close

Вход

Забыли?

вход по аккаунту

?

746

код для вставкиСкачать
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
На правах рукописи
Мишин Александр Юрьевич
ПОВЫШЕНИЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ
ДЕЯТЕЛЬНОСТИ РОССИЙСКИХ УПРАВЛЯЮЩИХ КОМПАНИЙ
08.00.05 – Экономика и управление народным хозяйством (управление
инновациями и инвестиционной деятельностью)
08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит (формирование и развитие
рынка ценных бумаг)
АВТОРЕФЕРАТ
диссертации на соискание ученой степени
кандидата экономических наук
Москва, 2009
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Работа выполнена на кафедре инновационного менеджмента Государственного университета
управления
Научный руководитель:
кандидат экономических наук, доцент
Салун Ольга Ивановна
Официальные оппоненты:
доктор экономических наук, профессор
Путятина Людмила Михайловна
кандидат экономических наук
Богрецов Александр Борисович
.
Ведущая организация:
Московский авиационный институт (Государственный
технический университет)
Защита состоится 15 декабря 2009 года в 14.00 на заседании диссертационного совета
Д.212.049.02 в ГОУ ВПО «Государственный университет управления» по адресу: 109542, г.
Москва, Рязанский проспект, 99
С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Государственного университета
управления, с авторефератом – на сайте www.guu.ru.
Автореферат разослан 13 ноября 2009 года.
Ученый секретарь
диссертационного совета Д.212.049.02
кандидат экономических наук, доцент
Казанцева Н.В.
2
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
Актуальность исследования. Курс на инновационное развитие экономики требует
значительных инвестиций в предприятия, занимающиеся разработкой и коммерциализацией
новшеств. В условиях острой нехватки инвестиций возрастает необходимость в поиске путей
для повышения общей доходности бизнеса высокотехнологичных предприятий, в первую
очередь за счет их собственных средств.
Одним из наиболее эффективных способов улучшения результатов деятельности
компаний
является
инвестирование
временно
свободных
денежных
средств
в
высокодоходные ликвидные активы. Инновационная компания в этом случае выступает в
качестве инвестора, а управляющая компания – в качестве профессионального посредника в
рамках инвестиционной деятельности (доверительного управляющего). Обе эти компании, в
соответствии с российским законодательством, являются субъектами как инвестиционного
рынка, так и рынка инноваций. Управляющая компания представляет собой частный случай
инвестиционной компании, а услуги доверительного управления средствами инвестора –
разновидность инвестиционной деятельности.
От компании, которая осуществляет доверительное управление, в значительной
степени зависит результат этой деятельности, а значит, и финансовое положение
инновационной компании-инвестора. В свою очередь, эффективность доверительного
управления
определяется
системой
управления
инвестиционной
деятельностью
управляющей компании.
Система
управления
инвестиционной
деятельностью
управляющей
компании
представляет собой совокупность методов, моделей, информационного и организационного
обеспечения процесса доверительного управления. Уровень развития систем управления
инвестиционной деятельностью в большинстве управляющих компаний отстает от
современных требований, ужесточившихся в условиях экономического кризиса. В частности,
специализирующиеся на услугах индивидуального доверительного управления (т.е.
доверительного управления средствами частных инвесторов на основе уникальных
инвестиционных стратегий) компании, которые являются наиболее привлекательными
партнерами для инновационных организаций и составляют большинство на рынке услуг по
управлению активами, имеют сегодня несовершенные системы управления инвестиционной
деятельностью. Вопросы построения таких систем для компаний, в портфеле которых
преобладают коллективные инвестиции, в научной литературе достаточно освещены.
Однако, в силу зависимости системы управления инвестиционной деятельностью от
рыночной специализации управляющей компании, отсутствует их научно проработанная
концепция, которая в наибольшей степени соответствовала бы компаниям, в портфеле
3
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
которых большая часть средств привлечена на условиях индивидуального доверительного
управления.
Таким образом, актуальность проведенных в настоящей работе исследований
определяется недостаточностью научно-методической проработки вопросов управления
средствами инвесторов в российских УК, занимающихся преимущественно индивидуальным
доверительным управлением, путей повышения доходности последнего, а также разработки
соответствующих методов и моделей.
Степень разработанности темы исследования
Вопросы инвестиционной деятельности, а также доверительного управления как ее
частного случая, широко рассматриваются в отечественной и зарубежной литературе.
Проблематика портфельного управления рассматривается в трудах Шапкина А.С.,
Капитоненко В.В., Винса Р., Марковица Г.
Вопросам доверительного управления и инвестиционной деятельности посвящены
работы Бернстайна У., Гибсона Р., Шарпа У., Блэкуэлла Д.У., Бочарова В.В., Бригхэма Ю.,
Ван Хорна Дж., Гапенски Л., Ковалева В.В., Кодуэлла Д.С., Косова В.В., Леонтьева В.Е.,
Петерсона Р.Л., Тепловой Т.В.
Цели и задачи исследования. Цель диссертационной работы заключается в
разработке научно-методических положений по обоснованию инвестиционных решений,
направленных на повышение эффективности процесса индивидуального доверительного
управления.
Поставленная цель потребовала решения следующих логически связанных задач:
- осуществить систематизацию и уточнение понятийного аппарата в области
доверительного управления средствами инвесторов;
- провести анализ особенностей и тенденций развития российских управляющих
компаний и систем управления ими;
- разработать научно-методические рекомендации по формированию системы
управления инвестиционной деятельностью управляющих компаний, специализирующихся
на индивидуальном доверительном управлении;
- разработать модель оптимального распределения средств инвесторов между
портфельными управляющими;
- выработать методические подходы по оценке эффективности созданной системы
управления инвестиционной деятельностью и ее мониторингу на реальных рыночных
данных.
Объектом исследования являются субъекты инвестиционного рынка - российские
управляющие компании.
4
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Предмет диссертационного исследования - процесс управления инвестиционной
деятельностью российских управляющих компаний.
Теоретической и методологической основой исследования послужили труды
отечественных и зарубежных специалистов в области инвестиционной деятельности,
доверительного управления и портфельного управления.
В исследовании использованы методы наблюдения, измерения, сравнения, анализа и
синтеза, метод моделирования, а также статистические и экономико-математические методы.
Информационную
базу
исследования
составляют
нормативно-правовое
обеспечение инвестиционной деятельности в России, данные по динамике доходности и
структуре портфеля паевых инвестиционных фондов компании «ФИНАМ-менеджмент»,
инвестиционные декларации и правила управления этими портфелями, рейтинги, рэнкинги
управляющих компаний и обзоры рынка доверительного управления РА «Эксперт»,
рейтинговое
агентство
Национальная
ассоциация
управляющих
фондового
рынка,
Национальной лиги управляющих, электронной базы данных Investfunds, РБК Базы ПИФов,
данные о доходности ценных бумаг, включенных в реестр ММВБ, данные Федеральной
службы по финансовым рынкам по объемам резервов негосударственных пенсионных
фондов, описания автоматизированных информационных систем управляющих компаний,
открытые для публичного ознакомления описания систем управления инвестиционной
деятельностью,
а
также
договорное обеспечение
индивидуального
доверительного
управления российских управляющих компаний.
Теоретическая
рекомендаций
по
значимость
созданию
исследования
эффективной
состоит
системы
в
разработке
управления
научных
инвестиционной
деятельностью российских управляющих компаний.
Практическая значимость исследования заключается в том, что приведенные в
диссертационной работе научные положения, методы (модели) и рекомендации позволяют
поднять уровень обоснованности инвестиционных решений российских управляющих
компаний, что приведет к повышению доходности индивидуального доверительного
управления.
Результаты
исследований
представляют
практический
интерес
для
управляющих компаний, инновационных организаций, передающих свои средства в
доверительное управление, коммерческих банков, негосударственных пенсионных фондов и
др. Также целесообразно использовать материалы исследования в учебном процессе
повышения квалификации специалистов в областях инновационного менеджмента и
доверительного управления.
Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке
теоретических и научно-методических положений и рекомендаций по формированию
5
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
системы
управления
инвестиционной
деятельностью
управляющих
компаний.
Составляющими данную систему управления элементами являются методы и процедуры
определения оптимальной структуры портфельных вложений, а также соответствующее
организационное и информационное обеспечение.
Наиболее существенные научные результаты, полученные лично автором,
выносимые на защиту, обладающие научной новизной, содержащие приращение научных
знаний в исследуемой области, состоят в следующем:
По специальности 08.00.05 – Экономика и управление народным хозяйством
(управление инновациями и инвестиционной деятельностью):
- предложена классификация систем управления инвестиционной деятельностью
российских управляющих компаний по признаку «соотношение количества портфельных
управляющих и инвестиционных портфелей в компании»;
- установлены закономерности развития российских управляющих компаний и систем
управления
инвестиционной
деятельностью,
заключающиеся
рыночной специализации управляющей компании, типа
во
взаимозависимости
ее системы управления
инвестиционной деятельностью и основного метода управления ценовым риском, что
позволяет эффективно увязать рыночную стратегию со стратегией системы управления
инвестициями;
- разработана структура системы управления инвестиционной деятельностью
управляющих компаний, позволяющая обеспечить лучшее соотношение риска и доходности
индивидуального доверительного управления. Основные блоки системы – прогностический,
оптимизации структуры активов и база значений нормативов;
- предложены основные принципы построения систем управления инвестиционной
деятельностью управляющих компаний, позволяющие сформулировать стратегию системы
управления
инвестиционной
деятельностью
компаний,
специализирующихся
на
индивидуальном доверительном управлении;
- разработаны методические положения по организационному, математическому и
информационному обеспечению деятельности управляющих компаний;
- обоснована возможность использования метода спектрально-сингулярного анализа
при прогнозировании доходности инвестиционных портфелей за счет выявления в ее
динамике циклических составляющих, то позволяет повысить эффективность процесса
управления инвестициями.
По специальности 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит (формирование
и развитие рынка ценных бумаг):
6
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
- дано обоснование возможности использования модели Г. Марковица в новой
предметной области - распределении средств портфеля управляющей компании между
портфельными управляющими вместо традиционного применения данной модели в целях
оптимизации портфеля ценных бумаг;
- на базе математической постановки Г. Марковица предложена модель оптимизации
структуры совокупного портфеля активов управляющих компаний. Она развивает основные
положения
модели
за
счет
специального
согласования
экономических
интересов
собственников средств (инвесторов) и портфельных управляющих, а также менеджмента
компании. Для этого в модель введен ряд настроечных параметров (нормативов): авторства
инвестиционной стратегии, нарушения условий управления, доли активов УК в управлении у
портфельного менеджера, средней склонности клиентов к риску и критериев выбора
структуры портфеля УК.
Апробация
результатов
исследования.
Основные
положения
и
выводы
исследования докладывались, обсуждались и получили положительную оценку на
Всероссийской научной конференции молодых ученых и студентов «Реформы в России и
проблемы управления» (2006-2007), Всероссийском студенческом семинаре «Проблемы
управления» (2006-2007), а также Международной научно-практической конференции
«Актуальные проблемы управления» (2007).
Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 8 работ общим
объемом 2,6 печатных листа (из них лично автору принадлежит 2,2 печатных листа).
Результаты исследования нашли практическое применение в компании НКО
«Инвестприват» ООО.
Объем и структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав,
заключения, приложений, содержит 20 таблиц и 68 рисунков. Список использованной
литературы - 121 литературный источник. Общий объем работы составляет 177 страниц.
II. СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ
Во введении обосновывается актуальность темы исследования, определяются цель,
задачи, объект, предмет и методологическая основа исследования. Формулируются научная
новизна и практическая значимость исследования.
В первой главе «Анализ систем управления инвестиционной деятельностью
российских управляющих компаний» уточнен понятийный аппарат, проведен анализ
структуры
российского
рынка
доверительного
управления,
рассмотрены
системы
управления УК и системы управления вложениями средств, показана взаимосвязь между
рыночной
стратегией,
стратегией
управления
рисками,
системой
управления
инвестиционной деятельностью и основным методом управления риском получения убытка
7
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
в процессе ДУ. Обоснована возможность построения системы управления инвестиционной
деятельностью УК на основе метода диверсификации.
Российской рынок доверительного управления (ДУ) стал активно формироваться
лишь в конце 1990-х годов, хотя начало фондового рынка положило вышедшее еще в 1990
году Постановление Совета Министров СССР № 590. Он состоит из трех сегментов (см.
табл.1).
Таблица 1.
Динамика структуры российского рынка ДУ
№
п/п
1
2
3
4
Доля сектора рынка по
сумме активов в ДУ
Институциональное
инвестирование
Индивидуальное
доверительное управление
(ИДУ)
Коллективные инвестиции
(ПИФы, ОФБУ)
ИТОГО:
2004
2005
2006
2007
2008
2009
44%
51%
42%
37%
36%
42%
13%
14%
22%
25%
32%
33%
43%
35%
35%
38%
32%
29%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
В условиях кризиса ИДУ является наиболее надежной формой доверительного
управления,
так
как
портфели
коллективных
инвестиций
и
институциональное
инвестирование менее защищены от сильного негативного влияния. Расчеты показывают,
что объем рынка доверительного управления по всем сегментам по состоянию на 30.09.2008
составлял 1 318 637,05 млн. рублей, а по состоянию на 30.06.2008 г. он достигал 1 491 135
млн. рублей. Падение объемов рынка доверительного управления за этот период произошло
в основном за счет сегмента коллективных инвестиций, а сегмент пенсионного обеспечения
даже немного вырос за тот же период. Таким образом, качественное управление временно
свободными денежными средствами инновационных компаний могут обеспечить лишь УК,
специализирующиеся на индивидуальном доверительном управлении.
Технологии
доверительного
управления,
которыми
располагает
управляющая
компания, реализованы в ее системе управления инвестиционной деятельностью.
Система управления инвестиционной деятельностью (СУИД) УК представляет собой
совокупность методов, моделей, информационного и организационного обеспечения
процесса доверительного управления. Так как ДУ является основным видом деятельности
для УК, то результативность компании напрямую зависит от СУИД, что подтверждается в
исследовании результатами анализа автоматизированных систем управления российских
управляющих компаний.
С целью выявления современных подходов к организации инвестиционной
деятельности в управляющих компаниях была проведена классификация существующих
систем управления инвестиционной деятельностью по признаку соотношения количества
8
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
инвестиционных портфелей и портфельных управляющих. Всего выделено три группы (см.
1. Традиционная система управления инвестиционной деятельностью
(«один управляющий – много портфелей, один портфель – один
управляющий»)
Развитие
Аккумуляция больших
формализованных
объемов знаний об
технологий
отраслях
и рынках
управления
портфелем и учета
3. Роботизированная
2. Система управления
система управления
инвестиционной деятельностью с
инвестиционной
распределенными функциями
деятельностью (много
портфельного управления (один
портфелей, нет
портфель – много управляющих)
управляющих)
РОСТ АКТИВОВ В УРПАВЛЕНИИ
рисунок 1).
Рисунок 1. Развитие систем управления денежными средствами инвесторов
Почти все компании, специализирующиеся на ИДУ, обладают традиционной
системой, в которой портфельные управляющие выполняют всю работу по управлению
портфелем «под ключ», в СУИД с распределенными функциями портфельного управления
основную функциональную нагрузку несут аналитики, в роботизированной системе – т.н.
торговый робот (торговая система на основе искусственного интеллекта). Два последних
вида СУИД характерны для компаний, специализирующихся на коллективных или
институциональных инвестициях.
Анализ
организационно-функциональных
структур,
распределения
функций
портфельного управления в управляющих компаниях с различными видами СУИД показал,
что традиционная система управления инвестиционной деятельностью является наиболее
простой и несовершенной по критерию уровня развития внутрифирменных технологий
управления инвестициями (табл.2).
Таблица 2. Методы распределения средств между портфельными
управляющими в различных типах СУИД
Метод распределения средств
между портфельными
управляющими
1
Традиционная
Экспертный
Формально согласно
С распределенными
внутрифирменной
специализации
функциями
портфельного
2
портфельных управляющих
управления
3 Роботизированная
Производится автоматически
Задача распределения средств между портфельными управляющими является
№
п/п
Тип СУИД
особенно важной в УК с традиционной СУИД, тогда как в компаниях с роботизированной
9
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
системой управления инвестициями этот вопрос не имеет значения из-за отсутствия
управляющих, а в компаниях с СУИД с распределенными функциями портфельного
управления данная задача не является важной в силу низкой функциональной нагрузки
управляющих.
Руководство управляющих компаний с традиционной СУИД решает проблему
повышения эффективности инвестиционной деятельности за счет выбора эффективного
метода распределения средств между портфельными управляющими. В качестве примера
было рассмотрено использование «концепции «виртуальных портфелей» в системе
управления инвестиционной деятельностью компании ФК «Уралсиб».
С целью декомпозиции СУИД на элементы проведен анализ обобщенной
классификации рисков и описаний процессов управления рисками пяти управляющих
компаний: (УК «Орион», УК «Арсагера», УК «Райффайзен капитал», УК «Альянс РОСНО
Управление активами», УК «ДВС инвестмент»). Было установлено, что управление
рыночным (ценовым) риском является ключевым процессом в управляющих компаниях.
Также было определено, что в системах управления риском управление ценовым риском
происходит с преобладанием использования метода лимитирования.
В ходе обобщения мнений отечественных и зарубежных специалистов и аналитиков
сделан вывод о том, что использование диверсификации как основного метода управления
риском доверительного управления активами в системе управления рисками УК
потенциально не уступает по эффективности лимитированию, однако научные публикации
или хотя бы подробные описания подобных систем в публичном доступе отсутствуют.
Определены различия в характере воздействия диверсификации и лимитирования на риски
доверительного портфеля активов управляющей компании, причем эти методы являются
взаимоисключающими
Если
система
управления
инвестиционной
деятельностью
базируется
на
использовании метода лимитирования, то ее ключевой целью является обеспечение
оптимального баланса между максимизацией прибыли и долгосрочной стабильностью
бизнеса, в то время как СУИД, построенная на основе метода диверсификации, гораздо
лучше способствует обеспечению адекватного рыночной конъюнктуре соотношения риска и
доходности переданных в управление активов, но хуже справляется с первой целью.
На основе научных результатов, полученных в главе 1 исследования, и анализа
рыночных данных обоснована зависимость рыночной специализации управляющей
компании, типа ее СУИД и основного метода управления рыночным риском (см. рис. 2), что
позволило выявить научную проблему, подлежащую решению в рамках исследования.
10
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Рыночная
стратегия
Характер системы
управления УК
Ориентация
на розницу
С распределенными
функциями
портфельного
управления
Ориентация
на ИДУ
Традиционная
Основной метод
управления
ценовым риском
Лимитирование
Диверсификация
Рисунок 2. Взаимосвязь рыночной специализации управляющей компании и основного
метода управления риском
Соискатель провел корреляционный анализ кривых доходности 59 российских
открытых
ПИФов
с
целью
определения
количественной
оценки
возможности
диверсификации. Результаты анализа свидетельствуют, что, во-первых, в целом фонды
имеют более гладкую кривую доходности, а во-вторых, фонды схоже реагируют на
поведение рынка, поэтому возможностей для эффективной диверсификации у них в среднем
несколько меньше. Однако в целом это не исключает возможность более эффективного
управления капиталом на основе диверсификации по инвестиционным портфелям.
Во
второй
деятельностью
главе:
«Методология
российской
УК,
системы
управления
специализирующейся
на
инвестиционной
индивидуальном
доверительном управлении (ИДУ)» обоснованы принципы построения СИД УК для
управляющих компаний, специализирующихся на ИДУ, предложена математическая модель
оптимизации
структуры
активов
УК,
осуществлен
выбор
метода
и
разработано
прогностическое обеспечение модели.
В результате анализа кривых доходности инвестиционных портфелей, проведенных в
главе 1 настоящей диссертационной работы, были сформулированы и обоснованы принципы
создания системы управления инвестиционной деятельностью российских управляющих
компаний, которые определяют экономическую основу стратегии управления ими. К ним
автор относит следующие: функциональное превосходство портфельных управляющих над
аналитиками; отсутствие у руководства УК механизмов управления совокупным ценовым
риском; четкая персональная ответственность за результаты работы; безболезненная
адаптация к существующей СУИД и мотивации; преобладание инвестиционных решений
портфельных управляющих над общим для портфеля УК лимитированием, использование
11
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
диверсификации как базового методического подхода; возможность управления бизнеспроцессами доверительного управления
На основе установленной стратегии и с учетом возможных рисков разработана
структура системы управления инвестиционной деятельностью состоящая из следующих
блоков - прогностического, структуры активов и нормативной базы (см. рис.4).
В основу прогностического блока положено прогнозирование кривых доходностей
портфельных управляющих. Для целей оптимизации структуры портфеля активов
управляющих компаний крайне необходимо, чтобы ожидаемые кривые доходности в
наибольшей степени соответствовали реальным. База значений нормативов системы
управления инвестиционной деятельностью включает следующие текущие значения
важнейших нормативов:
авторства инвестиционной
стратегии,
нарушения
условий
управления, доли активов УК в управлении у портфельного менеджера, средней склонности
клиентов к риску, а также критериев выбора структуры портфеля. В качестве базовой модели
для оптимизации структуры активов используется модель формирования оптимального
портфеля, поскольку она также позволяет определить оптимальную структуру портфеля,
хотя
и
со
значительными ограничениями.
Она
строится на основе следующих
предположений: прогнозные кривые доходности портфелей в среднем достоверны,
дисперсии и ковариации доходности портфелей относительно устойчивы и незначительно
изменяются во времени, прогнозные значения доходности элементов портфеля имеют
распределение, близкое к нормальному, структура инвестиционных портфелей в течение
прогнозируемого периода изменяется незначительно.
Структура инвестиционного портфеля УК напоминает структуру классического
портфеля ценных бумаг, только вместо ценных бумаг, деривативов и денежных средств он
состоит из портфелей ИДУ, ПИФов, резервов НПФ. Также, в отличие от классического
инвестиционного
портфеля,
активы
управляющей
компании
не
могут
свободно
циркулировать между различными их классами. Поэтому широкое применение в СУИД
может найти концепция «мнимых портфелей» в рамках существующей системы
ограничений, содержащихся в инвестиционных декларациях. Эта концепция заключается в
следующем: для того, чтобы маневрировать деньгами между различными портфелями с
целью оптимизации всех активов УК, необязательно фактически переводить деньги с одних
счетов на другие, достаточно лишь модифицировать информационную систему организации
таким образом, чтобы обеспечить всем портфельным управляющим при операциях ДУ
максимально свободный доступ к счетам всех клиентов УК. При этом специальная система
портфельного управления будет ограничивать степень нарушения инвестиционных
деклараций и нормировать этот доступ в режиме реального времени.
12
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Генеральный директор УК
Ввод значений
нормативов
Система управления капиталом
База значений
нормативов СУИД
Прогностический блок
Прогнозы доходности
портфелей ИДУ
Кривые
доходности
портфелей
Блок оптимизации
структуры активов
База
результатов ДУ
База существенных
условий стратегий ДУ
Стратегии ДУ
Текущие условия
инвестирования
Клиенты
Бэк-офис
Текущие нормативы
управления
инвестициями
Текущая структура
активов
Текущая структура
активов и
ответственности
Портфельные
управляющие
База текущей
структуры
активов и
ответственност
и управляющих
Бухгалтерия
Торговая система
Текущая
структура
активов и
ответственности
Структуры
вверенных
портфелей
Рисунок 4. Блочная модель системы управления инвестиционной деятельностью УК
Текущие
результаты ДУ
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Концепция
«виртуальных
портфелей»
применительно
к
СУИД
компаний,
специализирующихся на ИДУ, представлена на рисунке 7.
до начала оптимизации структуры активов УК:
Клиент 1
Портфельный
управляющий 1
Реальный
портфель 1
Клиент 2
Клиент 3
Портфельный
управляющий 2
Реальный
портфель 2
Клиент 4
Реальный
портфель 3
Клиент 5
Клиент 6
Вознаграждение
Денежные средства
после окончания оптимизации структуры активов УК:
Клиент 1
Мнимый
портфель 1
Портфельный
управляющий 1
Клиент 2
Клиент 3
Мнимый
портфель 2
Портфельный
управляющий 2
Вознаграждение
Мнимый
портфель 3
Денежные средства
Клиент 4
Клиент 5
Клиент 6
Рисунок 3. Механизм создания «мнимых» портфелей в процессе оптимизации
структуры портфеля активов УК
Наилучшим инструментарием для блока оптимизации структуры активов УК,
специализирующихся на ИДУ, учитывая стратегию управления рисками и структуру
системы, являются, по мнению автора, модели формирования оптимальных портфелей (табл.
3).
Можно обоснованно утверждать, что в наибольшей степени требованиям системы
управления инвестиционной деятельностью удовлетворяет модель Марковица. Проведенный
анализ нормальности распределения доходности инвестиционных портфелей показал, что
приблизительно в 60% случаев распределение является близким к нормальному, то есть
использование современного инструментария управления портфелем в целях оптимизации
структуры активов УК возможно.
В ходе модификации модели Марковица и учета всех ограничений и нормативов
модель оптимизации структуры портфеля активов УК сведена к задаче нелинейной
оптимизации с ограничениями в виде равенств и неравенств (формулы 1 и 2).
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Таблица 3.
Модели оптимальных портфельных вложений
Ограничения
Активы
Инвестор
При выборе
оптимального
портфеля
инвестор
руководствуетс
я двумя
Все активы
Оптимально Рынок состоит
критериями –
являются
из конечного
го портфеля
доходностью и
рисковыми
числа активов
Марковица
риском.
Инвестор всегда
выбирает
портфель из
эффективного
множества
Оптимально
Активы могут
го портфеля
быть
То же
То же
Тобина
безрисковыми
То же.
Активы могут
Инвесторы
быть
имеют один
безрисковыми.
То же. Рынок
Инвестор может инвестиционны
капиталов
Оценки
й горизонт,
одалживать и
является
капитальных
оценки
брать под
совершенно
активов
инвесторами
безрисковую
конкурентным и
(CAPM)
основных
ставку любую
безфракционны
параметров
сумму денег
м
активов
совпадают
То же. Рынок
капиталов
является
Портфель
Может
совершенно
состоит из всех
действовать
Арбитражна конкурентным.
видов активов,
неоптимальным
В условиях
я (APM)
представленных
образом
рыночного
на рынке
равновесия
невозможен
арбитраж
Название
модели
Рынок
15
Модель
Распределение
доходности
активов близко
к нормальному.
Нет
возможности
коротких
продаж.
То же
Принципиально
не может быть
проверена
Доходность
ценных бумаг и
рынка в целом
описывается
линейным
многофакторным
уравнением
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
(1)
Количественную
(2)
оценку
степени
удовлетворенности
клиентов
предлагается
осуществлять на базе расчета коэффициента средневзвешенной склонности клиентов к риску
(КССКР) и шкалирования осей риск / доходность на графике с эффективным множеством
портфелей (формула 3)
(3)
Окончательный выбор структуры портфеля активов следует производить в рамках
системы управления инвестиционной деятельностью на основе критерия выбора (KVPP)
«портфеля портфелей» (формула 4).
(4)
16
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Данные исследований отечественных и зарубежных авторов свидетельствуют о
цикличности финансовых рынков, что позволяет говорить о возможности использования
этих моделей в прогностическом блоке системы управления инвестиционной деятельностью
управляющих компаний.
В
ходе
исследований
методом
SSA
временных
рядов
доходности
трех
инвестиционных портфелей компании «Финам» установлено, что они состоят из тренда,
низкочастотной, высокочастотной периодик и шума, что подтверждается гистограммой
Фурье, «ступеньками» на графике собственных чисел, циклическим видом главных
компонент,
нормальностью
использоваться
в
распределения
качестве
остатков.
прогностического
Поэтому
метод
обеспечения
СУИД
SSA
может
компаний,
специализирующихся на ИДУ. Наложение прогноза на реальные данные (табл. 3)
представлено на рис. 8.
Совмещение прогноза с реальными данными стоимости пая
ПИФ Народный компании Финам Менедж мент
350
300
Рубли
250
200
150
100
50
0
1
Дни
20 39 58 77 96 115 134 153 172 191 210 229 248 267 286 305
Исходный ряд
Прогноз
Рисунок 5. Совмещение реальных данных и прогноза
Таблица 4.
Реальные данные и прогнозные данные
Реальные Прогнозные Отклонение прогнозных данных от
реальных ( в %)
данные
данные
1
-0,7
250,84
249,128
2
-0,9
251,52
249,2799
3
+0,25
248,83
249,457
4
+0,7
247,92
249,664
5
+0,2
249,43
249,9055
6
-0,8
252,28
250,1852
7
+0,5
249,23
250,5065
8
+1,7
246,77
250,8718
Консервативные портфели наиболее быстро прогнозируются средствами данного
Период
пакета, так как в основном состоят из тренда, в то время как агрессивные или индексные
портфели требуют многократного разложения. Пакет Caterpillar 3.30 может быть
17
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
использован в качестве прогностического обеспечения в том случае , когда управляющая
компания не располагает более эффективными и сложными средствами.
В третьей главе: «Методические рекомендации по применению модели системы
управления инвестиционной деятельностью в управляющих компаниях» осуществлена
апробация
данной
модели на
реальных данных,
разработано информационное и
методическое обеспечение, предложен методический подход к оценке эффективности от ее
использования в практической деятельности.
Практическая реализация разработанной модели была осуществлена на основе
реальных данных по доходности и структуре инвестиционных портфелей компании
«ФИНАМ-Менеджмент». Результаты расчетов представлены в таблице 5 и на рисунке 10.
Таблица 5. Результаты работы СУИД
Описание портфеля
Точки эффективной границы множества
портфелей УК, рассчитанные моделью
оптимального распределения активов между
портфельными управляющими
Доходность
-0,001
0
0,001
0,002
Риск
0,00055
0,00067
0,0007
0,00102
0,0025
-0,017
0,0001
0,00221
0,000753124
0,00070123
Результат управляющих без СУИД
Реальный результат СУИД
Результаты работы системы управления инвестиционной
деятельностью
0,003
0,0025
Доходность
0,002
0,0015
0,001
0,0005
0
-0,0005
0
0,0005
0,001
0,0015
0,002
0,0025
-0,001
-0,0015
Риск
Прогнозные портфели, разработанные СУИД
Реальный портфель, полученный без использования СУИД
Реальный результат СУИД
Рисунок 6. Анализ результатов работы СУИД
Анализ результатов работы СУИД свидетельствует о том, что результат работы
управляющих с СУИД несколько хуже прогнозируемого. Это вызвано тем, что доходность
инвестиционных портфелей лишь приблизительно можно отнести к нормальному
распределению и, кроме того, прогноз доходности имеет погрешность. Портфель,
18
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
полученный без использования предлагаемой в исследовании системы, имеет больший риск
и меньшую доходность, чем реальный результат, полученный с ее использованием, что
говорит об эффективности разработанной СУИД.
Состав информационного обеспечения СУИД (рис. 11), основные компоненты, в том
числе все базы данных и процедуры расчета оптимальной структуры портфеля активов УК
были автоматизированы соискателем путем создания прикладного программного пакета
«Постановщик задач для Matlab», что дает возможность управляющим компаниям
воспользоваться практическими результатами настоящего исследования.
Предложенный
автором
концептуальный
подход
к
мониторингу
и
оценке
эффективности функционирования предложенной модели СУИД приведен на рис. 12 и 13.
При формировании оценки степени удовлетворенности клиентов происходит
настройка параметра KVPP в зависимости от мнений инвестиционных консультантов об
уровне интереса клиентов к процессу доверительного управления компании. В свою очередь
определение уровня удовлетворенности портфельных управляющих структурой «портфеля
портфелей» УК производится итеративно до тех пор, пока значения нормативов
распределения средств между портфельными управляющими не станут отражать стратегию
мотивации компании.
19
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Итоговая структура «портфеля портфелей» УК
Первичные
данные
Прогнозы
доходности
портфелей *.m-файл с
оптимизационной
Постановщик
задачей
задач для
Matlab
Информ ация
База кривых
доходности
База
классов
активов
Классы
активов
Нормативы
Бэкофис
Исторические
кривые
доходности
из
База
стратегий
ИДУ
Стратегии
ИДУ
баз
Пакет
Matlab
Структуры
«мнимых»
портфелей УК
Скорректированные структуры
«мнимых» портфелей
Структуры «мнимых» портфелей, прогнозные
доходность/риск «портфеля портфелей» УК,
KVPP
Пакет
Caterpillar
РМ
руководителя
Корректор
структуры
активов
УК
Пакет
анализа
результатов
расчетов
да нных
База
структур
реальных
портфелей
База
структур
мнимых
портфелей
База
клиентов
База
активов
База
нормативов
Активы
Структуры реальных
портфелей
Клиенты
Портфельные
управляющие
Торговые приказы
Котировки
Котировки
Данные о результатах работы управляющих
Данные об оплате труда
Котировки
Бухгалтерия
Информационные потоки
Торговые приказы
Исторические
кривые
доходности
Информационные потоки баз данных
Информационные потоки вне информационной системы
Рисунок 7. Информационное обеспечение СУИД
Торговая
система
Итоговый
приказ
Рынок
О ч е р е д н о ст ь
в ып о л н ен и я
э т ап о в
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
Построение прогноза
доходности
Расчет доходности методом
ретроспективного анализа
Ввод значений
нормативов
Ввод ретроспективных
нормативов
Оценка уровня удовлетворенности
управляющих
Анализ отчетов
консультантов
Расчет KVPP
Расчет оптимальной
структуры активов
Расчет ретроспективной
оптимальной структуры активов
Расчет итоговой
структуры портфеля
активов УК
Расчет ретроспективной итоговой
структуры портфеля активов УК
Оценка уровня
удовлетворения клиентов
Расчет преимуществ по
доходности / риску
Оценка преимуществ по
доходности / риску
СУИД присуща организационная
эффективность
СУИД в целом эффективна
СУИД в целом неэффективна
Рисунок 8. Последовательность процесса оценки эффективности СУИД
Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис»
В заключении по сформулированы выводы и ее результаты диссертационной работы.
Ш. ОПУБЛИКОВАННЫЕ РАБОТЫ, ОТРАЖАЮЩИЕ ОСНОВНЫЕ
НАУЧНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ДИССЕРТАЦИИ
1. Повышение эффективности процесса управления денежными средствами инвесторов в
российских управляющих компаниях // Микроэкономика. Февраль 2008. Информационноаналитический
экономический
журнал.
Специальный
выпуск.
ОАО
«Институт
Микроэкономики», - М.: Типография ОАО «Институт микроэкономики», 2008. – 1,2 п.л. / 0,8
п.л. (Входит в Перечень ведущих рецензируемых ВАК научных журналов и изданий, в
которых должны быть опубликованы основные научные результаты диссертации на
соискание ученой степени доктора и кандидата наук в редакции от апреля 2008 года)
2. Инновационные организационные структуры дилинговых центров как результат
многомерной диверсификации // Экономика. Управление. Культура. Вып. 13. Часть 2.
Сборник научных статей. Государственный университет управления – М.: ГУУ, 2006 – с.
188. – 0,5 / 0,3 п.л.
3. Показатели оценки конкурентоспособности российских управляющих компаний //
Реформы в России и проблемы управления – 2006: Материалы 21-й Всероссийской научной
конференции молодых ученых и студентов. Вып.1; Государственный университет
управления. – М.: ГУУ, 2006 – с. 319. – 0,2 п.л.
4. Оценка предельного уровня сохранности вкладов в российском доверительном
управлении // Реформы в России и проблемы управления – 2007: Материалы 22-й
Всероссийской
научной
конференции
молодых
ученых
и
студентов.
Вып.1;
Государственный университет управления. – М.: ГУУ, 2007 – с. 272. – 0,1 п.л.
5. Некоторые аспекты стратегического управления портфелем вкладов в российские паевые
фонды // Проблемы управления: Тезисы докладов 14-го Всероссийского студенческого
семинара. Вып. 1, Государственный университет управления. – М.:ГУУ, 2006.–с.200.–0,1 п.л.
6. Тенденции изменения структуры российского рынка доверительного управления
денежными средствами инвесторов // Проблемы управления – 2007: Материалы 15-го
Всероссийского студенческого семинара. Вып. 1, Государственный университет управления.
– М.: ГУУ, 2007. – с. 247. – 0,1 п.л.
7.
Виды
систем
доверительного
управления
денежными
средствами
российских
управляющих компаний // Актуальные проблемы управления – 2007: Материалы 12
Международной научно-практической конференции. Вып.3, Государственный университет
управления, – М.: ГУУ, 2007. – с. 294. – 0,3 п.л.
8. Собственный капитал и система управления активами управляющей компании //
Экономика. Управление. Культура. Вып. 14. Часть 2. Сборник научных статей.
Государственный университет управления – М.: ГУУ, 2008 – 0,3 п.л.
Документ
Категория
Без категории
Просмотров
3
Размер файла
682 Кб
Теги
746
1/--страниц
Пожаловаться на содержимое документа