпустила облигации номиналом 2000 руб. и номинальной процентной ставкой 10%. Текущая
стоимость облигации на фондовом рынке составляет 1500 руб. и
до погашения остается еще 10 лет. Необходимо определить Cb.
Задача 8. Торговый кредит – это спонтанный источник финансирования, так как его возникновение зависит лишь от совершаемых сделок. Если фирма имеет ежедневную потребность в
сырье 10 тыс. руб. на условиях оплаты в 30 дней, то она будет
иметь краткосрочный 30-дневный кредит в размере 300 тыс. руб.
Если размер закупок увеличится вдвое, то вдвое возрастет и кредиторская задолженность – до 600 тыс. руб. Таким путем фирма
получит дополнительные 300 тыс. руб. Аналогично при увеличе67
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
нии срока оплаты с 30 до 40 дней кредиторская задолженность
увеличится с 300 тыс. руб. до 400 тыс. руб.
Задача 9. В течение 5 лет банк обязуется предоставить компании кредиты на сумму 100 млн руб. А компания должна выплачивать ежегодно банку комиссионные за невыбранную часть
кредита в размере 0,5 % невостребованной части. Иными словами, даже если компания не востребует кредит, то ей придется выплатить банку 500 тыс. руб., что ежемесячно составляет 41 666
руб. Если в начале первого года будет получен кредит в размере
50 млн руб., то ежегодные комиссионные с оставшейся суммы
составят 250 тыс. руб. Кроме того, придется выплатить проценты
по сумме кредита. Такой процент формируется под воздействием
рыночной конъюнктуры.
Задача 10. Какую величину кредита получит клиент?
Банк предоставляет кредит в размере 80% курсовой стоимости ценных бумаг под 10% годовых. Затраты на обслуживание
долга составляют 1% от номинальной суммы кредита и удерживаются вместе с процентным платежом в момент предоставления
кредита. В случае просрочки выплаты долга клиент рассчитывается за каждый день просрочки по ставке 12% годовых. Залог –
300 ценных бумаг курсовой стоимостью по 100 руб. Срок кредита
с 12 июня по 12 сентября (91 день).
Курсовая стоимость пакета =
Номинальная величина кредита =
Процентный платеж =
Затраты на обслуживание долга =
Сумма полученного кредита =
Допустим, что клиент расплатится 1 октября, тогда процентный платеж за 20 просроченных дней по штрафной ставке составит ... Таким образом, клиент должен вернуть банку …
Клиент получает фактически меньшую (большую) сумму,
чем номинальная величина кредита.
Задача 11. Найти величину залога при заданной сумме кредита.
Требуемая сумма кредита 40 000 руб. на 3 месяца на 92 дня.
Банк предоставит кредит в размере 75% стоимости залога под
12% годовых и за обслуживание долга взыскивает 400 руб.
68
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Дивизор (процентный ключ) = T / r =
(это сумма, с которой при данной ставке r получают 1 руб.
дохода в день).
Процентный платеж =
Или =
Таким образом, номинальная величина кредита составит =
Стоимость залога =
Можно решить иначе:
0,75 x – ((0.75x * 0.12*92) / 360) – 400 = 40000,
X = 55571 руб.
Задача 12. Сумма кредита на условиях дисконтного процента
100 000 руб., банковская ставка 20%, срок 1 год. Заемщик получит 80 000 руб.
Эффективная ставка составит ...
Если заемщику требуется 100 000 руб., то он должен занять
… руб. Он получит …
При этом увеличение номинальной суммы кредита не отразится на эффективной ставке. Если кредит взят на срок менее года, то эффективная годовая ставка на условиях дисконтного процента рассчитывается по формуле (на три месяца):
………..,
т. е. при уменьшении срока кредита уменьшаются (увеличиваются) процентные выплаты.
Задача 13. Сумма кредита 100 000 руб., номинальная ставка
20%. Кредит должен быть погашен с процентами путем равных
ежемесячных платежей в течение 12 месяцев. Это означает, что
всей суммой кредита 100 000 руб. вы можете пользоваться только
в течение первого месяца года, а в дальнейшем она равномерно
сокращается, и в последний месяц заемщику остается только 1/12
часть суммы.
69
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Ежемесячные выплаты составят =
Фактически вся сумма процентных выплат уплачивается в
середине года, т. е. за половину кредита. Примерная величина
эффективной годовой ставки составит ...
Более точно ее можно рассчитать через ставку аннуитета:
(1 + kd)12 – 1,0.
Пример 3. Если общая сумма задолженности равна
10 тыс. долл., а комиссионные факторинговой компании – 2%,
последняя прокредитует фирму на сумму 9 800 долл. Если фирма
хочет использовать эту сумму до того, как будут инкассированы
все дебиторские счета, она должна заплатать определенный процент, скажем, 1,5% в месяц, за использование средств. Если она
хочет денежный аванс, а средний срок инкассации счетов составляет 1 месяц, то затраты на выплату процентов равны приблизительно 0,15 х 9 800, или 147 долл. Таким образом, общие затраты
на факторинг складываются из комиссионных факторинговой
компании и процентов, если фирма использует средства до того,
как инкассирована задолженность. Если фирма не переводит
средства на свой счет до полного взимания задолженности, то
процент не начисляется. В третьем случае фирма может не требовать свои средства у факторинговой компании после инкассирования задолженности, тогда она будет получать от этой компании
процент за использование средств.
Задача 14. Рыночная стоимость обыкновенных акций компании «Адамар» составляет 750 000 тыс. руб, привилегированных
акций – 170 000 тыс. руб. Стоимость собственного капитала равна 12%, привилегированных акций – 15%, а облигаций компании – 9%. Необходимо определить взвешенную среднюю стоимость капитала компании при ставке налога Т = 34%.
Задача 15. Компания закупает сырье на условиях 2/10 брутто
30 на 3 061 224 долл. в год.
1). Чему равна сумма скидки?
2). Чему равна средняя величина кредиторской задолженности за вычетом скидки?
70
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
3). Определите среднюю величину кредиторской задолженности и затраты на коммерческий кредит в случае отказа от скидки.
4). В каком случае компания откажется от скидки?
Задача 16. Компания «Факел» намерена занять 1,5 млн руб.
сроком на один год. Для этого имеются следующие варианты:
а) 9%-ная банковская ссуда на основе дисконтирования, при
которой требуется наличие 15%-го компенсационного остатка на
депозитном счете компании;
б) 10%-ная банковская ссуда на основе дисконтирования, при
которой требуется наличие 10%-го компенсационного остатка на
депозитном счете компании;
в) 12%-ная банковская ссуда, при которой наличия компенсационного остатка не требуется.
Выбрать наиболее выгодный вариант с учетом эффективной
процентной ставки.
Задача 17. Фирме требуется 50 000 долл. на покупку оборудования. Чему равна номинальная сумма кредита и эффективная
годовая ставка в каждом случае?
1. Если фирма берет кредит под постоянный процент, годовая
ставка 16%, срок 180 дней.
2. Если фирма берет кредит на 1 год под 16% на условиях
а) дисконтного процента;
б) добавленного процента.
3. Если условия кредитования предполагают поддержание
компенсационного остатка, составляющего 10% величины кредита, при наличии дисконтного процента, кредит также предоставляется на один год под 16%.
4. Если банк предлагает предоставить кредит сроком на 1 год
под 16% на условиях простого процента и поддержания компенсационного остатка, составляющего 10% величины кредита, при
условии, что остатки денежных средств фирмы в данном банке
равны 2000 долл.
71
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 5. Рынок ценных бумаг
Рынок ценных бумаг является составной частью финансового
рынка, входящего в государственную систему экономических отношений. Его появление – логическое продолжение процесса рыночных реформ, а также организации и функционирования бирж и
биржевой торговли в России. Если рассматривать биржевую деятельность как совокупность работ, направленных на подготовку и
осуществление торговли специфическим товаром, то конкретно для
фондовых бирж таким товаром являются ценные бумаги.
Задания для решения
Задача 1. Акционерное общество объявляет о дроблении
собственных акций в пропорции 4 : 5. Сколько акций дополнительно получит держатель пакета из 500 акций?
Задача 2. Номинальная стоимость акции эмитента составляет
100 тыс. руб. Нужно определить ориентировочную курсовую
стоимость акции на рынке ценных бумаг, если известно, что размер дивиденда ожидается на уровне 60% годовых. Размер банковской ставки депозита составляет 40% годовых.
Примечание. Ориентировочная курсовая стоимость акции
равна номиналу, умноженному на ставку дивиденда, деленному
на ставку банковского процента.
Задача 3. Акционерное общество выпустило:
– 1 000 облигаций со ставкой купона 30% годовых и сроком
погашения через год;
– 100 привилегированных акций с фиксированным дивидендом 40% годовых;
– 1 000 обыкновенных акций.
Баланс на дату расчета имеет вид
Актив (млн руб.):
основные средства – 69,65;
нематериальные активы – 1,0;
долгосрочные финансовые вложения–47,5;
72
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
расчетный счет – 19,0.
Пассив (млн руб.):
уставный капитал – 60,0;
резервный фонд – 3,5;
долгосрочные займы (облигационные ) – 13,5;
нераспределенная прибыль отчетного года – 60,15.
Налог на прибыль – 32%.
Оценить коэффициенты покрытия привилегированных акций
и дивидендов по привилегированным акциям.
Примечания.
1. Коэффициент покрытия привилегированных акций равен:
Чистые активы
Сумма привилегированных акций
Чистые активы = Общая сумма активов – Общая задолженность – Задолженность акционеров по взносам в уставный капитал – Убытки – Нематериальные активы.
Сумма привилегированных акций равна произведению количества привилегированных акций на номинальную стоимость.
2. Коэффициент покрытия дивидендов по привилегированным акциям равен отношению
Чистая прибыль – Сумма процентных выплат по облигациям
Сумма дивидендных выплат по привилегированным акциям
Задача 4. Акционерное общество выпустило 1000 акций, из
которых 100 привилегированных с фиксированным дивидендом
40% годовых. Выпущены также облигации на сумму 4,8 млн руб.
со ставкой купона 30% годовых. Номиналы облигаций, обыкновенных акций и привилегированных акций совпадают.
Баланс на дату расчета имеет вид
Актив (млн руб.):
– основные средства – 51,2;
– нематериальные активы – 9,6;
– производственные запасы – 2,4;
– долгосрочные финансовые вложения – 120,0;
– расчеты с участниками – 4,8;
73
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
– расчеты с дебиторами – 2,4;
– расчетный счет – 0,8.
Пассив (млн руб.):
– уставный капитал – 60,0;
– расчеты с кредиторами – 7,2;
– долгосрочные займы (облигационные) – 4,8;
– краткосрочные кредиты банка – 4.0;
–нераспределенная прибыль отчетного года – 114,0.
Определить коэффициент покрытия обыкновенных акций и
чистый доход на обыкновенную акцию.
Примечания.
1. Коэффициент покрытия обыкновенных акций равен:
Активы, обеспечивающие обыкновенные акции
Количество выпущенных обыкновенных акций
Активы, обеспечивающие обыкновенные акции = Общая
сумма активов – Убытки – Общая задолженность – Нематериальные активы – Задолженность акционеров по взносам в уставный
капитал – Сумма привилегированный акций.
2. Чистый доход на обыкновенную акцию
Чистая прибыль – Выплаты по облигациям –
– Выплаты по привилегированным акциям
Количество выпущенных обыкновенных акций
Ценные бумаги составляют основу функционирования любого фондового рынка. К обращению на рынке допущены облигации и акции, векселя и чеки, депозитные и сберегательные сертификаты.
В странах с развитой рыночной экономикой граждане предпочитают держать свои сбережения в ценных бумагах, выбирая
тот или иной вид ценной бумаги самостоятельно или прибегая к
помощи брокера (финансового консультанта).
Вкладывая деньги в ценные бумаги, получая собственную
выгоду, домашние хозяйства параллельно участвуют и в инвестиционном процессе.
74
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Наиболее распространенной формой сбережений является
акция. Акция – это ценная бумага, выпускаемая акционерным
обществом и удостоверяющая право собственности на долю в уставном капитале общества и получение дивидендов, зависящих
от прибыли общества.
Виды акций
- привилегированные. Держатели привилегированных акций
имеют два преимущества. Во-первых, в случае ликвидации АО
вначале удовлетворяются претензии кредиторов, затем держателей привилегированных акций, затем обыкновенных акций. Вовторых, держатели привилегированных акций получают фиксированные дивиденды, тогда как дивиденды держателям обыкновенных акций не гарантированы. В то же время привилегированные акции, как правило, не дают право голоса;
- обыкновенные. Обладают правом голоса, но дивиденд не
зафиксирован, зависит от прибыли компании;
- акции без номинальной стоимости. Эти акции при ликвидации общества гарантируют акционерам возврат лишь определенной части имеющихся средств общества, а не всей номинальной
стоимости. Они обеспечивают участие в прибылях предприятий,
но не гарантируют, возврата сумм по номинальной стоимости акций. На деле они мало чем отличаются от акций с номинальной
стоимостью.
Курс акций практически никогда не соответствует их номинальной стоимости. Дивиденды рассчитываются к номинальной
стоимости акции. Если, например, предприятие с основным капиталом 100 млн руб. выплачивает своим акционерам прибыль в
размере 10 млн рублей, то прибыль составляет 10% от основного
капитала. В этом случае на одну акцию номинальной стоимостью
1000 руб. каждый акционер получает дивиденды в размере 100
руб., но если акционер приобрел на бирже акции по курсу 2500
руб., его реальная прибыль составит всего 4%.
75
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Деловая ситуация № 1.
Сбережения граждан и формы их размещения
Цели изучения ситуации
– усвоить особенности таких форм размещения семейных активов, как покупка облигаций, инвестиции через покупку акции,
покупка недвижимости, приобретение страховых полисов;
– убедиться, что в разных ситуациях оказываются приемлемыми разные формы размещения сбережений.
Правила рассмотрения ситуации
1. Ситуацией управляет преподаватель.
2. Продолжительность работы 4 часа.
3. Тематика для каждого участника определяется в зависимости от Практической заинтересованности и рекомендации руководителя.
4. В заключение работы проводится общее обсуждение проблемы.
Ход игры
Участники игры (семь разных людей с различными жизненными обстоятельствами) соответствуют персонажам из книги
Л. Энджела и Б. Бонца «Как покупать акции».
1. Мистер Адамс, 24 лет, неженатый и, как ему самому представляется, готовый и дальше наслаждаться свободной жизнью.
Получив диплом об окончании колледжа, он устроился на работу
химиком-стажером в крупную компанию, занимающуюся производством продуктов питания. Его доход составляет 20 тыс. долл.
в год. Он добился существенной экономии, разделив плату за
квартиру с двумя другими жильцами. Адамс может скопить в год
около 5 000 долл. Его накопления составляют примерно
10 000 долл. Так как он не связан никакими обязательствами, ему
не требуется иметь запас для непредвиденных обстоятельств. К
тому же он может рассчитывать на помощь родителей.
Желая увеличить свой капитал, он предпочитает инвестировать его в акции, имеющие хорошую перспективу роста, даже если они не будут приносить ему доходов в виде дивидендов. Помимо сбережений, мистер Адамс может тратить на покупку акций часть своего жалованья до тех пор, пока его нынешнее
положение не изменится. Ему, по-видимому, лучше всего обсу76
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
дить и наметить программу систематических капиталовложений
со своим брокером.
2. Мисс Бакстер, способная молодая женщина двадцати четырех лет. Она работает в одной из крупных компаний программистом-стажером, зарабатывая 375 долл. в неделю, примерно
столько же, сколько зарабатывает мистер Адамс. Живет одна в
маленькой однокомнатной квартире и должна обеспечивать только себя. У нее нет семьи, о которой она должна заботиться. Но
она не может, с другой стороны, ждать помощи от своих родителей, живущих в маленьком городке. Будучи очень экономным
человеком, она ухитряется добавлять каждый месяц некоторую
сумму к небольшому наследству, оставленному ей тетушкой. В
один прекрасный момент она понимает, что может класть на свой
счет в банке примерно 200 долл. в месяц из своего жалованья.
Будучи весьма осторожной, она вкладывала свои сбережения в
облигации. Теперь мисс Бакстер решила, что может позволить
себе вложить некоторую сумму в акции. Почему? Потому что,
получая проценты по облигациям, она обратила внимание, что
может купить с каждым разом все меньше и меньше товаров на
те 100 долл., которые ей регулярно выплачивают в виде процентов на облигации, и даже не столько, сколько она могла бы купить несколько лет назад на те 50 долл., которые она вкладывала
в облигации. Ей захотелось инвестировать свои деньги таким образом, чтобы их покупательная способность была бы лучше защищена, а также чтобы получать на них хороший доход. Она
мечтает получить по своим акциям прибыль, достаточную для
туристической поездки в Европу. Но может случиться и так, что
цены на акции, включая и те, которые она купит, пойдут вниз. С
такой возможностью также необходимо считаться. Тем не менее
мисс Бакстер в силу своего положения и семейных обстоятельств
может себе позволить пойти на разумную степень риска (идти на
неразумный, непросчитанный риск – это уже авантюризм, а не
предприимчивость). Если цены на акции упадут, она, вероятно,
сможет дождаться того момента, когда они вновь восстановятся –
без особого риска для себя, поскольку работа приносит ей приличный заработок. Она знает, что может рассчитывать на помощь
своей фирмы, если попадет в затруднительное положение. Кроме
77
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
того, у нее есть медицинская страховка на тот случай, если что-то
случится со здоровьем. Для защиты же в пожилом возрасте фирма имеет прекрасно продуманную пенсионную программу. Какие
акции следует покупать мисс Бакстер?
3. Мистер и миссис Чандлер. Мистер Чандлер – токарь высокой квалификации на заводе, выпускающем запчасти для автомобилей. Его заработная плата составляет примерно 35 тыс. долл. в
год. Супруги начинали с того, что жили на очень скромные деньги в маленьком городке. У них подросли двое сыновей, которым
теперь исполнилось восемь и десять лет, они купили дом и накопили немного денег. На их счете в банке около 4 000 долл. Но эта
сумма начала быстро расти. В прошлом году мистер Чандлер был
переведен на должность мастера, что означает прибавку
125 долл. к его еженедельному жалованью. Кроме того, в ближайшие два месяца они заканчивают выплаты по закладной на
дом и им не придется больше тратить по 200 долл. ежемесячно.
Благодаря этому они смогут теперь ежегодно добавлять к
уже имеющимся у них 4000 долл. по 5000 или 6000 долл. в год,
которые можно будет использовать для инвестирования.
Но как обстоят дела с защитой семьи от непредвиденных обстоятельств?
У мистера Чандлера имеется страховой полис на 20 тыс.
долл. Он рассчитывает получить эту сумму благодаря тому, что
профсоюз решил субсидировать страховые программы своих
членов. Но ему хотелось бы начать покупать акции именно сейчас, так как нужно «сколотить» небольшое состояние и финансировать обучение детей в колледже.
Такая программа может принести успех только при ее грамотном управлении. Мистер Чандлер должен быть уверен, что
его деньги хорошо защищены. Вдруг случится, что кто-нибудь из
детей серьезно заболеет и придется долго оплачивать лечение в
больнице. С чего лучше начать?
4. Мистер и миссис Давенпорт. Мистер Давенпорт – служащий из числа младшего руководящего состава одного из крупных
рекламных агентств – получает в год 50 тыс. долл. Но его уровень
жизни таков, что после уплаты всех налогов, процентов по закладной на дом, оцененный в 100 тыс. долл., сборов за полис по страхо78
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ванию жизни (стоимостью 50 тыс. долл.) к концу года остается совсем немного – ровно столько, сколько может понадобиться на оплату счета, за вызов врача в случае внезапной болезни. Все его накопления заключены в незаложенной части собственного дома и в
выплаченной стоимости полиса по страхованию жизни. Но мистер
Давенпорт только что получил вознаграждение в 20 тыс. долл. от
своей фирмы. У него уже есть план, на что потратить деньги. Он
собирается купить обычные акции двух компаний, о которых недавно прочитал. Одна из них – маленькая авиационная компания,
обслуживающая курорт, популярность которого растет. Другая
компания, по мнению мистера Давенпорта, сумеет извлечь выгоду
из решения проблемы опреснения морской воды. Когда мистер Давенпорт высказывает мнение по поводу использования полученной
премии, миссис Давенпорт начинает возражать. Эти планы кажутся
ей слишком рискованными. Она считает, что деньги следует вложить так надежно, чтобы впоследствии обеспечить обучение в колледже двоих детей.
Как же мистер и миссис Давенпорт решат эту проблему?
5. Мистер Эдвардс – фермер из штата Небраска, выращивает
пшеницу. Последние 15 лет судьба была к нему благосклонна. Он
получал высокие урожаи, и ему удавалось выгодно их продавать.
Он сумел расплатиться за все кредиты, предоставленные ему в
свое время на приобретение фирмы и сельскохозяйственного
оборудования. Он не нуждается в страховании жизни, поскольку
если вдруг что-то случится, то его сыновья, обучающиеся в колледже, смогут принять ферму и неплохо прожить за счет ведения
хозяйства.
У него имеется 19 тыс. долл. дополнительного капитала. Это
существенно превышает сумму, необходимую для содержания
фермы. Он начинает подумывать о том, нельзя ли найти для денег лучшее применение. Старший сын навел его на эту мысль,
когда в последний раз был дома на каникулах. Мистер Эдвардс
хранит свои сбережения таким образом: 4 000 долл. – в сберегательных облигациях, еще 4 000 – в кредитно-строительном обществе, 8 000 – на сберегательном счете и еще приблизительно
3 000 – на текущем счете в банке. Очевидно, он имеет гораздо
больше наличных денег, чем ему может потребоваться. Мистеру
79
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Эдвардсу было бы вполне достаточно, если бы у него тысяча
долларов лежала на сберегательном счете, а другая – на чековом.
Иными словами, он мог бы вложить деньги и сберегательные облигации на сумму 13 тыс. долл.
Мистер Эдвардс может позволить пойти на значительный риск.
Выбранные им акции могут носить спекулятивный характер.
6. Мистер и миссис Франк – чета пенсионеров, обоим по
65 лет. Социальное страхование, а также небольшая сумма, которую они получают из пенсионного фонда компании, составляют
ежемесячный доход около 600 долл. Их единственным достоянием является дом, свободный от закладных, находящийся в маленьком городке, где налоги и уровень жизни существенно ниже,
чем в крупных городах. У них имеется хороший садовый участок,
который позволяет сократить расходы на сумму около
35 тыс. долл. в год, большая часть которых состоит из пожизненной ренты и полисов по страхованию жизни, в которые мистер и
миссис Франк аккуратно вносили платежи в течение долгих лет.
Двое детей женаты, их будущее вполне обеспечено. Поэтому
естественным желанием пожилой четы было бы сохранить то,
что они имеют, т. е. оставить свои деньги в сберегательном банке
и продолжать покупать сберегательные облигации. Но при этом
если даже они будут получать 6% на свои деньги, то общий доход из всех источников составит только 12 тыс. долл. в год, или
чуть больше чем 230 долл. в неделю. А во времена растущих налогов и цен, имея 230 долл. в неделю, трудно рассчитывать на
обеспеченную жизнь – не накопишь даже на поездку в гости.
Для этой четы самым главным достоинством инвестиций является надежность.
7. Миссис Гордон, 57-летняя вдова преуспевающего врача. Ее
основной капитал состоит из фамильного дома и полиса по страхованию жизни на 230 тыс. долл. Муж оставил некоторое количество акций. Но оказалось, что их стоимость наличными деньгами составляла всего лишь 20 тыс. долл., поскольку мистер Гордон покупал только самые спекулятивные из ценных бумаг и
некоторые привилегированные акции, которые выглядели весьма
привлекательно благодаря высокому проценту дивидендов, так и
не выплаченных компанией вкладчикам.
80
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Миссис Гордон была против того, чтобы ее капитал был разбросан таким образом. Она хотела бы жить на процент от инвестированных средств, но при этом оставить основную сумму нетронутой, чтобы передать ее по наследству троим детям, которые
уже и сами достигли определенных успехов. Миссис Гордон начала свои расчеты с вопроса, который должен задать себе любой
инвестор в аналогичной ситуации: «Какой доход я должна иметь,
чтобы прожить на него?» Она предполагала, что для поддержания привычного уровня жизни необходимо около 25 тыс. долл. в
год. Это означает, что она должна получать от своего капитала,
составляющего 250 тыс. долл., ежегодный доход в размере 10%.
Задания к игре:
1) проанализируйте предложенные ситуации;
2) выберите компанию, акции которой решится купить инвестор. Для этого можно воспользоваться следующей информацией:
– чем занимается компания;
– каков доход на акции компании;
– какой дивиденд выплачивает компания;
– какова текущая цена на акции и как она выглядит в сравнении с максимальным верхним и нижним уровнями цен прошлого
цикла;
– каковы резервы компании;
– как выглядит настоящий и будущий рынок компании;
– кто управляет компанией, насколько велико доверие к ее
руководству;
– каковы планы развития и расширения компании;
3) подумайте, каким образом каждый из названных людей
разместит свои сбережения.
Задача 5. Что из перечисленного ниже нужно, чтобы открыть
свой счет в банке?
1. Иметь главного бухгалтера.
2. Выбрать банк.
3. Получить соглашение банка на открытие счета.
4. Получить, заполнить и заверить в нотариальной конторе
необходимые банковские документы.
5. Изготовить печать и штамп.
Обсудите варианты предложенных решений.
81
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Задача 6. Определить суммарную текущую доходность пакета привилегированных акций из 70 штук, приобретенного инвестором за 8 млн руб. Дивиденд по каждой акции выплачивается в
размере 110 тыс. руб. на каждую акцию. Налогообложение не
учитывать.
Примечание. Доходность пакета равна доходу в виде дивидендов, деленному на затраты приобретения. Доходность пакета
выражается в процентах.
Задача 7. Инвестор приобрел привилегированную акцию за
120 тыс. руб. номиналом 100 тыс. руб. с фиксированным размером дивиденда 60% годовых и ежеквартальной выплатой дивидендов. Через 9 месяцев после приобретения и очередной выплаты дивидендов акция была продана другому инвестору за
110 тыс. руб.
Определить конечную в пересчете на год доходность этих
операций для инвестора без налогообложения.
Задача 8. Портфель инвестиций имеет следующую структуру:
– облигации государственного займа – 30%;
– простые акции нефтяных корпораций – 10%;
– привилегированные акции банков;
– депозитные сертификаты коммерческих банков;
– облигации крупных промышленных предприятий.
Определить тип портфеля инвестиций: консервативный или
агрессивный.
Примечание. Тип портфеля зависит от ориентации на надежность (консервативный) или прирост курсовой стоимости (агрессивный).
Чистая прибыль предприятия должна быть поделена между
фондом развития и массой дивидендов для держателей акций.
Если ставка дивидендов окажется выше обещанной, то курс акций определяется по формуле:
Курс акции = (Дивиденд / Ссудный процент) * 100%
Ориентировочная курсовая стоимость акции равна номиналу, умноженному на ставку дивиденда, деленному на ставку банковского процента.
82
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 6. Товарная политика
и управление запасами
6.1. Управление запасами
Запасы
На любом предприятии существуют запасы, которые могут
быть классифицированы следующим образом: 1) сырье, материалы и полуфабрикаты; 2) незавершенное производство; 3) готовая
продукция. В управлении запасами основное внимание уделяется
решению четырех вопросов: 1) сколько единиц должно быть заказано или произведено в данный момент; 2) когда партия должна быть заказана или произведена; 3) какие группы запасов требуют особого внимания; 4) можно ли оптимизировать затраты по
поддержанию запасов?
Издержки, связанные с запасами
Целью управления запасами является нахождение такой их
величины, при которой, с одной стороны, можно минимизировать
общие затраты по их поддержанию, а с другой стороны, она была
бы достаточной для успешной работы предприятия.
Издержки, связанные с хранением запасов, включают издержки по хранению, которые пропорциональны среднегодовой
стоимости запасов. Это: цена капитала для финансирования запасов; издержки по складированию и доработке; страховка; налог
на имущество; издержки, связанные с естественной убылью и устареванием запасов. Издержки по поддержанию запаса включают
затраты по размещению заказов, включая пусковые и производственные, а также издержки по транспортировке и обработке грузов. Издержки, связанные с нехваткой запасов, включают потери
в объеме реализации, утрату доверия заказчиков, сбои в процессе
производства.
Управление запасами представляет собой проблему, общую
для предприятий и фирм любого сектора системы хозяйствования. Запасы необходимо создавать в промышленности, розничной торговле, на предприятии, фирмах и т. д.
83
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Существует много причин, почему фирмы идут на создание
запасов. Основным доводом является то, что на предприятии
должно быть определенное количество материальных ресурсов
для избежания потерь и убытков в случае непредвиденных колебаний спроса или перебоев в поставках.
Имеются и другие причины для создания запасов, например
сезонность, т. е. только в определенный сезон можно доставить
продукцию потребителю.
Создавая запас, необходимо учитывать и то, что расширение
ассортимента товаров на рынке приводит к сокращению жизненного цикла товара, а также и поведение партнеров, покупателей и
конкурентов.
Издержки, связанные с хранением запасов, в основном
увеличиваются прямо пропорционально среднему размеру запасов. Величина запасов в свою очередь зависит от частоты пополнения. Например, если общая годовая потребность в сырье или
товарах составляет S ед., а предприятие заказывает N одинаковых
партий в год, то S/N ед. – величина одного заказа. Если запасы
расходуются равномерно в течение года и страховых запасов нет,
то средний запас (А) будет равен:
А = (S / N) / 2
(26)
Пример 1. S = 120 000 ед. в год; N = 4, размер одного заказа
очевидно будет 30 000 ед., а величина средних запасов составит:
А = (120 000/4)/2 = 15 000 ед. Сразу после доставки партии сырья
запасы будут равны 30 000 ед., а непосредственно перед приемом
следующей достигнут нуля, что в среднем и составит 15 000 ед.
Пусть предприятие покупает запасы по цене Р = 20 руб. за
единицу. Тогда средняя стоимость запасов: Р*А = 20 руб.*15 000
= 300 000 руб. Если цена капитала для финансирования запасов
равна 10%, то расходы по финансовому обеспечению среднего
запаса в течение года составят 30 000 руб. Следует учесть и прочие затраты. Пусть аренда помещений, охрана, коммунальные
услуги, налоги составляют 20 000 руб., затраты на страхование –
5000, потери от уценки – 10 000 руб. Таким образом, затраты по
хранению среднего объема запасов стоимостью 300 000 руб. со84
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ставят: 30 000 + 20 000 + 5000 + 10 000 = 65 000 руб. Выражая издержки по хранению в процентах от среднегодовой стоимости
запасов, получим: 65 000 руб. / 300 000 руб. = 0,217 = 21,7%.
Обозначив годовые затраты по хранению запасов, выраженные в процентах через С, можно найти общие годовые затраты по
хранению (TCС):
ТСС = С*Р*А ,
(27)
где Р – покупная цена единицы запаса; А – объем запасов в натуральных единицах.
В примере ТСС = 0,217 * 20 руб. * 15 000 ед. = 65 000 руб.
Издержки по размещению и выполнению заказов, как правило, не зависят от размера партии. Поэтому данный элемент общих
издержек определяется как произведение затрат на размещение заказа и по приемке одной партии на количество партий в год.
Обозначим затраты на размещение и приемку одного заказа
F, количество размещаемых в год заказов – N, тогда общие издержки по выполнению заказов (ТОС) будут определяться формулой:
ТОС = F*N
(28)
Учитывая, что N = S / (2*А), получим: ТОС = (F*S )/ /(2*А).
Например, если F = 1000 руб., S = 120 000 ед., А = 15 000 ед.,
то затраты по выполнению заказов составят:
ТОС=(1000*120 000) / (2*15 000) = 4 000 руб.
Общие затраты по поддержанию запасов (TIC) определяются как сумма затрат по хранению запасов и затрат по выполнению заказов:
TIC = С*Р*А + (F*S)/(2*A)
(29)
Обозначим величину заказываемой партии Q, тогда А = Q/2 и
85
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
TIC= C*P-(Q/2) + (F*S)/Q
(30)
Оптимизация партии заказа и серии производства
Оптимизация партии заказа. Закупки сырья, материалов
или товаров большими партиями приводят к большим среднегодовым запасам и большим издержкам, связанным с хранением.
Но стоимость закупок с уменьшением размеров партий может
возрастать. Кроме того, предприятие расходует средства на размещение заказов, приемку закупаемых товаров, прохождение
счетов и на другие действия, связанные с закупкой каждой партии сырья. Это стимулирует закупать товары как можно более
крупными партиями. Необходимо рассчитывать размер партии и
количество закупаемых в плановый период партий, при которых
сумма издержек по обслуживанию закупок и хранению запасов
была бы наименьшей.
Влияние жизненного цикла товара на логистический цикл
показано на рис. 2. Запасы подразделяются на следующие типы:
текущий или оптимальный запас для эффективной и ритмичной
работы предприятия; гарантийный запас, который связан с несвоевременной доставкой продукции предприятию; запасы готовой продукции; запасы в пути и другие.
Объем продаж / Стоимость запасов
Кривая жизненного цикла товаров
Затраты
на запасы
высокий риск устаревания товара
в запасах
устаревший запас
сокращение времени
для получения прибыли
Логистический цикл
Время
поддержания запасов
Рис. 2. Влияние жизненного цикла товара на логистический цикл
Каждое решение, принимаемое при управлении запасами
всякой организацией вне зависимости от системы снабжения, так
86
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
или ин
наче связзано с вопросам
ми о том, сколькко заказы
ывать и когда
к
заказы
ывать. Длля решеения эти
их вопро
осов сущ
ществуютт опредееленные си
истемы управлеения зап
пасами: с фикси
ированны
ым разм
мером
заказа (с постооянным уровнем
м запасаа). Осталльные си
истемы предп
ставляяют собоой разноввидностти этих двух
д
систтем.
Ти
ипичный
й процессс управвления запасами
и в систееме с фи
иксированн
ным разм
мером зааказа показан наа рис. 3.
Рис. 3.
3 Типичный процесс в сист
теме с фикксированнным разм
мером закказа:
J – наличныее запасы, ед.; t – врремя; Sv – переменнная интеенсивност
ть
пр
производс
ства; В – резервны
р
ый запас; 1 – моменнт подачии заказа;
2 – момент
т получени
ия заказаа;
L – время доставкии заказа; Р – точкка заказа
Этта систем
ма основана на выборе размераа партии
и, миним
мизирующеего общи
ие издерржки упрравленияя запасам
ми. Послледние состос
ят из издержек
и
к выполн
нения закказа и изздержек хранения
х
я запасов.
Изздержки
и выполн
нения зааказа – это
э накладные ррасходы,, связанныее с реаллизацией
й заказаа и зависящие от
о размеера заказза. В
промы
ышленноости эти
и издерж
жки отн
носят на
н подгоотовител
льнозаключ
чительные операации.
Ессли С0 – издерж
жки выпоолнения заказа, а q – размер пар
ртии,
то издержки выполнен
ния закааза на еди
иницу тоовара сооставят C0 /q.
Длля опред
деления годовыхх затратт выполн
нения зааказа изд
держки вып
полнени
ия заказаа, приход
дящиесяя на един
ницу товвара, нео
обхо87
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
димо умножить на количество товара S, реализованного за год,
т. е. C0*S/q.
Зависимость годовых издержек выполнения заказов от его
размера показана на рис. 4.
C0*S/q.
10
5
1
2
3
q
Рис. 4. Издержки выполнения заказа
в зависимости от размера партии поставки
Годовые издержки выполнения заказа уменьшаются при увеличении размера партии, также изменяются издержки выполнения заказа, приходящиеся на единицу товара.
Издержки хранения запасов включают в себя расходы, связанные с физическим содержанием товаров на складе, и возможные проценты на капитал, вложенный в запасы. Эти издержки
выражаются в процентах от закупочной цены за определенное
время (например, 20% за год). Если Си – закупочная цена единицы товара, i – издержки хранения, то годовые издержки хранения
товара равны: Си * i.
Издержки хранения можно рассчитать по формуле
СU*i*q
2
Они изменяются линейно (см. рис. 5).
Си*i*q/2
88
(31)
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
100
5
1
3
2
q
Рис. 5. Издерж
жки хран
нения запааса
в зависимоости от размера
р
партии
п
поставки
Оп
птималььный раззмер закказа опр
ределяеттся по м
минимал
льной
сумме этих заатрат (см
м. рис. 6).
6 Криваая общи
их годовых издеержек
являеттся весьм
ма пологгой вбли
изи точкки миним
мума. Э
Это говор
рит о
том, чтто вблиззи точки
и минимуума разм
мер запааса можеет колебааться
в некооторых пределах
п
х без сууществен
нного иззменени
ия общих издержекк.
(C0*S/q) +(Сu*i*qq/2)
Рис. 6. Зависиимость гоодовых изздержек управлени
у
ия от разм
мера зака
аза:
q0 – оптимальн
о
ный разм
мер постаавки.
Оп
птималььный раззмер закааза мож
жно рассч
читать и по фор
рмуле
Уилсоона (Вилььсона)
q0 
2C0 * S
Cu * i
89
.
(32)
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Уровень запасов
Расчет других параметров этой системы приведен ниже:
• точка заказа Р = В + SvL;
• средний уровень запасов: J = В + q/2,
Рассмотренная система управления запасами решается для
идеальных условий, т. е. предполагается постоянный темп потребления, нулевой запас в точке пополнения запасов и мгновенный характер самого процесса пополнения запаса.
Если мы сохраним эти предположения, заменив только условие мгновенного пополнения запаса условием пополнения запаса
на конечный интервал, то модель запасов будет соответствовать
модели, изображенной на рис. 7.
Время
t1
t2
t3
t4
Рис. 7. Цикл изменения запасов при постоянном темпе потребления
и пополнения за конечные промежутки времени
В этом случае пополнение запасов происходит в каждом
цикле за время t1, а потребление в течение времени t1 + t2 или в
течение полного цикла. Для такой модели увеличивается оптимальный размер партии, так как средняя величина запаса теперь
уже не равна q/2, а меньше.
Для этого случая оптимальный размер партии будет определяться по формуле
90
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
2C0 * S
,
S
i (1  )
p
qm 
(33)
где р – годовое производство продукции.
В предыдущих расчетах предполагалось, что дефицит не допустим. Теперь рассмотрим задачу определения оптимального
размера партии при условии, что допустим дефицит. Такая модель показана на рис. 8.
J
+
Smax
t''= (Smin /S) + (qs – Smax) /S
0
t
Smin
–
t' = Smax / S
Tц
Рис. 8. Цикл изменения запасов при допущении дефицита:
S – годовой спрос или годовое потребление; Smax – максимальный
положительный запас; Smin – запас выражается отрицательной
величиной; Tц – общее время цикла; t' – время, в течение которого запас
выражается положительной величиной; t'' – время, в течение которого
запас выражается отрицательной величиной
Расчет оптимального размера (qs) для этого случая можно
проводить по формуле
qs  q0 *
ih
h
(34)
где h – издержки или штрафные потери, обусловленные дефицитом и отнесением к единице продукции за единицу времени.
91
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Рассмотррим систтему упрравленияя запаса с постояянным ур
Р
ровнем
запасса (или фиксиров
ф
ванным интервал
и
лом врем
мени под
дачи закааза).
Р
Работа
э
этой
сисстемы пооказана на рис. 9. В этоой систееме издерж
жки упраавления запасами
и в явно
ом виде не
н рассм
матриваю
ются, и
фикссированн
ный раззмер закказа отссутствуеет. Череез посто
оянные
пром
межутки времен
ни провоодится проверка
п
а состоян
ния запаасов, и
если после предыду
п
ущей проверки было рееализоваано како
ое-либо
коли
то подаается закказ. Разм
ичество товаров,
т
мер заказза равен разности между
м
м
максимал
льным уровнем
у
(М), доо которого происходит
попоолнение запасов, и факттическим
м уровнеем в мом
мент про
оверки
(Уф)), т. е. q = М-Уф..
Рис. 9. Сиистема с постоян
нным уроввнем запааса
(или фиксирова
ф
анным иннтервалом
м времении подачи ззаказа):
М – макссимальныйй уровеньь запасов, ед.; В – резервный
р
й запас, ед.;
е
1, 2, 3 – раззмер закааза, ед.; J – уровеньь запаса, ед.; R – д
длительно
ость
промежуткка временни междуу проверка
ами; L – время
в
досставки заказа,
сут.; N – время, суут.; n – число
ч
единниц товарра
М
Максима
альный уровень
у
запасовв определляется п
по форму
уле
M = B + Sv (L- R)
92
(35)
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
где М – максимальный уровень запасов, ед.;
В – резервный запас, ед.;
Sv– интенсивность производства;
R – длительность промежутка времени между проверками;
L– время доставки заказа, сут.
Средний уровень запасов равен: У= B + (1/2) Sv R. Рассмотренные системы не являются единственно возможными. Использование той или иной системы зависит от следующих обстоятельств (см. табл. 3).
1. Если издержки управления запасами значительные и их
можно вычислить, то следует применять систему с фиксированным размером заказа.
2. Если издержки управления запасами незначительные, то
более предпочтительной оказывается система с постоянным
уровнем запасов.
3. При заказе товаров поставщик налагает ограничения на
минимальный размер партии. В этом случае желательно использовать систему с фиксированным размером заказа, поскольку
легче один раз скорректировать фиксированный размер партии,
чем непрерывно регулировать его переменный заказ.
Таблица 3
Системы управления запасами
Система регулирования
Регулирующие
запасов
параметры
Система с фиксирован- Точка заказа
ным размером заказа
Размер заказа
Система с фиксирован- Максимальный уровень
ной периодичностью
запаса
заказа
Продолжительность
периода повторения
заказов
93
Оценка параметров
Фиксированный уровень запаса, при снижении до которого
организуется заготовка очередной партии
сырья,
материалов,
топлива и т. д.
Оба параметра постоянные
Варьируются
лишь
размеры партии
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
4. Однако если налагаются ограничения, связанные с грузоподъемностью транспортных средств, то более предпочтительной
является система с постоянным уровнем запасов.
5. Система с постоянным уровнем запасов более предпочтительна и в том случае, когда поставка товаров происходит в установленные сроки.
6. Система с постоянным уровнем и система с двумя уровнями часто выбираются тогда, когда необходимо быстро реагировать на изменение сбыта.
7. Система регулирования уровня запасов имеет регулирующие параметры.
Для компенсации возможных колебаний потребности в материальных ресурсах и времени выполнения заказа потребителю
необходимо создать страховой запас.
Пример 2. Предприятию в следующем году необходимо закупить и использовать 20 000 кг определенного вида сырья. Цена
франко-склад покупателя этого сырья составляет 10 руб. за 1 кг.
Издержки по складированию – 20% стоимости среднегодового
производственного запаса, а издержки по обслуживанию закупок – 1 250 руб. на каждую партию. Оптимальный размер закупаемой партии или заказа (ОРЗ) определим по формуле Вильсона:
√ (2*20 000*1250/10*0,2)= 5000 кг.
Скидки, зависящие от размера партии и других причин, могут сделать некорректным использование формулы. В этом случае задача оптимизации партии заказа может быть решена с помощью электронных таблиц, используемых для получения ряда
решений, из которых выбирается оптимальное.
Пример 3. По данным предыдущего примера определим оптимальный размер закупаемой партии численным методом. Решение этой задачи показано в табл. 4, в которой приведены показатели годовых издержек по складированию и обслуживанию закупок при различных количествах закупаемых ежегодно партий.
Таблица 4
94
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Определение оптимальной величины закупаемой партии
Величина партии, кг
Среднегодовой запас, кг
Стоимость среднегодового запаса, руб.
Издержки хранения, руб. в год
Издержки по обслуживанию закупок,
руб. в год
Всего издержек, связанных
с запасом, руб. в год
Число закупаемых
в год партий
2
3
4
10 000 6667
5000
5000
3333
2500
50 000 33 333 25 000
10 000 6667
5000
2500
3750
12 500
10417
5000
5
4 000
2 000
20 000
4 000
6 250
10 000 10 250
Результаты расчетов свидетельствуют, что оптимальное количество закупок сырья – это четыре партии в год по 5 000 кг сырья. При других размерах партий издержки, связанные с обслуживанием закупок и хранением запасов, будут выше.
Оптимизация величины серии выпускаемой продукции.
На промышленных предприятиях в большинстве случаев ведется
серийное производство. Это обусловливает необходимость планирования размеров серий – партий продукции. Если производить товар мелкими сериями, но в большом количестве, издержки
по складированию будут сведены к минимуму, но будут очень
велики издержки по подготовке производства каждой серии.
Это – издержки на переналадку оборудования, а иногда и на обработку пробных деталей, которые пойдут в брак.
При решении задач планирования серийности производства в
простейших случаях, подобных приведенным в рассмотренном
примере, для определения оптимальной серии производства
(EPQ) можно воспользоваться следующей формулой:
EPQ  (2* S * F ) /(( P * C *(1  N / M )) ,
(36)
где EPQ – оптимальный размер серии; S – плановый годовой объем реализации товара в натуральном выражении; F – издержки на
подготовку производства одной серии; Р – средние переменные
издержки; С – издержки на складирование в долях от стоимости
среднегодового запаса готовой продукции; N и M – максимально
95
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
возможный объем соответственно сбыта и производства в данный период времени.
Пример 4. Промышленное предприятие имеет следующие
показатели по одному из выпускаемых товаров: максимально
возможный объем производства в год – 36 000 ед., в месяц – 3000
ед.; плановый объем реализации в год – 9000 ед., в месяц – 750
ед.; средние переменные издержки – 14,00 руб., издержки по подготовке производства на каждую серию – 3000 руб., издержки по
складированию готовой продукции – 25% стоимости среднегодового запаса. По формуле (36) получим:
EPQ =√ {(2 -9000 * 3000)/[14 * 0,25 * (1 – 750/3000)]}= 4536 ед.
Таким образом, оптимальное число серий, производимых в
течение года, 9000/4536 = 2.
В таблице 5 задача, поставленная в примере, решается численным методом. По приведенным данным рассчитаны годовые
издержки по созданию запаса готовой продукции и подготовке
производства при различном количестве выпускаемых в год серий. Результаты расчетов показывают, что оптимальное число
серий в год – две, так как сумма издержек по складированию готовой продукции и подготовке производства при таком числе серий минимальна.
Определение момента размещения заказа. Для производства и доставки партии заказываемого товара требуется определенное время. Это время и определяет момент заказа. Например,
для производства и доставки партии товара в магазин требуется 2
недели. Магазин продает 500 ед. товара в неделю. Таким образом,
размещение заказа следует производить, когда запас товара в магазине снизится до 1000 ед. (2 * 500 ед.). В этом случае остаток
запасов, продолжая сокращаться на 500 ед. еженедельно, к моменту поступления новой партии достигнет нулевого уровня.
Таблица 5
Определение оптимальной величины серии
96
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Количество серий в год
1
2
3
4
Величина серии, ед.
9000 4500 3000 2250
Среднегодовой запас готовой продукции, ед. 3375 1688 1 125 844
Стоимость среднегодового запаса, руб.
47 250 23632 15750 11816
Издержки по складированию продукции,
11813 5908 3938 2954
руб. в год
Издержки по подготовке производства,
3000 6000 9000 12 000
руб. в год
Итого издержек, руб. в год
14813 11908 12938 14954
Но если объемы реализации, а также время производства и
доставки новой партии запасов подвержены изменениям, которые
трудно учесть, перед предприятием встает проблема поддержания дополнительного страхового запаса.
Страховые запасы. При планировании запасов необходимо
принимать во внимание, что и поставщики, и само предприятие
связаны определенными сроками поставки. Но по многим причинам могут возникнуть изменения в сроках поставки, так же как
может возрасти по сравнению с запланированной ежедневная потребность в данном товаре в случае, к примеру, непредвиденного
увеличения объема реализации. Поэтому на большинстве предприятий создают страховые запасы на случай непредвиденных
изменений сроков поставки или объема потребления, реализации.
При планировании размеров страховых запасов необходимо
сопоставить объем возможного ущерба от отсутствия какоголибо товара и величину издержек по складированию этого товара. Размеры страховых запасов обычно определяют вероятным
периодом времени срыва поставок или для собственной продукции – вероятным периодом простоев.
Поддержание страховых запасов связано с дополнительными
затратами. Оптимальный размер страхового запаса может изменяться в зависимости от ситуации, но в основном он возрастает:
1) с увеличением неопределенности прогнозируемого спроса; 2) с
увеличением затрат, связанных с падением объема реализации и
потерей клиентов в результате нехватки запасов; 3) с возможным
удлинением периода поставки новой партии. Оптимальный страховой запас снижается с увеличением затрат на его хранение.
97
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Необход
Н
димость разделеения общ
щих заттрат на постоян
нные и
переменные связанаа с тем, что
ч вели
ичина пееременн
ных затрат всез
от текуущего (ссреднего
о) объем
ма запасаа на скл
ладе, а
гда зависит
разм
мер постоянных затрат может различат
р
ться в заависимо
ости от
условвий упраавления
я запасам
ми:
1 «Гибк
1.
кое» управлениее запасам
ми.
П мере снижени
По
ия запасса освобо
ождающ
щиеся склладские площап
ди использую
и
ются под
д хранен
ние друггой прод
дукции. Это говворит о
том, что посттоянныее затраты
ы на хран
нение зап
пасов буудут сни
ижаться
по мере расхходовани
ия запасаа, т. е. ум
меньшен
ния его ообъема на
н складе. Тогда
Т
в среднем
с
эти затрраты сосставят пооловину от макссимального уровня, рассчиттанного для
д всего
о объемаа заказа, в руб.:
(37)
,
С учетом
м (36) об
бщие заттраты наа хранени
ие опред
делятся:
,
(38)
где Зпос – постоянны
ые затратты; Ипос – постооянный ттариф наа перевозкуу; Qзак – объем заказа;
з
Зхр – затр
раты на хранени
ие; Зпер – переменн
ные затраты; Ипер
менная часть
ч
таррифа на перевоззку.
ер – перем
22. «Фикссирован
нное» упрравлени
ие запасаами.
Н склааде не происход
На
п
дит опер
ративногго перерраспределения
освобождающихся складских площ
щадей под
п
храанение другой
д
прод
дукции. Такая ситуацияя может быть каак при ааренде склада,
с
так и при эксплуатац
ции собсственногго. Тогд
да уровен
нь посто
оянных
затраат на хрранение запасов
з
остаетсяя одинакковым н
не зависи
имо от
сниж
жения ихх фактич
ческого объема и будетт определятся в соответсттвии с (44). Общи
ие затратты на хр
ранение определя
о
яются, в руб.:
.
98
(39)
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Оссобо слеедует вы
ыделить еще оди
ин случаай, когд
да эксплу
уатируетсяя собственный склад
с
и в силу различн
ных техн
нологичееских
особен
нностей и (или) техничееских хаарактери
истик скклада посследний окказываеттся не полност
п
тью заняятым, а свободн
ная частть не
можетт быть исспользоввана под
д хранен
ние други
их товарров либо
о сдана в арренду. Тогда
Т
поостоянны
ые затрааты (Зпос) на храанение заапаса
будут определляться в целом как
к для всего скклада, неезависим
мо от
того, какой
к
об
бъем товааров нахходится в запасее (Qзак=Q
Qскл), в ру
уб.:
,
(40)
С учетом (39) об
бщие заттраты (вв руб.) на
н хранение пр
римут
вид:
,
(41)
Таак как по
п условвию расссчитываеемый ОР
РЗ не м
может пр
ревышать максима
м
ального объема склада либо
л
исп
пользуем
мой под
д хранение его чассти (Q*<
<=Qmax), то для каждого из перречислен
нных
выше случаев должноо соблюд
даться сл
ледующеее условие.
ый ОРЗ (Q*рас) будет больше
б
Ессли расссчитанны
максимаально
возмож
жного об
бъема скклада (Q
Q*рас>Qm
max), который п
при испо
ользовании всего скклада опрределяеттся его общим
о
объемом (Qmax=
=Qскл),
а при частичн
ном испоользован
нии – фаактическки заним
маемым объео
мом (Q
Qmax=Q),, то при планироовании поставок
п
к в качесстве ОРЗ
З должен прриниматьься макссимальны
ый объем
м хранен
ния (Q*плл=Qmax).
Вы
ывод фоормулы ОРЗ следует пр
роизвод
дить ужее для но
ового
составва средни
их затраат.
Сууществуует мнени
ие, что в состав издержеек, связаанных с заказом, вкключаются и трранспорттно-заготтовителььные рассходы, в том
числе и затратты на пееревозкуу, которы
ые постооянны наа кажды
ый зан связааны с егоо объемоом, так как если
и даже ттранспор
ртное
каз и не
средсттво при перевозк
п
ке очередной пар
ртии посставки н
не полно
остью
загруж
жено, то плата за
з использование этого транспоортного средс
ства (ввагона, контейн
нера) взи
имается полносстью. Слледуя ло
огике
99
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
данного рассуждения, для транспортировки единицы заказа используется только одно транспортное средство. Вместе с тем в
работе не рассматривается вариант, когда рассчитанный ОРЗ
превышает грузоподъемность используемого транспортного
средства и для перевозки заказа требуется несколько транспортных единиц, либо одному необходимо будет совершить несколько оборотов. В этом случае величина затрат на перевозку возрастет пропорционально количеству транспортных средств либо поездок, а количество заказов и затраты на их выполнение
сохранятся на прежнем уровне.
Это противоречие, связанное с включением в размер затрат
на выполнение заказов расходов на транспортировку, не единственное.
Если тариф на единицу товара постоянен, то затраты на
транспортировку заказа определятся:
Зтр = ИтрQзак ,
(42)
где Зтр – затраты на транспортировку, руб.; Итр – тариф не перевозку, руб/ед.
Отсюда видно, что затраты на транспортировку зависят от
размера перевозимой партии. Поэтому вряд ли будет обоснованно в расчете затрат на заказ учитывать также и затраты на транспортировку, так как затраты на заказ принимаются постоянными
независимо от его размера, а затраты на транспортировку будет
изменяться от его величины.
Кроме того, величина тарифа на транспортировку единицы
товара может зависеть от величины заказа. Чем больше заказываемый объем, тем ниже может быть тариф на перевозку, который для крупных партий снижается за счет использования экономичного большегрузного подвижного состава. Вследствие чего
величина затрат на транспортировку зависит от объема заказа в
прямой и обратной пропорции одновременно, что еще раз доказывает безосновательность включения в стоимость выполнения
заказа расходов на транспортировку.
В общем плане интерес исследователей к расчету ОРЗ с учетом транспортных расходов заслуживает внимания. Это соответствует современному подходу к оптимизации затрат на выполне100
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ние логистических функций, в частности, функции снабжения
предприятия различными ресурсами. С учетом затрат на транспортировку выражение для расчета ОРЗ может быть преобразовано в формулу расчета оптимального размера поставки. При
этом целесообразно учитывать изложенные выше замечания.
6.2. Управление
дебиторской задолженностью
Дебиторская задолженность. Под влиянием конкуренции
предприятиям часто приходится продавать свои товары в кредит
и соглашаться на отсрочку платежей. При этом продукция отправляется покупателю, запасы сокращаются, а дебиторская задолженность увеличивается. Затем, когда будет произведена оплата товара, предприятие (фирма) получит денежные средства и
дебиторская задолженность сократится. Поддержание дебиторской задолженности требует затрат, но предоставление кредита
приносит выгоду в виде увеличения объема реализации.
Образование дебиторской задолженности. Сумма средств,
находящихся в данный момент на счетах дебиторов, определяется
двумя факторами: 1) объемом реализации в кредит; 2) средним
промежутком времени между реализацией товара и получением
выручки. Например, предприятие начало работу 1 января и реализовало продукцию в кредит на 10 000 руб. На таких условиях будет
осуществляться реализация и в каждый из последующих дней. Для
оплаты покупателям предоставляется срок 10 дней. К концу первого дня величина дебиторской задолженности будет равна 10 000
руб., к концу второго – увеличится до 20 000 руб., а на 10 января
составит: 10*10 000 руб. = 100 000 руб. 11 января задолженность
также увеличится на 1000 руб., но в этот же день поступит выручка
за товары, проданные 1 января, что сократит дебиторскую задолженность на 1000 руб. Общая сумма задолженности не изменится и
останется на уровне 100 000 руб. Величина дебиторской задолженности с момента, когда операции предприятия достигнут постоянного уровня, равна ежедневному объему реализации в кредит, умноженному на срок предоставления кредита.
101
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Таким образом, величина дебиторской задолженности зависит от уровня реализации в кредит и от срока, на который этот
кредит предоставляется; при этом любое увеличение дебиторской
задолженности должно быть каким-либо способом профинансировано. Существуют, например, финансирование дебиторской задолженности при помощи банковского кредита и другие способы.
Контроль состояния дебиторской задолженности. Если оплата товара производится немедленно – прибыль получается реально, если же товар продан в кредит, то прибыль лишь числится в балансе, фактически же ее не существует до того момента, пока оплата не будет произведена. Увеличение объема сделок в кредит, в том
числе и с ненадежными клиентами, производится для того, чтобы в
финансовой отчетности отразился более выгодный уровень прибыли. Это может временно повысить рыночную цену акции, но только до тех пор, пока такие действия не приведут к снижению реальной прибыли. Поэтому состояние дебиторской задолженности требует контроля по рассматриваемым ниже параметрам.
Оборачиваемость дебиторской задолженности в днях
(DSO) рассмотрим на примере.
Пример 5. Предприятие производит и реализует 200 000 автомобилей в год по цене 198 тыс. руб. за единицу. Реализация осуществляется в кредит на условиях 2/10 брутто 30, что означает – скидка 2% дается в первые 10 дней, крайний срок оплаты установлен 30
дней. Примерно 70% объема реализации производится со скидкой
на 10-й день, а остальные 30% – на 30-й. В данном случае оборачиваемость дебиторской задолженности в днях, иногда называемая
средним периодом получения платежей (АСР), равна:
DSO(ACP) = 0,7 * 10 дней + 0,3 * 30 дней = 16 дней.
Однодневный товарооборот (ADS) при предположении, что
в году 360 дней, составляет:
ADS = (200 000-198 тыс. руб.) / 360 = 110 000 тыс. руб.
Если оплата производится регулярно в соотношении 70/30,
дебиторская задолженность в среднем в течение всего года будет
находиться
на
уровне
примерно
1 760 000 тыс. руб.
102
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
(110 000 тыс. руб. * 16). В заключение отметим, что полученное
значение DSO сравнивают с его отраслевым значением.
Распределение дебиторской задолженности по срокам
возникновения представляет собой группировку счетов к получению по срокам их возникновения. Они могут подразделяться
по периодам: 0–10 дней, 11–30 дней, 31–60 дней, свыше 60 дней.
Классификация составляется не на основе агрегированных данных финансовой отчетности, а с использованием подробной информации текущего учета дебиторов. Если учет автоматизирован,
то с помощью компьютера легко определить срок возникновения
задолженности на основе каждого конкретного счета и составить
их классификацию.
Оценку дебиторской задолженности с позиции платежной дисциплины начинают с оценки состояния и динамики ее
оборачиваемости, поскольку любое замедление в оплате ведет к
увеличению затрат, связанных с дебиторской задолженностью, с
возможностью использовать эти средства в данный момент. Кроме того, замедление оплаты служит сигналом об ухудшении качества дебиторской задолженности, об увеличении доли сомнительных долгов, вероятность которых невелика. Но изменения
объема реализации, сезонные колебания затрудняют анализ дебиторской задолженности, так как она изменяется, даже если платежное поведение клиентов осталось прежним. Для преодоления
этих затруднений был разработан подход с позиции платежной
дисциплины, который помогает выявить и оценить изменения
платежного поведения клиентов независимо от изменения объема
реализации. Этот подход нацелен на выявление изменений платежного поведения клиентов. Наиболее простым и действенным
инструментом, который может быть использован для этого, является ведомость непогашенных остатков.
Пример 6. В таблице 6 приведена ведомость непогашенных
остатков предприятия. Она составляется следующим образом. Из
общей суммы дебиторской задолженности на конец квартала выделяется задолженность, относящаяся к реализации каждого месяца этого квартала. Далее помесячно рассчитывается доля непогашенной дебиторской задолженности в объеме реализации данного месяца. Например, к концу I квартала от январской
103
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
реализации на сумму 60 000 руб. остались невыплаченными
12 000 руб. (20%), а также 60% – от февральской и 90% – от мартовской реализации. Аналогичная ситуация наблюдается и в конце каждого следующего квартала. Таким образом, данные табл. 6
показывают, что платежная дисциплина клиентов предприятия в
течение года принципиальных изменений не претерпела.
Таблица 6
Ведомость непогашенных остатков предприятия
Месяц и квартал
Январь
Февраль
Март
1 квартал
Апрель
Март
Июнь
II квартал
Июль
Август
Сентябрь
III квартал
Октябрь
Ноябрь
Декабрь
IV квартал
Выручка
от реализации,
тыс. руб.
60
60
60
60
90
120
120
90
60
60
60
60
-
Дебиторская задолженность,
возникшая в данном месяце
тыс. руб.
%
12
36
54
102
12
54
108
174
24
54
54
132
12
36
54
102
20
60
90
170
20
60
90
170
20
60
90
170
20
60
90
170
В начале примера предполагалось, что порядок осуществления платежей является постоянным. В реальности же он, скорее
всего, будет изменяться с течением времени. Эти изменения отражаются в последней графе ведомости непогашенных остатков.
Например, предположим, что во II квартале клиенты начали осуществлять выплаты более медленными темпами. В этом случае
данные по II кварталу изменятся следующим образом (см.
табл. 7):
Таблица 7
104
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Расчет дебиторской задолженности
Месяц
Апрель
Май
Июнь
Итого
Объем
Дебиторская задолженОтношение дебиторской
реализации, ность, возникшая в данном задолженности к объему
тыс. руб.
месяце, тыс. руб.
реализации, тыс. руб.
60
16
27
90
70
78
120
110
92
196
197
Теперь отношение дебиторской задолженности к объему реализации каждого месяца стало выше, чем в I квартале. Общая
сумма непогашенных остатков увеличилась со 170 до 197%, на
основании чего менеджер может судить о замедлении получения
выручки от реализации.
Ведомость непогашенных остатков может быть использована
и для прогнозирования их величины.
6.3. Кредитная политика предприятия
Показатели, определяющие кредитную политику, – это
следующие четыре характеристики: 1) срок предоставления
кредита – период времени, в течение которого клиенты должны
оплатить купленный товар; 2) стандарты кредитоспособности –
минимальная финансовая устойчивость, которой должны обладать клиенты для получения возможности отсрочки платежа, и
размеры допустимых сумм кредита, предоставляемых различным категориям клиентов; 3) политика сбора платежей – определяется степенью лояльности по отношению к клиентам, задерживающим выплаты, с точки зрения предоставления кредита вновь; 4) скидки, предоставляемые за оплату в более ранние
сроки; эти льготы включают сумму скидки и период, в течение
которого ими можно воспользоваться.
Период кредита и стандарт кредитоспособности. Стандартные условия кредита, включающие срок его предоставления, выражаются формулировкой «2/10, брутто 30», применяемой по отношению ко всем «приемлемым» клиентам. Стандарты кредитоспособности применяются для определения возможности
предоставления кредита данному клиенту в типовой ситуации при
105
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
допустимой сумме кредита. Основой при определении стандартов
кредитоспособности является установление вероятности задержки
оплаты товара клиентом или его неоплаты. Это приводит к необходимости создания системы измерителей надежности дебитора с
точки зрения вероятности невыполнения обязательств. Такая вероятностная оценка для каждого клиента в большинстве случаев является субъективным решением; но по мере накопления практического опыта и на основании данных за ряд лет квалифицированный
финансовый менеджер достаточно точно может определить вероятность неуплаты для различных категорий клиентов.
Оценка риска предоставления кредита. Многие предприятия часто используют статистический метод, называемый
множественным дискриминантным анализом (MDA). Зависимой переменной в данном случае является вероятность невыполнения обязательств, а независимыми переменными – факторы, связанные с финансовой устойчивостью предприятияклиента и способностью возврата полученного им кредита.
Пример 7. Пусть анализ MDA по предприятиям-клиентам
фирмы показал наибольшую зависимость между способностью
выплаты в срок и коэффициентами TIE, быстрой ликвидности,
долей заемного капитала в общей сумме средств и сроком существования предприятия. На основании этого построена следующая функция:
Оценка = 3,5 * TIE + 10,0 * (Коэффициент быстрой
ликвидности) – 25,0 * (Доля заемного капитала в общей сумме
источников) + 1,3* (Срок существования предприятия)
Предположим, что если полученная в результате подстановки фактических данных оценка меньше 40 баллов, то это говорит о большой рисковости кредита, 40–50 – о средней, свыше
50 баллов – о малой. Предприятие со следующими данными о
фактическом состоянии претендует на покупку товара в кредит:
TIE – 4,2; коэффициент быстрой ликвидности – 3,1; доля заемного капитала в общей сумме источников – 0,3; срок существования предприятия – 10 лет. Подставляя данные в полученное
уравнение, вычисляем показатель рисковости: 3,5*4,2 + 10,0 –
106
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
3,1 – 25,0-0,3 + 1,3 – 10 = 51,2. Делаем вывод о малой рисковости; предприятие может рассчитывать на льготные условия покупки в кредит.
Для оценки кредитоспособности предприятия в общем случае необходимы: 1) баланс и отчет о прибылях и убытках;
2) ряды основных коэффициентов, показывающие тенденцию
развития предприятия; 3) информация от поставщиков о случаях просрочки оплаты, о случаях, когда задолженность поставщикам не была выплачена вовсе, о степени регулярности выплат; 4) описание условий деятельности предприятия; 5) сведения о собственниках – информация, касающаяся предыдущих
банкротств, судебных процессов, проблем, связанных с нарушением контрактов.
Анализ последствий альтернатив кредитной политики:
построение прогнозного отчета о прибылях и убытках. Использование более льготной кредитной политики путем удлинения периода кредита, смягчения требований кредитоспособности, менее жесткого взимания просроченной задолженности,
предоставления торговых скидок приводит к увеличению объема реализации. Как правило, более льготная кредитная политика стимулирует реализацию. Но при более лояльной к покупателю кредитной политике и росте за счет этого объема реализации издержки также возрастают, поскольку потребуется
больше сырья, материалов, рабочей силы для производства дополнительного количества товара. Кроме того, увеличатся объем дебиторской задолженности, а следовательно, и текущие издержки, связанные с ней, возрастет количество безнадежных
долгов и расходов, связанных с предоставлением скидок. Поэтому основной вопрос, решаемый в процессе анализа изменений кредитной политики, стоит так: возрастут ли доходы от
реализации в большей мере, чем издержки?
Пример 8. В таблице 8 приведен пример анализа последствий изменения кредитной политики. Вначале составляется прогноз отчета о прибылях и убытках. Во втором столбце таблицы
представлены прогнозируемые показатели хозяйственной деятельности предприятия на 2002 г. при сохранении прежней кредитной политики в течение всего года. В третьем – показан
107
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ожидаемый эффект при введении более льготной политики кредитования клиентов за счет продления кредитного периода,
увеличения размера скидки, смягчения требований кредитоспособности и перехода к менее жесткой политике возмещения
просроченных платежей. Условия продажи товаров в кредит
изменяются с «1/10, брутто 30» на «2/10, брутто 40», смягчаются стандарты кредитоспособности и оказывается меньшее давление на клиентов, не оплативших товар в срок.
Таблица 8
Анализ изменения кредитной политики предприятия,
млн руб.
Прогноз
Прогноз
Эффект из- на 2002 г.
на 2002 г. при
менения кре- при новой
Показатель
текущей кредитной поли- кредитдитной политики
ной
тике
политике
Валовая выручка от реализации
400
+130
530
Торговые скидки
2
+4
6
Чистая выручка от реализации
398
+126
524
Производственные издержки, включая
280
+91
371
накладные расходы
Прибыль до вычета издержек по кре118
+35
153
дитованию клиентов
Издержки по кредитованию клиентов:
Издержки по поддержанию 1 деби3
+2
5
торской задолженности
Издержки по анализу платежеспособ5
-3
2
ности клиентов и сбору просроченных
платежей
Потери по безнадежным долгам
10
+22
32
Прибыль до вычета налогов
100
+14
114
Налоги (25%)
25
+3,5
28.5
Чистая прибыль
75
+10,5
85,5
В последнем столбце показан прогноз результатов хозяйственной деятельности на 2002 г. с учетом ожидаемого эффекта
от смягчения кредитной политики. В основном ожидаются увеличение объема реализации и снижение издержек по работе с
дебиторами, при этом издержки на предоставление скидок и
108
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
ряд других расходов возрастут. Общий эффект составит
10,5 млн руб. На эту величину прогнозируется увеличение чистого дохода.
Таблица составлена на основе расчетов, выполненных следующим образом. Годовая выручка от реализации предприятия
составляет 400 млн. руб. При действующей кредитной политике
50% клиентов производят оплату на 10-й день и пользуются
скидкой, 40% – на 30-й, а 10% клиентов задерживают оплату до
40-го дня. Таким образом, оборачиваемость дебиторской задолженности в днях, или средний период погашения, составит:
0,5 * 10 + 0,4 * 30 + 0,1 – 40 = 21 день. Общие издержки, связанные с предоставлением скидок, составляют:
0,01 * 400 млн руб. * 0,5 = 2 млн руб.
Издержки по поддержанию дебиторской задолженности определяются как средняя величина дебиторской задолженности,
умноженная на долю переменных издержек в объеме реализации
и на цену капитала, инвестированного в дебиторскую задолженность. Доля переменных издержек предприятия – 70%. Доналоговая цена капитала, инвестированного в дебиторскую задолженность, равна 20%. Тогда издержки по поддержанию дебиторской
задолженности составят: 21 * 400 млн руб. * 0,70 * 0,20 / 360 =
3 млн руб.
Предприятие ежегодно расходует 5 млн. руб. на анализ платежеспособности потенциальных клиентов и сбор просроченных
платежей, при этом 2,5% объема реализации остается неоплаченным. Безнадежные долги, таким образом, составят:
0,025 * 400 млн руб. = 10 млн руб.
Условия новой кредитной политики – «2/10, брутто 40» вместо прежних «1/10, брутто 30» и изменений, указанных выше. В
результате планируется увеличение общего объема реализации на
130 млн руб.; годовой объем реализации, таким образом, составит
530 млн руб. Предполагается, что увеличение размера предоставляемой скидки приведет к тому, что 60% клиентов будут осуществлять оплату на 10-й день, поэтому расходы на скидку составят: 0,02 * 530 млн руб. * 0,60 = 6 млн руб. Половина остальных
клиентов будут оплачивать товар на 40-й день, а оставшиеся за109
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
держат оплату до 50-го дня. Поэтому новое значение DSO:
0,6 • 10 + 0,2 • 40 + 0,2 • 50 = 24 дня.
Издержки по поддержанию дебиторской задолженности
возрастут до 5 млн руб. (24 • 530 млн руб. • 0,70 • 0,20 / 360).
Предприятие планирует сократить годовые издержки на кредитный анализ и сбор просроченных задолженностей до 2 млн.
руб. Смягчение требований кредитоспособности и ослабление
мер по сбору просроченных долгов по планам предприятия увеличат размер безнадежных долгов примерно до 6% объема реализации, что составит: 0,6 * 530 млн руб. = 32 млн руб. – прирост
достигнет 22 млн руб.
Отметим, что оценка, сделанная в приведенном примере,
очень упрощена, учтены далеко не все изменения, которые повлечет за собой изменение кредитной политики. Такая оценка
лишь служит пояснением методики анализа.
Приростный анализ кредитной политики
Приростный анализ используют для определения размера
увеличения или снижения объема реализации и издержек в результате смягчения или ужесточения кредитной политики. Разницей между дополнительными доходами и издержками является
приростная прибыль. Если ожидаемая приростная прибыль положительна, компенсирует возможный риск, то предполагаемые
изменения кредитной политики следует осуществить.
Основные параметры и формулы. В расчетах приростной
прибыли используются следующие величины:
S0 – текущий объем реализации; SN – прогнозируемый объем
реализации после изменений кредитной политики; (SN – S0) – прогнозируемый объем реализации после изменения кредитной политики; V – доля переменных издержек в валовом объеме реализации в процентах; (1 – V) – удельная валовая маржа в процентах;
а – цена инвестиций в дебиторскую задолженность; DSO0 – оборачиваемость дебиторской задолженности в днях до изменения
кредитной политики; DSON – оборачиваемость дебиторской задолженности в днях после изменения кредитной политики; J50 –
средний объем безнадежных долгов при текущем объеме реализации как процент от валового объема реализации; BN – средний
110
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
объем безнадежных долгов при новом объеме реализации в процентах от нового валового объема реализации; Р0 – доля объема
реализации со скидкой в валовом объеме реализации до изменения кредитной политики в %; PN – доля объема реализации со
скидкой в валовом объеме реализации после изменения кредитной политики в %; D0 – процент торговой скидки до изменения
кредитной политики; DN – предполагаемый процент торговой
скидки после изменения кредитной политики.
Если ожидается увеличение объема реализации за счет увеличения закупок старыми клиентами или привлечения новых покупателей, то этот прирост объема реализации, увеличение дебиторской задолженности, можно определить по формуле:
∆ I = (DSON – DSOQ) * (S0 / 360) +V(DSON(SN-SQ)/360) .
(43)
Если ожидается снижение объема реализации, то формула
для ∆I будет выглядеть так:
∆I = [(DSON – DSO0) * (SN /360)] + V-[DSO0-(SN-S0)/360] . (44)
Изменение доналоговой прибыли под влиянием изменений
кредитной политики на изменение в дебиторской задолженности
можно определить по формуле:
∆ P = (SN-S0)(l-V)-aAl-(BN * SN-B0)-(DN.SNPN-D0S0 P0) .
(45)
Не все элементы формулы (45) должны приниматься во внимание при анализе конкретной ситуации. Например, изменение
кредитной политики может не повлиять на объем реализации со
скидкой или размер потерь от безнадежных долгов. Поэтому последние два члена формулы (45) будут равны нулю.
При выполнении анализа предполагалось, что все клиенты
оплатят покупки в срок. Если это не так, то влияние просрочки
платежей может быть учтено путем определения фактической величины DSO и использования ее в расчете по формуле (43).
111
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Задания для решения
Задача 1. Предприятие не продает товары в кредит. Никакие средства не оседают в виде дебиторской задолженности, не
имеется безнадежных долгов, так же как и расходов, связанных
с предоставлением клиентам кредита. Предприятие рассматривает вопрос о возможности предоставления 30-дневной отсрочки платежей. Текущий годовой объем реализации равен 100 000
руб. Переменные издержки составляют 60% объема реализации,
при этом производственные мощности загружены не полностью. Цена капитала, инвестированного в дебиторскую задолженность, равна 10%. В результате перехода к новой кредитной
политике предполагается увеличение годового объема реализации до 150 000 руб., безнадежные долги составят 2% объема
реализации.
Задача 2. Средние остатки запасов готовой продукции за
отчетный период составили 1 500 тыс. руб., а себестоимость отгруженной продукции за этот же период – 80 000 тыс. руб. Какова длительность оборота средств в запасах готовой продукции?
Задача 3. Потребность в материале за полгода составляет
10 000 шт., расходы на оформление и размещение заказа, доставку материалов и их приемку в расчете на одну партию составляют 30 000 руб., затраты на хранение единицы запаса составляют 100 руб. в месяц. Определите:
1) оптимальный размер партии поставки;
2) число поставок за полгода;
3) интервал между двумя поставками;
4) если для поступления материалов после размещения заказа требуется 3 дня, чему равен запас в точке заказа?
Задача 4. Определить коэффициент нарастания затрат, если
затраты за квартал составляют 96 млрд руб., основная доля затрат поступает в производство в самом начале производственного цикла и составляет 52 млрд руб., а остальные затраты нарастают на протяжении производственного цикла равномерно.
Задача 5. Производственная
себестоимость
изделия
1 500 руб., длительность производственного цикла 10 дней. За112
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
траты на производство составили в первый день 300 руб., во
второй день – 400 руб., в третий день – 200 руб., в четвертый –
200, а остальные 400 руб. – это затраты, нарастающие равномерно. Определить коэффициент готовности незавершенного
производства.
Задача 6. Выпуск готовой продукции за месяц должен составить 540 тыс. руб., а норма оборотных средств составляет 6
дней. Определите, чему равен норматив оборотных средств на
готовую продукцию.
113
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Глава 7. Система складирования
и складская переработка продукции
Хозяйственная деятельность предприятий невозможна без
наличия складского хозяйства. Виды и назначение складов представлены в табл. 9. Роль складов в каналах логистики и складирование как средство выравнивания спроса и предложения приведены на рис. 10.
Таблица 9
Виды и назначение складов
Оборотный склад
Склад хранения
Оборот (перегрузка)
комплектных единиц
хранения с одного
транспортного средства на другое
Обеспечение пригодности материалов
для использования
на производстве
Склад комиссиони- Формирование закарования
зов в соответствии
с требованиями
клиентов
Склад сохранения Складирование,
изделий
охрана и защита
складируемых
изделий
Специальный склад
Обеспечение
сохранности товаров,
частная фиксация
(например, склад
отходов)
114
Высокая интенсивность
транспортных операций
и оборота товаров.
Большой объем обработки грузов
Короткий срок хранения товаров
Негомогенность товаров.
Большое количество
наименований.
Низкая оборачиваемость, средние
и большие сроки хранения.
Оперативное комплектование
производственных заданий
Комплектование и учет складируемых единиц.
Средний оборот и срок хранения.
Высокая квалификация персонала
Выдача товаров только на определенный срок
и возвращение их на склад.
Отсутствие перегрузки товара
с одного вида транспорта
на другой
Длительный срок хранения
складируемых товаров
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
115
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Дальние расстояния
Поставщики
Склад
Завод
а
Дальние расстояния
Завод
Короткие расстояния
Склад
Потребители
б
Завод
Перевалочная база
Потребители
в
Рис. 11. Роль складов в каналах логистики:
а – материально-техническое снабжение; б – накопление необходимого
ассортимента продукции и поставка ее клиентам; в – перегрузка товаров
с одного вида транспорта на другой; перевозки на дальние расстояния
железнодорожным транспортом; → перевозки на короткие расстояния
автотранспортом
Следует отметить, что теоретических основ для оценки стратегии размещения запасов с несколькими эшелонами не существует. Американцы, как правило, стратегию по системе с несколькими эшелонами связывают с хранением страховых запасов.
Первая – независимая система, при которой все запасы (в том
числе и страховые) концентрируют на центральном складе, а
страховой запас – в филиальных размещениях. Его расход покрывает время, требуемое на доставку продукции. Вторая система – объединенная. При этой системе общие и страховые запасы
116
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
находятся на складах филиалов, центральный склад использует
фазовое снабжение филиалов.
Определение некоторых параметров склада, необходимого оборудования и подъемно-транспортных механизмов. Продукцию на закрытых складах, под навесами и на открытых складских площадях размещают так, чтобы к ним был свободный доступ для производства складских операций, затраты физических и
технических сил были наименьшими, складская площадь была
использована рационально и обеспечивалась сохранность продукции.
Для того чтобы продукция была размещена по определенной
системе и можно было найти нужную партию, необходима тщательная планировка склада.
Расчет площади складов. Общая площадь складов включает:
а) полезную площадь, т. е. площадь, непосредственно занятую хранимым материалом (стеллажами, штабелями), fпол;
б) площадь, занятую приемочными и отпускными площадками, f пр;
в) служебную площадь, занятую конторскими и другими
служебными помещениями, f сл;
г) вспомогательную площадь, занятую проездами и проходами, fвсп.
Общая площадь будет равна:
Fобщ= fпол +f пр +f сл +fвсп .
(46)
Определение полезной площади. Полезная площадь складов
металлов, метизов, инструмента, запасных частей и др. изделий
определяется двумя способами – способом нагрузки на 1 м2 площади пола и способом коэффициента заполнения объема.
Способ нагрузки на 1 м2 площади пола является наиболее
удобным и простым. Расчетная формула имеет вид:
fпол = q max зап / δ ,
(47)
где q max зап – величина установленного запаса соответствующего материала на складе, т.; δ – нагрузка на 1 м2 площади пола, т.
117
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
При расчете способом коэффициента заполнения объема емкость любого оборудования для хранения материалов изделий
(ячейки, стеллажи, штабели и т.п.) определяется по формуле, в
ед.:
q об =V об* γ*β ,
(48)
где V об – геометрический объем соответствующего оборудования, м3; γ – удельный вес материала или изделия, т/м3; β – коэффициент заполнения объема (плотности укладки).
Зная количество материала, подлежащего хранению
qmaxзап, потребное количество оборудования (ячеек, стеллажей,
штабелей), определяем полезную площадь по формуле
fпол = l*b*n ,
(49)
где l – длина соответствующего оборудования для хранения, м;
b – ширина, м.
Подсчитав таким образом полезную площадь для хранения
отдельных видов или групп материалов и изделий и суммируя ее,
получаем полезную площадь склада.
Для сыпучих грузов важно определить геометрический объем
штабеля, а для жидких продуктов – объем резервуара. Эти данные необходимо брать из справочника и производить расчеты.
Определение площади, приемочной площадки
f пр = (Qr пос * k*t) / (360* δ1) .
(50)
Размер отпускной площадки определяется по аналогичной
формуле.
Определение служебной площади. Площадь конторы склада
рассчитывается в зависимости от числа работающих. При штате
склада до 3 работников площадь конторы принимается по 5 м2 на
каждого человека; от 3 до 5 – по 4 м2, при штате более 5 – по
3,25 м2.
118
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Определение вспомогательной площади, в см. Размеры проходов и проездов в складских помещениях определяются в зависимости от габарита хранимых материалов., размеров грузооборотов, подъемно-транспортных средств. Для этой цели пользуются формулой:
А = 2В + ЗС,
(51)
где А – ширина проезда, см;
В – ширина транспортных средств;
С – ширина зазоров между транспортными средствами и между ними и стеллажами по обе стороны проезда, см.
В абсолютных величинах ширина главных проездов (проходов) принимается от 1,5 до 4,5 м. Ширина боковых проездов
(проходов) – от 0,7 до 1,5 м.
Высота складских помещений от уровня пола до затяжки
ферм или стропил принимается обычно от 3,5 до 5,5 м. В тех случаях, когда склад оборудуется мостовым краном, высота его определяется расчетом и может достигнуть 8 м.
При приближенных расчетах общая площадь складов Fобщ
может определяться в зависимости от полезной площади fпол через коэффициент использования α по формуле
Fобщ= fпол / α , м2 .
(52)
Значение величины α для различных складов необходимо
брать из справочника.
Оборудование для хранения материалов. Складское помещение в зависимости от объема грузопотока, условий хранения, погрузки и выгрузки, складирования и транспортирования грузов к
месту потребления оснащается соответствующим оборудованием
и устройствами.
К такому оборудованию относятся: стеллажи, поддоны, весы
и другие измерительные приборы, подъемно-транспортные устройства, противопожарный инвентарь.
Стеллажи подразделяются на универсальные и специальные.
119
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Универсальные стеллажи предназначаются для хранения деталей в таре, а также крупных узлов и деталей, укладываемых непосредственно на полках без тары. К таким стеллажам относятся полочные, клеточные, полочно-клеточные, гребенчатые, консольные,
сквозные, пирамидальные, разных емкостей и конструкций.
Специальные стеллажи – это стеллажи для хранения листов,
сортового металла и труб, металлической скобы, сортового металла; клеточный, секционный, пирамидальный – для хранения
инструмента.
Имеется ряд других специальных стеллажей, в частности пирамидальный – для хранения гибких проводов и бочкотары.
Стеллажи изготовляют из дерева, металла и железобетона.
Деревянные стеллажи легче, дешевле и проще в изготовлении, недолговечны, их трудно содержать в чистоте ввиду гигроскопичности дерева. Кроме того, деревянные стеллажи представляют некоторую опасность в пожарном отношении.
Правильное применение стеллажей при хранении изделий
сокращает число перевалок, улучшает использование площадей и
кубатуры зданий, а также подъемно-транспортных механизмов.
Кроме хранения штучных грузов в стеллажах, существует
оборудование для хранения сыпучих и жидких грузов.
Сыпучие грузы хранятся на открытых складских площадках в
штабелях и траншеях различной формы и закрытых складах, а
при небольших запасах хранения – в бункере различной формы.
Жидкие грузы могут храниться на складах в таре (бочках, бутылях, барабанах) и наливом, без тары.
Классификация подъемно-транспортного оборудования и определение его потребности. Все грузоподъемные машины делятся
на машины периодического (циклического) действия (краны, тельферы), перемещающие грузы отдельными подъемами или штуками
через определенный интервал времени, и машины непрерывного
действия (конвейеры, элеваторы, пневматические машины), перемещающие груз непрерывным или почти непрерывным потоком. С
характеристиками этого оборудования следует знакомиться по
справочникам подъемно-транспортных машин.
В логистической системе важно определить необходимое количество подъемно-транспортных машин для обслуживания
120
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
складского комплекса. Поэтому ниже приведем расчет определения потребности подъемно-транспортного оборудования для
складской переработки груза.
Количество подъемно-транспортного оборудования (А) рассчитывается по формуле
А= Q*kн / Р ,
(53)
где Q – количество перерабатываемого груза, т;
kн – коэффициент неравномерности поступления груза;
Р – производительность оборудования, т.
В числителе для расчета величины известные, а вот производительность машин и механизмов необходимо рассчитать.
Произведем расчет производительности некоторых механизмов.
Расчет производительности крана (Рк). Она зависит от веса
подъема груза (q0) и числа циклов машины за 1 ч непрерывной
работы (nц)
Рк= q0* nц.
(54)
Количество циклов работы машины за 1 ч (3600 с) зависит от
продолжительности одного цикла ее работы Тц и выражается в
секундах
nц = 3600 / Тц .
(55)
Время цикла работы крана Тц складывается из времени, необходимого для производства отдельных элементов цикла, с учетом одновременного выполнения (совмещения) некоторых из них
n
Тц = Кс∑ t,
(56)
где Кс – коэффициент, учитывающий сокращение времени цикла
при совмещении нескольких операций; п – число элементов цикла работы крана; t – время, затраченное на выполнение отдельных элементов цикла, с.
121
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Расчет производительности погрузчиков (Рn), в т/ч. Часовая
производительность погрузчика определяется по общей форме
для машин периодического действия
Рn= (3600 / Тц) *q,
(57)
Производительность машин непрерывного действия, в т/ч.
Общая часовая производительность для этих машин определяется
следующим образом:
Рk= 3,6*q*v,
(58)
где q – вес груза на одном погонном метре несущего органа машины, кг; v – скорость рабочего органа машины, м/с.
Особенность расчета часовой производительности перегрузочных машин различных типов, а также при переработке сыпучих и штучных грузов заключается в способах определения
удельной загрузки конвейера.
При перегрузке штучных грузов весом места q кг, перемещающихся на расстояние а м со скоростью v м/с, часовая производительность любого типа конвейера (в т/ч) равна
Рk= 3,6*(q/a)*v,
(59)
а число перемещенных штук (грузовых мест) в час
m=3600/a .
(60)
Для эффективной работы склада менеджеру-логисту необходимо принимать различные стратегические решения; определять
место расположения складского хозяйства; организовывать
транспортно-складской материалопоток, обеспечивать материальными средствами различные склады, определять политику цен
на складском комплексе и другие.
122
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Задания для решения
Задача 1.
Известно:
1. Объем продукции на центральном складе составил
Q = 800 ед.
2. Количество филиалов – i = 3, i=l, 2, 3.
3. Остаток продукции на складских филиалах J = 40 ед.;
J = 100 ед.; J = 80 ед.
4. Суточная потребность складских филиалов – Dj, составляет: D1=20; D2 = 80; D3= 25.
Необходимо определить наличие продукции на складских
филиалах для обеспечения производственного процесса – Аj, А1,
А2, А 3.
123
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Список использованной литературы
1. Арутюнов, Ю. А. Финансовый менеджмент: учеб. пособие
/ Ю. А. Арутюнов. – М.: КНОРУС, 2007. – 312 с.
2. Басовский, Л. Е. Финансовый менеджмент: учебник
/ Л. Е. Басовский. – М.: ИНФРА-М, 2007. – 240 с.
3. Гаврилова, А. Н. Финансовый менеджмент: учеб. пособие
/ А. Н. Гаврилова, Е. Ф. Сысоева, А. И. Барабанов, Г. Г. Чигарев. – 3-е изд,, стер. – М.: КНОРУС, 2006. – 336 с.
4. Неруш, Ю. М. Логистика в схемах и таблицах: учеб. пособие / Ю. М. Неруш. – М.: ТК Велби; Проспект, 2007. – 192 с.
5. Плешакова, М. В. Деловые игры в экономике: методология
и практика: учеб. пособие / М. В. Плешакова, Н. В. Чигиринская,
Л. С. Шаховская. – М.: КНОРУС, 2008. – 240 с.
Рекомендуемая литература
1. Бауэрсокс, Д. Дж. Логистика. Интегрированная цепь поставок / Д. Дж. Бауэрсокс, Д. Дж. Клосс. – М.: ОЛИМП-БИЗНЕС,
2001.
2. Бригхем, Ю. Финансовый мнеджмент: Полный курс
/ Ю. Бригхем, Л. Гапенски; под ред. В. В. Ковалева. – СПб.: Экономическая школа, 1998.
3. Бродецкий, Г. Л. Методы стохастической оптимизации.
Математическое модели управления запасами: учеб. пособие
/ Г. Л. Бродецкий. – М.: РЭА, 2004.
4. Волгин, В. В. Склад: практ. пособие / В. В. Волгин. – М.:
Дашков и Ко, 2001.
5. Гаджинский, А. М. Основы логистики / А. М. Гаджинский. – М.: Марктинг, 1996. – 124 с.
6. Гаджинский, А. М. Логистика: учебник / А. М. Гаджинский. – 6-е изд. – М.: Дашков и Ко, 2003.
7. Гитман, Л. Дж. Основы инвестирования / Л. Дж. Гитман,
М. Д. Джонк. – М.: Дело, 1997.
124
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
8. Дыбская, В. В. Логистика складирования / В. В. Дыбская. –
М.: ГУ ВШЭ, 1999.
9. Единая транспортная система / под ред. проф. В. Г. Галабурды. – М.: Транспорт, 1999.
10. Карнаухов, С. Б. Концепция логистики. Системный анализ / С. Б. Карнаухов. – М.: Изд-во
11. Колобов, А. А. Основы промышленной логистики: учеб.
пособие / А. А. Колобов, И. Н. Омельченко. – М.: МГТУ, 1998. –
116 с.
12. Коупленд, Т. Стоимость компаний: оценка и управление
/ Т. Коупленд, Т. Колер, Д. Мурин. – М.: ОЛИМП-БИЗНЕС, 2000.
13. Логистика / под ред. Б. А. Аникина – М.: Инфра-М,
2001. – 352 с.
14. Логистика: управление в грузовых транспортно-логистических системах: учеб. пособие / под ред. Л. Б. Миротина. М.:
Юрист, 2002.
15. Методические рекомендации по оценке эффективности
инвестиционных проектов (2-я редакция): Офиц. издание / под
ред. В. В. Косова, В. Н. Липсица, А. Г. Шахназарова. – М.: Экономика, 2000.
16. Модильяни, Ф. Сколько стоит фирма? Теорема ММ
/ Ф. Модильяни, М. Миллер ; пер с англ. – М.: Дело, 1999.
17. Николайчук, В. Е. Логистика / В. Е. Николайчук. – СПб:
Питер, 2001. – 159 с.
18. Новиков, О. А. Логистика: учеб. пособие / О. А. Новиков,
С. А. Уваров. – СПб: Бизнес-Пресса. – 2000. – 159 с.
19. Оценка бизнеса / под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой. – М.: Финансы и статистика, 1999.
20. Патрушева, Е. Г. Управление привлечением капитала
российскими промышленными предприятиями / Е. Г. Патрушева. – Ярославль: ЯрГУ, 2002.
21. Промышленная логистика. – СПб.: Политехника, 1994. –
165 с.
22. Степанов, В. И. Логистика: учебник / В. И. Степанов. –
М.: ТК Велби; Проспект, 2006. – 488 с.
23. Вестник Российской экономической академии, 2003.
125
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
24. Сергеев, В. И.
Менеджмент
в
бизнес-логистике
/ В. И. Сергеев. М.: Филин, 1997.
25. Стоянова, Е. С. Финансовый менеджмент / Е. С. Стоянова. – М.: ИНФРА-М, 2000.
26. Теплова, Т. В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями: учебник для вузов / Т. В. Теплова. – М.:
ВШЭ, 2000.
27. Транспортная логистика: учебник / под общ. ред. проф.
Л. Б. Миротина. – М.: Экзамен, 2002.
126
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Оглавление
Глава 1. Дисконтирование и сегодняшняя ценность .................................... 6
Задания для решения ............................................................................................................. 6
Глава 2. Управление рисками ........................................................................................... 9
2.1. Измерение степени риска ........................................................................................ 9
2.2. Методы оценки вероятности потерь ......................................................... 12
2.3. Концепция риска и доходности ......................................................................... 15
2.4. Способы снижения риска ...................................................................................... 19
Задания для решения ........................................................................................................... 26
Глава 3. Структура капитала
и дивидендная политика компании .................................................... 28
3.1. Структура капитала. Управление собственным капиталом .. 28
3.2. Дивидендная политика предприятия ............................................................ 30
3.3. Средневзвешенная цена капитала ................................................................... 49
Контрольные вопросы ....................................................................................................... 52
Задания для решения ........................................................................................................... 53
Глава 4. Управление оборотным капиталом ...................................................... 55
Контрольные вопросы ....................................................................................................... 66
Задания для решения ........................................................................................................... 66
Глава 5. Рынок ценных бумаг ......................................................................................... 72
Задания для решения ........................................................................................................... 72
Глава 6. Товарная политика и управление запасами ................................. 83
6.1. Управление запасами................................................................................................. 83
6.2. Управление дебиторской задолженностью ......................................... 101
6.3. Кредитная политика предприятия .............................................................. 105
Задания для решения ......................................................................................................... 112
Глава 7. Система складирования
и складская переработка продукции .................................................. 114
Задания для решения ......................................................................................................... 123
Список использованной литературы..................................................................... 124
Рекомендуемая литература ............................................................................................ 124
127
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Учебное издание
Абакумова Юлия Анатольевна
Логистика
в финансовом менеджменте
Учебное пособие
Редактор, корректор М. В. Никулина
Верстка И. Н. Иванова
Подписано в печать 23.12.09. Формат 6084 1/8.
Бум. офсетная. Гарнитура "Times New Roman".
Усл. печ. л. 7,44. Уч.-изд. л. 5,2.
Тираж 300 экз. Заказ
.
Оригинал-макет подготовлен в редакционно-издательском отделе
Ярославского государственного университета
им. П. Г. Демидова.
Отпечатано на ризографе.
Ярославский государственный университет им. П. Г. Демидова.
150000, Ярославль, ул. Советская, 14.
128
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
129
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Ю. А. Абакумова
Логистика
в финансовом менеджменте
130
Документ
Категория
Без категории
Просмотров
23
Размер файла
968 Кб
Теги
финансово, абакумова, логистика, 1044, менеджмент
1/--страниц
Пожаловаться на содержимое документа