close

Вход

Забыли?

вход по аккаунту

?

Stefanova Upravlenie investiciyami uchebnoe posobie

код для вставкиСкачать
Федеральное агентство связи
Федеральное государственное бюджетное образовательное
учреждение высшего образования
«Поволжский государственный университет телекоммуникаций и
информатики»
______________________________________________________
Кафедра электронной коммерции
Стефанова Н.А.
УПРАВЛЕНИЕ ИНВЕСТИЦИЯМИ
УЧЕБНОЕ ПОСОБИЕ
ПО УЧЕБНОЙ ДИСЦИПЛИНЕ
УПРАВЛЕНИЕ ИНВЕСТИЦИЯМИ
Самара 2017
УДК 658.14/.17 (075.32)
Стефанова Н.А. Управление инвестициями. Учебное пособие.–
Самара: ФГБОУ ВО ПГУТИ, 2017 – 253 с.
Учебное пособие по дисциплине «Управление инвестициями»
предназначено для изучения основных понятий теории инвестиций и
ознакомления с методами оценки эффективности инвестиционных
проектов.
В курсе изучаются и анализируются понятия: инвестиции и их
виды, иностранные инвестиции и их важность для экономики предприятия
и страны в целом, основы теории неравномерной стоимости денег во
времени и дисконтирования денежных потоков, инвестиций в инновации
и недвижимость, связь понятий инвестиции, инновации и риски.
Доступность и краткость изложения позволяют быстро и легко получить
основные знания по предмету, подготовиться и успешно сдать экзамен,
выполнить курсовую работу. Предназначено для студентов и слушателей
очной формы обучения по направлению подготовки 27.03.05 –
«Инноватика» (профиль «Управление инновациями», 38.03.05 – «Бизнес
информатика» (профиль «Электронный бизнес») уровень бакалавриата.
Учебное пособие является частью учебно-методического комплекса
по дисциплине «Управление инвестициями», наилучшие результаты будут
получены при использовании пособия совместно с другими материалами
комплекса.
Рецензент: доц. кафедры Статистики ГОУВПО СГЭУ к.э.н., доцент
Токарев Ю.А.
Федеральное
государственное
бюджетное
образовательное
учреждение высшего образования «Поволжский государственный
университет телекоммуникаций и информатики»
Стефанова Н.А., 2017
2
СОДЕРЖАНИЕ
1 ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ И ИНВЕСТИЦИОННАЯ
ПОЛИТИКА В РОССИИ ……………………………..………………5
1.1 Экономическая сущность и виды инвестиций…………….……….5
1.2 Факторы, влияющие на величину чистых инвестиций………….12
1.3 Роль инвестиций в экономике………………………………………13
1.4 Инвестиции, осуществляемые в форме
капитальных вложений…………………………………………….15
1.4.1 Состав и структура капитальных вложений……………….15
1.4.2 Экономические и правовые основы инвестиционной
деятельности. Субъекты инвестиционной деятельности….20
1.4.3 Формы и методы государственного регулирования
инвестиционной деятельности.
Государственные гарантии…………………………….……25
1.5 Инвестиционная привлекательность регионов и
отраслей России………………………..………………………….30
2 ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЕКТ, КРИТЕРИИ И
МЕТОДЫ ОЦЕНКИ…………………………………………………..54
2.1 Теория ценности денег во времени.
Операция дисконтирования………………….……………………54
2.2 Методы оценки экономической эффективности
инвестиционного проекта…………………………………………56
2.3 Параметры и критерии оценки эффективности
инвестиционных проектов……………………………………….60
2.3.1 Простые параметры…………………………..…………….60
2.3.2 Дисконтированные параметры……………………………..61
2.3.2.1 Чистый дисконтированный доход (NPV) ……..…..61
2.3.2.2 Индекс доходности (PI)…………………………….…65
2.3.2.3 Внутренняя норма доходности (IRR)…………….…..66
2.3.2.4 Дисконтированный срок окупаемости………..………68
2.3.2.5 Критерий наименьшей стоимости…………………….71
2.3.2.6 Норма дисконта…………………………………..…….72
2.3.3 Основные подходы к оценке эффективности
инвестиционных проектов ……..…………………………..75
2.3.4 Коэффициент сравнительной экономической
эффективности…………………………………………………77
2.3.5 Сравнение инвестиционных проектов с разными
сроками реализации…………………………………………..78
2.4 Схема оценки инвестиционного проекта……….……………….80
3
2.5 Денежные потоки инвестиционного проекта …………………..84
2.6 Финансирование инвестиционного проекта…………….………87
2.7 Жизненный цикл инвестиционного проекта. Бизнес-план …….89
2.8 Формирование и оптимизация
бюджета капиталовложения……………………………….…….95
3 УЧЕТ РИСКА В ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТАХ……..……113
3.1 Понятие риска……………………………………….…………….113
3.2 Связь понятий риск, неопределенность и инновации.
Венчурный капитал………………………………………...……..115
3.3 Виды рисков………………………………………………………120
3.4 Качественная оценка рисков…………………………..………..124
3.5 Количественная оценка рисков…………………..…………….127
3.6 Методы управления рисками………………………….…………134
3.7 Учет инфляции……………………………………………...……..141
4 ФИНАНСОВЫЕ ИНВЕСТИЦИИ……………………………..…….152
4.1 Понятие «финансовые инвестиции» и «ценные бумаги»……152
4.2 Кратко- и среднесрочное финансирование……………………155
4.3 Долгосрочное долговое финансирование……………..…….167
4.4 Долгосрочное финансирование за счет
акционерного капитала……………………………………….170
4.5 Варранты и конвертируемые ценные бумаги……….………176
4.6 Финансовый рынок и рынок ценных бумаг………………….181
5 ИНВЕСТИЦИИ В НЕДВИЖИМОСТЬ ………………………..….189
6 ИННОВАЦИОННЫЕ ИНВЕСТИЦИИ…………………………….201
7 ИНОСТРАННЫЕ ИНВЕСТИЦИИ……………………………..….219
7.1 Роль и место иностранных инвестиций в
экономике России………………………………………………219
7.2 Политика стимулирования иностранных инвестиций……....229
ЗАДАНИЕ ДЛЯ ВЫПОЛНЕНИЯ КУРСОВОЙ РАБОТЫ ……......237
ГЛОССАРИЙ…………………………………………………………....240
ИСТОЧНИКИ ЛИТЕРАТУРЫ…………………………………….….249
ПРИЛОЖЕНИЕ – Таблицы дисконтирования………………………..250
4
1 ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ И ИНВЕСТИЦИОННАЯ
ПОЛИТИКА В РОССИИ
1.1 Экономическая сущность и виды инвестиций
Под инвестициями обычно понимают поток вложений средств, с
определенной целью отвлеченных от непосредственного потребления.
До 1991 г. понятие «инвестиции» подменялось понятием
«капитальные вложения». Трактовалось это понятие как совокупность
затрат на воспроизводство основных фондов, включая затраты на их
ремонт. При этом капитальные вложения рассматривались в двух
аспектах: как экономическая категория и как процесс, связанный с
движением денежных ресурсов. Как экономическая категория
капитальные вложения представляют собой систему денежных
отношений, связанных с движением стоимости, авансированной в
долгосрочном порядке в основные фонды, от момента выделения
денежных средств до момента их возмещения.
Но инвестиции – более широкое понятие, чем капитальные
вложения; оно включает кроме вложений в воспроизводство основных
фондов вложения в оборотные активы, различные финансовые активы,
отдельные виды нематериальных активов. А капитальные вложения –
более узкое понятие; они могут рассматриваться лишь как одна из форм
инвестиций.
Сегодня отечественные экономисты вслед за зарубежными
коллегами рассматривают инвестиции как долгосрочные вложения
капитала в различные сферы экономики, инфраструктуру, социальные
программы, охрану окружающей среды как внутри страны, так и за
рубежом с целью развития производства, социальной сферы,
предпринимательства, увеличения прибыли.
Основные
законодательные
акты,
регламентирующие
инвестиционную деятельность:
1) Федеральный закон от 25 февраля 1999 г. № 39-ФЗ «Об
инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой
в форме капитальных вложений»;
2) Федеральный закон от 9 июля 1999 г. № 160-ФЗ «Об
иностранных инвестициях в Российской Федерации»;
3) Федеральный закон от 29 октября 1998 г. № 164-ФЗ «О
финансовой аренде (лизинге)»;
4) Федеральный закон от 22 апреля 19% г. № 39-ФЗ «О рынке
ценных бумаг»;
5) Федеральный закон от 23 августа 1996 г. № 127-ФЗ «О науке и
государственной научно-технической политике»;
5
6) Федеральный закон от 30 декабря 1995 г. № 225-ФЗ «О
соглашениях о разделе продукции».
В соответствии с Федеральным законом от 25 февраля 1999 г. № 39ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации,
осуществляемой в форме капитальных вложений» инвестиции – это
денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе
имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку,
вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности
в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.
В общем случае инвестиции могут быть классифицированы по
различным
признакам:
организационным
формам,
объектам
инвестиционной деятельности, видам собственности на ресурсы,
характеру участия в инвестировании. В табл. 1.1 приведены некоторые
классификационные типы инвестиций.
Таблица 1.1
Классификация инвестиций по различным признакам
Классификационный
признак инвестиций
По
организационным
формам
По
инвестиционной
деятельности
объектам
По формам собственности на
инвестиционные ресурсы
По характеру участия в
инвестировании
По направленности действий
Тип инвестиций
Инвестиционный проект предполагает, во-первых,
наличие определенного объекта инвестиционной
деятельности и, во-вторых, реализацию, как правило,
одной формы инвестиций; Инвестиционный портфель
хозяйствующего субъекта включает различные формы
инвестиций одного инвестора
Долгосрочные реальные инвестиции (капитальные
вложения) в создание и воспроизводство основных
фондов, в материальные и нематериальные активы
Краткосрочные инвестиции в оборотные средства
(товарно-материальные запасы, ценные бумаги и т.д.)
Финансовые инвестиции в государственные и
корпоративные ценные бумаги
Частные; государственные; иностранные; совместные
Прямые инвестиции предполагают прямое вложение
средств в материальный объект; Непрямые инвестиции
предполагают наличие посредника (портфельные
инвестиции)
Начальные инвестиции; Инвестиции, направленные на
выживаемость предприятия в будущем; Инвестиции,
вкладываемые для сохранения позиций на рынке;
Инвестиции
в
повышение
эффективности
производства; Инвестиции в расширение производства
(экстенсивные); Инвестиции в создание новых
производств (инновационные); Реинвестиции и т.д.
Наибольшее распространение получила трактовка термина
«инвестиции» как долгосрочного вложения капитала внутри страны и за
6
рубежом в виде реальных и финансовых инвестиций, где реальные
инвестиции – это вложения капитала в материальные и нематериальные
активы, а финансовые инвестиции представляют собой вложения в
финансовые активы.
В современных рыночных экономиках значительная часть
инвестиций – финансовые, в России же основная доля инвестиций
представляет собой реальные инвестиции.
Особое место в экономике России занимают иностранные
инвестиции. В течение последних десятилетий вопрос о доле иностранных
инвестиций для экономики любой страны, будь то промышленно развитая
страна типа США и Японии или развивающаяся страна, остается
актуальным. Каковы должны быть объем и структура иностранных
инвестиций, чтобы принести наибольшую пользу национальной
экономике? Каковы основные критерии при выборе приоритетных
направлений для вложения отечественных и иностранных инвестиций?
Иностранные инвестиции (согласно Федеральному закону от 9 июля
1999 г. № 160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской
Федерации») определяются как вложение иностранного капитала в объект
предпринимательской деятельности на территории Российской Федерации
в виде объектов гражданских прав, принадлежащих иностранному
инвестору (если такие объекты гражданских прав не изъяты из оборота
или не ограничены в обороте Российской Федерации в соответствии с
федеральными законами), в том числе денег, ценных бумаг (в
иностранной валюте и валюте РФ), иного имущества, имущественных
прав, имеющих денежную оценку исключительных прав на результаты
интеллектуальной деятельности (интеллектуальная собственность), а
также услуг и информации.
Иностранные инвестиции имеют несколько иную классификацию,
чем отечественные. Согласно методике Госкомстата России они
подразделяются на прямые, портфельные» прочие.
Прямые – это те инвестиции, которые сделаны юридическими или
физическими лицами, полностью владеющими предприятием или
контролирующими не менее 10% акций или акционерного капитала
предприятия.
Портфельные инвестиции – покупка акций, векселей и других
долговых ценных бумаг. Они составляют менее 10% в общем
акционерном капитале предприятия.
Инвестиции, не подпадающие под определение прямых и
портфельных, относятся к прочим. Это торговые и прочие кредиты,
банковские вклады и т.д.
7
В табл. 1.2 представлены объемы вложения иностранных
инвестиций в экономику России за период с 1995 по 2013 г.
Инвестиционная деятельность представляет собой вложение
инвестиций в экономику страны и осуществление практических действий
в целях получения прибыли и достижения иного полезного эффекта.
Инвестиционная деятельность любого предприятия связана с
формированием инвестиционного портфеля, включающего любые формы
инвестиций
Инвестиционный портфель представляет собой целенаправленно
сформированную совокупность объектов реального и финансового
инвестирования, предназначенных для осуществления инвестиционной
деятельности в соответствии с разработанной инвестиционной стратегией
предприятия.
В таблице 1.3 приведена классификация инвестиционного портфеля
предприятия в зависимости от выбранных признаков.
Таблица 1.3
Классификация инвестиционного портфеля предприятия
Классификационный признак
По объектам инвестиций
В
зависимости
от
инвестиционной
стратегии
предприятия
По
степени
инвестиционной
предприятия
достижения
стратегии
Классификация инвестиционного портфеля
Портфель реальных инвестиций
Портфель финансовых инвестиций в ценные бумаги
(портфельные инвестиции)
Портфель прочих финансовых инвестиций (банковские
депозиты, депозитные сертификаты и пр.)
Портфель инвестиций в оборотные средства
Портфель роста (формируется за счет объектов
инвестирования, обеспечивающих достижение высоких
темпов роста капитала; соответственно высок уровень,
риска)
Портфель дохода (формируется за счет объектов
инвестирования, обеспечивающих высокие темпы
роста дохода на вложенный капитал)
Консервативный портфель (формируется за счет
малорисковых
инвестиций,
обеспечивающих
соответственно более низкий темп роста дохода и
капитала, чем портфель роста и дохода)
Сбалансированный
портфель
(полностью
соответствует инвестиционной стратегии предприятия)
Несбалансированный портфель, не соответствующий
инвестиционной стратегии предприятия
8
Таблица 1.2
Поступление иностранных инвестиций по типам
1995
Иностранные инвестиции всего
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2983
10958
14258
19780
29699
40509
53651
55109
120941
103769
81927
114746
190643
154570
170180
2020
4429
3980
4002
6781
9420
13072
13678
27797
27027
15906
13810
18415
18666
26118
в том числе:
прямые
инвестиции
из них:
взносы в
капитал
1455
1060
1271
1713
2243
7307
10360
8769
14794
15883
7997
7700
9080
9248
9976
кредиты,
полученные от
зарубежных
совладельцев
организаций
341
2738
2117
1300
2106
1695
2165
3987
11664
9781
6440
4610
7495
7671
14581
прочие прямые
инвестиции
224
631
592
989
2432
418
547
922
1339
1363
1469
1500
1840
1747
1557
39
145
451
472
401
333
453
3182
4194
1415
882
1076
805
1816
1092
11
72
329
283
369
302
328
2888
4057
1126
378
344
577
1533
895
портфельные
инвестиции
из них:
акции и паи
долговые ценные
бумаги
28
72
105
129
32
31
125
294
128
286
496
680
219
282
186
прочие инвестиции
924
6384
9827
15306
22517
30756
40126
38249
88950
75327
65139
99860
171423
134088
142970
торговые кредиты
187
1544
1835
2243
2973
3848
6025
9258
14012
16168
13941
17594
27775
28049
27345
прочие кредиты
493
4735
7904
12928
19220
26416
33745
28458
73765
57895
50830
79146
139931
97473
113950
244
105
88
135
324
492
356
533
1173
1264
368
3120
3717
8566
1675
из них:
прочее
по данным организаций, представивших статистическую отчетность, без учета органов денежно-кредитного регулирования, коммерческих банков, включая рублевые поступления,
пересчитанные в доллары США.
Инвестиционный портфель предприятия в общем случае
формируется на основе следующих принципов:
- обеспечение реализации инвестиционной стратегии. Формирование
инвестиционного портфеля должно соответствовать инвестиционной
стратегии предприятия, обеспечивая преемственность долгосрочного и
среднесрочного планирования инвестиционной деятельности предприятия;
- обеспечение соответствия портфеля инвестиционным ресурсам, т.е.
перечень выбираемых объектов инвестиций должен ограничиваться
возможностями обеспечения их ресурсами;
- оптимизация соотношения доходности и ликвидности, что тает
соблюдение определенных инвестиционной стратегией предприятия
пропорций между доходом и ликвидностью;
- оптимизация соотношения доходности ириска – это соблюдение
определенных инвестиционной стратегией предприятия пропорций между
доходом и риском;
- обеспечение управляемости портфелем – соответствие объектов
инвестирования кадровому потенциалу и возможности осуществления
оперативного реинвестирования средств.
Инвестиционная деятельность в рыночных условиях хозяйствования
является предпринимательской деятельностью и осуществляется на
инвестиционном рынке, состоящем из рынка объектов реального
инвестирования, рынка объектов финансового инвестирования и рынка
объектов инновационных инвестиций. Состояние инвестиционного рынка и
его сегментов характеризуется такими показателями, как спрос,
предложение,
цена,
конкуренция.
Более
подробно
структура
инвестиционного рынка показана табл. 1.4.
Таблица 1.4
Структура инвестиционного рынка
Рынок объектов реального
инвестирования
рынок
недвижимости
рынок
прямых
капитальных
вложений
Здания
Новое
Сооружения
строительство
Земельные
Реконструкция
Участки
Техническое
Незавершенно перевооружен
е
ие
строительство
Многолетние
Насаждения
Жилища
рынок прочих
объектов
реального
инвестирования
Художественные
ценности
Драгоценные
металлы
и изделия
Прочие
материальные
ценности
Рынок объектов
финансового
инвестирования
фондовый денежный
рынок
рынок
Акции
Облигации
Опционы
Фьючерсы
Рынок объектов
инновационных
инвестиций
рынок
рынок
интеллекнаучнотуальных технических
инвестиций
новаций
Депозиты Лицензии
НаучноКредиты Патенты
технические
проекты
Валютные Ноу-хау
ценности Гудвилл
Новые
технологии
Образовател
ьные
проекты
Рационализа
торство
Изучение рыночной конъюнктуры инвестиционного рынка
чрезвычайно важно для инвесторов, так как принятие неадекватных
инвестиционных решений может привести к снижению доходов, а иногда и
к потере капитала.
Инвестиционный рынок изучается, как правило, в следующей
последовательности:
оценка и прогнозирование макроэкономических показателей
развития инвестиционного рынка (оценка инвестиционного климата);
- оценка и прогнозирование инвестиционной привлекательности
регионов;
- оценка и прогнозирование инвестиционной привлекательности
отраслей (подотраслей) экономики;
оценка инвестиционной привлекательности отдельных
предприятий;
оценка инвестиционной привлекательности отдельных
инвестиционных проектов, сегментов инвестиционного рынка;
- разработка инвестиционной стратегии предприятия;
формирование эффективного инвестиционного портфеля
предприятия, включая как реальные капитальные вложения, так и
финансовые и инновационные инвестиции;
- управление инвестиционным портфелем предприятия (в том числе
диверсификация инвестиций, реинвестирование капитала и пр.).
Любой крупный инвестор, а в особенности иностранный, начинает
изучение инвестиционного рынка с исследования макроэкономических
показателей. Оно направлено на оценку инвестиционного климата страны и
включает изучение следующих прогнозов:
- динамики валового национального продукта, национального дохода
и объемов производства промышленной продукции;
- динамики распределения национального дохода;
- развития приватизационных процессов;
- законодательного регулирования инвестиционной деятельности;
- функционирования налоговой и банковской систем;
- развития отдельных инвестиционных рынков, в особенности
фондового и денежного.
Если у инвестора нет желания или возможности самому оценивать
инвестиционный климат страны, то он может воспользоваться оценками
различных рейтинговых агентств и изданий. Широко известны
национальные рейтинги инвестиционного климата и рисков, периодически
публикуемые экономическими журналами мира («Еuromonoeу», «Fortune»,
«Тhe Есоnоmist»), а также рейтинговыми агентствами (Мооdyys, Standard &
11
Роогуs, IВСА). До последнего времени во всех этих рейтингах у нашей
страны были весьма незавидные места. В настоящее время все
международные рейтинговые агентства (Fitch, Мооdyys, Standard & Роогуs,
IВСА) стали присваивать инвестиционные рейтинги. Инвестиционными
считаются рейтинги, начинающиеся с уровня «ВааЗ» у «Мооdyys», «ВВВ-»
у Standard & Роогуs и Fitch.
1.2 Факторы, влияющие на величину чистых инвестиций
Основными факторами, влияющими на величину инвестиций,
являются:
- ожидаемая норма прибыли, которую инвестор рассчитывает
получить от расходов на эти инвестиции;
- ставка процента.
Процесс инвестирования зависит от такогоo важного фактора, как
ожидаемая норма прибыли или рентабельность предполагаемых
капиталовложений. Если эта рентабельность, по мнению инвестора,
слишком низка, то вложения не будут осуществлены.
Кроме того, инвестор при выработке решении всегда учитывает
альтернативные возможности капиталовложении и решающим здесь будет
уровень процентной ставки. Инвестор может вложить средства в
строительство нового предприятия или разместить их в банке. Если норма
процента оказывается выше ожидаемой нормы прибыли, то инвестиции не
будут осуществлены, и, наоборот, если норма процента, ниже ожидаемой
нормы прибыли, будут осуществляться капиталовложения.
Ставка процента это цена, которую необходимо заплатить, чтобы
занять денежный капитал, необходимый для приобретения реального
капитала. При этом инвестирование будет прибыльным только при условии,
что ожидаемая норма чистой прибыли от инвестиций превышает ставку
процента. Существенную роль в принятии инвестиционных решений играет
не номинальная, а именно реальная ставка процента, равная разности
номинальной ставки и уровня инфляции. Инфляция самым существенным
образом влияет на инвестиционную деятельность, которая в свою очередь
зависит от состояния экономики: при стабилизации и подъеме экономики
она снижается. При этом следует иметь в виду, что с процессом инфляции
тесно связана ставка банковского кредита.
Известно, что кривая спроса на инвестиции зависит от ставки
банковского процента и ожидаемой нормы чистой прибыли от вложенных
инвестиций.
На рис. 1.1 видно, что чем выше ставка банковского процента, тем
ниже спрос на инвестиции; такая же связь существует между спросом на
12
Ожидаемая норма прибыли,
норма процента
инвестиции и ожидаемой нормой чистой прибыли. Выгодно вкладывать
инвестиции в том случае, если норма чистой прибыли превышает ставку
банковского процента. И наоборот, если ставка процента превышает
ожидаемую норму чистой при были, инвестиции невыгодны.
Объем инвестиций
Рис. 1.1 Зависимость спроса на инвестиции от ожидаемой нормы прибыли
В условиях инфляции, особенно гиперинфляции, когда банковский
процент за кредит очень высокий, инвестиции предприятия будут выгодны
только в том случае, если ожидаемая норма прибыли будет выше этого
банковского процента, но такие проекты найти очень трудно. Очевидно, что
гиперинфляция является самым существенным тормозом для оживления
инвестиционной
деятельности.
Финансовая
стабилизация,
как
свидетельствует мировой опыт, наступает когда годовой рост цен не
превышает 40%, а среднемесячный 2,8 %. Если он выше, инвестиции в
производство резко сокращаются. При высокой ставке процента будут
осуществляться лишь самые выгодные инвестиции, обеспечивающие
высокую норму прибыли, а значит, уровень инвестиций будет небольшим;
при снижении ставки процента становятся
выгодными инвестиции,
обеспечивающие более низкую норму прибыли, и уровень инвестиций
возрастает.
1.3 Роль инвестиций в экономике
Инвестиции играют существенную роль в функционировании и
развитии экономики. Изменения в количественных соотношениях
инвестиций оказывают воздействие на объем общественного производства и
занятости, структурные сдвиги в экономике, развитие отраслей и сфер
хозяйства.
13
Обеспечивая накопление фондов предприятий, производственного
потенциала, инвестиции непосредственно влияют на текущие и
перспективные результаты хозяйственной деятельности. При этом
инвестирование должно осуществляться в эффективных формах, поскольку
вложение средств в морально устаревшие средства производства,
технологии не будет иметь положительного экономического эффекта.
Нерациональное использование инвестиций влечет за собой замораживание
ресурсов и вследствие этого сокращение объемов производимой продукции.
Таким образом, эффективность использования инвестиций имеет важное
значение для экономики: увеличение масштабов инвестирования без
достижения определенного уровня его эффективности не ведет к
стабильному экономическому росту.
Инвестиции находятся в определенной зависимости от фактора
экономического роста, для выяснения которой следует предварительно
определить понятия валовых и чистых инвестиций.
Валовые инвестиции выступают как совокупный объем инвестиций,
направленных на приобретение средств производства, новое строительство,
прирост товарно-материальных запасов в течение определенного периода.
Чистые инвестиции отражают объем валовых инвестиций, уменьшенный на
величину амортизационных отчислений.
Динамика показателя чистых инвестиций является индикатором
состояния экономики: величина чистых инвестиций (при данном уровне
эффективности их использования) показывает, в какой фазе развития
находится экономика страны. Если объем валовых инвестиций превышает
объем амортизационных отчислений и, следовательно, чистые инвестиции
представляют собой положительную величину, прирост производственного
потенциала обеспечивает расширенное воспроизводство, экономика
находится в стадии подъема, растущей деловой активности.
При равенстве валовых инвестиций и амортизационных отчислений,
т.е. нулевом значении чистых инвестиций, в экономику в данном периоде
поступает такое же количество инвестиционных средств, какое и
потребляется, имеет место простое воспроизводство общественного
продукта (по стоимости), характеризующееся отсутствием экономического
роста.
Если величина валовых инвестиций меньше суммы амортизационных
отчислений, показатель чистых инвестиций является отрицательной
величиной.
Сокращение
инвестиций
вызывает
уменьшение
производственного потенциала и, как следствие, экономический спад.
Изменения объема чистых инвестиций ведет к изменению доходов,
происходящему в том же направлении, но в большей степени, чем исходные
14
сдвиги в инвестиционных расходах. Данный эффект вытекает из того, что в
условиях повторяющегося характера потоков расходов и доходов в
экономике расходы одного субъекта выступают как доходы другого, а
всякое изменение дохода при определенном соотношении между
потреблением и сбережением в его рамках вызывает соответствующее
изменение потребления и сбережения, так что первоначальные колебания
величины инвестиций ведут к многократному, хотя и уменьшающемуся с
каждым
последующим
циклом
изменению
дохода
(эффект
мультипликатора, описанный Дж.М. Кейнсом).
Так, рост инвестиций вызывает увеличение уровня объема
производства и дохода. Последний на стадии использования распадается на
потребляемую и сберегаемую части; при этом та его часть, которая
направляется на потребление (например, покупку товаров), служит
источником дохода для их производителей. Полученный доход, в свою
очередь, распадается на потребление и сбережение и т.д. В конечном счете,
первоначальный рост инвестиций приводит к многократному увеличению
дохода.
Следует отметить, что эффект мультипликатора действует и в
обратном направлении. При незначительном сокращении инвестиционных
расходов может произойти существенное снижение дохода. Поэтому для
стабильного и сбалансированного функционирования экономики следует
обеспечивать определенное значение коэффициента мультипликации,
создавать условия для бесперебойного осуществления инвестиционного
процесса.
1.4 Инвестиции, осуществляемые в форме капитальных
вложений
1.4.1 Состав и структура капитальных вложений
Подавляющая часть реальных инвестиций представляет собой
капитальные вложения. В Федеральном законе от 25 февраля 1999 г. № 39ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации,
осуществляемой в форме капитальных вложений» дается полное
определение понятия капитальных вложений.
Состав и структура капитальных вложений имеют большое значение
для учета, анализа и в конечном счете для повышения эффективности
капитальных вложений. Знание состава и структуры капитальных вложений
позволяет представить их более детально, получать объективную
информацию о динамике капитальных вложений, определять тенденции их
изменения и на этой основе формировать эффективную инвестиционную
15
политику и влиять на ее реализацию как на макроуровне, так и на
микроуровне, т.е. на конкретном предприятии.
Состав и структура капитальных вложений зависят:
- от формы собственности;
- от характера воспроизводства основных фондов;
- от состава затрат;
- от назначения капитальных вложений.
В зависимости от формы собственности различают:
- государственные капитальные вложения;
- капитальные вложения собственников (акционерных обществ,
товариществ и др.).
Реализация государственных капитальных вложений тесно связана с
инвестиционной политикой государства, а реализация капитальных
вложений других собственников – с конкретной инвестиционной политикой
инвесторов.
Государственные
капитальные
вложения
по
источникам
финансирования
подразделяются
на
централизованные
и
нецентрализованные.
Централизованные
государственные
капитальные
вложения
осуществляются государством, как правило, в новое строительство и
крупномасштабное расширение производства и финансируются главным
образом за счет бюджета и внебюджетных фондов.
Нецентрализованные государственные капитальные вложения
осуществляются государственными предприятиями и организациями,
планируются ими самостоятельно и реализуются по своему усмотрению за
счет собственных или заемных средств.
По характеру воспроизводства основных фондов различают
капитальные вложения, направляемые: на новое строительство; на
расширение действующего производства; на реконструкцию; на
техническое перевооружение действующих основных фондов предприятий.
Новое строительство осуществляется на новых площадях в
соответствии с вновь утвержденным проектом.
Расширение действующего производства предполагает строительство
дополнительных
производств
на
действующих
предприятиях;
строительство новых либо расширение существующих цехов и объектов
основного и обслуживающего производства, но в рамках территории
действующего предприятия или на примыкающих к ней площадях.
Реконструкция действующего производства предусматривает:
переустройство производства; его совершенствование, связанное с
повышением технико-экономического уровня в целях увеличения
16
производственных мощностей; улучшение качества и изменение
номенклатуры продукции без увеличения численности работающих.
Отличительная черта реконструкции состоит в том, что она проводится без
строительства новых и расширения действующих цехов основного
производства, но при этом могут создаваться и расширяться службы и цеха
вспомогательного производства.
Техническое перевооружение действующих основных фондов
предприятий – это проведение комплекса мероприятий по повышению
технико-экономического уровня отдельных производств, цехов или
участков производства на основе внедрения достижений научнотехнического прогресса.
Соотношение затрат на новое строительство, расширение,
реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий в
общем объеме капитальных вложений называется воспроизводственной
структурой капитальных вложений.
Экономически более выгодным и эффективным является прирост
продукции путем реконструкции и технического перевооружения
действующего производства. По сравнению с новым строительством работы
по реконструкции и техническому перевооружению предприятий
отличаются меньшей продолжительностью, затраты на их осуществление
окупаются значительно быстрее, в значительной мере сокращаются
удельные капитальные вложения и сроки ввода в действие дополнительных
производственных мощностей.
Именно поэтому совершенствование воспроизводственной структуры
заключается в повышении доли капитальных вложений, направляемых на
реконструкцию
и
техническое
перевооружение
действующего
производства.
В 90-е годы XX в. доля капитальных вложений, направляемых на
реконструкцию, расширение и техническое перевооружение действующих
предприятий, имела тенденцию к снижению, что означало сокращение
капитальных вложений на развитие производственного сектора в
экономике, снижение технической оснащенности предприятий и старение
активной части основных производственных фондов. Одновременно
наблюдалось увеличение доли капитальных вложений, направляемых на
новое строительство. Эта тенденция имела как положительную, так и
отрицательную стороны. С одной стороны, повышение удельного веса
капитальных вложений на новое строительство автоматически ведет к
снижению их доли, направляемой на реконструкцию и техническое
перевооружение предприятий, что не может не сказаться на техническом
уровне производства и на эффективности инвестиций и экономики в целом.
17
С другой стороны, рост капитальных вложений в новое строительство
сопровождается бурным процессом создания малых предприятий,
развитием малого бизнеса и повышением его роли в экономике, что можно
расценивать, безусловно, как прогрессивный процесс.
В
условиях
централизованной
экономики
управление
воспроизводственной структурой капитальных вложений являлось важным
элементом государственного регулирования не только экономической, но и
демографической ситуации в стране. На основе отраслевых нормативов
удельных капитальных вложений на один рубль прироста продукции по
формам воспроизводства строилась система планирования и распределения
капитальных
вложений,
ограничивалось
экстенсивное
развитие
предприятий в крупных городах, испытывавших недостаток рабочей силы,
и за счет нового строительства и расширения действующих предприятий
развивалась промышленность в регионах, где был ее избыток.
В настоящее время выбор той или иной формы воспроизводства
основных фондов определяется самими предприятиями в зависимости от их
экономического и финансового положения, а государственная статистика по
воспроизводственной структуре капитальных вложений не ведется.
По составу затрат капитальные вложения складываются из трех
основных элементов:
- расходы на строительно-монтажные работы;
- расходы на приобретение оборудования, инструмента и инвентаря;
- прочие капитальные затраты.
В состав затрат на строительно-монтажные работы входят расходы на
осуществление следующих видов работ:
- возведение новых, расширение, реконструкция и техническое
перевооружение постоянных и временных зданий и сооружений;
- монтаж различных конструкций;
- сооружение внешних и внутренних сетей водоснабжения,
канализации, тепло- и газификации, энергоснабжения, строительство
очистных сооружений.
Расходы на приобретение оборудования, инструмента и инвентаря
включают затраты:
- на оборудование, требующее монтажа (которое может быть введено
в действие только после его сборки, наладки и установки, например,
крупное технологическое и энергетическое оборудование, общезаводское
оборудование);
- на оборудование, не требующее монтажа (все виды транспортных
средств и подвижного состава);
- на инструмент и инвентарь.
18
Прочие капитальные вложения состоят из затрат:
- на проектно-изыскательские работы;
- на геолого-разведочные работы;
- на содержание дирекции строящегося предприятия;
- на подготовку эксплуатационных кадров для строящегося
предприятия;
- на содержание технического и авторского надзора за
строительством;
- на компенсацию сверхсметной стоимости строительства.
Соотношение между расходами на строительно-монтажные работы,
затратами на приобретение оборудования, инструмента и инвентаря и
прочими расходами представляет собой технологическую структуру
капитальных вложений.
Технологическая структура капитальных вложений формирует
соотношение затрат между активной (машины, оборудование и инструмент)
и пассивной (здания и сооружения) частями основных фондов предприятия
и оказывает самое существенное влияние на эффективность их
использования.
Совершенствование
технологической
структуры
заключается в повышении доли машин и оборудования в сметной
стоимости затрат до оптимального уровня. Увеличение активной части
основных производственных фондов будущего предприятия способствует
увеличению его производственной мощности, а, следовательно, снижению
капитальных вложений на единицу продукции. Экономическая
эффективность достигается и за счет повышения уровня механизации и
автоматизации труда, а также снижения условно-постоянных затрат на
единицу продукции.
Тенденция последних лет в изменении технологической структуры
капитальных вложений в пользу увеличения доли затрат на строительномонтажные работы не способствует повышению эффективности
капитальных вложений с макроэкономических позиций и выходу
экономики из кризиса. Однако такая отчасти негативная динамика в
технологической
структуре
капитальных
вложений
объясняется
неодинаковым изменением уровня цен на строительно-монтажные работы,
оборудование и проектно-изыскательские работы, и, кроме того,
структурными сдвигами в экономике. Так, за последние годы резко
увеличились капитальные вложения в сферу торговли и оказания
всевозможных услуг, где, как известно, в структуре капитальных затрат
удельный вес оборудования не столь значителен.
Распределение капитальных вложений по отраслям экономики имеет
важное значение, так как от этого зависит ее будущее. В этой связи
19
экономическая эффективность капитальных вложений в существенной
степени определяется отраслевой и региональной структурами капитальных
вложений.
Отраслевая
структура
капитальных
вложений
определяет
соотношение между объемами капитальных вложений в различные отрасли
экономики.
Происходящие в последние годы изменения в отраслевой структуре
капитальных вложений свидетельствуют о чрезмерной доле капитальных
вложений, направляемых на поддержание топливно-энергетического
комплекса, что свидетельствует о гипертрофированной структуре
отечественной экономики. О перекосах отечественной экономики говорит и
большая доля капитальных вложений в развитие металлургического
комплекса. Топливно-энергетический комплекс и металлургия являются
весьма трудоемкими и энергоемкими, и их развитие напрямую не
способствует ускорению научно-технического прогресса. Вместе с тем на
развитие таких прогрессивных отраслей, как машиностроение, химическая
промышленность, направляется весьма незначительная часть капитальных
вложений. Доля вложений в машиностроение и металлообработку
снизилась, что, естественно, резко тормозит обновление и без того
устаревшего парка технического оборудования страны. Негативным
является постоянное снижение капитальных вложений в легкую
промышленность и резкое снижение капитальных вложений в сельское
хозяйство, что свидетельствует о серьезных проблемах и глубоком
инвестиционном кризисе в этих отраслях.
От планирования отраслевой структуры капитальных вложений
зависит будущее экономики страны. Государство при помощи
экономических рычагов может и обязано существенно влиять на тенденции
изменения отраслевой структуры капитальных вложений.
По назначению капитальных вложений выделяют капитальные
вложения в объекты: производственного назначения; непроизводственного
назначения. Капитальные вложения в объекты производственного
назначения подразумевают вложения в объекты, которые после завершения
будут функционировать в сфере материального производства, а в объекты
непроизводственного назначения – в сфере нематериального производства.
1.4.2 Экономические и правовые основы инвестиционной
деятельности. Субъекты инвестиционной деятельности
Инвестиционная деятельность – это вложение инвестиций и
осуществление практических действий в целях получения прибыли и (или)
достижения иного полезного эффекта (ст. 1 № 39-ФЗ).
20
В процессе инвестиционной деятельности предприятия находят
необходимые инвестиционные ресурсы, выбирают эффективные объекты
(инструменты)
инвестирования,
формируют
сбалансированную
инвестиционную программу и инвестиционные портфели и обеспечивают
их реализацию. Инвестиционная деятельность предприятий характеризуется
следующими чертами:
- обеспечивает рост операционной деятельности предприятия путем
возрастания операционных доходов и снижения удельных операционных
затрат;
- формы и методы инвестиционной деятельности в меньшей степени
зависят от отраслевых особенностей предприятия, чем операционная
деятельность;
объемы
инвестиционной
деятельности
предприятий
характеризуются неравномерностью по отдельным периодам, что связано с
необходимостью накопления финансовых ресурсов и использования
благоприятных внешних экономических условий;
- инвестиционная прибыль и иные формы эффекта формируются со
значительным запаздыванием, так как между затратами инвестиционных
ресурсов и получением эффекта проходит определенный период времени;
- в процессе инвестиционной деятельности формируются
самостоятельные виды потоков денежных средств;
- инвестиционной деятельности присущи особые виды рисков,
называемые инвестиционными, уровень которых превышает уровень
операционных рисков.
Инвестиционная
деятельность
представляет
собой
вид
предпринимательской деятельности, поэтому ее организация тесно связана
с существующими в стране формами собственности. В зависимости от форм
собственности
и
организационно-правовых
форм
предприятий
инвестиционная деятельность может проводиться путем:
- государственного инвестирования, которое осуществляется:
органами государственной власти и управления различных уровней за счет
средств соответствующих бюджетов, внебюджетных фондов и заемных
средств;
государственными
предприятиями,
организациями
и
учреждениями за счет их собственных и заемных средств;
- инвестирования, которое осуществляется гражданами, различного
рода негосударственными предприятиями, учреждениями, товариществами,
а также общественными, религиозными организациями, другими
юридическими лицами, не относящимися к государственной собственности;
21
- иностранного инвестирования, осуществляемого иностранными
гражданами, юридическими лицами, государствами и международными
организациями;
- совместного инвестирования, которое осуществляется совместно
российскими и иностранными гражданами, юридическими лицами или
государствами.
В условиях рыночной экономики прерогативой государства являются
создание условий для успешного проведения инвестиционной деятельности
предприятиями всех организационно-правовых форм собственности, а
также защита интересов инвесторов. Инвестиционная деятельность в
значительной степени зависит от полноты и степени совершенства
нормативно-законодательной базы.
Начиная с первых лет осуществления рыночных преобразований в
России, принимались и совершенствовались законодательные акты в целях
стимулирования инвестиционной деятельности. Особое значение имеет
Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в Российской
Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений». Он
определяет организацию экономических отношений в процессе
осуществления капитальных вложений между различными участниками
этого процесса, которые называются субъектами инвестиционной
деятельности. В соответствии с данным Законом (ст. 4) в инвестиционной
деятельности принимают участие следующие субъекты:
- инвесторы;
- заказчики;
- подрядчики;
- пользователи объектов капитальных вложений.
Охарактеризуем этих участников.
Инвесторы – это физические и юридические лица, принимающие
решение и вкладывающие собственные, привлеченные или заемные
средства в объекты инвестиционной деятельности. Инвесторами могут быть
юридические лица любой организационно-правовой формы. Допускается
объединение средств инвесторами для осуществления совместного
инвестирования. Если инвестор обладает правами на земельный участок под
застройку, то он называется застройщиком.
Инвесторы, вкладывающие собственные средства и присваивающие
результаты инвестиционной деятельности, называются индивидуальными
инвесторами. Индивидуальные инвесторы, как правило, преследуют
собственные цели, но, кроме того, решают задачи социальноэкономического характера. Индивидуальными инвесторами могут быть
22
физические или юридические лица, объединения физических или
юридических лиц, органы государственного и местного самоуправления.
Инвесторы, осуществляющие свою деятельность за счет средств
других физических и юридических лиц в целях владельцев средств и
распределяющие результаты инвестирования между собственниками,
называются институциональными инвесторами. Институциональный
инвестор — это финансовый посредник, аккумулирующий средства
индивидуальных инвесторов и осуществляющий инвестиционную
деятельность от своего лица. К ним относятся: банки, инвестиционные
компании и фонды, пенсионные фонды, страховые компании.
По целям инвестирования принято различать стратегических и
портфельных инвесторов. Инвесторы, осуществляющие прямые инвестиции
с целью увеличения капитала и участия в управлении производством,
называются стратегическими инвесторами. Инвесторы, осуществляющие
свою деятельность с целью увеличения текущего дохода, – это
портфельные, или спекулятивные, инвесторы.
По российскому законодательству инвестиционная деятельность
признана неотъемлемым правом любого инвестора. Все инвесторы
обладают равными правами на осуществление своей деятельности.
Инвесторы наделены следующими правами (ст. 6 упомянутого Закона):
- самостоятельно определять объем, направление и требуемую
эффективность инвестиций;
- по своему усмотрению на договорной основе привлекать других
физических и юридических лиц, необходимых ему для реализации
инвестиций;
- владеть, пользоваться и распоряжаться объектами инвестирования;
- передавать права на осуществление инвестиций и их результаты
другим физическим и юридическим лицам, а также органам
государственной власти и местного самоуправления;
- осуществлять контроль за целевым использованием средств;
- объединять собственные и привлеченные средства со средствами
других инвесторов в целях совместного осуществления капитальных
вложений;
- осуществлять другие права, предусмотренные договором или
государственным контрактом.
Инвестор может выступать в роли заказчика, кредитора, покупателя
(строительной продукции, ценных бумаг и других объектов), а также
выполнять функции застройщика.
Заказчики – любые
физические
и юридические
лица,
уполномоченные инвесторами осуществлять реализацию инвестиционного
23
проекта, не вмешиваясь при этом в предпринимательскую или иную
деятельность инвестора. Заказчиками могут быть и инвесторы. Заказчик, не
являющийся инвестором, наделяется правами владения, пользования и
распоряжения капитальными вложениями на период и в пределах
полномочий, которые устанавливаются договором подряда или
государственным контрактом.
Заказчик, реализуя инвестиционный проект в области капитальных
вложений, выполняет следующие основные функции:
- заключает договор с проектно-сметной организацией и оплачивает
проектно-изыскательские работы;
- заключает договор с исполнителем работ (подрядной организацией,
банком, брокерской конторой) и оплачивает выполненные работы;
- покупает и оплачивает технологическое оборудование при
осуществлении капитальных вложений;
- финансирует подготовку и повышение квалификации кадров для
работы на новом объекте;
- финансирует содержание дирекции строящегося предприятия;
- принимает от подрядчика и оплачивает выполненные объемы работ;
- принимает законченный объект в эксплуатацию;
- другие функции.
Заказчик осуществляет эти функции за счет средств, которыми его
наделяет инвестор.
Подрядчик – это физическое или юридическое лицо, выполняющее
работы по договору подряда или государственному контракту, которые
заключаются с заказчиками в соответствии с Гражданским кодексом
Российской Федерации. Подрядчик обязан иметь лицензию на
осуществление данной деятельности.
Пользователями объектов капитальных вложений могут быть
инвесторы, а также другие физические и юридические лица,
государственные и муниципальные органы, иностранные государства и
международные
организации,
для
которых
создается
объект
инвестиционной деятельности. Если пользователь объекта не является
инвестором, то взаимоотношения между ними строятся на договорной
основе.
Субъект инвестиционной деятельности вправе совмещать функции
двух или нескольких участников.
Перечисленные участники инвестиционной деятельности –
инвесторы, заказчики, подрядчики и пользователи объектов капитальных
вложений – являются основными участниками инвестиционного процесса.
Кроме них в инвестиционной деятельности принимают участие другие
24
субъекты, которые обслуживают процесс осуществления капитальных
вложений. К таким второстепенным организациям относятся коммерческие
банки, если они не являются инвесторами и кредиторами, а только
осуществляют расчеты по поручению заказчика или инвестора, а также
страховые, консалтинговые фирмы, посредники, поставщики и др.
Все участники инвестиционной деятельности обязаны (ст. 7
упомянутого Закона):
- осуществлять инвестиционную деятельность в соответствии с
международными договорами Российской Федерации, законами и
правовыми актами Российской Федерации, субъектов Российской
Федерации, а также утвержденными стандартами, нормами и правилами;
- исполнять требования, предъявляемые государственными органами
и их должностными лицами, не противоречащие нормам законодательства
Российской Федерации;
- использовать средства, направляемые на капитальные вложения, по
целевому назначению.
Запрещается инвестирование в объекты, создание и использование
которых не отвечают требованиям экологических, санитарно-гигиенических
и других норм, установленных законодательством Российской Федерации,
или наносят ущерб охраняемым законом правам и интересам граждан,
юридических лиц и государства.
Основным правовым документом, регулирующим производственнохозяйственные и другие взаимоотношения между субъектами капитальных
вложений, является договор подряда или государственный контракт. В
случае нарушения законодательства или условий договора субъекты
инвестиционной деятельности несут ответственность в соответствии с
законодательством Российской Федерации.
1.4.3 Формы и методы государственного регулирования
инвестиционной деятельности. Государственные гарантии
В условиях рыночной экономики государство осуществляет функции
регулирования предпринимательской, в том числе инвестиционной,
деятельности с целью воздействия на экономику страны для развития
рыночных отношений и недопущения кризисных явлений.
В условиях проведения реформ, а также кризиса регулирующая роль
государства возрастает, а в условиях стабильности и оживления экономики
– ослабевает.
Государственное регулирование инвестиционной деятельности
осуществляется органами государственной власти Российской Федерации и
субъектов Российской Федерации в соответствии с Федеральным законом
25
«Об
инвестиционной
деятельности
в
Российской
Федерации,
осуществляемой в форме капитальных вложений». В главе III данного
Закона раскрываются формы и методы государственного регулирования,
порядок принятия решения, а также проведения экспертизы
инвестиционных проектов. В соответствии со ст. 11 названного Закона
государственное регулирование включает:
- регулирование условий инвестиционной деятельности (косвенное
регулирование);
- прямое участие государства в инвестиционной деятельности.
Косвенное регулирование включает разнообразные методы и рычаги
воздействия, стимулирующие развитие инвестиционной деятельности, а
именно: налоговую, амортизационную политику, защиту интересов
инвесторов и другие меры экономического воздействия. Его задачей
является создание благоприятных условий для развития инвестиционной
деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, путем:
- совершенствования системы налогов, механизма начисления
амортизации и использования амортизационных отчислений;
установления
субъектам
инвестиционной
деятельности
специальных налоговых режимов, но не носящих индивидуального
характера;
- защиты интересов инвесторов;
- предоставления субъектам инвестиционной деятельности льготных
условий пользования землей и другими природными ресурсами, не
противоречащих законодательству Российской Федерации;
- расширения использования средств населения и иных
внебюджетных источников финансирования жилищного строительства и
строительства объектов социально-культурного назначения;
- создания и развития сети информационно-аналитических центров,
осуществляющих регулярное проведение рейтингов и публикацию
рейтинговых оценок субъектов инвестиционной деятельности;
- принятия антимонопольных мер;
- расширения возможностей использования залогов при
осуществлении кредитования;
- развития финансового лизинга в Российской Федерации;
- проведение переоценки основных фондов в соответствии с темпами
инфляции;
- создания возможностей формирования субъектами инвестиционной
деятельности собственных инвестиционных фондов.
Прямое участие государства в инвестиционной деятельности
заключается в осуществлении за счет средств федерального бюджета и
26
бюджетов субъектов Российской Федерации капитальных вложений в
соответствии с федеральными и региональными целевыми программами, а
также по предложениям Правительства и Президента РФ. Конкретными
формами такого участия являются:
- разработка, утверждение и финансирование инвестиционных
проектов, осуществляемых Российской Федерацией совместно с
иностранными государствами, а также проектов, финансируемых за счет
федерального бюджета и бюджетов субъектов Российской Федерации;
- формирование перечня строек и объектов технического
перевооружения
для
федеральных
государственных
нужд
и
финансирования их за счет средств федерального бюджета;
- предоставление государственных гарантий на конкурсной основе за
счет средств федерального бюджета и бюджетов субъектов Российской
Федерации;
- размещение средств федерального бюджета и средств бюджетов
Российской Федерации на конкурсной основе на условиях срочности,
платности и возвратности;
- закрепление в государственной собственности части акций
создаваемых акционерных обществ, которые через определенный срок
будут реализованы на рынке ценных бумаг с направлением выручки от
реализации в доходы соответствующих бюджетов;
- проведение экспертизы инвестиционных проектов в соответствии с
законодательством Российской Федерации;
- защита российских организаций от поставок морально устаревших и
материалоемких, энергоемких и ненаукоемких технологий, оборудования,
конструкций и материалов;
- разработка и утверждение стандартов (норм и правил) и
осуществление контроля за их соблюдением;
- выпуск облигационных займов (гарантированных целевых займов);
- вовлечение в инвестиционный процесс временно приостановленных
в государственной собственности;
- предоставление концессий российским и иностранным инвесторам
по итогам торгов (аукционов и конкурсов) в соответствии с
законодательством Российской Федерации.
Статьей 13 упомянутого Закона определяется порядок принятия
решений, касающихся государственных капитальных вложений. Решения
принимаются органами государственной власти в соответствии с
законодательством Российской Федерации. Расходы на финансирование
государственных
капитальных
вложений
предусматриваются
в
федеральном бюджете Российской Федерации и в бюджетах субъектов
27
Российской Федерации при условии, что они являются частью расходов на
реализацию федеральной и региональных целевых программ. Размещение
заказов на подрядные строительные работы для государственных нужд
производится путем проведения конкурсов. Контроль за целевым и
эффективным использованием средств осуществляет Счетная палата
Российской Федерации.
Все инвестиционные проекты, независимо от источников
финансирования и форм собственности объектов капитальных вложений, до
их утверждения подлежат экспертизе в соответствии с законодательством
Российской
Федерации.
Экспертиза
инвестиционных
проектов
производится в целях предотвращения создания объектов, использование
которых нарушает права физических и юридических лиц и интересы
государства или не отвечает требованиям утвержденных в установленном
порядке стандартов (норм и правил), а также для оценки эффективности
капитальных вложений.
Регулирование инвестиционной деятельности органами местного
самоуправления осуществляется в соответствии с главой V Федерального
закона «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации,
осуществляемой в форме капитальных вложений». Методы и формы
регулирования тождественны применяемым на федеральном уровне и на
уровне субъектов Российской Федерации, а также могут использоваться и
другие, не противоречащие законодательству Российской Федерации.
Государственные гарантии прав участников инвестиционной
деятельности имеют большое значение для стимулирования развития
инвестиционной деятельности и позволяют ее участникам быть уверенными
в том, что в условиях кризисных ситуаций вложенный капитал не будет
безвозвратно потерян.
Государственные гарантии прав субъектов изложены в ст. 15
Федерального закона «Об инвестиционной деятельности в Российской
Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений».
В их число включены следующие гарантии прав всех субъектов
независимо от формы собственности:
- обеспечение равных прав при осуществлении инвестиционной
деятельности;
- гласность в обсуждении инвестиционных проектов;
- право обжалования в суде любых действий (бездействия) органов
государственной власти и местного самоуправления;
- защита капитальных вложений.
Стабильность прав обеспечивается законом лишь участникам
приоритетных инвестиционных проектов. Приоритетным инвестиционным
28
проектом называется проект, суммарный объем капитальных вложений в
который соответствует требованиям российского законодательства и
включенный в перечень, утвержденный Правительством РФ. Если вступают
в силу новые федеральные законы или иные правовые акты, а также
вносятся изменения и дополнения в существующие, приводящие к
увеличению совокупной налоговой нагрузки на инвестора, то такие
федеральные законы и иные изменения вступают в силу по истечении срока
окупаемости проекта, но не более семи лет. В исключительных случаях при
реализации проекта в сфере производства или создания транспорта или
иной инфраструктуры Правительством РФ может быть продлен срок
действия прежних законов.
В совокупную налоговую нагрузку включаются:
- сумма ввозных таможенных пошлин, за исключением пошлин,
вызванных защитой экономических интересов Российской Федерации;
- федеральные налоги, за исключением акцизов и налога на
добавленную стоимость на товары, производимые на территории
Российской Федерации;
- взносы в государственные внебюджетные фонды, за исключением
взносов в Пенсионный фонд Российской Федерации.
Правительство РФ устанавливает критерии оценки изменения
условий взимания налогов, утверждает порядок, определяющий день начала
финансирования проекта, и порядок регистрации приоритетных
инвестиционных проектов. В случае неисполнения инвестором принятых на
себя обязательств по приоритетному инвестиционному проекту
Правительство РФ имеет право лишить его предоставленных льгот.
Защита капитальных вложений заключается в том, что они могут
быть национализированы и реквизированы только при условии
предварительного и равноценного возмещения участнику инвестиционного
проекта причиненных убытков в соответствии с Конституцией Российской
Федерации и Гражданским кодексом Российской Федерации. Капитальные
вложения могут быть застрахованы в соответствии с законодательством
Российской Федерации.
В случае нарушения требований законодательства Российской
Федерации и условий договоров и контрактов участники инвестиционной
деятельности несут ответственность в соответствии с законодательством
Российской Федерации.
Инвестиционная деятельность может быть приостановлена или
прекращена органами власти и управления в случаях:
- признания инвестора банкротом;
- возникновения стихийных бедствий и катастроф;
29
- введения чрезвычайного положения;
- если продолжение инвестиционной деятельности может привести к
нарушению
установленных
законом
экологических,
санитарногигиенических и других норм и правил, охраняемых законом прав и
интересов граждан, юридических лиц и государства.
Порядок
возмещения
ущерба
участникам
инвестиционной
деятельности в этих случаях определяется законодательством Российской
Федерации и субъектов Российской Федерации, а также заключенными
договорами и государственными контрактами.
1.5 Инвестиционная привлекательность регионов и отраслей
России
Для того чтобы принять решение об инвестировании средств в тот
или иной регион, необходимо провести подробный анализ инвестиционной
привлекательности этого региона. Большинство ведущих зарубежных и
отечественных экономических изданий и крупных консалтинговых
компаний регулярно отслеживают информацию о состоянии национальных
и региональных инвестиционных комплексов. На ее основе публикуются
рейтинги инвестиционной привлекательности национальных экономик
регионов.
В качестве исходной информации для составления рейтингов
инвестиционной привлекательности используются статистические данные
по развитию регионов, законодательные акты, имеющие отношение к
регулированию инвестиционной деятельности, результаты региональных
исследований и опросов, а также публикации в печати.
При составлении практически всех рейтингов в той или иной степени
используются экспертные оценки. В общем виде составление рейтинга
включает следующие этапы.
1. Выбирается и обосновывается набор показателей, наиболее точно,
по мнению экспертов, отражающий состояние инвестиционного комплекса
региона.
2. Каждому показателю или группе однородных показателей
присваиваются весовые коэффициенты, соответствующие их вкладу в
инвестиционную привлекательность региона.
3.
Рассчитывается
интегральная
оценка
инвестиционной
привлекательности для каждого региона.
Среди российских рейтинговых агентств важное место занимает
консалтинговое агентство «Эксперт-РА», которое начиная с 1996 г.
оценивает рейтинг субъектов РФ по условиям инвестирования. Российский
30
страновой и региональный инвестиционный климат определяется на основе
показателя инвестиционной привлекательности.
Инвестиционная привлекательность региона представляет собой
объективные предпосылки для инвестирования и количественно выражается
в объеме капитальных вложений, которые могут быть привлечены в регион
исходя из присущих ему инвестиционного потенциала и уровня
некоммерческих инвестиционных рисков. В соответствии с этим все
российские регионы рассматриваются в плоскости «потенциал-риск».
Уровень инвестиционной привлекательности выступает при этом как
интегральный показатель, суммирующий разнонаправленное влияние
показателей инвестиционного потенциала и инвестиционного риска.
Инвестиционный потенциал складывается в виде суммы
объективных предпосылок для инвестиций, зависящей как от разнообразия
сфер и объектов инвестирования, так и от их экономического «здоровья».
Инвестиционный потенциал включает восемь частных потенциалов:
- ресурсно-сырьевой (средневзвешенная обеспеченность балансовыми запасами основных видов природных ресурсов);
- производственный (совокупный результат хозяйственной
деятельности населения в регионе);
- потребительский (совокупная покупательная способность
населения);
- инфраструктурный (экономико-географическое положение региона
и его инфраструктурная обеспеченность);
- трудовой (трудовые ресурсы и их образовательный уровень);
- институциональный (степень развития ведущих институтов
рыночной экономики);
- финансовый (объем налоговой базы и прибыльность предприятий
региона);
- инновационный (уровень внедрения достижений научнотехнического прогресса).
Все перечисленные виды потенциала носят обобщенный характер.
Каждый из них рассчитывается как средневзвешенная сумма ряда
статистических показателей, а общий инвестиционный потенциал региона в
свою очередь определяется как средневзвешенная сумма частных
потенциалов.
Уровень некоммерческого инвестиционного риска показывает
вероятность потери инвестиций и дохода от них и рассчитывается как
средневзвешенная сумма следующих видов риска:
- экономического (тенденции в экономическом развитии региона);
31
- финансового (степень сбалансированности регионального бюджета
и финансов предприятий);
- политического (распределение политических симпатий населения
по результатам последних парламентских; выборов, авторитетность
местной власти);
- социального (уровень социальной напряженности);
- экологического (уровень загрязнения окружающей среды, включая
и радиационное);
- криминального (уровень преступности в регионе с учетом тяжести
преступлений);
- законодательного (юридические условия инвестирования в те или
иные сферы и отрасли, порядок использования отдельных факторов
производства). При расчете этого риска учитывались как федеральные, так и
региональные законы и нормативные акты, а также документы,
непосредственно регулирующие инвестиционную деятельность или
затрагивающие ее косвенно.
При анализе полученных рейтингов субъектов РФ были выявлены
следующие закономерности,
1. Снижение почти всех видов потенциала по мере роста рисков.
2. Увеличение рейтинга потенциала ведет к снижению
криминального, социального и политического рисков для инвестиционносильных и слабых регионов.
3. Любые изменения инвестиционного потенциала скорее будут
сопровождаться изменением указанных рисков. Причем снижение
инвестиционного потенциала обязательно ведет к усилению рисков. А
увеличение потенциала влияет на последующее снижение рисков
(политического – для регионов, имеющих место в рейтинге выше 30-го,
экономического – для имеющих место выше 20-го, криминального – выше
15-го).
4. По мере уменьшения инвестиционного потенциала региона
снижается удельный вес накопленных капитальных вложений и
иностранных инвестиций.
5. Иностранные инвесторы в большей мере учитывают уровень
инвестиционного риска, чем российские, которые, следуя за
инвестиционным потенциалом, либо недоучитывают риски, либо
сознательно идут на избыточный риск, преодолевая потерю инвестиций
чисто российскими способами.
6. Как иностранные, так и отечественные инвесторы стараются
извлечь прибыль, используя так называемые конкурентные преимущества
32
низкого порядка, связанные с использованием дешевой рабочей силы, сырья
и энергии.
7. Инвестиционное законодательство не играет должной роли в
формировании
региональной
инвестиционной
политики.
Более
благоприятные законодательные условия имеют регионы с наиболее
низкими потенциалами и высокими рисками. Однако это не всегда помогает
улучшить инвестиционный климат этих регионов.
Резервы улучшения инвестиционного климата большинства регионов
связаны со снижением инвестиционного риска главным образом за счет
совершенствования законодательной базы деятельности инвесторов.
Существенное повышение потенциала для многих регионов
потребует значительных инвестиций и длительного времени.
Чем ниже место, занимаемое регионом в рейтинге, тем больше
проблем ему придется решать. Регионы же, находящиеся в середине шкалы
рейтингов, имеют соответственно больше шансов на продвижение вверх.
Распределение регионов России соответственно условиям инвестирования
показано в табл. 1.5.
Таблица 1.5
Распределение интересов инвесторов в зависимости от уровня риска,
присущего региону
Риск
Незначительный
Умеренный
Высокий
Потенциал региона
высокий
Наиболее
предпочтительный для
инвесторов,
особенно крупных
средний
низкий
Привлекательный для инвесторов, ориентированных
на нет большие, но гарантированные проекты
Наименее
предпочтительный для
инвестиций
Изучение инвестиционной привлекательности отдельных отраслей
экономики направлено на исследование их конъюнктуры, динамики и
перспектив развития потребностей общества в продукции этих отраслей.
Именно потребности общества определяют приоритеты в развитии
отдельных отраслей. Так, традиционно приоритетными в Российской
Федерации являются топливно-энергетический комплекс, машиностроение,
транспорт и строительство.
Для «сиюминутной», недолговременной оценки инвестиционной
привлекательности отраслей в качестве основного показателя принимается
уровень прибыльности используемых активов, рассчитанный как прибыль
от реализации продукции, отнесенная к общей сумме активов, либо как
балансовая прибыль, отнесенная к общей сумме используемых активов.
33
Общая оценка инвестиционной привлекательности отраслей
рассчитывается с учетом инфляционных процессов банковских ставок и
уровней инвестиционных рисков. Таким образом, инвестиционная
привлекательность отрасли представляет собой совокупность различных
объективных признаков, свойств, средств и возможностей отрасли,
обусловливающих платежеспособный спрос на капиталообразующие
инвестиции конкретной отрасли.
В настоящее время не существует единой методики определения
инвестиционной привлекательности отрасли. Для этих целей может
использоваться ряд альтернативных методик.
Согласно, например, первой из них инвестиционная привлекательность отрасли оценивается на основе комплекса разнообразных
факторов, всесторонне определяющих отрасль. Для этой цели было
выделено пять групп признаков: отношения собственности и монополизм
отрасли, спрос на продукцию, финансовое состояние отрасли, воздействие
на природную среду, социально-политический климат на предприятиях отрасли.
Проанализировав инвестиционную привлекательность отраслей
согласно этой методике, можно сделать вывод, что наиболее
привлекательными для инвестиций являются отрасли топливноэнергетического комплекса, в особенности нефтяная и газовая. Исключение
составляет угольная промышленность из-за слишком высокого вреда,
наносимого окружающей среде.
В соответствии со второй методикой оценка инвестиционной
привлекательности отрасли проводится на основании ее финансового
состояния. Одна из весьма значимых характеристик финансового состояния
отрасли – ее текущая доходность. Совокупный уровень доходности
отдельной отрасли промышленности может оцениваться: по доходности
продаж, доходности активов, доходности собственных средств и
доходности инвестированного капитала.
Наивысшую инвестиционную привлекательность здесь имеют также
отрасли топливно-энергетического комплекса, в особенности нефтяная и
газовая.
В третьей методике инвестиционная привлекательность отрасли
определяется на основании макроэкономического мультипликатора.
Мультипликатор показывает, насколько увеличится валовой внутренний
продукт (ВВП), если инвестиции в данную отрасль возрастут на единицу.
Мультипликатор
отражает
механизм
создания
косвенных
макроэкономических эффектов через дополнительный спрос в результате
34
осуществления инвестиционных проектов и функционирования предприятий отрасли.
Инвестиционный мультипликатор рассчитывается на основании
матрицы межотраслевого баланса. Известно, что макроэкономический
мультипликатор для нефтегазового комплекса больше двух. Это означает,
что прирост инвестиций в нефтегазовый комплекс на один рубль (доллар)
приводит увеличению ВВП более чем на два рубля (доллара).
После того как проведена оценка инвестиционной привлекательности
по отраслям экономики, важно выбрать наиболее эффективное с
инвестиционной точки зрения предприятие. В настоящее время нет единой
методики, но, на наш взгляд, за базис системной оценки могут быть взяты
такие ключевые параметры предприятия, как его финансовая устойчивость
экономическое состояние и перспективы развития, деловая репутация и
качество управления, кредитная история и возможности роста акций
предприятий. Для выбора данных параметров из полного возможного
набора параметров, включающего в себя отраслевой фактор, структуру
собственности степень диверсификации бизнеса компании, масштаб
предприятия качество инвестиционной и финансовой политики,
финансовую устойчивость и экономическое состояние, кредитную историю,
деловую репутацию, качество корпоративного управления, перспективы
роста цены, был проведен опрос экспертов-аналитиков ведущих
инвестиционных банков, работающих на российских рынках ценных бумаг
и корпоративного финансирования.
Инвестиционная деятельность, осуществляемая как на уровне страны
в целом, так и на уровне отдельного предприятия, зависит от реализуемой
инвестиционной стратегии. Инвестиционная политика предприятия
определяет наиболее приоритетные направления вложения инвестиций, от
которых зависит как повышение эффективности самого предприятия, так и
экономики страны в целом.
Выбор инвестиционной стратегии предприятия на макроуровне в
большой степени связан с тем, к какой группе отраслей промышленности
предприятие относится. На сегодня в нашей стране можно выделить три
укрупненных группы отраслей:
- экспортноспособные отрасли топливно-сырьевого комплекса. При
обеспечении этим отраслям нормальных макроэкономических и налоговых
условий вполне можно рассчитывать на их самостоятельное развитие, на основе самофинансирования с использованием иностранных инвестиций;
- отрасли обрабатывающей промышленности с большим научнотехническим потенциалом. В этих отраслях особенно важны
инвестиционные кредиты и государственные гарантии, приоритетное
35
размещение госзаказов, политическая и экономическая поддержка
продвижения на внешние рынки;
- невнешнеторговые отрасли, способные обеспечить значительную
часть внутреннего спроса. Здесь необходимо поощрять все меры поддержки
внутреннего спроса: развитие лизинга, кредитование населения для покупки
отечественных товаров, защитительные импортные тарифы и т.д.
При выборе инвестиционной стратегии на уровне конкретного
предприятия необходимо, прежде всего, сформулировать цели, которые
предприятие преследует в своем развитии:
- создавать новые производства и проводить политику
диверсификации;
- расширять существующее производство, проводя экстенсивную
политику;
- повышать эффективность производства, придерживаясь политики
интенсификации;
ориентироваться
на государственную
поддержку и
государственный заказ, удовлетворяя требования государственных органов.
Формирование инвестиционной стратегии предприятия зависит
также от того, на какую маркетинговую политику нацелено предприятие:
лидерство в области затрат; стратегию дифференцирования; концентрацию
на сегменте.
Исходным пунктом обоснования инвестиционной стратегии
предприятия является анализ рынка продукции либо уже производимой
предприятием, либо намечаемой к выпуску.
При
определении
инвестиционной
стратегии
предприятия
целесообразно определить общий объем инвестиций предприятия, включая
возможные сочетания различных источников финансирования и
привлечения заемных средств.
Контрольные вопросы
1. Охарактеризуйте понятие «инвестиции», приведите варианты их
классификации.
2. В чем заключаются основные различия между инвестициями и
капитальными вложениями?
3. Что такое реальные инвестиции? Приведите пример.
4. Что такое финансовые инвестиции? Приведите пример.
5. Какова структура инвестиционного рынка в России? Перечислите
и охарактеризуйте его составляющие.
6. В какой последовательности изучается инвестиционный рынок?
7. Что такое инвестиционный портфель предприятия? Перечислите и
36
охарактеризуйте его составляющие.
8. Каким образом оценивается инвестиционный климат страны?
9. В чем заключается инвестиционная привлекательность региона?
Перечислите ее основные элементы. Приведите примеры регионов,
существенно отличающихся по месту в рейтинге инвестиционной
привлекательности.
10. Что такое инвестиционный потенциал региона, как можно
повлиять на его уровень?
11. Что такое инвестиционный риск региона, из чего он
складывается? Как можно повлиять на его величину?
12. Что
такое
макроэкономический
мультипликатор?
Как
инвестиционный мультипликатор может быть использован для определения
инвестиционной привлекательности отраслей и подотраслей экономики?
13. Какие вы знаете методики определения инвестиционной
привлекательности отраслей? Перечислите и охарактеризуйте их.
14. В чем заключается и от чего зависит инвестиционная стратегия
предприятия? Приведите примеры различных инвестиционных стратегий.
15. Охарактеризуйте инвестиционную деятельность. Назовите
основные законодательные акты, регламентирующие инвестиционную
деятельность.
16. Назовите основных субъектов инвестиционной деятельности.
Представьте их характеристику.
17. Назовите формы и методы государственного регулирования
инвестиционной деятельности (капитальных вложений).
18. Опишите
государственные
гарантии
прав
субъектов
инвестиционной деятельности и защиты инвестиций.
19. В чем заключается роль инвестиций в экономике. Чем отличаются
валовые и чистые инвестиции. Какова взаимосвязаны инвестиции и уровень
развития экономики страны.
20. Назовите основные факторы, влияющие на величину чистых
инвестиций и охарактеризуйте зависимость объема инвестиций от этих
факторов.
Тестовое задание
1. Рейтинговыми агентствами, публикующими инвестиционные рейтинги
различных объектов, являются*
a)[ ]Мооdyys
b)[ ]РБК
c)[ ]Эксперт-РА
d)[ ]Альт-Инвест
e)[ ]Standard & Роогуs
37
2. Чистые инвестиции из валовых получаются путем ...*
a)( )прибавления национального дохода
b)( )вычета амортизации
c)( )деления на индекс инфляции
d)( )вычета косвенных налогов
e)( )вычета чистого экспорта
f)( )прибавления амортизации
* [ ] – вопрос с множественным выбором ответов
( ) – вопрос с одиночным выбором ответов
3. Если инвестор обладает правами на земельный участок под застройку, то
он называется ...
a)( )субподрядчиком
b)( )инвестиционным фондом
c)( )застройщиком
d)( )управляющей компанией
e)( )подрядчиком
4. Утверждение "...", полученное при анализе рейтингов субъектов РФ,
верно
a)[ ]Увеличение рейтинга потенциала ведет к снижению криминального,
социального и политического рисков для инвестиционно-сильных и слабых
регионов
b)[ ]Иностранные инвесторы в меньшей мере учитывают уровень
инвестиционного риска, чем российские, которые, следуя за
инвестиционным потенциалом, либо недоучитывают риски, либо
сознательно идут на избыточный риск, преодоле­вая потерю инвестиций
чисто российскими способами
c)[ ]Более благоприятные законодательные условия имеют ре­гионы с
наиболее высокими потенциалами и низкими риска­ми
d)[ ]Увеличение рейтинга потенциала ведет к снижению финансового,
законодательного и политического рисков для инвестиционно-сильных и
слабых регионов
e)[ ]По мере уменьшения инвестиционного потенциала региона снижается
удельный вес накопленных капитальных вложений и иностранных
инвестиций
5. Приоритетным инвестиционным проектом называется проект, ...
a)[ ]включенный в перечень, утвержденный Правительством РФ
b)[ ]включенный в специальный реестр РФ
38
c)[ ]суммарный объем капитальных вложений в который не меньше 1 млн.
руб.
d)[ ]суммарный объем капитальных вложений в который не меньше 1 млн. $
e)[ ]суммарный объем капитальных вложений в который соответствует
требованиям российского законодательства
6. В структуру инвестиционного рынка входят следующие рынки объектов
a)( )реального , финансового и инновационного инвестирования
b)( )реального инвестирования
c)( )реального и инновационного инвестирования
d)( )реального и финансового инвестирования
7. Приобретение права пользования патентом является примером ...
инвестиций
a)( )никаких
b)( )нематериальных
c)( )реальных
d)( )капитальных
e)( )материальных
8. Законодательные условия инвестирования представляют собой
a)( )порядок использования отдельных факторов производства, являющихся
составными частями инвестиционного потенциала региона
b)( )размеры денежных средств, выделяемых на проведение
инвестиционной политики
c)( )налоговые льготы и государственные гарантии инвестиционных рисков
d)( )нормативные условия, создающие законодательный фон, на котором
осуществляется инвестиционная деятельность
9. Вложение средств на покупку лицензий - это ... инвестиции
a)( )реальные
b)( )экономические
c)( )портфельные
d)( )финансовые
10. Инвестиционная деятельность характеризуется следующими чертами
a)[ ]не является видом предпринимательской деятельности
b)[ ]ей присущи особые виды рисков - инвестиционные, уровень которых
превышает уровень операционных рисков
c)[ ]ее объемы характеризуются неравномерностью по отдельным периодам
39
d)[ ]в ее процессе не формируются самостоятельные виды денежных
потоков
e)[ ]эффект от нее формируется со значительным запаздыванием
f)[ ]она не обеспечивает рост операционной деятельности предприятия
11. Экономико-географическим
следующий потенциал
a)( )инфраструктурный
b)( )потребительский
c)( )ресурсно-сырьевой
d)( )институциональный
положением
региона
определяется
12. Выберите верное утверждение
a)( )при снижении ставки процента уровень инвестиций уменьшается
b)( )при изменении ставки процента уровень инвестиций не изменяется
c)( )при снижении ставки процента уровень инвестиций возрастает
d)( )при увеличении ставки процента уровень инвестиций возрастает
13. Под инвестициями понимается
a)( )все три перечисленных ответа
b)( )процесс взаимодействия по меньшей мере двух сторон: инициатора
проекта и инвестора, финансирующего проект
c)( )вложения в физические, денежные и нематериальные активы
d)( )вложение средств, с определенной целью отвлеченных от
непосредственного потребления
14. Совокупный объем инвестиций, направленных на приобретение средств
производства, новое строительство, прирост товарно-материальных запасов
в течение определенного периода - это ... инвестиции
a)( )прямые
b)( )иностранные
c)( )валовые
d)( )чистые
e)( )капитальные
f)( )национальные
15. Инвестиционный мультипликатор показывает
a)( )прирост ВВП
b)( )инвестиционный потенциал
40
c)( )насколько увеличится валовой внутренний продукт (ВВП), если
инвестиции в данную отрасль возрастут на единицу
d)( )уровень инвестиционных рисков
16. Приобретение специального программного обеспечения
автоматизации бизнес-процессов является примером ... инвестиций
a)( )финансовых
b)( )реальных
c)( )материальных
d)( )нематериальных
e)( )капитальных
f)( )никаких
для
17. Финансовые инвестиции это вложения капитала в ... активы
a)( )финансовые
b)( )нематериальные
c)( )материальные
d)( )материальные и нематериальные
18. Установите соответствие между формой классификации капитальных
вложений и ее содержанием
по характеру
воспроизводства основных
фондов
государственные капитальные вложения,
капитальные вложения собственников
по назначению капитальных
вложений
новое строительство, расширение действующего
производства, техническое перевооружение
в зависимости от формы
собственности
расходы на строительно-монтажные работы,
расходы
на
приобретение
оборудования,
инструмента и инвентаря
по составу затрат
производственного и непроизводственного
назначения
19. В условиях рыночной экономики государство осуществляет функцию ...
инвестиционной деятельности с целью воздействия на экономику страны
для развития рыночных отношений и недопущения кризисных явлений
a)( )нормирования
b)( )перераспределения
c)( )контроля
d)( )регулирования
e)( )распределения
41
22. В соответствии с законом «Об инвестиционной деятельности в
Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» в
инвестиционной деятельности принимают участие следующие субъекты:
a)[ ]подрядчики
b)[ ]предприниматели
c)[ ]спекулянты
d)[ ]пользователи объектов капитальных вложений
e)[ ]бизнес-ангелы
f)[ ]заказчики
g)[ ]инвесторы
23. К нематериальным активам относятся
a)[ ]опционы
b)[ ]лицензии
c)[ ]интеллектуальная собственность
d)[ ]здания
e)[ ]депозиты
24. Динамика показателя ... инвестиций является индикатором состояния
экономики и показывает, в какой фазе развития находится экономика
страны
a)( )совокупных
b)( )валовых
c)( )иностранных
d)( )прямых
e)( )чистых
25. Физические и юридические лица, принимающие решение и
вкладывающие собственные, привлеченные или заемные средства в
объекты инвестиционной деятельности - это ...
_______________________________
26. Выберите верное утверждение
a)( )при снижении ожидаемой нормы прибыли объем инвестиций
уменьшается
b)( )при увеличении ожидаемой нормы прибыли объем инвестиций
увеличивается
c)( )при изменении ожидаемой нормы прибыли объем инвестиций не
изменяется
42
d)( )при снижении ожидаемой нормы прибыли объем инвестиций
возрастает
27. К институциональным инвесторам не относятся:
a)[ ]юридическое лицо, вкладывающее собственные средства
b)[ ]страховая компания
c)[ ]индивидуальный предприниматель, вкладывающий собственные
средства
d)[ ]частный пенсионный фонд
e)[ ]банк
f)[ ]инвестиционный фонд, вкладывающий средства других лиц
28. Соотношение частных инвестиционных потенциалов с их содержанием
средневзвешенная обеспеченность балансовыми запасами
основных видов природных ресурсов
ресурсно-сырьевой
совокупная покупательная способность населения
производственный
объем налоговой базы и прибыльность - предприятий
региона
потребительский
совокупный результат хозяйственной деятельности
населения в регионе
финансовый
29. Целенаправленно сформированная совокупность объектов реального и
финансового инвестирования, предназначенная для осуществления
инвестиционной деятельности в соответствии с разработанной
инвестиционной стратегией предприятия представляет собой
a)( )Инвестиционная стратегия
b)( )Инвестиционный портфель
c)( )Инвестиционная деятельность
d)( )Инвестиционный потенциал
30. Финансовым инвестированием является
a)[ ]открытие депозита в банке
b)[ ]покупка валюты
c)[ ]покупка драгоценных металлов
d)[ ]расширение производства
43
31. Любые физические и юридические лица, уполномоченные инвесторами
осуществлять реализацию инвестиционного проекта, не вмешиваясь при
этом в предпринимательскую или иную деятельность инвестора - это ...
______________________________
32. Соотношение типа инвестора с его сущностью следующее
индивидуальные
инвесторы, вкладывающие собственные средства
присваивающие результаты инвестиционной деятельности
и
портфельные
Инвесторы, осуществляющие свою деятельность за счет
средств других физических и юридических лиц в целях
владельцев
средств
и
распределяющие
результаты
инвестирования между собственниками
институциональные
инвесторы, осуществляющие прямые инвестиции с целью
увеличения капитала и участия в управлении производством
стратегические
инвесторы, осуществляющие свою деятельность с целью
увеличения текущего дохода
33. Реальные инвестиции это вложения капитала в ... активы
a)( )нематериальные
b)( )финансовые
c)( )материальные
d)( )материальные и нематериальные
34. Инвестиционный рынок изучается в следующей последовательности
a)[ ]формирование эффективного инвестиционного портфеля предприятия
b)[ ]управление инвестиционным портфелем предприятия
c)[ ]оценка и прогнозирование инвестиционной привлека­тельности
отраслей (подотраслей) экономики
d)[ ]оценка инвестиционной привлекательности отдельных предприятий
e)[ ]оценка и прогнозирование макроэкономических пока­зателей развития
инвестиционного рынка
f)[ ]разработка инвестиционной стратегии предприятия
g)[ ]оценка и прогнозирование инвестиционной привлека­тельности
регионов
h)[ ]оценка инвестиционной привлекательности отдельных инвестиционных
проектов, сегментов инвестиционного рынка
35. Иностранные инвестиции согласно методике Госкомстата России
подразделяются на
a)( )реальные, финансовые, прочие
b)( )прямые, непрямые, частные
c)( )прямые, портфельные
44
d)( )прямые, портфельные, прочие
36. К финансовым активам относятся
a)[ ]патент
b)[ ]облигации
c)[ ]недвижимость
d)[ ]фьючерсы
e)[ ]драгоценные металлы
37. Если объем валовых инвестиций превышает объем амортизационных
отчислений, то
a)[ ]чистые инвестиции представляют собой отрицательную величину
b)[ ]экономика находится в стадии подъема
c)[ ]имеет место простое воспроизводство общественного продукта
d)[ ]экономика находится в стадии спада
e)[ ]чистые инвестиции представляют собой положительную величину
38. Система денежных отношений, связанных с движением стоимости,
авансированной в долгосрочном порядке в основные фонды, от момента
выделения денежных средств до момента их возмещения - это
a)( )портфельные инвестиции
b)( )инвестиции
c)( )реальные инвестиции
d)( )капитальные вложения
e)( )финансовые инвестиции
39. Степенью сбалансированности регионального бюджета и финансов
предприятий определяется следующий вид инвестиционного риска
a)( )экономический
b)( )политический
c)( )законодательный
d)( )финансовый
40. Рынок объектов финансового инвестирования включает в себя рынок
a)[ ]прямых капитальных вложений
b)[ ]интеллектуальных инвестиций
c)[ ]фондовый
d)[ ]денежный
45
41. Установите соответствие между формой капитальных вложений и ее
содержанием
новое
строительство
осуществляется на новых площадях в соответствии с вновь
утвержденным проектом
реконструкция
действующего
производства
строительство дополнительных производств на действующих
предприятиях;
строительство
новых
либо
расширение
существующих цехов и объектов основного и обслуживающего
производства, но в рамках территории действующего
предприятия или на примыкающих к ней площадях
техническое
перевооружение
переустройство производства; его совершенствование, связанное
с повышением технико-экономического уровня в целях
увеличения производственных мощностей; улучшение качества и
изменение номенклатуры продукции без увеличения численности
работающих
расширение
действующего
производства
проведение комплекса мероприятий по повышению техникоэкономического уровня отдельных производств, цехов или
участков производства на основе внедрения достижений научнотехнического прогресса
42. Инвестиционный риск региона определяется
a)( )уровнем законодательного регулирования в стране
b)( )вероятностью потери инвестиций или дохода от них
c)( )развитием отдельных инвестиционных рынков
d)( )степенью развития приватизационных процессов
43. Вложение средств в недвижимость - это
a)( )портфельные инвестиции
b)( )реальные инвестиции
c)( )финансовые инвестиции
d)( )капитальные вложения
44. Уровень инвестиционной привлекательности региона определяется
следующими показателями
a)[ ]ВВП региона
b)[ ]инвестиционный потенциал
c)[ ]инновационный потенциал
d)[ ]инвестиционный риск
45. Модернизация конвейерного оборудования является примером ...
инвестиций
a)( )никаких
b)( )финансовых
46
c)( )нематериальных
d)( )иностранных
e)( )материальных
f)( )реальных
46. Если показатель чистых инвестиций является отрицательной величиной,
то
a)[ ]величина валовых инвестиций больше суммы амортизационных
отчислений
b)[ ]для экономики страны характерно стабильное положение
c)[ ]страна находится в стадии экономического роста
d)[ ]величина валовых инвестиций равна сумме амортизационных
отчислений
e)[ ]страна находится в стадии экономического спада
f)[ ]величина валовых инвестиций меньше суммы амортизационных
отчислений
47. К прямым иностранным инвестициям относятся
a)( )инвестиции, которые сделаны юридиче­скими или физическими
лицами, полностью владеющими предприятием или контролирующими не
менее 10% акций или акционерного капитала предприятия
b)( )кредиты
c)( )покупка акций, векселей и дру­гих долговых ценных бумаг, которые
составляют менее 10% в об­щем акционерном капитале предприятия
d)( )банковские вклады
48. Приобретение лицензионного права ведения определенного рода
предпринимательской деятельности является примером ... инвестиций
a)( )общественных
b)( )нематериальных
c)( )реальных
d)( )финансовых
e)( )прочих
f)( )никаких
g)( )материальных
49. Выберите верное утверждение
a)[ ]объем инвестиций находится в обратной зависимости от ставки
процента и ожидаемой нормы прибыли
47
b)[ ]при снижении ставки процента и росте ожидаемой нормы прибыли
уровень инвестиций растет
c)[ ]при увеличении ставки процента и снижении ожидаемой нормы
прибыли уровень инвестиций растет
d)[ ]при увеличении ставки процента и ожидаемой нормы прибыли уровень
инвестиций растет
e)[ ]при снижении ставки процента и ожидаемой нормы прибыли уровень
инвестиций растет
f)[ ]объем инвестиций находится в прямой зависимости от ставки процента
и ожидаемой нормы прибыли
50. Соотношение объектов с соответствующими им рынками
драгоценные металлы
фондовый рынок
патенты
рынок недвижимости
техническое перевооружение
рынок прямых капитальных вложений
земельный участок
рынок прочих объектов реального инвестирования
облигации
рынок интеллектуальных инвестиций
51. Реальным инвестированием является
a)( )покупка земельного участка
b)( )покупка более 10% акций предприятия
c)( )открытие депозита в банке
d)( )покупка менее 10% акций предприятия
Ожидаемая норма прибыли
52. Выберите график, определяющий верную зависимость между объемом
инвестиций и ожидаемой нормой прибыли
a)( )
Объем инвестиций
48
Ожидаемая норма прибыли
Ожидаемая норма прибыли
Ожидаемая норма прибыли
b)( )
e)( )
Объем инвестиций
c)( )
Объем инвестиций
d)( )
Объем инвестиций
Объем инвестиций
49
Ожидаемая норма прибыли
Ожидаемая норма прибыли
f)( )
Объем инвестиций
53. К прочим иностранным инвестициям относятся
a)[ ]покупка не менее 10% акций компании
b)[ ]торговые кредиты
c)[ ]банковские вклады
d)[ ]покупка менее 10% акций компании
63. ... - это физическое или юридическое лицо, выполняющее работы по
договору подряда или государственному контракту, которые заключаются с
заказчиками в соответствии с Гражданским кодексом Российской
Федерации
_______________________________
54. Косвенное регулирование государством инвестиционной деятельности
включает в себя следующие методы и рычаги:
a)[ ]принятие антимонопольных мер
b)[ ]проведение экспертизы инвестиционных проектов в соответствии с
законодательством РФ
c)[ ]предоставление налоговых льгот
d)[ ]совершенствование амортизационной политики
e)[ ]формирование перечня строек за счет федерального бюджета
f)[ ]предоставление государственных гарантий на конкурсной основе за счет
средств федерального бюджета
55. Заказчик, реализуя инвестиционный проект в области капитальных
вложений, выполняет следующие функции
a)[ ]выполняет строительно-монтажные работы по договору подряда
b)[ ]финансирует содержание дирекции строящегося предприятия
c)[ ]выполняет строительно-монтажные работы по государственному
контракту
d)[ ]покупает и оплачивает технологическое оборудование
50
e)[ ]заключает договор с проектно-сметной организацией
f)[ ]выполняет проектно-сметную работу
56. Рынок объектов реального инвестирования включает в себя рынок
a)[ ]недвижимости
b)[ ]научно-технических новаций
c)[ ]прямых капитальных вложений
d)[ ]фондовый
57. Открытие сберегательного счета в иностранном банке является
примером ... инвестиций
a)( )реальных
b)( )никаких
c)( )зарубежных
d)( )финансовых
e)( )прямых
f)( )нереальных
58. Вложение инвестиций в экономику страны и осуществление
практических действий в целях получения прибыли и достижения иного
полезного эффекта представляет собой
a)( )Инвестиционный климат
b)( )Инвестиционный потенциал
c)( )Инвестиционный портфель
d)( )Инвестиционная деятельность
59. Инвестиционный потенциал представляет собой
a)( )целенаправленно сформированную совокупность объектов реального
инвестирования, предназначенных для осуществления инновационной
деятельности
b)( )целенаправленно сформированную совокупность объектов реального и
финансового инвестирования, предназначенных для осуществления
инвестиционной деятельности
c)(
)количественную
характеристику,
учитывающую
основные
макроэкономические условия развития страны, региона или отрасли
d)( )нормативные условия, создающие фон для нормального осуществления
инвестиционной деятельности
51
60. Основным правовым документом, регулирующим производственнохозяйственные и другие взаимоотношения между субъектами капитальных
вложений, является ...
a)[ ]Гражданский кодекс
b)[ ]договор подряда
c)[ ]лицензия на осуществление определенного вида деятельности
d)[ ]государственный контракт
e)[ ]счет-фактура
61. Основными факторами, влияющими на величину чистых инвестиций
являются
a)[ ]уровень ВВП
b)[ ]инфляция
c)[ ]курс рубля
d)[ ]ставка процента
e)[ ]индекс цен
f)[ ]ожидаемая норма прибыли
Вопросы для круглого стола
Вопрос 1
Сравните инвестиционный потенциал, двух регионов Москвы и
Владивостока (Калининград и Сочи). Как вы считаете, изменится ли он,
если столица будет перенесена во Владивосток (Сочи)?
Вопрос 2
Как вы считаете, какие инвестиции, реальные или финансовые,
важнее для России в ближайшие 10 лет? Обоснуйте свой ответ.
Вопрос 3
Как вы считаете, возможен ли в нашей стране рост инвестиций в
отрасли, которые не производят товары (промышленность, строительство,
сельское хозяйство), а оказывают рыночные и нерыночные услуги, такие
как банковское дело, транспорт и связь?
Вопрос 4
Какие законодательные акты лежат в основе инвестиционной
деятельности? Отличается ли инвестиционная законодательная база в
отдельных регионах или она одинакова по всей России?
Вопрос 5
Каково назначение рейтинговых агентств, приведите их пример. Как
вы считаете, стоит ли полагаться на выставляемые ими оценки?
52
Вопрос 6
Назовите и охарактеризуйте основных участников инвестиционного
проекта строительства спортивных объектов Олимпиады в Сочи 2014 г.
Темы докладов
1. Оценки инвестиционной привлекательности от мировых
рейтинговых агентств (Мооdyys, Standard & Роогуs, Fitch), российских
рейтинговых агентств (Эксперт-Ра, РБК).
2. Перечень приоритетных инвестиционных проектов РФ, региона,
муниципального образования на данный календарный период.
3. Инвестиционная политика в России.
4. Государственная экспертиза инвестиционных проектов. Этапы
проведения и значимость.
53
2 ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЕКТ, КРИТЕРИИ И МЕТОДЫ
ОЦЕНКИ
2.1
Теория
ценности
денег
во
времени.
Операция
дисконтирования
Большая часть реальных инвестиций осуществляется в форме
инвестиционных проектов. В настоящее время инвестиционная стратегия
любого предприятия состоит из пакета проектов. Реализация эффективных
инвестиционных проектов может позволить предприятию выйти из
кризисного состояния. Среди направлений банковской деятельности в
последнее время широкое распространение получили проектное
финансирование и инвестиционное кредитование, связанные с
финансированием инвестиционных проектов.
В
настоящее
время
существует
несколько
определений
инвестиционных проектов.
Согласно Федеральному закону «Об инвестиционной деятельности в
Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»
инвестиционный
проект
–
это
обоснование
экономической
целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений,
в том числе необходимая проектная документация, разработанная в
соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном
порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание действий по
осуществлению инвестиций.
В книге В.Д. Шапиро под проектом понимается система
сформулированных в его рамках целей, создаваемых или модернизируемых
для реализации физических объектов, технологических процессов,
технической и организационной документации для них, материальных,
финансовых, трудовых и иных ресурсов, а так же управленческих решений
и мероприятий по их выполнению. В большой степени сущности
проектного анализа отвечает трактовка проекта как комплекса
взаимосвязанных мероприятии, предназначенных для достижения
поставленных целей в течение ограниченного периода и при установленном
бюджете.
Реализация инвестиционных проектов требует отказа от денежных
средств сегодня в пользу получения прибыли в будущем. Как правило, на
получение прибыли можно рассчитывать не ранее чем через год после
стартовых затрат (инвестиций). Объектами реальных инвестиционных
вложений могу служить оборудование, здания, земля, природные ресурсы.
Важнейшей задачей экономического анализа инвестиционных проектов
является расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации
произведенной продукции. В условиях рыночной экономики расчеты
54
эффективности инвестиционных проектов базируются на использовании
ряда понятий теории ценности денег во времени.
По словам Мюррея Ротбарда, «вся экономика пронизана «рынками
времени», где нынешние блага обмениваются на будущие». Концепция
временной стоимости денег играет центральную роль в практике
финансовых вычислений и подразумевает необходимость учета времени
при осуществлении долговременных финансовых операций путем оценки и
сравнения стоимости денег в начале финансирования проекта и при их
возврате в виде будущих денежных поступлений. С течением времени
стоимость денег изменяется с учетом нормы прибыли на финансовом
рынке, в качестве которой обычно используют норму ссудного процента.
При этом стоимость денег в настоящее время всегда выше, чем в любом
будущем периоде. Стоимостную неравноценность определяют три
основных фактора: инфляция, снижающая покупательную способность
денег, полученных в будущем; риск неполучения дохода при вложении
капитала и предпочтение текущего потребления будущему.
Деньги имеют временную ценность и стоимость. Рубль, полученный
сегодня, дороже, чем рубль, полученный в будущем. Причина этого состоит
не только в том, что инфляция может снизить покупательную способность
рубля, полученного в будущем, и даже не в том, что в получении денег в
будущем нельзя быть до конца уверенным. В большей степени это
утверждение основывается на том факте, что рубль, полученный сегодня,
можно инвестировать уже сегодня и получить больше, чем рубль,
полученный в будущем.
Концепция временной ценности денег является объективной
реальностью и обязательно учитывается в финансовых и инвестиционных
решениях, она основана на понятии процента, а фактор времени тем оценки
и сравнения стоимости денег в начале финансирования проекта и при их
возврате в виде будущих денежных поступлений. С течением времени
стоимость денег изменяется с учетом нормы прибыли на финансовом
рынке, в качестве которой обычно используют норму ссудного процента.
При этом стоимость денег в настоящее время всегда выше, чем в любом
будущем периоде.
Итак, каждый раз, принимая решение об инвестировании денег
необходимо учитывать различные влияющие факторы, такие как инфляция,
риск и возможность альтернативного использования денег. Таким образом,
одна и та же денежная сумма имеет различную ценность во времени по
отношению к текущему моменту. Теория ценности денег во времени
непосредственно
используется при построении дисконтированных
критериев ценности проектов. Совокупность описываемых критериев
55
позволяет
отобрать
проекты
для
дальнейшего
рассмотрения,
проанализировать проектные альтернативы, оценить проект с точки зрения
инвестора и т.д. Принятие соответствующей решения базируется на
сравнении полученного расчетного результата с так называемой точкой
отсчета, то есть ценность проекта измеряется увеличением количества
выгод минус изменение количества произведенных затрат в результате
реализации проекта. В условиях нормальной конкуренции критерием
эффективности инвестиционного проекта является уровень прибыли, полученной на вложенный капитал. При этом под прибылью понимается не
просто прирост капитала, а такой темп его роста, который полностью
компенсирует общее изменение покупательной способности денег в течение
рассматриваемого периода, обеспечивает минимальный уровень доходности
и покрывает риск инвестора, связанный с осуществлением проекта.
Другими словами, проблема оценки привлекательности, эффективности
инвестиционного проекта состоит в определении уровня доходности.
Итак, анализ эффективности инвестиционных проектов (ЭИП)
базируется на концепции временной стоимости денег и соответствует
следующим принципам:
эффективность
использования
инвестируемого
капитала
оценивается путем сопоставления денежного потока, который формируется
в процессе реализации инвестиционного проекта, и исходной инвестиции;
- инвестируемый капитал и денежный поток приводятся к
настоящему времени или определенному расчетному году (который, как
правило, предшествует началу реализации проекта);
- дисконтирование капитальных вложений и денежных потоков
проводится по различным ставкам дисконта, которые определяются в
зависимости от особенностей инвестиционных проектов;
- обеспечение сопоставимости денежных показателей, что особенно
важно в следующих случаях: инфляция; финансирование проекта разными
категориями инвесторов; осуществление расходных и доходных денежных
потоков инвестиционного проекта на каждом этапе его жизненного цикла;
реализация
инвестиционного
проекта
при
разных
состояниях
макроэкономической среды.
2.2
Методы
оценки
экономической
эффективности
инвестиционного проекта
Методы
анализа
эффективности
инвестиционного
проекта
предназначены для определения уровня эффективности:
- независимого инвестиционного проекта с целью его принятия или
отклонения;
56
- взаимоисключающих инвестиционных проектов с целью
обоснованного выбора только одного из нескольких альтернативных.
Система показателей эффективности инвестиционного проекта
включает следующие подсистемы:
- коммерческая (финансовая), которая учитывает финансовые
последствия реализации проекта для его непосредственных участников;
- бюджетная, учитывающая влияние реализованного проекта на
формирование доходной части федерального, регионального или местного
бюджета;
- экономическая, которая учитывает затраты и социальноэкономические результаты реализации проекта.
В настоящее время во всех странах мира оцениваются также
социальные, экологические последствия каждого инвестиционного проекта.
Оценка эффективности инвестиционного проекта осуществляется в
пределах горизонта расчета (месяца, квартала или года), при этом
учитываются:
- продолжительность создания, эксплуатации и ликвидации объекта;
- средневзвешенный нормативный срок службы основного
технологического оборудования;
- достижения заданных (требуемых) характеристик прибыли;
- требования инвесторов и других участников инвестиционного
проекта.
В основе аналитического обоснования решений инвестиционного
характера лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и
будущих денежных поступлений. При этом всегда существует проблема их
сопоставимости.
Сопоставимость
разновременных
денежных
потоков
инвестиционного проекта обеспечивается путем их дисконтирования, то
есть приведения к начальному этапу инвестирования. Цель такого подхода –
исключить из расчета общее изменение масштаба цен и оценивать только
влияние инфляции на реализацию проекта.
Различают два типа финансовых операций – наращение капитала и
дисконтирование.
Операции наращения капитала используются для нахождения
стоимости капитала в будущем: если известны значения настоящей
(сегодняшней) стоимости капитала P ν , процентной ставки r и количество
периодов п, то можно определить стоимость капитала в будущем F ν .
Наращение капитала производится с использованием расчета
простых и сложных процентов. Наибольший прирост капитала
обеспечивает схема сложных процентов.
57
При необходимости решить вопрос о размере денежно суммы,
которая окажется на счете в банке через t лет, если первоначальный вклад
составил Р денежных единиц при ставке процента, равной r, уместно
использовать методику начисления сложных процентов:
(1)
F(t)
= P *(1 + r) t ,
где F(t) – будущая ценность денег в период времени t,
Р – текущая ценность денег (первоначальная ценность);
r – ставка процента;
t – продолжительность временного периода.
Однако более актуальным является обратное действие, то есть
выяснение того, что означает сегодня величина запланированной денежной
суммы в F(t) денежных единиц, которую предполагается получить через t
лет при процентной ставке, равной r.
Другими словами, какую сумму в размере Р денежных единиц
сегодня положить на счет, чтобы через t лет с учетом сложных процентов ее
величина составила F(t) единиц:
1
(2)
P = F(t)
,
(1 + r) t
Такое действие (сведение будущих денежных сумм к настоящему
моменту времени) называется дисконтированием.
1 , используемые в формулах (1) и (2),
Множители (1 + r) t и
(1 + r) t
называются соответственно коэффициентами начисления сложных
процентов и дисконтирования. Разработаны специальные таблицы,
позволяющие находить значения этих коэффициентов при известных t и r.
Если коэффициент дисконтирования года t при ставке процента,
равной r, обозначить через Кд(t,r), то его формула будет выглядеть как
1
(2)*
Кд(t, r) =
.
(1 + r) t
Предполагается, что по некоторому проекту поток денежных средств
по периодам (годам) будет иметь вид, представленный во второй колонке
табл. 2.1. Необходимо вычислить общую суммарную стоимость потока за
весь период, если известна процентная ставка, равная r.
Исходя из формулы (2) суммарная текущая стоимость потока по
данному проекту составит
(3)
P =F(1)Кд(1) + F(2)Кд(2) + F(3)Кд(3) + F(4)Кд(4) + F(5)Кд(5),
58
Таблица 2.1
Расчет попериодных значений денежного потока
Период
(год)
Денежный
поток
Коэффициент
Дисконтированный Дисконтированный
дисконтирования
денежный поток
денежный поток
нарастающим итогом
Кд(1)
F 1 =F(1) Кд (1)
F1
1
F(1)
2
F(2)
Кд (2)
F 2 =F(2) Кд (2)
F 1 +F 2
3
F(3)
Кд (3)
F 3 =F(3) Кд (3)
F 1 +F 2 +F 3
4
F(4)
Кд (4)
F 4 =F(4) Кд (4)
F 1 +F 2 +F 3 +F 4
5
F(5)
Кд (5)
F 5 =F(5) Кд (5)
F 1 +F 2 +F 3 +F 4 +F 5
В тех случаях, когда величины будущих ежегодных поступлений
равны между собой, то есть
F(1)
= F(2)
= F(3)
= F(4)
= F(5)
= A,
выражение (3) можно переписать:
P= F [ Кд(1) + Кд(2) + Кд(3) + Кд(4) + Кд(5) ] ,
(4)
Равные денежные суммы, получаемые и выплачиваемы через
одинаковые промежутки времени, называются аннуитетом. Несложно
вывести формулу, позволяющую находить текущую стоимость, используя
аннуитет, то есть:
(1 + r) t − 1
P=
A• 
(1 + r) − t ,
r
(5)
Множитель при аннуитете называется коэффициентом аннуитета и
рассчитывается как сумма коэффициентов дисконтирования за
соответствующий период:
(6)
a(t,
=
r) Кд(1, r) + Кд(2, r) + ... + Кд(t, r).
При t → ∞, P = A , формула дисконтированного денежного потока
r
превращается в формулу прямой капитализации.
Для ускорения расчетов операций наращения капитала и
дисконтированной стоимости финансовым менеджерам рекомендуется
использовать мультиплицирующие множители f m 1(r,t), f m 2(r,t), f m 3(r,t) и
f m 4(r,t), значения которых можно найти в финансовых таблицах.
Система оценок экономической эффективности инвестиций (ЭЭИ)
делится на две группы методов анализа эффективности инвестиций: первая
основана на дисконтированных (временных) оценках, вторая – на простых
(статических) оценках.
59
Методы первой группы включают расчеты:
- чистой приведенной стоимости проекта (NPV);
- индекса рентабельности инвестиций (PI);
- внутренней нормы доходности (рентабельности) инвестиций (IRR);
- дисконтированного срока окупаемости инвестиций (DPP);
- критерия наименьшей стоимости.
Методы второй группы включают расчеты:
- срока окупаемости инвестиций (РР);
- учетной (бухгалтерской) нормы рентабельности (ARR);
- коэффициента сравнительной экономической эффективности (Кэ).
Необходимость использования нескольких методов оценки вызвана
тем, что, сравнивая результаты анализа ЭИП по различным методам,
финансовый менеджер делает выбор в пользу того или иного проекта.
2.3
Параметры
и
критерии
оценки
эффективности
инвестиционных проектов
2.3.1 Простые параметры
К простым, или статическим, критериям эффективности
инвестиционных проектов относятся срок окупаемости и простая норма
прибыли.
Под сроком окупаемости инвестиций понимается ожидаемый период
возмещения первоначальных вложений из чистых поступлений (когда
чистые поступления представляют собой денежные поступления за вычетом
расходов). Таким образом исчисляется тот период времени, за который
поступления от оперативной деятельности предприятия покроют затраты на
инвестиции. Этот метод прост для расчетов, поэтому иногда используется
как очень грубый метод оценки риска инвестирования.
В случае различных ежегодных денежных поступлений расчет
производится постепенно: для каждого интервала планирования из общего
объема первоначальных затрат вычитается сумма амортизационных
отчислений и чистой прибыли, и так до тех пор, пока остаток не станет
отрицательным.
Основное преимущество этого метода заключается в простоте, что
позволяет использовать его для небольших фирм с маленьким денежным
оборотом, а также для быстрого оценивания проектов в условиях дефицита
ресурсов.
Основной недостаток показателя срока окупаемости как меры
эффективности, рассчитываемого в форме, не отражающей временную
ценность денег, заключается в том, что он не учитывает весь период
функционирования инвестиций и, следовательно, на него не влияет вся та
60
отдача, которая лежит за его пределами. Поэтому этот показатель должен
использоваться не как критерий выбора, а в качестве ограничения при
принятии решений.
Простая норма прибыли аналогична коэффициенту рентабельности
капитала (Return on Investment – ROI) и показывает, какая часть
инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли в течение одного
интервала планирования.
На основании сравнения инвестором расчетной величины нормы
прибыли с минимальным или средним уровнем доходности делается
заключение о
целесообразности
дальнейшего
анализа данного
инвестиционного проекта.
Основное преимущество этого критерия заключается в простоте
расчетов.
Недостатки критерия простой нормы прибыли заключаются в том,
что существует большая зависимость от выбранной, в качестве ставки
сравнения величины чистой прибыли, не учитывается ценность будущих
поступлений и расчетная норма прибыли играет роль средней за весь
период.
Критерии, основывающиеся на технике расчета временной ценности
денег, называются дисконтированными критериями эффективности.
В мировой практике в настоящее время наиболее часто
употребляются понятия: чистый дисконтированный доход, внутренняя
норма доходности, индекс доходности и дисконтированный срок
окупаемости.
2.3.2 Дисконтированные параметры
2.3.2.1 Чистый дисконтированный доход (NPV)
Содержание метода расчета чистого дисконтированного дохода
состоит в том, что современное значение всех входных денежных потоков
сравнивается с современным значением всех выходных потоков,
обусловленных капитальными вложениями для реализации проекта.
Разница между этими потоками и есть чистая приведенная стоимость.
Например, если приведенная стоимость накопленных доходов реализуемого
проекта составила 15 млн. руб., а приведенная стоимость инвестиционных
затрат – 9 млн руб., то чистая приведенная стоимость проекта равна 6 млн.
руб.
Критерий NРУ показывает современное значение чистого дохода или
убыток, приносимый инвестору проектом.
Финансовые менеджеры, как правило, придерживаются следующего
алгоритма расчета данного критерия. На первом этапе определяется
современное значение каждого входящего и исходящего денежного потока.
61
На втором этапе суммируются все дисконтированные значения элементов
денежных потоков и определяется NPV:
NPV= Дисконтированные денежные доходы – Инвестиционные затраты,
или
(B − C t )
(B − C1 ) (B2 − C2 )
(7)
NPV =− K + 1
,
+
+ ... + t
2
t
1+ r
1
+
r
1
+
r
( )
( )
где
К – начальные капитальные вложения;
B – выгоды от проекта в момент времени t;
С – заняты по проекту в момент времени t.
На третьем этапе финансовый менеджер принимает решение;
- если NPV > 0, то денежные доходы, генерируемые проектом,
больше суммы планируемых (прогнозируемых) расходов, значит, проект
целесообразен с точки зрения его финансовой осуществимости;
- если NPV < 0, то это говорит о превышении денежных расходов на
реализацию проекта против генерируемых им объемов доходов, значит,
проект неэффективен с финансовой точки зрения и его нельзя принимать;
- если NPV = 0, то доходы по проекту равны затратам на него, то есть
проект безубыточен.
В реальной жизни финансовые менеджеры решают проблему выбора
одного инвестиционного проекта из нескольких альтернативных.
Многочисленные эмпирические данные свидетельствуют, что это проект с
самым большим значением чистой приведенной стоимости.
Значение критерия NPV является функцией показателя дисконта, то
есть при изменении размера ставки дисконта (цены капитала
инвестиционного проекта) будет изменяться и значение NPV.
Таким образом, этот показатель характеризует запас финансовой
прочности по проекту. Если его значение достаточно высоко для данного
проекта, то незначительные колебания ставки дисконта во время его
реализации не принесут инвестору чрезмерных финансовых потерь и проект
будет доходным. Если же значение NPV низкое, то колебания показателя
дисконта, например повышение процентных ставок по коммерческим
кредитам, могут принести инвестору значительные финансовые
затруднения и проект может стать убыточным. Таким образом, при
увеличении нормы доходности инвестиций (стоимости капитала
инвестиционного проекта) значение критерия NPV уменьшается.
Достоинством показателя NPV является то, что он обладает
свойством аддитивности, то есть при рассмотрении взаимодополняющих
инвестиционных проектов А и В доход, получаемый инвесторами, будет
равен сумме доходов каждого из проектов в отдельности:
62
NPV А+В = NPV А + NPV В .
Расчет критерия NPV требует большого объема информации.
Например, необходимо учитывать обычные входящие денежные потоки:
- от дополнительного объема продаж и увеличения цены на
выпускаемый компанией товар;
- уменьшения валовых издержек (снижения себестоимости
продукции);
- остаточного значения стоимости оборудования в конце последнего
года инвестиционного проекта (так как оборудование можно продать или
использовать для других инвестиционных целей);
- высвобождения оборотных средств в конце последнего года
инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа остатков
товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций других
предприятий).
Необходимо учитывать также и информацию об исходящих
денежных потоках, к которым относят:
- начальные инвестиции в первый год инвестиционного проекта;
- увеличение потребностей в оборотных средствах в первый год
инвестиционного проекта (увеличение счетов дебиторов для привлечения
новых клиентов, приобретение сырья и комплектующих, необходимых,
чтобы начать работы по проекту);
- расходы на ремонт и техническое обслуживание оборудования;
- дополнительные непроизводственные издержки (социальные,
экологические и т.п.).
Итак, чистый дисконтированный доход или ЧДД (Net Present Value –
NPV) представляет собой дисконтированный показатель ценности проекта,
определяемый как сумма дисконтированных значений поступлений за
вычетом затрат, получаемых в каждом в течение срока жизни проекта. И
для признания проекта эффективным с точки зрения инвестора необходимо,
чтобы его NPV был положительным; при сравнении альтернативных
проектов предпочтение должно отдаваться проекту с большим значением
NPV (при условии, что оно положительное).
Рассмотрим пример расчета ЧДД.
Пример*
Компания «Автодор» планирует приобрести новое транспортное
оборудование стоимостью 15000 тыс. руб., срок эксплуатации которого пять
лет. Ежегодно компания будет получать дополнительные денежные
поступления в размере 5000 тыс. руб. На третьем году эксплуатации
оборудованию потребуется плановый ремонт стоимостью 600 тыс. руб.
63
Необходимо обосновать целесообразность приобретения оборудования при
условии, что стоимость капитала по данному проекту составляет 17%.
Решение
Расчет чистой приведенной стоимости возможен двумя способами: в
табличной форме и в форме уравнения.
В первом случае также возможно применение двух различных
табличных форм.
Рассмотрим сначала каким образом применяется первая форма.
Наименование
Годы Денежный
денежного потока
поток, тыс.
(ДП)
руб.
Начальные
Сейчас
-15000
инвестиции
Ежегодные доходы (1-5)
5000
Затраты на ремонт
3
-600
оборудования
Коэффициент
дисконтирования
Настоящее значение
денег, тыс. руб.
1
-15000
Кда (17%, 1-5) = 3,2
Кд (17%, 3)=0,624
16000
-374,4
NPV
Теперь рассмотрим применение второй формы.
Годы
0
1
2
3
4
5
ДП, тыс. руб.
-15000
5000
5000
4400 (5000-600)
5000
5000
Кд, 17%
1
0,855
0,731
0,624
0,534
0,456
ДДП, тыс. руб.
-15000
4275
3655
2745,6
2670
2280
625,6
ДДП н.и., тыс. руб.
-15000
-10725
-7070
-4324,4
-1654,4
625,6
Где ДП – денежный поток, выраженный в стоимостной величине;
ДДП – дисконтированный денежный поток;
ДДП н.и. – дисконтированный денежный поток нарастающим
итогом;
Кд – коэффициент дисконтирования, выраженный в процентах
(или финансовый множитель).
Величину финансового множителя можно определить либо
посредством специальных таблиц (Приложение 1), либо посредством
расчетной формулы (2)*.
Решение задачи a форме уравнения представим также двумя
способами.
Во-первых, с помощью формулы (7):
5000
5000
(5000 − 6000)
5000
5000
NPV =
−15000 +
+
+
+
+
=
625, 6 тыс. руб.
3
4
5
1 + 0,17 (1 + 0,17 )2
(1 + 0,17 )
(1 + 0,17 ) (1 + 0,17 )
Как видно выражение весьма громоздкое, поэтому предлагается
использовать запись выражения для ЧДД посредством второго способа с
помощью финансового множителя:
64
NPV =
−15000 + 5000* Кд(17%;1) + 5000* Кд(17%; 2) + (5000 − 600)* Кд(17%;3)
+ 5000* Кд(17%; 4) + 5000* Кд(17%;5) =
625, 6 тыс. руб.
или еще короче посредством аннуитетного финансового множителя:
NPV =
−15000 + 5000 * Кд(17%;1 − 5) − 600) * Кд(17%;3) =
625, 6 тыс. руб.
Проведенные расчеты показывают, что значение чистой приведенной
стоимости равно 625,6 тыс. руб. Это значит, что инвестиционный проект
обладает финансовым потенциалом, поскольку данная величина
положительная.
2.3.2.2 Индекс доходности (PI)
Индекс доходности (рентабельности) (Profitability Indexes – РI)
характеризует отдачу проекта на вложенные в него средства. Он
рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных
денежных потоков. Существуют индексы доходности затрат и индексы
доходности инвестиций.
Индекс доходности дисконтированных затрат – это отношение
суммы элементов денежных притоков к сумме дисконтированных
денежных оттоков.
Индекс доходности дисконтированных инвестиций – отношение
суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к
абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного
потока от инвестиционной деятельности.
Формула индекса доходности дисконтированных затрат имеет
следующий вид:
 ∑ А t / (1 + r) t  /  ∑ Bt / (1 + r) t 
PI =
(8)
Таким образом, индекс рентабельности инвестиций показывает, как
расходы на инвестиционный проект покрываются доходами, получаемыми
от него.
Этот критерий может принимать значения больше или меньше
единицы.
Решение по этому критерию принимается следующим образом:
- если РI > 1, то проект принимается, гак как доходы, генерируемые
инвестиционным проектом, превышают затраты на него;
- если РI < 1, то проект отклоняют, nак как доходы, генерируемые
инвестиционным проектом, не покрывают размещаемых в него расходов.
Индекс рентабельности – относительный показатель. Поэтому он
полезен при принятии решения по ряду альтернативных проектов, имеющих
приблизительно равные NPV. С его помощью финансовые менеджеры
65
подбирают такую структуру инвестиционного портфеля, который обладает
максимально возможным совокупным (суммарным) значением NРV.
Рассчитаем для примера* индекс рентабельности затрат:
5
=
PI (5000∑ (1 + 0,17) t ) / (600(1 + 0,17)3 + 15000)
= 1, 04
t =1
Таким образом, можно сказать, что по данному критерию проект
эффективен, поскольку PI>1 и на каждый вложенный рубль затрат по
проекту будет получена прибыль 4 копейки.
2.3.2.3 Внутренняя норма доходности (IRR)
Внутренняя норма доходности (Internal Rate of Retern – IRR)
технически представляет собой ставку дисконтирования, при которой
достигается
безубыточность
проекта,
означающая,
что
чистая
дисконтированная величина потока затрат равна чистой дисконтированной
величине потока доходов, то есть NPV (r=IRR)=0.
Недостаток определенной таким образом внутренней нормы
доходности заключается в том, что уравнение NPV (r=IRR)=0 не
обязательно имеет один положительный корень. Оно может вообще не
иметь корней или иметь несколько положительных корней. Для того чтобы
избежать этих сложностей, лучше определять IRR иначе, а именно с учетом
того, что внутренняя норма доходности – это положительное число, такое,
что NPV:
- при r = IRR обращается в ноль;
- при всех r > IRR отрицателен;
- при всех r < IRR положителен.
Определенная таким образом внутренняя норма доходности, если
только она существует, всегда единственна.
Для оценки эффективности инвестиционных проектов значение
внутренней нормы доходности необходимо сопоставить нормой
дисконтирования r. Проекты, у которых IRR > r, имеют положительное
значение NPV и поэтому эффективны, а проекты, у которых IRR < r, имеют
отрицательное значение NPV поэтому неэффективны.
Экономический
смысл
внутренней
нормы
рентабельности
(доходности) – определить максимально допустимый для компании уровень
расходов по принимаемому инвестиционному проекту. IRR – это
критический пороговый показатель: если стоимость (цена) капитала проекта
выше значения его IRR, то «финансовой мощности» проекта недостаточно
для возврата вложенных инвесторами в проект денежных средств. Обычно
финансовые менеджеры при принятии решения на основе метода
внутренней нормы рентабельности руководствуются следующим:
66
- если значение IRR выше стоимости капитала, то проект
принимается к реализации;
- если значение IRR меньше или равно стоимости капитала, то проект
отклоняют как невыгодный с финансовой точки зрения.
IRR может быть использована также:
- для оценки эффективности проекта, если известны приемлемые
значения IRR для проектов данного типа;
- для оценки степени устойчивости проекта (по разности IRR-r);
- для установления участниками проекта нормы дисконта r по
данным о IRR альтернативных направлений вложения ими собственных
средств.
Вокруг IRR как показателя эффективности инвестиционных проектов
возникло немало легенд. Наиболее распространенная из них та, что IRR
якобы является максимальной процентной ставкой, под которую можно
брать кредиты. На самом деле это утверждение верно лишь при выполнении
следующих условий:
- депозитная процентная ставка равняется IRR (или, что то же самое,
реинвестирование капитала производится по ставке, равной IRR);
- весь проект осуществляется только за счет заемного капитала;
- долг (с процентами) возвращается в течение всего расчетного
периода.
На практике рекомендуется использовать методы NPV и IRR
одновременно, чтобы избежать ошибок при принятии инвестиционных
решений. Если менеджеру предстоит ранжировать альтернативные проекты,
то следует руководствоваться максимумом критерия NPV. Критерий IRR
применяется в основном для оценки предельного значения нормы дисконта.
Для определения IRR необходимо составить уравнение для
нахождения NPV по проекту, затем приравнять его к нулю и решить
относительно неизвестного r=IRR (так как NPV=0).
Часто уравнение для определения IRR не может быть решено в явном
виде или имеет сложное и громоздкое решение (степенные уравнения
высокого уровня).
Поэтому обычно для нахождения критерия IRR используется
формула линейной интерполяции:
IRR = r1 + [NPV(r1)/(NPV(r1) – NPV(r2))] * (r2-r1),
(9)
где r1 – процентная ставка по проекту, при которой NPV положительная
величина;
r2 – процентная ставка по проекту, при которой NPV отрицательная
величина;
67
Можно построить график – так называемый NPV-профиль. На этом
графике точка пересечения NPV-профиля с осью абсцисс характеризует
такое значение цены капитала проекта r, при котором NPV=0. Таким
образом, точка пересечения NPV-профиля с осью абсцисс – это и есть
внутренняя норма доходности проекта IRR. Левее этой точки, т.е. если цена
капитала проекта меньше значения IRR, проект является доходным. Если же
цена капитала проекта превышает значение IRR (на графике находится
правее), проект входит в зону убытков.
Рассмотрим методику расчета IRR на примере*.
−15000 +
5000
5000
(5000 − 6000)
5000
5000
+
+
+
+
=
0
3
4
5
1 + IRR (1 + IRR )2
1
+
IRR
1
+
IRR
1
+
(
)
(
) ( IRR )
Как видно, для нахождения IRR необходимо решить уравнение 5-ой
степени. Поэтому для упрощения решения предлагается воспользоваться
формулой (9). Ранее, в примере было определено, что при цене капитала
проекта 17% приведенная норма доходности NPV составляет 625,6 тыс.
руб. То есть определена процентная ставка r1. Для определения r2
предлагается случайным образом взять процентную ставку 30 % и
определить для нее NPV. Получаем NPV(30%)=-3095,25 тыс. руб.
Теперь можно воспользоваться формулой интерполяции (9).
IRR = 17 + [625,6/(625,6 – (-3095,25))] * (30-17)=19,21%
Таким образом, если цена капитала проекта будет меньше 19,21%, то
инвестиционный проект является прибыльным, если выше 19,21%, то
убыточным.
Значение критерия IRR будет определяться более точно по мере
сокращения расстояния между точками r1, и r2.
2.3.2.4 Дисконтированный срок окупаемости
Дисконтированный срок окупаемости равен продолжительности
наименьшего периода, по истечении которого чистый дисконтированный
доход становится и продолжает оставаться неотрицательным.
Данный критерий аналогичен простому сроку окупаемости, но
использует дисконтированные значения затрат и выгод. Значение срока
окупаемости не должно превышать срока жизни проекта.
Срок окупаемости инвестиционного проекта имеет значение не
только для инвесторов, но и для менеджмента компании. Он представляет
собой тот временной период, начиная с которого первоначальные вложения
и другие расходы по инвестиционному проекту покрываются суммарными
доходными денежными поступлениями. Этот период можно измерять в
месяцах, кварталах или годах. Метод дисконтированного периода
окупаемости необходим для нахождения уточненного срока окупаемости
68
инвестиционного проекта с учетом временной стоимости денежных потоков
по нему.
К достоинствам метода DPP относят простоту расчетов и понимания.
Основным недостатком метода дисконтированного периода окупаемости
считается то, что он учитывает только денежные потоки в рамках
(границах) периода окупаемости. Денежные потоки после периода
окупаемости во внимание не принимаются и не рассчитываются.
Практиками установлено, что на срок окупаемости сильное влияние
оказывает равномерность распределения прогнозируемых доходов от
инвестиции. Когда доход распределяется по годам равномерно срок
окупаемости рассчитывается простым делением единовременных затрат на
величину годового дохода. Например, если инвестиции составляют 20 млн.
руб., а планируемые к получению ежегодные доходы – 5 млн. руб., то срок
окупаемости инвестиционного проекта равен четырем годам (РР = 20 млн.
руб. : 5 млн. руб. = 4 года). Если при делении получают дробное число, то
оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого.
Однако на практике прибыль компаний почти всегда распределяется
по годам неравномерно. В таких случаях срок окупаемости рассчитывается
методом прямого подсчета числа лет, в течение которых инвестиция будет
погашена:
РР = min п, при котором ΣДП > IС,
где п – число лет;
ΣДП – накопленный доход от реализации проекта;
IС – инвестиционные затраты.
Эмпирически доказано, что простой срок окупаемости инвестиций
всегда меньше дисконтированного срока окупаемости, поэтому следует
иметь в виду, что критерий срока окупаемости обладает некоторыми
недостатками. К примеру, срок окупаемости инвестиций:
- занижает реальный срок окупаемости проекта, так как не проводит
временную оценку денежных потоков инвестиционного проекта;
- не учитывает влияние доходов последующих периодов;
- игнорирует временную ценность денежных вложений, поскольку
основан не на дисконтированных оценках, и не делает различия между
проектами не только с одинаковой суммой накопленных доходов, но и с
различным распределением накопленного дохода по годам;
- не обладает свойством аддитивности.
Существуют ситуации, при которых применение метода срока
окупаемости целесообразно и даже в какой-то степени обязательно.
Например, менеджмент компании в большей степени озабочен решением
проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта: главное для него,
69
чтобы инвестиции окупились, и как можно скорее. В этом случае метод
срока окупаемости является безальтернативным. Метод дает прекрасные
результаты в тех ситуациях, когда инвестиционный проект отягощен
высоким риском. В таком случае действует правило: чем короче срок
окупаемости проекта, тем менее рискованным является и сам проект. Это
характерно для отраслей, в которых наблюдается быстрая смена технологий
(информационные технологии, фармацевтика и т.п.).
Пример
Компания-инвестор рассматривает проекты А и В. Исходя из
окупаемости каждый из них требует одинакового объема инвестиций 1500
тыс. руб. Период реализации проектов рассчитан на четыре года. Проект А
генерирует следующие денежные потоки: 600 тыс. руб. в первый год
реализации, 500 тыс. – во второй, 400 тыс. – в третий, 300 тыс. руб. – в
четвертый. Денежные потоки проекта В – соответственно 200, 300 400 и 500
тыс. руб. Стоимость капитала, или ставка дисконта, равна 10% годовых.
Расчет дисконтированного срока окупаемости проекта А.
Год
0
1
2
3
4
Денежный
поток, тыс. руб.
-1500
700
600
500
300
Финансовый
множитель
1
0,909
0,826
0,751
0,683
NPV
Дисконтированный
денежный поток
-1500
636,3
495,6
375,5
204,9
Накопленный денежный
поток, тыс. руб.
-1500
-863,7
-368,1
72,0
212,1
212,1
Последняя колонка таблицы содержит сведения о непокрытой части
исходной инвестиции. С течением времени величина непокрытой части
уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются 368,1 тыс.
руб., в третий год реализации проекта первоначальные инвестиции
полностью покрываются накопленными доходами. Таким образом, период
окупаемости инвестиционного проекта А составляет два полных года и
какую-то часть третьего года.
Формула для расчета будет выглядеть следующим образом:
DPP A = 2 + 368,1/375,5 = 2,98 года.
Рассчитаем дисконтированный срок окупаемости для проекта В.
Год
0
1
2
3
4
Денежный
Финансовый
Дисконтированный
поток, тыс. руб. множитель денежный поток, тыс. руб.
-1500
1
-1500
600
0,909
545,4
500
0,826
413,0
400
0,751
300,4
400
0,683
273,2
NPV
Накопленный
денежный поток, тыс. руб.
-1500
-954,6
-541,6
-241,2
32,0
32,0
70
DPP B = 3 + 241,2/273,2 = 3,88
Или DPP B =3 + 241,2/273,2 х 12мес. =3 года и 10,5 мес.
Таким образом, проект А более предпочтителен для инвестора, так
как его дисконтированный период окупаемости меньше дисконтированного
периода окупаемости проекта В.
С другой стороны, инвестор должен руководствоваться и критерием
NPV. Более высокое значение NPV также имеет проект А (212,1 тыс. руб.)
по сравнению с проектом В (32,0 тыс. руб.).
Следовательно, проект А предпочтителен по обоим критериям.
2.3.2.5 Критерий наименьшей стоимости
Компании часто попадают в ситуации, когда невозможно отделить
денежные доходы от реализации конкретного инвестиционного проекта и
общие денежные доходы компании. Такие ситуации характерны для
проектов, направленных на совершенствование технологического,
транспортного оборудования, которое активно участвует в разных
технологических схемах, поэтому практически невозможно выделить и
оценить денежный поток по одному проекту.
В таких ситуациях для принятия решения о целесообразности
инвестиционного проекта применяют критерий наименьшей стоимости
эксплуатации оборудования:
K + PVA =
min
где K - единовременные капиталовложения
PVA - текущая стоимость обыкновенного аннуитета
Критерий наименьшей стоимости хорошо работает при наборе
взаимоисключающих инвестиционных проектов, в этом случае принимают
к реализации проект, имеющий наименьшие приведенные затраты.
Пример
Компания
«Стройрформат»
решает
вопрос:
продолжить
эксплуатацию старого экскаватора или купить новый. Исходные данные для
принятия решения приведены в табл.
Исходные данные, тыс. руб.
Исходные данные
Стоимость покупки
Остаточная стоимость сейчас
Годовые денежные затраты на эксплуатацию
Капитальный ремонт сейчас
Остаточная стоимость через 5 лет
Время проекта, лет
старый
250
1000
350
0
5
Экскаватор
новый
3500
750
1500
5
71
Решение
Рассчитаем все издержки, которые понесет компания, по каждому из
вариантов, приняв процентную ставку равной 13%.
Расчет дисконтированных затрат при покупке нового экскаватора
Вид
денежного
потока
Исходные инвестиции
Остаточная стоимость
старого экскаватора
Годовая стоимость
эксплуатации
Остаточная стоимость
нового экскаватора
NPV
Годы
Финансовый
множитель
Сейчас
Денежный
поток,
тыс. руб
3500
1
Дисконтированный
денежный поток,
тыс. руб.
-3500
Сейчас
250
1
250
1-5
750
Кд(13%,1-5) =
3,517
-2637,75
5
1500
Кд (13%, 5) =
0,543
814,5
-5073,25
Расчет дисконтированных издержек при эксплуатации старого
экскаватора
Вид денежного потока
Годы
Капитальный ремонт
Годовая
стоимость
эксплуатации
NPV
Сейчас
1-5
Денежный
Финансовый Дисконтированный
поток, тыс. руб. множитель денежный поток,
тыс. руб.
-350
1
-350
-1000
Кд (13%,1-5)
-3517
= 3,517
-3867
Значение чистой приведенной стоимости дисконтированных
издержек говорит в пользу эксплуатации старого оборудования, поскольку
совокупные издержки в этом случае ниже, чем при покупке нового
оборудования.
2.3.2.6 Норма дисконта
Основным экономическим нормативом, используемым при
дисконтировании, является норма дисконта, выраженная в долях единицы
или в процентах в год.
Норма дисконта является экзогенно (известные, рассчитываемые вне
модели) задаваемым нормативом, используемым при оценке эффективности
инвестиционного проекта. На величину нормы дисконта в общем случае
влияют три составляющие: инфляция, риск и альтернативная возможность
использования денег.
В
зависимости
от
того,
каким
методом
учитывается
неопределенность условий реализации проекта при определении
ожидаемого ЧДД, норма дисконта может включать или не включать
72
поправку на риск. Включение поправки на риск обычно производится, когда
проект оценивается при одном единственном сценарии его осуществления.
Норма дисконта, не включающая премии за риск, – безрисковая
норма дисконта – отражает доходность альтернативных безрисковых
направлений инвестирования, которые часто являются финансовыми
инвестиционными проектами.
Норма дисконта, включающая поправку за риск, отражает доходность
альтернативных направлений инвестирования, характеризующихся тем же
риском, что и инвестиции в оцениваемый проект.
Безрисковая норма дисконта обычно определяется в следующем
порядке:
1. Безрисковая коммерческая норма дисконта, используемая для
оценки коммерческой эффективности проекта в целом, обычно
устанавливается в соответствии с требованиями к минимально допустимой
будущей доходности вкладываемых средств, определяемой в зависимости
от депозитных банков первой категории надежности (после исключения инфляции), а также ставки LIBOR (годовая процентная ставка, принятая на
Лондонском рынке банками первой категории для оплаты их взаимных
кредитов) по годовым еврокредитам, освобождённой от инфляционной
составляющей, — практически 4-6%;
2. Безрисковая коммерческая норма дисконта, используемая для
оценки эффективности участия предприятия в проекте, назначается
инвестором самостоятельно;
3. Безрисковая социальная (общественная) норма дисконта,
используемая для оценки общественной и региональной эффективности,
считается национальным параметром и должна устанавливаться
централизованно органами управления народного хозяйства. Но впредь до
ее централизованного установления она может приниматься на уровне
безрисковой коммерческой нормы дисконта, принятой для проекта в целом.
В величине поправки за риск в общем случае учитываются три типа
рисков:
- страновой риск;
- риск ненадежности участников проекта;
- риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Величина поправки на страновой риск оценивается экспертно. По
зарубежным странам страновой риск определяется на основании рейтингов
стран мира по уровню странового риска инвестирования, публикуемых
компаниями «Ernst & Yung», BERI, Ассоциацией швейцарских банков и т.д.
Для условий России страновой риск определяется по отношению к
безрисковой, безынфляционной норме дисконта и может превышать ее в
73
несколько раз. При этом размер поправки на страновой риск снижается в
условиях предоставления проекту федеральной поддержки, а также когда
проект реализуется на условиях соглашения о разделе продукции.
При расчете региональной и бюджетной эффективности страновой
риск не учитывается. При расчете общественной эффективности страновой
риск учитывается только по проектам, осуществляемым за рубежом или с
иностранным участием.
Риск ненадежности участников проекта обычно усматривается в
возможности непредвиденного прекращения реализации проекта и
оценивается экспертно каждым участником проекта. Обычно поправка на
этот вид риска не превышает 5%, однако ее величина существенно зависит
от того, насколько детально проработан, организационно-экономический
механизм реализации проекта, насколько учтены в нем опасения участников
проекта. Этот вид риска уменьшается, если один из участников
предоставляет имущественные гарантии выполнения своих обязательств, и
увеличивается, если нет проверенной информации о платежеспособности и
надежности других участников проекта.
Риск неполучения предусмотренных проектом доходов обусловлен
техническими, технологическими и организационными решениями проекта,
а также случайными колебаниями объемов производства и цен на
продукцию и ресурсы.
Ориентировочная величина поправок на риск неполучения
предусмотренных проектом доходов приведена в табл. 2.2.
Таблица 2.2
Поправка на риск проекта в зависимости от его цели
Величина
риска
Низкий
Пример цели проекта
Вложения в развитие производства на базе освоенной
техники
Средний
Увеличение
объема
продаж
существующей
продукции
Высокий
Производство и продвижение на рынок нового
продукта
Очень высокий Вложения в исследования и инновации
Величина поправки
на риск, %
3-5
8-10
13-15
18-20
Риск неполучения предусмотренных проектом доходов снижается:
- при получении дополнительной информации о реализуемости и
эффективности технологии, о запасах полезных ископаемых и т.д.;
- при наличии представительных маркетинговых исследований,
подтверждающих умеренно пессимистически характер принятых в работе
объемов спроса и цен, и сезонную динамику.
74
В общем случае (когда капитал смешанный) норма дисконта может
быть найдена как средневзвешенная стоимость капитала, рассчитанная с
учетом структуры капитала, налоговой системы и др.
2.3.3
Основные
подходы
к
оценке
эффективности
инвестиционных проектов
Критерии NРV, IRR и PI являются фактически разными версиями
одной и той же концепции, поэтому их результаты связаны друг с другом.
Таким образом, можно ожидать выполнения следующих
математических соотношений для одного проекта:
если NPV> 0, то РI > 1 , IRR > r,
если NPV< 0, то РI < 1 , IRR < r,
если NPV = 0, то РI = 1 , IRR = r,
где r – требуемая норма доходности (альтернативная стоимость капитала).
Для того чтобы проект мог быть признан эффективным, необходимо
и достаточно выполнение одного из следующих условий.
1. NPV≥0.
2. IRR≥r при условии, что IRR – единственный положительный
корень уравнения NPV=0.
3. PI≥1.
4. Срок окупаемости с учетом дисконтирования t ок < Т.
При выборе проектов для финансирования не следует использовать
нередко рекомендуемые, но все же неверные правила отбора проектов:
а) max j IRR j ; б) max j PI j ; в) min j t jok .
В настоящее время все решения о составлении капитального бюджета
анализируются с помощью компьютера, поэтому финансовый менеджер
может проанализировать экономическую эффективность инвестиционного
проекта при помощи других критериев, а именно срока окупаемости,
дисконтированного срока окупаемости, внутренней нормы доходности,
модифицированной
внутренней
нормы
доходности,
индекса
рентабельности. Принимать долгосрочные инвестиционные решения
необходимо на основе всех доступных методов.
Критерии окупаемости и дисконтированной окупаемости указывают
на риск и ликвидность проекта. К примеру, длительный период окупаемости
означает, что, во-первых, вложенная в проект сумма будет «заморожена» на
многие годы и, во-вторых, проект будет неликвидным и рискованным.
Чистая приведенная стоимость предоставляет непосредственную
меру рублевой стоимости проекта для акционеров компании. Поэтому она
является лучшей мерой прибыльности проекта. Внутренняя норма
доходности проекта отражает уровень его рентабельности и всегда
75
выражается в форме процентной ставки, а это является более понятным и
привлекательным для инвесторов.
Критерий чистой приведенной стоимости не предоставляет никакой
информации о величине ошибки в оценке денежного потока или о
количестве капитала, подверженного риску. А метод внутренней нормы
доходности предоставляет такую информацию. Модифицированная
внутренняя норма доходности обладает всеми достоинствами простой
ставки, так как ее расчет основывается на более правдоподобной гипотезе о
возможностях реинвестирования денежных потоком и она исключает
появление множественности процентных ставок.
Критерий индекса рентабельности измеряет относительную
доходность проекта по сравнению с величиной его затрат – он показывает
доход на каждый вложенный рубль. Как и внутренняя норма доходности, он
указывает на риск проекта, поскольку высокий индекс рентабельности
означает, что даже если входящие денежные потоки снизятся, проект все
равно останется прибыльным.
Различные показатели дают оценки проекта с разных точек зрения –
тех, кто обосновывает принятие решения, и тех, кто непосредственно
принимает долгосрочное инвестиционное решение.
До начала реализации проекта невозможно знать точную стоимость
будущего капитала или точные будущие потоки денежных средств. Эти
данные представляют собой лишь оценки, и если они окажутся неверными,
ошибочными окажутся и чистая приведенная стоимость и внутренние
процентные ставки. Отсюда следует, что количественные методы, хотя и
предоставляют ценную информацию, не должны рассматриваться в
качестве единственных аргументов в пользу принятия долгосрочных
инвестиционных решений. Необходимо учитывать и качественные факторы.
К ним относят вероятность повышения (снижения) налогов, войны,
природные катаклизмы или судебные иски о нарушении конкуренции.
Должен проводиться очень глубокий анализ качественной оценки
долгосрочных инвестиционных решений, а количественные методы должны
носить вспомогательный характер.
Финансовым менеджерам следует обращать внимание на оценку
Проектов с высоким показателем ЧДД, высокой внутренней нормой
доходности и высоким индексом рентабельности. Высокая конкуренция
среда, как постулирует теория, будет способствовать снижению
положительных значений ЧДД. Отсюда следует, что инвестиционные
проекты с высоким положительным значением ЧДД отражают
несовершенную конкуренцию. Это говорит о том, что долгосрочные
проекты должны оставаться в условиях несовершенной конкуренции и,
76
чтобы обеспечить высокое значение ЧДД на всех фазах жизненного цикла
проекта или хотя бы на его большей части. Но инвесторы потребуют от
финансовых менеджеров обоснованных аргументов, почему условия
несовершенной конкуренции будут действовать на протяжении всего
жизненного цикла проекта. Инвесторов можно понять – они не хотят
рисковать своими вложениями, ведь когда условия изменятся, они потеряют
свои инвестиции.
Практика свидетельствует, что многие компании, выходя первыми на
новый рынок с новыми товарами, получают преимущество, которое
выражается очень высоким значением NPV.
Оценивая экономическую эффективность инвестиционного проекта,
следует придерживаться следующих рекомендаций:
- если нет условий, чтобы установить положительное значение NPV,
то фактическое значение NPV необходимо принимать отрицательным;
- высокое положительное значение NPV инвестиционного проекта это
результат создания большой добавленной стоимости в силу присущих
проекту конкурентных преимуществ.
Точные объемы затрат, доходов и прибыли любого инвестиционного
проекта могут быть установлены только после его ликвидации. Это
подчеркивает непосредственную важность качественного анализа хода
реализации инвестиционного проекта и относительность количественных
(статистических) данных. Окончательные количественные данные,
получаемые после ликвидации инвестиционного проекта, менеджеры
компании могут использовать для внесения изменений в инвестиционную
политику и стратегию компании, потому что «завтра» никогда не походит
ни на «сегодня», ни тем более на «вчера».
2.3.4
Коэффициент
сравнительной
экономической
эффективности
Финансовые менеджеры и финансовые аналитики при принятии
долгосрочных инвестиционных проектов используют критерий, известный
как коэффициент сравнительной экономической эффективности (Кэ):
K э =(С1-С2)÷(K2-K1)
где С1, С2 – себестоимость продукции соответственно до и после
осуществления вложений в инвестиционный проект;
К1, К2 – объем капиталовложений соответственно по старым и
планируемым к вводу активам.
КСЭЭ можно использовать для аргументированного обоснования
инвестиций, направляемых прежде всего на замещение устаревшего
оборудования (К1) более производительным новым оборудованием (К2).
При этом играют роль следующие обстоятельства:
77
- с учетом всех затрат себестоимость продукции, выпускаемой на
старом оборудовании, всегда выше себестоимости продукции, выпускаемой
на новом оборудовании (C1>C2);
- объем старых капиталовложений меньше новых инвестиций (К2
>К1). Цель любой компании при монтаже нового оборудования – повысить
качество выпускаемой продукции.
Чтобы долгосрочные инвестиционные решения были оптимальными,
финансовые менеджеры должны проводить сравнительный анализ значения
Кэ с нормативной величиной эффективности Эн.
В экономической литературе по финансовому менеджменту под
нормативным показателем экономической эффективности понимается либо
значение цены инвестированного в проект капитала, либо минимально
приемлемая ставка рентабельности, диктуемая требованиями долгосрочной
инвестиционной политики компании.
При наличии взаимоисключающих инвестиционных проектов
выбирают проект с коэффициентом сравнительной экономической
эффективности выше нормативного показателя.
Пример
Финансовый менеджер получил задание обосновать замену
устаревшего оборудования новым. Известно, что нормативный показатель
эффективности капитальных вложений для данной компании установлен в
размере 16%.
Исходные данные
Затраты на приобретение и установку
Капитальный ремонт
Себестоимость продукции
Решение
Оборудование
старое
новое
11200
8500
14500
7900
K э =(8500-7900)÷(14500-11200)=0,18=18%
На основании того, что КСЭЭ 18% выше нормы 16%, он будет
рекомендовать руководству компании заменить старое оборудование
новым.
2.3.5 Сравнение инвестиционных проектов с разными сроками
реализации
Если каждый из инвестиционных проектов эффективен с разных
точек зрения, то есть по определенным характеристикам (ликвидность,
надежность, доходность и т.д.),
тогда выбор между ними весьма
затруднителен. Сделать этот выбор еще сложнее в случае, когда сроки
реализации
инвестиционных
проектов
разные.
Краткосрочные
78
инвестиционные проекты могут требовать частой замены, но они
освобождают средства для инвестиций в другом месте.
Одним из способов сравнения инвестиционных проектов с разными
сроками реализации является определение эквивалентного годового
денежного потока для каждого инвестиционного проекта. Зная чистую
приведенную стоимость NPV, срок реализации r и альтернативные издержки
по инвестициям r инвестиционного проекта, определяют величину
отдельного годового платежа простой ренты постнумерандо (наращивание,
происходящее регулярно в конце каждого расчетного периода).
NPV * r
А=
1 − 1/ (1 + r )t
или А=NPV/ Кда
Предпочтение отдается инвестиционному проекту с большим
эквивалентным годовым денежным потоком.
Пример
Предприятие анализирует два инвестиционных проекта: А
(первоначальные затраты 1,5 млн. руб.) и В (первоначальные затраты 1,7
млн. руб.). Оценка чистых денежных поступлений дана в таблице.
Год
Проект А, млн. руб.
Проект В, млн. руб.
1
2
3
4
5
0,5
0,7
0.9
0,2
0,4
0.7
0,8
0,6
—
Альтернативные издержки по инвестициям r=12%. Сравним эти
проекты, используя эквивалентные годовые денежные потоки.
Чистая приведенная стоимость проекта А равна
0,5
0, 7
0,9
NPV
=
+
+
− 1,5
= 0,15 млн. руб.
2
1 + 0,12 (1 + 0,12) (1 + 0,12)3
Это современная стоимость ренты постнумерандо. Тогда для проекта А
эквивалентный годовой денежный поток равен:
0,15*0,12
=
А
= 0, 06 млн. руб.
1 − 1/ (1 + 0,12)3
Чистая приведенная стоимость проекта В равна
79
0, 2
0, 4
0, 7
0,8
NPV =
+
+
+
2
3
1 + 0,12 (1 + 0,12)
(1 + 0,12) (1 + 0,12) 4
0, 6
+
− 1, 7 =
0,14 млн. руб.
(1 + 0,12)5
Это современная стоимость ренты постнумерандо. Тогда для проекта В
эквивалентный годовой денежный поток равен:
0,14*0,12
=
А
= 0, 04 млн. руб.
1 − 1/ (1 + 0,12)5
Так как 0,06 > 0,04, то проект А предпочтительнее.
2.4 Схема оценки инвестиционного проекта
Для отбора наиболее привлекательных проектов используются
следующие критерии: чистый дисконтированный доход (ЧДД); внутренняя
норма доходности (ВНД); индексы доходности (ИД); срок окупаемости
(простой и дисконтированный).
Перед проведением оценки эффективности экспертно определяется
общественная значимость проекта. Общественно значимыми считаются
крупномасштабные, народнохозяйственные и глобальные проекты.
Оценка инвестиционного проекта осуществляется в два этапа: на
первом рассчитываются показатели эффективности проекта в целом, на
втором проводится оценка эффективности инвестиций для каждого
отдельного участка проекта.
Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения
потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и
поиска источников финансирования. Она включает общественную и
коммерческую эффективность проекта. Для локальных проектов
оценивается только их коммерческая эффективность, и если она
оказывается приемлемой, то рекомендуется переходить непосредственно ко
второму этапу. Для общественно значимых проектов оценивается в первую
очередь их общественная эффективность. При неудовлетворительной
общественной эффективности такие проекты не рекомендуются к
реализации и не могут претендовать на государственную поддержку. Если
же их общественная эффективность больше нуля, то необходимо оценить
коммерческую эффективность. При положительной коммерческой
эффективности
можно
переходить
ко
второму
этапу.
При
неудовлетворительных
значениях
коммерческой
эффективности
необходимо проверить все возможности государственной поддержки, и
если коммерческая эффективность меньше нуля, то проект не может быть
рекомендован к реализации.
80
Показатели общественной эффективности учитывают связанные с
реализацией проекта затраты и результаты, выходящие за пределы прямых
финансовых интересов участников инвестиционного проекта. Для
крупномасштабных (существенно затрагивающих интересы города, региона
или всей России) проектов рекомендуется обязательно оценивать
общественную эффективность.
Если проект в целом оказывается достаточно хорошим, от первого
этапа, являющегося предварительным, переходят ко второму – основному,
когда уже осуществляется проверка фактической эффективности участия в
проекте каждого потенциальных инвесторов и вырабатываются, если это
необходимо, варианты возможной схемы финансирования, распределения
прибылей и т.д.
Схема оценки в любом случае предусматривает сопоставление выгод
и затрат проекта. При этом формально используются одни и те же критерии:
NPV(ЧДД), IRR(ВНД), РI(ИД) и срок окупаемости. Однако показатели
общественной эффективности отражают соотношение выгод и затрат для
общества в целом, а показатели коммерческой эффективности – для
отдельной генерирующей проект организации.
Практические различия между оценкой общественной и
коммерческой эффективности сводятся, во-первых, к трактовке налогов,
дотаций и субсидий, а во-вторых, к используемым в проекте ценам.
При рассмотрении денежных потоков, необходимых для оценки
коммерческой эффективности, налоги, которые платит фирма, увеличивают
ее затраты на осуществление проекта, а любые предоставляемые фирме
субсидии увеличивают ее доходы.
При проведении оценки общественной эффективности трактовка
налогов и субсидий совершенно иная. Они рассматриваются как часть
трансфертных платежей, то есть представляют собой сделку, при которой не
создается никакой новой ценности, хотя контроль за реальными ресурсами
и переходит из одних рук в другие.
При уплате предприятием налогов на прибыль уменьшается его
чистая прибыль, а, следовательно, сокращается поток реальных денег по
проекту. Однако выплата налоговых сумм не сокращает национальный
доход страны, поскольку происходит лишь передача дохода предприятия
государству. Поэтому можно сказать, что данный платеж с позиции
экономики не есть затрата.
Следовательно, в общем случае при оценке общественной
эффективности все трансфертные платежи должны быть исключены из
рассмотрения как не отражающие реальных выгод и затрат страны.
81
При расчете коммерческой эффективности затраты и выгоды проекта
измеряются в «финансовых ценах»: либо рыночных, либо назначаемых
административно. Чистые выгоды при этом рассматриваются с точки зрения
отдельного предприятия или пользователей проекта.
При расчете общественной эффективности затраты и выгоды должны
оцениваться в специальных «экономических», или «теневых», ценах.
Чистые выгоды рассматриваются с точки зрения общества в целом.
Определение теневых цен предполагает исключение из состава
рыночных цен всех искажений свободного рынка, в частности влияния
монополистов и трансфертных платежей, а также добавление не учтенных в
рыночных ценах общественных благ и экстерналий.
Общественные блага – это работы и услуги, некоторые продукты,
потребление которых одним субъектом не препятствует их потреблению
другими, поэтому общественные блага являются бесплатными и не
участвуют в рыночном обороте.
Экстерналий – экономические и внеэкономические последствия,
возникающие во внешней среде при производстве товаров и услуг, но не
отраженные в рыночных ценах последних.
В настоящее время обоснованная методика определения теневых цен
еще не разработана. Одним из способов определения экономических затрат
является оценка альтернативной стоимости ресурсов, то есть упущенной
выгоды при альтернативном наилучшем использовании этих ресурсов.
Использование данного метода тем более необходимо, чем больше
искажены финансовые цены этих ресурсов по сравнению с «идеальными»
ценами «свободного» рынка. Это относится, в частности, к оценке земли,
труда, иностранной валюты.
В нынешних российских условиях плата за землю и природные
ресурсы является трансфертным платежом, налогом. После исключения
трансфертов остается цена, равная нулю, что не соответствует
экономической ценности земли. Поэтому при оценке общественной
эффективности
применяется
альтернативная
стоимость
земли,
представляющая собой чистую стоимость продукции, которую потеряли изза использования земли в ситуации с проектом в целях, отличных от ее
применения без проекта.
Простейший подход в этом случае заключается в оценке валовой
продукции, которая может быть получена с участка по рыночным ценам. Из
нее вычитают все издержки производства. Разница между стоимостью
продукции и издержками будет представлять собой альтернативную
стоимость земли, которая принимается в качестве ее экономической оценки.
Для
большинства
проектов
в
нефтегазовой
промышленности,
82
реализованных в условиях Севера и Сибири, такая оценка земли будет
малозначимой, так как
они реализуются на территории
с
низкопродуктивным сельским хозяйством. Здесь важными являются
социальные последствия, связанные с нарушением среды обитания и уклада
жизни малых народов.
При расчете общественной эффективности рабочая сила также
должна оцениваться на основании той продукции, от создания которой
данный инвестиционный проект отвлекает трудовые ресурсы. Практически
при этой оценке можно опираться на анализ структуры привлекаемых к
осуществлению проекта работников, состояния экономики данного региона,
занятости его населения (уровня безработицы). Если регион
трудоизбыточный, то альтернативная стоимость рабочей силы может
оказаться ниже заработной платы, может быть даже отрицательной, равной
величине пособия по безработице. Если регион трудодефицитный, т.е.
имеет место недостаток работе силы, то в качестве альтернативной
стоимости может приниматься заработная плата, которую рабочие получали
бы на другом предприятии.
В связи с тем, что стоимость иностранной валюты не всегда
правильно определяется валютным курсом, цена товаров входящих во
внешнеторговый оборот и не входящих в него нередко оказывается
различной.
Если рассматриваемый товар или ресурс относится к
внешнеторговым товарам, то его экономическую цену часто называют
пограничной ценой, или ценой экспортного или импортного паритета.
К товарам, включенным во внешнеторговый баланс, относятся:
- на входе проекта: товары, закупаемые для проекта по импорту;
товары, экспортируемые без проекта (то есть те, который могли бы
экспортироваться, если бы их не отвлекли на проект);
- на выходе проекта: импортозамещающая продукция, которая
может сократить потребность в импорте аналогичной продукции;
экспортно-ориентированная продукция, если она может быть реализована
на внешнем рынке;
товары, которые могут экспортироваться при
государственном вмешательстве.
Товары, включенные во внешнеторговый баланс, представляют собой
такие товары, стоимость производства которых в стране ниже цены ФОБ
(free on board) (для экспорта) и выше цены СИФ (cost-rinsurance-freight) (для
импорта).
Товары, не включенные во внешнеторговый оборот, – это те товары,
для которых цена СИФ выше стоимости их производства, либо те, которые
не включены во внешнеторговый оборот из-за вмешательства государства,
83
осуществляемого через систему запретов на вывоз, квотирование,
лицензирование и т.д. Часто это товары, которые по самой природе
производства оказываются дешевле при производстве внутри страны, чем
при импорте, при этом их импортная цена также ниже стоимости их
производства внутри страны.
Как уже было сказано, на втором этапе проводится оценка
эффективности инвестиций для каждого отдельного участника проекта.
Участие в проекте должно быть выгодным для всех инвесторов, причем для
каждого из них оценка эффективности производится в соответствии с его
интересами, по адекватным им критериям. Поэтому на втором этапе
оценивается значительно больше видов эффективности: финансовая – для
фирм, банков и т.д. (нижний уровень); отраслевая и региональная – для
соответствующих регионов, отраслей, финансово-промышленных групп и
т.д. (средний уровень); общественная, бюджетная и т.д. – для общества в
целом, федерального бюджета и др. (верхний уровень).
Эффективность участия в проекте определяется с целые проверки
реализуемости проекта и заинтересованности в нем всех его участников и
включает:
- эффективность участия предприятий в проекте (эффективность для
предприятий – участников инвестиционного проекта);
- эффективность инвестирования в акции (эффективность для
акционеров акционерных предприятий – участников инвестиционного
проекта);
- эффективность участия в проекте структур более высокого уровня
по отношению к предприятиям-участникам, в том числе: региональную и
народнохозяйственную эффективность – для отдельных регионов и для
всего народного хозяйства РФ; отраслевую эффективность – для отдельных
отраслей народного хозяйства, финансово-промышленных; групп,
объединений предприятий и холдинговых структур;
- бюджетную эффективность (эффективность участия государства в
проекте с точки зрения расходов и доходов; бюджетов всех уровней:
федерального, регионального или местного). Компромиссное решение,
удовлетворяющее всех участников, в общем случае находится лишь в
итеративном процессе согласования их интересов и только при условии, что
проект достаточно эффективен и может быть выгоден для каждого.
Определяющим при оценке эффективности является ЧДД. Остальные
показатели носят, в большой степени вспомогательный характер. Если же
проект не претендует ни на какую форму государственной поддержки, а
осуществляется за счет средства инвестиционной компании, то эта
84
компания вправе либо ориентироваться на любой из вышеперечисленных
критериев, либо, придумать свой собственные.
2.5 Денежные потоки инвестиционного проекта
С точки зрения расчета показателей экономической эффективности
инвестиционный проект – представляет собой объект финансовой операции,
связанной с распределенными во времени поступлениями и затратами
денег, то есть денежными потоками.
Денежный поток инвестиционного проекта – это зависимость от
времени денежных поступлений и затрат при его реализации. Он
определяется для всего расчетного периода – отрезка времени от начала
проекта до его прекращения.
На практике в подавляющем большинстве случаев расчетный период
разбивается на шаги расчета – отрезки, в пределах которых производится
агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей.
Шаги расчета определяются их номерами (0, 1,...). Продолжительность
шагов может быть как одинаковой, так и различной.
На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:
притоком, равным размеру денежных поступлений (или
результатов в денежном выражении) на этом шаге;
- оттоком, равным затратам на этом шаге;
- сальдо (активным балансом), т.е. разностью между притоком и
оттоком.
Для оценки финансовой реализуемости проекта наряду с денежным
потоком рассматривается также накопленный денежный поток.
Накопленный денежный поток – это поток, характеристики которого
(накопленный приток, отток и сальдо) определяются на каждом шаге
расчетного периода как сумма соответствующих характеристик денежного
потока за данный и все предшествующие шаги.
Денежный поток обычно состоит из потоков от отдельных видов
деятельности: инвестиционной, операционной и финансовой.
Конкретный состав денежных потоков зависит от того, какой вид
эффективности оценивается. Для оценки эффективности проекта в целом
используются потоки от инвестиционной и операционной деятельности.
При оценке эффективности участия в проекте добавляются также потоки
денежных средств от финансовой деятельности.
Разделение на инвестиционный и операционный поток является в
большой степени условным и может быть интерпретировано как разделение
общего денежного потока, связанного с производственной деятельностью,
на долгосрочный и краткосрочный.
85
К финансовой деятельности относятся операции со средствами,
внешними по отношению к проекту, то есть те, которые на данном шаге не
создаются за счет реализации самого проекта, а вкладываются в него извне.
В табл. 2.3-2.5 приведены ориентировочные потоки денежных
средств от инвестиционной, операционной и финансовой, деятельности по
проекту.
Таблица 2.3
Инвестиционная деятельность по проекту
Наименование показателя
Значение показателей по шагам расчета
шаг 0
1. Земля
2. Здания и сооружения
3. Машины, оборудование, передаточные
устройства
4. Нематериальные активы
5. Итого: вложения в основной капитал (1) + (3)
+ (4)
6. Прирост оборотного капитала
7. Всего инвестиций: Ф и (t) = (5) + (6)
шаг 1
шаг Т
…
П-0*
П-0
П-0
П-0
П-0
П-0
Таблица 2.4
Операционная деятельность по проекту
Наименование показателя
Значение показателей по шагам расчета
шаг 0
шаг 1
…
шаг Т
1. Объем продаж
2. Цена
3. Выручка: (1)х(2)
4. Внереализационные доходы
5. Переменные затраты
6. Постоянные затраты
7. Амортизация зданий и оборудования
8. Проценты по кредитам, включаемые в себестоимость
9. Прибыль до вычета налогов: (3)+(4)-(5)-(6)-(7)-(8)
10. Налоги и сборы
11. Чистый доход: (9) - (10) + (8)
12. Чистый приток от операций: (11)+(7)
Таблица 2.5
Финансовая деятельность по проекту
Наименование показателя
Значение показателей по шагам расчета
шаг 0
шаг 1
…
шаг Т
1. Собственный капитал
2. Краткосрочные кредиты
3. Долгосрочные кредиты
86
4. Выплата процентов по кредитам
5. Погашение задолженности по основным суммам
кредитов
6. Помещение средств на депозитные вклады
7. Снятие средств с депозитных вкладов
8.Получение процентов по депозитным вкладам
9. Выплата дивидендов
10. Сальдо финансовой деятельности: (1) + (2) + (3)
- (4) - (5) - (6) + (7) + (8) –(9)
2.6 Финансирование инвестиционного проекта
Финансирование
проекта
представляет
собой
процесс
аккумулирования и эффективного использования финансовых ресурсов в
процессе осуществления проекта.
При финансировании проекта решаются следующие основные
задачи:
- определение источников финансирования и формирование такой
структуры инвестиций, которая позволяет достичь финансовой
реализуемости проекта при требуемом уровне эффективности для каждого
из участников проекта;
- распределение инвестиций во времени, что позволяет уменьшить
общий объем финансирования и использовать преимущества более
позднего вложения средств в проект.
Большинство проектов предполагает затраты (инвестиции) в
начальный период и получение денежных поступлений в дальнейшем. При
этом проект будет финансово реализуемым, если для него имеется
достаточная сумма (собственных привлеченных денег), что можно
проверить с помощью следующего условия.
Для
финансовой
реализуемости
инвестиционного
проекта
достаточно, чтобы на каждом шаге расчета сальдо и накопленное «сальдо
суммарного денежного потока (суммы потоков от инвестиционной,
операционной и финансовой деятельности) было неотрицательным.
Обычно выделяют следующие способы финансирования проекта:
- акционерное финансирование, представляющее собой вклады
денежных средств, передачу оборудования, технологий;
- финансирование из государственных источников, которое
осуществляется непосредственно за счет инвестиционных программ в
форме кредитов (в том числе и льготных) и за счет прямого
субсидирования; долговое финансирование, производимое за счет кредитов
банков и долговых обязательств юридических и физических лиц;
87
- лизинговое финансирование, которое представляет собой
долгосрочную аренду, связанную с передачей в пользование оборудования,
транспортных средств и другого движимого и недвижимого имущества;
финансирование за счет авансовых платежей будущих
пользователей, заинтересованных в реализации проекта. Оно заключается в
предоставлении ими финансовых средств, материалов, оборудования,
консалтинговых услуг на осуществление проекта. При этом потребителям,
внесшим средства в проект, предоставляется ряд льгот, но они не являются
собственниками проекта.
В общем случае источниками финансирования проекта могут быть:
- собственные источники финансирования инвестиций. Главную роль
среди собственных источников финансирования играет прибыль,
остающаяся в распоряжении компании после уплаты налогов и других
обязательных платежей. Отчисления от прибыли, направляемые на
производственное развитие, могут быть использованы на любые
инвестиционные цели. Вторым по значению собственным источником
финансирования являются амортизационные отчисления на действующий
основной капитал. Их размер зависит от объема используемых компанией
основных фондов и других активов (земельных участков, являющихся
собственностью промышленной собственности в виде торговой марки,
патентов, интеллектуальной собственности ноу-хау, продуктов, алгоритмов
и т.д.) и принятой политики их амортизации (использования различных
методов амортизации). Формирование других собственных источников
финансирования является, как правило, предметом тактического и
оперативного планирования. К ним относятся: денежные накопления и
сбережения предпринимателей; непрогнозируемые поступления на счет
предприятия, например безвозвратные ссуды из внешних источников,
благотворительные
взнос
страховые
выплаты
от
страхования
производственной деятельности при наступлении страхового события в
случае ущерба, причиненного собственности предприятия; денежные сумм
получаемые в качестве неустоек и штрафов; заем денежных средств у
родных и знакомых (используется одной третью малых предприятий в
России), а также увеличение основного капитала в результате поглощения
(абсорбции) других собственников, слияний и т.п.
Перспективными видами внутренних источников финансирования
инвестиций являются средства, привлекаемые предприятием за счет
проектного финансирования, факторинга, развития торгово-сбытовой сети и
др.;
- внешние источники финансирования инвестиций. Главную роль
среди внешних источников финансирования играют долгосрочные кредиты
88
банков. К другим источникам относятся эмиссия облигаций компаний,
кредиты из бюджета государства и внебюджетных фондов инвестиционной
поддержки (отечественных инвестиционных, венчурных, пенсионных,
страховых фондов и компаний, агентств развития и экспортного
кредитования и т.д.), а также кредиты поставщиков, покупателей и
подрядчиков.
Перспективными видами внешних источников инвестиций являются
средства, привлекаемые предприятием за счет инвестиционного лизинга,
франчайзинга, толлинга, форфейтинга и др. Важным внешним источником
финансирования инвестиций в экономике открытого типа являются
иностранные инвестиции: прямые инвестиции в денежной форме,
поступающие от иностранных и международных финансовых институтов,
государств, предприятий, физических лиц, а также иные формы
материального
(натурально-вещественного),
нематериального
(франчайзинг) или интеллектуального участия в совместном предприятии;
- привлеченные источники финансирования инвестиций, которые
формируются в первую очередь за счет акционерного капитала посредством
эмиссии собственных акций, облигаций (бонов), инвестиционных
сертификатов (для инвестиционных компаний и фондов), иных ценных
бумаг и их размещения на соответствующих рынках, а также за счет
приращения акционерного капитала в результате роста котировочной
стоимости акций предприятия. Эти источники могут быть использованы
корпорациями и их самостоятельными (дочерними) структурами,
создаваемыми в форме акционерных обществ.
Для предприятий иных организационно-правовых форм основной
формой привлечения капитала является увеличение уставного фонда за счет
дополнительных взносов (паев) отечественных и иностранных инвесторов.
По форме собственности на проект все инвестиции подразделяются
на собственные и заемные.
Под собственными инвестициями понимаются средства юридических
и физических лиц, направляемые на финансирование проекта на условиях
участия в прибыли. Под заемными – средства юридических и физических
лиц, направляемые на финансирование проекта на условиях получения ими
оговоренной договорами займа различных схем выплаты основной суммы и
процентов в зависимости от финансовых результатов реализации проекта.
Соотношение собственных и заемных финансовых ресурсов создает
структуру инвестиций проекта и зависит от целого ряда факторов,
основными из которых являются: развитость рынка финансовых ресурсов;
техническая сложность и продолжительность осуществления проекта;
сложившаяся практика реализации проектов в организации.
89
В большинстве стран с рыночной экономикой соотношение
собственных и заемных средств существенно ниже единицы, то есть доля
заемных средств больше 50%. В России это соотношение обычно меньше
единицы. Более подробно основные виды краткосрочного и долгосрочного
финансирования рассмотрены в главе 4 «Финансовые инвестиции».
2.7 Жизненный цикл инвестиционного проекта. Бизнес-план
Любой инвестиционный проект от момента своего появления до
момента окончания или ликвидации проходит ряд определенных этапов,
которые называются жизненным циклом проекта. Жизненный цикл проекта
– исходное понятие для исследования проблем финансирования работ по
проекту и принятия соответствующих решений.
Окончанием осуществления проекта может быть:
- ввод в действие объектов, начало их эксплуатации и использования
результатов реализации проекта;
- перевод персонала, выполнившего проект, на другую работу;
- достижение в результате реализации проекта заданных итогов;
- прекращение финансирования проекта;
- начало работ по внесению в проект серьезных изменений, не
предусмотренных первоначальным замыслом;
- вывод объектов проекта из эксплуатации.
Обычно факт начала реализации проекта и факт его ликвидации
оформляются официальными документами.
Распределение затрат и
доходов в рамках жизненного цикла условного проекта представлено на
рис. 2.1.
Рис. 2.1 – Распределение доходов и затрат в рамках жизненного цикла
проекта
Сравнение поступающих денежных средств (выгод) и их расходов
(затрат) позволяет определить чистый денежный поток. Первый этап
реализации проекта, как правило, характеризуется отрицательной
величиной чистого денежного потока (осуществляется инвестирование
90
денежных средств), затем, с ростом доходов по проекту, его величина
становится положительной.
Протяженность жизненного цикла проекта во времени означает, что
будущая величина (ценность) затрат и доходов с сегодняшней точки зрения
(то есть с момента принятия решен об инвестировании средств в проект)
различна. Жизненный цикл проекта может быть разделен на три основные
стадии: предынвестиционную, инвестиционную и эксплуатационную.
Начальная, предынвестиционная стадия обычно подразделяется на
предынвестиционные исследования и разработку проектно-сметной
документации, планирование проекта и подготовку к строительству.
При проведении предынвестиционной стадии, как правило, выделяют
следующие три фазы: изучение инвестиционных возможностей проекта;
предпроектные исследования; оценка осуществимости инвестиционного
проекта.
Различие между уровнями предынвестиционных исследований
весьма условно, и глубина проработки каждого уровня зависит от
сложности проекта, временных ограничений, требований потенциального
инвестора и множества других факторов. Стоимость проведения
предпроектных исследований также различна и варьируется от 0,8% для
крупных проектов до 5,0% для проектов с небольшими объемами
инвестиций. Инвестиционная (строительная) стадия заключается:
- в проведении торгов и заключении контрактов, организации
закупок и поставок, подготовительных работах;
- строительно-монтажных работах;
- завершении строительной фазы проекта.
Эксплуатационная стадия включает эксплуатацию, ремонт, развитие
производства и закрытие проекта. Универсального подхода к разделению
процесса реализации проекта на стадии не существует, на практике оно
может быть самым разнообразным. Например, жизненный цикл проекта по
определению Всемирного банка, имеет следующие этапы: определение
(идентификацию), разработку (подготовку), экспертизу, финансовое
обеспечение, реализацию проекта, эксплуатацию проекта и завершающую
оценку. Содержательно перечисленные этапы подразумевают следующее.
Определение – формулируются цели экономического развития,
определяются задачи проекта, подготавливается предварительное техникоэкономическое обоснование (ТЭО) проекта, с этой целью вырабатываются
идеи проекта, идет его эскизная предварительная проработка, анализ его
осуществимости, рассматриваются альтернативные проекты. По окончании
работ будущий кредитор и заемщик составляют совместный отчет (резюме).
91
Разработка
–
изучение
технических,
экономических,
институциональных, финансовых аспектов проекта с точки зрения его
осуществимости. Составляется ТЭО. Работу ведет заемщик либо
специально нанятое агентство.
Экспертиза – это детальное изучение всех аспектов проекта (его
коммерческой жизнеспособности, технологической прогрессивности,
финансовых
результатов,
экологических
последствий,
народнохозяйственных эффектов, социальной и культурной приемлемости,
институциональной осуществимости). Такой анализ проводится либо
специальным агентством, либо совместно кредитором и заемщиком. При
этом анализируются все выгоды и затраты, связанные с проектом, то есть
технический план и степень завершенности, воздействие на природную и
социальную среду, коммерческие (рыночные) перспективы, экономический
аспект последствий проекта для государства, финансовые обстоятельства
проекта как такового и т.д.
Финансовое обеспечение – это поиск инвесторов, проведение встреч
между кредитором и заемщиком, выработка условий финансирования и
кредитования, утверждение кредита, подписание документов, после чего
происходит выдача кредита под проект.
Реализация проекта – закупки и размещение заказов, строительство,
монтаж оборудования, мониторинг, сдача в эксплуатацию.
Эксплуатация проекта – проведение непосредственной проектной
деятельности, надзор за ее ходом и управление проектом.
Завершающая оценка проводится через некоторое время после
осуществления проекта и служит целям ретроспективного анализа.
Последовательность стадий жизненного цикла инвестиционного
проекта в соответствии с методологией Всемирного банка приведена на рис.
2.2.
Для российских условий применительно к действующим в
Российской Федерации нормативным документам принципиальная схема
жизненного цикла традиционного инвестиционного проекта состоит из
четырех фаз:
- фаза 1: концепция (1-5%);
- фаза 2: планирование и разработка (9-15%);
- фаза 3: осуществление (65-80%);
- фаза 4: завершение (10-15%).
Жизненный цикл инвестиционного проекта характеризуется
инвестиционным и предпринимательским рисками. При этом типы рисков,
связанных с финансированием инвестиционного проекта, во времени
условно можно подразделить на риски подготовительной стадии, риски
92
создания проекта, риски
функционирования объекта.
ввода
объекта
в
эксплуатацию,
риски
Рис. 2.2 – Последовательность стадий жизненного цикла инвестиционного
проекта по методологии Всемирного Банка
Первым трем стадиям реализации проекта присущи как общие, так и
специфические типы, и виды рисков, являющиеся составными частями
общего инвестиционного риска. При этом на всех стадиях осуществления
проекта присутствуют риски и факторы общеэкономического, социальнополитического, технического, коммерческого характера и др.
На четвертой стадии возникают, как правило, инвестиционные риски,
связанные с предпринимательской деятельностью: предпринимательский
риск, включающий этапы введения на рынок товаров и услуг, роста,
зрелости насыщения рынка и упадка спроса на товары и услуги.
Прежде чем принять решение о выделении инвестиций на
реализацию инвестиционного проекта, любой инвестор требует
представления материала по проекту в виде взаимосвязанных разделов,
содержащих
текстовое
описание
и
расчеты,
информационно
подтверждаемые рядом прилагаемых документов, в том числе
организационно-правового характера. В мировой практике для этих целей
используется понятие бизнес-плана как документа, отражающего все
аспекты будущего коммерческого предприятия, анализирующего все
93
возможные проблемы и описывающего способы их решения. Кроме того,
бизнес-план необходим самому разработчику (руководителю) в качестве
информационной базы для принятия решений тактического, так и
стратегического характера.
Обычно бизнес-план определяют как текст, содержащий в
структурном виде всю информацию о проекте, необходимую для его
осуществления.
Главной задачей, стоящей перед разработчиками бизнес планов,
является задача по привлечению инвесторов. Практически каждая
финансовая структура (потенциальный инвестор) может иметь свои
стандарты (форматы) для подготовки документов с целью кредитования
заемщиков, однако цель всюду одна – обеспечить доказательство
финансовой эффективности проекта, иными словами, убедить, что
вложенные в проект деньги принесут ожидаемую прибыль.
Для этого сначала формируют доходную часть проекта (продукция,
цены, рынок, продажи), затем – расходную (затраты на приобретение
оборудования, сырья, материалов, заработную плату). При этом учитывают
возможные варианты организационно-правового обеспечения бизнеса и
схемы финансирования, после чего переходят к расчетам эффективности и
ее анализу.
Структура и содержание бизнес-плана строго не регламентируются,
но при его разработке обязательно следует обратить внимание на
следующие условия:
бизнес-план должен быть профессиональным, доступным и
понятным для пользования;
- бизнес-план должен быть разделен на главы (разделы). Для более
полного и наглядного восприятия информации рекомендуется использовать
таблицы, схемы, диаграммы, графики;
- бизнес-план должен быть объективным. Бухгалтер и аудитор
должны тщательно проверить все финансовые расчеты;
- необходимо контролировать распространение бизнес-плана, так как
он может содержать конфиденциальную информацию.
Наиболее трудным и ответственным этапом разработки бизнес-плана
является сбор и обработка информации для подготовки проекта. Особенно
это относится к информации о рынке (маркетинговых исследованиях),
которая требует больших материальных и временных затрат.
Как один из возможных примеров можно рассмотреть следующую
структуру бизнес-плана производства новой продукции.
1. Описание производимой продукции и услуг.
2. Рынок сбыта продукции.
94
3. Конкуренты.
4. План маркетинга.
5. План производства.
6. Организация производства.
7. Юридический план.
8. Финансовый план.
9. Стратегия финансирования.
10. Резюме.
11. Приложения.
В приложениях к бизнес-плану приводятся документы юридического
характера (уставные документы, права на владение и пользование
ресурсами и т.д.).
2.8 Формирование и оптимизация бюджета капиталовложения
Капитальный бюджет представляет собой схему запланированных
инвестиций в операционные активы компании. Формирование бюджета
капиталовложений – это сам процесс анализа инвестиционных проектов на
предмет экономической целесообразности их включения в капитальный
бюджет.
Формирование капитального бюджета направлено на решение трех
основных задач.
Первая задача заключается в корректной оценке величины
капитальных инвестиций (вложений). Как завышенная, так и заниженная
оценка потребности в активах будет иметь негативные последствия для
долгосрочных финансов компании. В случае завышенной оценки компания
понесет высокие затраты на амортизацию и обслуживание основных
фондов, в случае заниженной потеряет конкурентоспособность, часть своего
рынка или нишу.
Вторая задача – правильно спланировать распределение
инвестиционных затрат во времени: как было отмечено, компания должна
вводить капитальные активы в нужное для нее время.
Третья задача – составить такой план финансирования инвестиций,
при котором у компании не будет проблем с привлечением требующихся
денежных средств.
Важную роль при формировании бюджета капиталовложений играет
классификация инвестиционных проектов, поскольку разные типы проектов
требуют разных схем анализа, оценки и механизмов финансирования.
Замещающие инвестиционные проекты используются для
сохранения
конкурентных
преимуществ
компании,
изношенное
оборудование замещается новым.
95
Инвестиционные проекты по модернизации оборудования решают задачу снижения количества сырья, материалов, электроэнергии и других
видов расходов, которые имеют тенденцию роста при использовании
морально устаревшего и сильно изношенного оборудования.
Инвестиционные проекты по увеличению объема выпускаемой
продукции направлены на увеличение объема выпускаемой продукции,
расширение торговой розничной сети для удержания или увеличения
рыночной доли. Из-за сложности таких проектов и учитывая их возможные
последствия решения по ним принимают топ-менеджеры компании.
Инвестиционные
проекты
по
расширению
ассортимента
выпускаемой продукции нацелены на освоение новой продуктовой линейки
и завоевание новых рынков. Эти проекты действительно требуют
долгосрочных инвестиционных решений, формат функционирования
компании в результате принятия такого решения изменяется существенным
образом. Кроме того, проекты этого типа очень ресурсоемки, а их окупаемость растягивается на много лет.
Инвестиционные проекты в сфере исследований и разработок – важный вид стратегических капитальных вложений. Последствия таких
проектов труднопрогнозируемы, поэтому их анализируют в рамках обычной
оценки будущих доходных поступлений с последующим уточнением
потребности в финансировании.
Инвестиционные проекты в рамках долгосрочных контрактов разрабатываются и реализуются в рамках долгосрочных соглашений компании
по поставке товаров и услуг определенным клиентам. Такие проекты могут
требовать
значительных
авансовых
вложений,
доходы
могут
аккумулироваться со значительными временными отставаниями, расходы
же будут полностью возмещены по истечении ряда лет.
Необходимо иметь в виду, что малые проекты требуют более
простых методов оценки, в то время как крупные (масштабные) нуждаются
во всестороннем финансовом анализе.
Процесс оценки экономической эффективности инвестиционного
проекта и его включение в капитальный бюджет включает пять ступеней:
- определение стоимости инвестиционного проекта, которая для
компании представляет затраты;
- разработка прогноза потоков денежных средств, генерируемых
инвестиционным проектом, в том числе и ликвидационной стоимости
актива в конце его нормативного срока эксплуатации;
- разработка прогноза риска снижения потоков денежных
поступлений в будущих периодах;
96
- определение стоимости капитала для проведения процесса
дисконтирования потока денежных средств;
- сравнение полученного значения чистой приведенной стоимости
проекта с денежными затратами, которые компания считает оправданными.
Действует универсальное правило, как было отмечено выше, если чистая
приведенная стоимость проекта выше затрат, то компания принимает
инвестиционный проект к реализации и включает его в капитальный
бюджет.
В реальной жизни составление бюджета капиталовложений всегда
обусловлено ограничениями, которые требуют его оптимизации. К примеру,
компания имеет возможность работать по трем перспективным
инвестиционным проектам, но она имеет ограничения – у нее не хватает
денежных средств на реализацию всех трех проектов. Следовательно,
существует суровая действительность – надо выбрать только один проект,
который в состоянии максимально повысить благосостояние инвесторов. На
финансовом языке эго означает, что выбранный проект должен принести
максимальный размер прибыли на ограниченные капитальные вложения
компании. Руководящим результатом будет выступать значение чистой
приведенной стоимости (NPV).
Все без исключения компании решают задачу оптимизации
распределения инвестиций во временном пространстве. В экономической
литературе под пространственной оптимизацией понимают ситуацию, при
которой компания:
- располагает ограниченной суммой доступных ей денежных средств
на год;
- имеет возможность реализовывать несколько независимых
инвестиционных проектов, однако суммарный объем требуемых
инвестиций намного превышает имеющийся у компании объем ее
собственных денежных средств;
- стремится сформировать такой инвестиционный портфель, в
результате реализации которого она получит максимально достижимый
реальный суммарный прирост на вложенный капитал.
На первый взгляд ответ лежит на поверхности: включитm в
инвестиционный портфель только проекты с максимально высокими
значениями NPV. Однако это решение не только неоптимально, но и
глубоко ошибочно, потому что основано на философии «здравого смысла».
В реальной жизни любая компания теоретически и практически
имеет перед собой неограниченное число инвестиционных проектов, в
реализации которых она может принять участие. И эта ситуация порождает
массу сложных вопросов.
97
Уже на стадии определения оптимального варианта инвестиционного
портфеля компания вынуждена нести расходы, ведь следует так подобрать
проекты, чтобы вместе они принесли реальную максимальную прибыль на
вложенные инвестиции. А у компании не хватает на это самого редкого
ресурса – времени. В целях получения конкурентных преимуществ любая
компания должна качественно и оперативно решать вопросы оптимизации
капитального бюджета.
Можно отметить, что финансовые менеджеры, как правило, имеют
две опции выбора одного из нескольких инвестиционных проектов. Прежде
всего инвестиционные проекты могут дробиться. Под дроблением
понимают физическую возможность реализации не всего проекта, а любой
его части, на которую компания имеет необходимый объем денежных
средств. В этом случае компания существенно снижает затраты на
реализацию выбранного инвестиционного проекта. Отсюда следует
замечательное правило: компания может эффективно использовать свои
ограниченные денежные средства на финансирование не одного
инвестиционного проекта, а разных фаз ряда проектов. Такой подход к
использованию
денежных
средств
обеспечивает
оптимизацию
инвестиционного портфеля, в результате чего компания максимизирует
прибыль на вложенный в несколько инвестиций капитал.
Имея в виду критерий периода окупаемости (РР), можно утверждать,
что проекты с наибольшим значением РР являются наиболее
предпочтительными для компании в целях оптимизации бюджета
капиталовложений и максимизации отдачи на вложенный в конкретный
инвестиционный проект или их набор капитал. В этой связи теория и
практика считают целесообразным выполнять следующий алгоритм
действий:
- для каждого проекта рассчитывается индекс рентабельности
инвестиций (PI=объем денежных поступлений / объем денежных оттоков);
- проекты ранжируются по степени снижения значения критерия
рентабельности (PI);
- в состав инвестиционного портфеля включаются первые п
инвестиционных проектов, которые компания в состоянии обеспечить
финансированием в полном объеме;
- очередной принимаемый к реализации проект финансируется по
остаточному принципу, то есть из проекта принимается к финансированию
только та фаза его жизненного цикла, которую компания в состоянии
профинансировать в полном объеме.
В основе временной оптимизации капитального бюджета лежат
следующие утверждения:
98
- доступная компании общая сумма финансовых ресурсов для
финансирования проекта в планируемом году всегда ограничена;
-компания не может в планируемом году реализовывать
одновременно несколько независимых инвестиционных проектов из-за
ограниченности финансовых ресурсов, однако в следующем за
планируемым годом компания может финансировать отдельные фазы;
- требуется оптимально распределить финансирование проектов на
ближайшие два года.
Пример
Компания» имеет два возможных варианта инвестирования своих
средств: а) до 55 млн руб., б) до 90 млн. Предполагаемая стоимость
источников финансирования равна 10%. Необходимо составить
оптимальный
инвестиционный
портфель
из
альтернативных
инвестиционных проектов:
проект А: -25; 7; 10; 12; 13
проект B: -30; 5; 9; 14; 6
проект C: -37; 13; 14; 16; 17
проект D: -18; 5; 5; 8; 7
Решение
Рассчитаем показатели чистой приведенной стоимости и индекс
рентабельности для каждого проекта:
проект А: NPV = 7,52; РI= 1,3;
проект В: NPV = 3,4; РI = 1,11;
проект С: NPV = 10,02; РI = 1,27;
проект D: NPV — 1,47; РI = 1,08.
Ранжируем проекты по убываю PI следующим образом: А, С, В, D
Наиболее оптимальная стратегия
Проект
Инвестиция
Часть инвестиции, включаемая
в портфель, %
NPV
Вариант А
А
С
Всего
Вариант Б
25
30
55
100,0
81,08
7,52
10,02
17,54
А
С
О
В
Всего
25
371
8
10
90
100,0
100,0
100,
33,3
7,52
10,02
1,08
3,4
22,02
99
В случае невозможности дробления инвестиционных проектов их их
оптимальная комбинация может быть определена простым перебором всех
возможных вариантов сочетания проектов на основе расчета суммарного
показателя NPV для каждого варианта. Оптимальной комбинацией будет та,
которая обладает максимальным суммарным критерием NPV. В примере,
оптимальный инвестиционный портфель может быть сформирован, если
предположить, что проекты не могут дробиться, а верхний предел
инвестиций равен 55 млн руб.
Рассмотрим возможные сочетания проектов в инвестиционном
портфеле компании: А + В, А + D, В + D, С + D. Рассчитаем суммарный NPV
каждого варианта.
Вариант
Суммарная инвестиция
Суммарный NPV
А +В
А+ D
В+D
С+D
55 (25 + 30)
43 (25 +18)
48 (30+ 18)
55 (37 + 18)
10,92 (7,52 + 3,4)
8,99 (7,52+ 1,47)
4,87(3,4+ 1,47)
11,49(10,02+ 1,47)
Из табл. видно, что оптимальным является инвестиционным
портфель, в состав которого входят инвестиционные проекты С и D.
Контрольные вопросы
1. В чем заключается понятие ценности денег во времени?
2. Как вы считаете, нужно ли учитывать ценность денег во времени,
если инфляция отсутствует?
3. В чем заключается операция дисконтирования?
4. Перечислите основные простые критерии эффективности инвестиционного проекта.
5. Перечислите основные дисконтированные критерии
эффективности инвестиционного проекта.
6. Что такое чистый дисконтированный доход? Как он
определяется?
7. Что такое внутренняя норма доходности? Как она определяется?
8. Что такое индекс доходности? Как он определяется?
9. Что такое срок окупаемости? Как он определяется?
10. Какие условия должны выполняться, чтобы проект был признан
эффективным?
11. В чем заключается двухэтапная схема оценки эффективности
инвестиционного проекта?
12. Перечислите и охарактеризуйте основные отличия общественной
и коммерческой эффективности инвестиционного проекта.
13. Что такое норма дисконта, от каких факторов зависит выбор
100
нормы дисконта для оценки инвестиционного проекта?
14. Какие типы рисков учитываются в поправке за риск?
15. Охарактеризуйте денежные потоки от операционной,
инвестиционной и финансовой деятельности.
16. Какие способы финансирования инвестиционного проекта вы
знаете.
17. Назовите собственные источники финансирования инвестиций.
18. Назовите внешние источники финансирования инвестиций.
19. Назовите привлеченные источники финансирования инвестиций.
20. Что такое жизненный цикл инвестиционного проекта?
21. Из каких стадий состоит жизненный цикл инвестиционного
проекта? От чего зависит жизненный цикл инвестиционного проекта?
22. В чем состоит отличие бизнес-плана инвестиционного проекта от
его технико-экономического обоснования? Какова структура бизнес-плана?
Тестовое задание
1. Показатели коммерческой эффективности учитывают
a)( )денежные потоки от операционной, инвестиционной и финансовой
деятельности реализующей проект организации
b)( )связанные с реализацией проекта затраты и результаты, выходящие за
рамки финансовых интересов предприятий-акционеров
c)( )последствия реализации проекта для федерального, регионального или
местного бюджета
d)( )последствия реализации проекта для отдельной генерирующей проект
организации без учета схемы финансирования
2. Дисконтированный индекс доходности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ...
_______________________________
3. Внутренняя норма рентабельности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 7000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
равна ... %
_______________________________
101
4. На какую сумму сегодня необходимо инвестору выдать кредит, если он
хочет получить через 5 лет сумму 50 млн. руб., при ставке сложных
процентов - 15%
a)( )24,859
b)( )28,224
c)( )31,046
d)( )80,526
5. Инвестор рассматривает проекты инвестирования в оборудование типа А
и В. Исходя из окупаемости каждый из них требует одинакового объема
инвестиций 2500 тыс. руб. Период реализации проектов рассчитан на 3 года.
Проект А генерирует следующие денежные потоки: 1050 тыс. руб. в первый
год реализации, 550 тыс. – во второй, 1700 тыс. – в третий. Денежные
потоки проекта В – соответственно 860, 1830, 1500 тыс. руб. Стоимость
капитала, или ставка дисконта, равна 10%
годовых. Определите
дисконтированные сроки окупаемости проектов.
a)( )2 года 1 месяц и 2 года 4 месяца
b)( )2 года 10 месяцев и 2 года 2 месяца
c)( )1 год 11 месяцев и 2 года 1 месяц
d)( )1 год 10 месяцев и 2 года 2 месяца
e)( )2 года 5 месяцев и 2 года 4 месяца
6. При определении
эффективности инвестиционного проекта
неравномерную стоимость денег во времени позволяет учесть следующий
процесс
a)[ ]дисперсионный анализ
b)[ ]начисление сложных процентов
c)[ ]дисконтирование
d)[ ]интерполяция
7. Значение индексов доходности для эффективных проектов должно быть:
a)( )<0
b)( )<1
c)( )>0
d)( )>1
8. Операции, которые на данном шаге не создаются за счет реализации
самого проекта, а вкладываются в него извне относятся к ... деятельности
a)( )стратегической
b)( )финансовой
102
c)( )операционной
d)( )инвестиционной
9. Дисконтированный срок окупаемости инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 4000 т.р., третий - 5000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... года
_______________________________
10. Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... т.р.
_______________________________
11. Дисконтированный индекс доходности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ...
_______________________________
12. Внутренняя норма доходности проекта, предусматривающего 100 тыс.
долл. первоначальных инвестиций в объект, который обеспечивает доход в
течение первого года в размере 50 тыс. долл. и может быть продан в конце
этого года за 95 тыс. долл. равна
a)( )11%
b)( )45%
c)( )44%
d)( )20%
13. Трансфертные платежи представляют собой:
a)( )кредитные операции, дивиденды, лизинговые платежи
b)( )все виды внутренних перемещений денежных средств, которые не
отражают реальных затрат или выгод страны
c)( )размер предельного продукта, производимого при рас­ходовании
ресурса или фактора производства при его наиболее эффективном
альтернативном использовании
d)( )налоги, субсидии
14. Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 3000
103
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... т.р.
_______________________________
15. Инвестиционный проект будет эффективен, если
a)( )внутренняя норма доходности (ВНД) < нормы дисконтирования
b)( )внутренняя норма доходности (ВНД) < 1
c)( )внутренняя норма доходности (ВНД) > нормы дисконтирования
d)( )внутренняя норма доходности (ВНД) > 0
e)( )внутренняя норма доходности (ВНД) = норме дисконтирования
f)( )внутренняя норма доходности (ВНД) > 1
16. Внутренняя норма доходности проекта, предусматривающего 100 тыс.
долл. первоначальных инвестиций в объект, который обеспечивает доход в
течение двух лет в размере 30 тыс. долл. и может быть продан в конце
второго года за 93,75 тыс. долл. равна
a)( )47%
b)( )31%
c)( )27%
d)( )20%
17. Компания имеет в своем распоряжении свободное в настоящее время
оборудование. Его можно использовать, по крайней мере, тремя способами:
продать, сдать в аренду, использовать в альтернативном проекте. Известно,
что:
1) оборудование можно продать за 10700 долл. после проведения
демонтажа и предмонтажной подготовки стоимостью 500 долл.;
2) оборудование можно сдать в аренду сроком на 12 лет с
ежегодными арендными платежами в конце года в размере 1500 долл. и
ставке дисконта 15%;
3) чистый дисконтированный доход альтернативного проекта, в
котором планируется задействовать данное оборудование, – 31 тыс. долл.
Если же осуществлять проект, не используя это оборудование, то его чистая
текущая стоимость снизится и будет равна 21 тыс. долл.
Тогда самый выгодный из этих способов и альтернативная стоимость
оборудования равна
a)( )1 способ, 11200$
b)( )1 способ, 10200$
c)( )2 способ, 10200$
d)( )3 способ, 10000$
104
e)( )3 способ, 52000$
f)( )2 способ, 10000$
g)( )2 способ, 8131$
18. Показатели общественной эффективности учитывают
a)( )эффективность проекта с точки зрения отдельной генерирующей проект
организации
b)( )связанные с реализацией проекта затраты и результаты, выходящие за
рамки прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта,
но отражающие интересы всего народного хозяйства
c)( )эффективность проекта для каждого из участников-акционеров
d)( )финансовую эффективность с учетом реализации проекта на
предприятии региона или отрасли
19. Тип риска в величине поправки за риск обусловленный техническими,
технологическими и организационными решениями проекта, а также
случайными колебаниями объемов производства и цен на продукцию и
ресурсы называется
a)( )неполучения предусмотренных проектом доходов
b)( )инновационный
c)( )ненадежности участников проекта
d)( )страновой
20. Текст, содержащий в структурном виде всю информацию о проекте,
необходимую для его осуществления называется
_______________________________
21. Для одного инвестиционного проекта верно следующее утверждение:
если ..., то ...
a)( )NPV (чистый дисконтированный доход)> 0, то РI (индекс доходности) >
1 и IRR (внутренняя норма доходности) < r (норма доходности)
b)( )NPV (чистый дисконтированный доход) < 0, то РI (индекс доходности)
> 1 и IRR (внутренняя норма доходности) < r (норма доходности)
c)( )NPV (чистый дисконтированный доход) = 0, то РI (индекс доходности)
= 1 и IRR (внутренняя норма доходности) > r (норма доходности)
d)( )NPV (чистый дисконтированный доход)> 0, РI (индекс доходности) > 1
и IRR (внутренняя норма доходности) > r (норма доходности)
105
22. На какую сумму сегодня необходимо инвестору выдать кредит, если он
хочет получить через 5 лет сумму 50 млн. руб., при ставке сложных
процентов - 10%
a)( )13 млн. руб.
b)( )33,333 млн. руб.
c)( )31,046 млн. руб.
d)( )80,526 млн. руб.
23. Внутренняя норма рентабельности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 2000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
равна ... %
_______________________________
24. Дисконтированный срок окупаемости инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 6000 т.р., третий - 7000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... года
_______________________________
25. Значение срока окупаемости для эффективных проектов ... срока жизни
проекта
a)( )должно быть равным
b)( )должно быть равным или меньше
c)( )должно превышать
d)( )должно быть равным или больше
e)( )не должно превышать
26. Первый этап оценки инвестиционного проекта заключается в оценке:
a)( )финансовой реализуемости инвестиционного проекта
b)( )эффективности проекта с учетом схемы финансирования
c)( )эффективности проекта в целом
d)( )эффективности проекта для каждого из участников
27. По данной формуле вычисляется
NPV =− K +
где
(B − C t )
(B1 − C1 ) (B2 − C2 )
+
+ ... + t
,
2
t
1+ r
(1 + r )
(1 + r )
К – начальные капитальные вложения;
B – выгоды от проекта в момент времени t;
106
С – заняты по проекту в момент времени t.
a)( )внутренняя норма доходности
b)( )индекс доходности
c)( )дисконтированный срок окупаемости
d)( )чистый дисконтированный доход
28. Инвестор рассматривает проекты инвестирования в оборудование типа А
и В. Исходя из окупаемости каждый из них требует одинакового объема
инвестиций 2500 тыс. руб. Период реализации проектов рассчитан на 3 года.
Проект А генерирует следующие денежные потоки: 1050 тыс. руб. в первый
год реализации, 550 тыс. – во второй, 1700 тыс. – в третий. Денежные
потоки проекта В – соответственно 860, 1830, 1500 тыс. руб. Стоимость
капитала, или ставка дисконта, равна 10% годовых. Определите простые
сроки окупаемости проектов.
a)( )2 года 6,4 месяца и 1 год 10,8 месяца
b)( )2 года 4 месяца и 1 год 10,8 месяца
c)( )2 года 6,4 месяца и 1 год 5,2 месяца
d)( )1 год 6,4 месяца и 2 года 10,8 месяца
e)( )2 года 1 месяц и 2 год 2 месяца
29. Дисконтированный срок окупаемости инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 4000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... года
_______________________________
30. Второй этап оценки инвестиционного проекта заключается в оценке
эффективности проекта:
a)( )без учета схемы финансирования
b)( )для каждого из участников
c)( )с точки зрения общества и отдельной генерирующей проект
организации
d)( )в целом
31. Дисконтированный индекс доходности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 3000
т.р., второй – 4000 т.р., третий – 5000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ...
_______________________________
107
32. Будущая стоимость 1000 долл., положенной в банк под 10% годовых,
через пять лет при начислении процентов один раз в год и один раз в
квартал будет равна
a)( )1500 и 1300
b)( )1611 и 1639
c)( )1100 и 1125
d)( )1715 и 2015
33. Дисконтированный индекс доходности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 3000
т.р., второй – 5000 т.р., третий – 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ...
_______________________________
34. Комплекс взаимосвязанных мероприятий, предназначенных для
достижения поставленных целей в течение ограниченного периода и при
установленном бюджете представляет собой
_______________________________
35. Внутренняя норма рентабельности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 2000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
равна ... %
_______________________________
36. Обсуждается проект разработки графитового рудника. Для начала его
эксплуатации необходимы инвестиции в размере 15 млн. руб. В первый же
год добывается весь полезный объем графита, от продажи которого имеет
место чистая прибыль в размере 26 млн. руб. Для того чтобы проект был
завершен, необходимо в течение второго года провести рекультивационные
работы, затратив на них 10 млн. 200 тыс. руб. Внутренняя норма доходности
по данному проекту равна
a)( )10%
b)( )14%
c)( )13%
d)( )11%
e)( )9%
37. Инвестор рассматривает проекты инвестирования в оборудование типа А
и В. Исходя из окупаемости каждый из них требует одинакового объема
инвестиций 2500 тыс. руб. Период реализации проектов рассчитан на 3 года.
108
Проект А генерирует следующие денежные потоки: 1350 тыс. руб. в первый
год реализации, 850 тыс. – во второй, 1640 тыс. – в третий. Денежные
потоки проекта В – соответственно 760, 1730, 1500 тыс. руб. Стоимость
капитала, или ставка дисконта, равна 10% годовых. Определите чистый
дисконтированный доход проектов.
a)( )664 и 1125 тыс.руб.
b)( )854 и 752,5 тыс.руб.
c)( )1340 и 1125 тыс.руб.
d)( )664 и 752,5 тыс.руб.
e)( )1340 и 1490 тыс.руб.
38. Показатели бюджетной эффективности отражают
a)( )сопоставление денежных притоков и оттоков без учета схемы
финансирования
b)( )финансовую эффективность проекта с точки зрения отрасли с учетом
влияния реализации проекта на функционирование отрасли в целом
c)( )финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных
участников
d)( )влияние результатов осуществления проекта на доходы и расходы
бюджетов всех уровней
39. Денежный поток, связанный с производственной деятельностью на
долгосрочный период соответствует ... деятельности
a)( )операционной
b)( )инвестиционной
c)( )стратегической
d)( )финансовой
40. Порядок следования этапов жизненного цикла инвестиционного проекта
по определению Всемирного Банка:
a)[ ]определение
b)[ ]экспертиза
c)[ ]завершающая оценка
d)[ ]эксплуатация
e)[ ]разработка
f)[ ]финансовое обеспечение
g)[ ]реализация проекта
41. Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
109
т.р., второй - 4000 т.р., третий - 5000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... т.р.
______________________________
42. Инвестор рассматривает проект инвестирования в рекламу. Изначально
проект требует инвестиций 3400 тыс. руб. Период реализации проектов
рассчитан на 4 года. Проект генерирует следующие денежные потоки: 1600
тыс. руб. в первый год реализации, 1000 тыс. – во второй, 1650 тыс. – в
третий и 2000 тыс. – в четвертый. Стоимость капитала, или ставка дисконта,
равна 10% годовых. Определите дисконтированный срок окупаемости и
чистый дисконтированный доход проекта.
a)( )3 года 1 мес, 123,5 тыс.руб.
b)( )2 года 11 мес, 1483,5 тыс.руб.
c)( )3 года 11 мес, 1483,5 тыс.руб.
d)( )3 года 1 мес, 1483,5 тыс.руб.
e)( )3 года 1 мес, 1453,5 тыс.руб.
43. Внутренняя норма рентабельности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 6000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
равна ... %
_______________________________
44. Доход инвестора, если он выдал кредит в 50 млн. руб., который будет
выплачен через 5 лет при ставке сложных процентов - 15% равен ... млн.руб.
a)( )103
b)( )80,526
c)( )75
d)( )71,046
45. Обсуждается проект строительства нового дома. Для его возведения
требуются инвестиции в размере 250 млн. руб. В первый же год от продажи
квартир имеется прибыль 150 млн. руб., во второй год 200 млн. руб. По
окончанию строительства, необходимо в конце второго года провести
восстановительные работы, затратив на них 3 млн. 200 тыс. руб. Внутренняя
норма доходности по данному проекту равна
a)( )41%
b)( )23%
c)( )50%
d)( )24%
110
46. Для того чтобы проект мог быть признан эффективным, необходимо и
достаточно выполнение следующего условия:
a)[ ]PI (индекс доходности) меньше или равен 1
b)[ ]PI (индекс доходности) больше или равен 1
c)[ ]IRR (внутренняя норма доходности) меньше или равно r (норма
доходности)
d)[ ]NPV (чистый дисконтированный доход) больше или равен 0
e)[ ]NPV (чистый дисконтированный доход) меньше или равен 0
f)[ ]IRR (внутренняя норма доходности) больше или равно r (норма
доходности)
47. Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... т.р.
_______________________________
48. Дисконтированными критериями эффективности проекта являются
a)[ ]индекс доходности
b)[ ]срок окупаемости
c)[ ]простая норма прибыли
d)[ ]внутренняя норма доходности
49. Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 3000
т.р., второй - 4000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... т.р.
_______________________________
50. К собственным источникам финансирования инвестиционного проекта
относятся:
a)[ ]амортизационные отчисления
b)[ ]торговый кредит
c)[ ]франчайзинг
d)[ ]факторинг
e)[ ]благотворительные взносы
51. Дисконтированный индекс доходности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 2000
111
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ...
_______________________________
52. Дисконтированный срок окупаемости инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 5000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 11000 т.р.,
ставка дисконтирования 10 %, равен ... года
_______________________________
53. Этапом жизненного цикла, по определению Всемирного Банка, на
котором проводится детальное изучение всех аспектов проекта: его
коммерческой жизнеспособности, технологической прогрессивности,
финансовых
результатов,
экологических
последствий,
народнохозяйственных эффектов, социальной и культурной приемлемости,
институциональной осуществимости является
a)( )эксплуатация
b)( )реализация проекта
c)( )завершающая оценка
d)( )экспертиза
e)( )разработка
f)( )финансовое обеспечение
g)( )определение
54. Внутренняя норма рентабельности инвестиционного проекта, по
которому предполагается получение в первый год дохода в размере 4000
т.р., второй - 5000 т.р., третий - 6000 т.р., начальные вложения 10000 т.р.,
равна ... %
_______________________________
Вопросы для круглого стола
1. Какую величину ставки дисконтирования проекта необходимо
принять, если в качестве источника финансирования выбраны заемные
средства, собственные средства; инвестор отдает предпочтению критерию
надежности проекта, критерию доходности проекта.
Темы докладов
1. Финансовый рычаг.
2. Операционный рычаг.
3. Применение метода «точки безразличия» для определения
оптимального источника финансирования.
112
3 УЧЕТ РИСКА В ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТАХ
3.1 Понятие риска
Риск – это историческая и экономическая категория. Утверждение об
историческом характере категории риска базируется на осознании
человеком возможной опасности и исторически связано со всем ходом
общественного развития. Риск возник уже на низшей ступени цивилизации
и связан с появлением у человека чувства страха перед смертью. Слово
«риск» в переводе с португальского означает «риф», «подводная скала», что
ассоциируется с понятием «лавировать между скалами», а значит,
сопряжено с опасностью.
Для того, чтобы расти и расширяться, компании постоянно
вынуждены меняться. Причины изменений могут быть различны: снизился
спрос на продукт, изменились предпочтения потребителей, появились
новые технологии и т. д. Чтобы достичь успеха и победить в конкурентной
борьбе, приходится внедрять в производство новые продукты, предлагать
новые услуги и, как следствие этого, иметь дело с риском. Также в процессе
своей деятельности компании часто сталкиваются с ситуациями, которые
предполагают несколько возможных вариантов решений. Проанализировав
их, компания выбирает либо более рискованное (но и более доходное) мероприятие, либо более надежное. Известно, что чем больше прибыль,
получаемая предприятием, тем выше вероятность потерь. Это своеобразная
закономерность. Таким образом, очевидно, что любая предпринимательская
деятельность сопряжена с риском.
Предпринимательская деятельность, с одной стороны, предполагает,
что есть шанс получить прибыль, но с другой стороны есть и риск оказаться
в убытке. В каждом виде бизнеса есть набор параметров, которые
характеризуют способность фирмы к развитию и достижению целей. К ним
можно отнести прибыль, долю рынка, объем оборотов и другое. Однако для
разных предпринимателей все эти характеристики бизнеса имеют разную
значимость. Поэтому важно оценить не только величину и вероятность
потерь, но и актуальность риска.
В общем для многих людей понятие риска ассоциируется с
опасностью, с вероятностью неблагоприятного исхода события. Если мы
говорим: «есть риск упасть», то это значит, что существует вероятность
падения, то есть вероятность ухудшить свое положение по сравнению с
сегодняшней ситуацией. Риск также связан с понятием ущерба. Например,
риск пожара представляет собой только возможность наступления определенного неблагоприятного события (например, возгорания застрахованных
построек).
113
Таким образом, риск находит свое проявление через ущерб, то есть,
связан с вероятностью гибели или повреждения объекта. И чем меньше
изучены риски, тем больше ущерб. В связи с этим возникает потребность в
сборе и анализе информации о различных неблагоприятных явлениях с
целью выяснения общих тенденций развития и закономерностей их
проявления.
Для предпринимателя важно знать действительную стоимость риска,
которому подвергается его деятельность. Под стоимостью риска следует
понимать фактические убытки предпринимателя, затраты на снижение
величины убытков или затраты по возмещению убытков и их последствий.
Правильная оценка действительной стоимости риска позволяет объективно
представить объем убытков и наметить путь по их уменьшению.
Затраты на покрытие ущерба делятся на прямые и косвенные.
Прямые затраты легко оценить. К ним относятся затраты на ремонт
поврежденного имущества, выплаты за ущерб третьим лицам. Косвенные
затраты оценить труднее. Они включают в себя потерю имиджа, потери изза брака, затраты, связанные с ухудшением здоровья персонала, потери изза прерывания деловой активности.
Потери, которые может понести компания при попадании в
негативную ситуацию: экономические, потеря репутации, потери времени.
К экономическим потерям относятся как материальные, так и
нематериальные потери. Это потери, связанные с ресурсами компаниями люди, имущество, сырье. Например, при выходе из строя компьютерной
сети компании можно рассчитать денежные затраты. А вот с подсчетом
нематериального ущерба могут возникнуть сложности.
Потеря репутации для компании – это очень важная потеря. Однако
измерить ее проблематично. Например, потеря банком своего доброго
имени означает отток клиентов. Ведь кто будет вкладывать свои деньги в
банк, если они не будут там находиться в безопасности? Репутация банка в
этом случае может рассматриваться как доверие общественности к сохранности денег.
При оценке потерянного времени учитывают время, которого не
хватило работникам из-за неблагоприятного события.
При этом, если спросить у руководителя какой-нибудь компании об
его отношении к риску, то чаще всего можно услышать негативный ответ.
Но если продолжить разговор, то станет понятно, что риск дает
возможность проявлению шанса, который соотносится с благоприятным
исходом. Вместе с исчезновением риска исчезнет и сам бизнес.
То есть при том, что понятия риск и шанс противоположны друг
другу, вместе с тем они находятся в тесной взаимосвязи. Ведь риск не
114
следует рассматривать только как убыток. Он дает некий толчок бизнесу,
приводит его в движение. Наличие шанса предполагает возможность
перехода на более высокий уровень. Именно оценка шанса в конечном
итоге заставляет инноватора принять решение о нововведении. То есть шанс
является движущим мотивом инновационной деятельности. Однако,
выработать политику по отношению к рискам в инновационной
деятельности нелегко. Даже простые сделки могут быть связаны со
значительными рисками. В этой связи важно определить политику в
отношении рисков. Она должна быть направлена не на полное уничтожение
рисков, а на точечные воздействия на каждый из них.
Экономическая сущность риска может быть рассмотрена в различных
аспектах. Понятие «риск» имеет различные трактовки в литературе, что
усложняет изучение данного явления. Различие взглядов на понятие риска
объясняется рядом следующих причин:
- информативность. Людям свойственно переоценивать те события, о
которых часто сообщается в средствах массовой информации. И наоборот,
события, о которых мало информации, недооцениваются;
- методы подачи информации. Если информация подается в «сухих»
цифрах, опасность может недооцениваться. Однако, если приводятся
реальные примеры происшествий, то риск может быть и переоценен.
Например, автомобильные катастрофы. Когда речь идет о конкретных
транспортных происшествиях, то люди начинают считать автомобильный
транспорт очень опасным;
- проявление отрицательных последствий спустя время. Например,
отрицательное воздействие курения на организм человека проявляется
только спустя время.
Ложные
данные, слишком ограниченная или
чрезмерно
преувеличенная информация ведут к неправильной оценке действительного
риска. Всестороннее же изучение закономерностей, отражающих
восприятия риска отдельными людьми и группами населения, помогает
достоверно прогнозировать вероятностное поведение людей, их реакции на
принятие и осуществление решений, содержащих риск.
Итак, под риском понимается возможность возникновения условий,
приводящих как негативным, так и положительным последствиям. Для
инвестора к положительным можно отнести получение прибыли или иного
положительного эффекта (для социальных проектов), к негативным –
получение убытков или недополучение ожидаемого дохода по проекту.
115
3.2 Связь понятий риск, неопределенность и инновации.
Венчурный капитал
Каждый человек в течение своей жизни сталкивается с проблемами,
которые не имеют однозначного решения. Возникшая неопределенная
ситуация предполагает возможность выбора из нескольких альтернатив.
Принимая решение в таких условиях, человек попадает в ситуацию риска.
Деятельность практически любого экономического субъекта, в том числе
также, осуществляется в условиях неопределенности и риска.
Под неопределенностью понимается неполнота и неточность
информации об условиях деятельности предприятия и реализации
инвестиционного проекта, что вызывает состояние неоднозначности
событий в будущем и невозможность их спрогнозировать. Ряд авторов
понимает под неопределенностью особое явление, которое предшествует
или сопутствует риску, с другой стороны, воспринимает ее как фактор
риска.
Очевидно,
что
инновационная
деятельность
увеличивает
неопределенность, в связи с изменением производственных процессов. Рост
неопределенности повышает риск неудачного результата инновации.
Ярким примером принятия решения в условиях неопределенности
может быть решение о разработке нового очень сложного оборудования. На
его разработку требуется длительное время, за которое конкурентами могут
быть совершены открытия, исключающие применение этого оборудования,
либо разработано более совершенное оборудование.
Снижения
неопределенности
результатов
инновационной
деятельности можно достичь путем создания базы данных об
инновационных проектах и накопления информации о реализованных
инновациях.
Создание однозначных условий протекания бизнеса – желаемое
явление
для
предпринимателей.
Однако
состояние
полной
неопределенности в реальной жизни невозможно. Это происходит потому,
что в любом случае можно либо собрать дополнительную информацию по
явлению, либо принять решение на основе накопленного опыта и интуиции.
Важную роль в риск-менеджменте играет наличие информации. Если
компания располагает полной информацией, она может сделать лучший
прогноз и снизить риск. Информация является ценным товаром, за который
предприниматели готовы заплатить большие деньги. Стоимость полной
информации равна разнице между ожидаемой стоимостью какого-либо
приобретения или вложения капитала (когда имеется полная информация) и
ожидаемой стоимостью (когда информация неполная).
116
Необходимая информация может быть получена из различных
источников как внешних (статистические данные министерств, данные
социологических исследований и т.д.), так и внутренних (внутренние
отчеты и исследования). Для того, чтобы выпустить на рынок новый
продукт, необходимо провести маркетинговое исследование, изучить спрос
и потребности потребителей, рассчитать примерные объемы продаж в
зависимости от конъюнктуры рынка.
Существуют ситуации, приближенные к полной определенности.
Например, в развитых странах менеджер может достаточно точно
рассчитать затраты на производство продукции на ближайшую
перспективу.
Примером принятия решения в условиях риска является принятие
решения о страховании. Руководитель компании может принять решение о
страховании или отказе от страхования, посчитав вероятность наступления
страхового случая. Ведь статистика страховых случаев ведется очень полно.
Руководитель же страховой компании на основании этих же данных определяет сумму возможных страховых выплат и сумму, на которую необходимо
заключить страховые полисы для покрытия возможных убытков и
получения прибыли.
С развитием рыночных отношений в России инновационная
деятельность стала движущим фактором успеха компаний независимо от
формы собственности и сферы их деятельности. Именно внедрение
инновационных технологий или выпуск новых товаров предприятием имели
решающее значение для него в конкурентной борьбе. Занять достойное
место на рынке фирма может только тогда, когда она неуклонно и
последовательно проводит инновационную деятельность. При этом
результативность инновационной деятельности прямо зависит от того,
насколько точно произведена оценка и экспертиза риска, а также от того,
насколько адекватно определены методы управления им.
Инновационная деятельность в большей степени, чем другие
направления
предпринимательской
деятельности,
сопряжена
с
неопределенностью и связанным с ним риском. Многие нововведения
связаны с финансовыми затратами, вложением капитала. Поэтому на
первом плане у любого инновационно активного предприятия - построение
системы управления рисками. От успешности решения данной задачи
зависят результаты реализации всего инновационного проекта.
Очень трудно предвидеть, какая инновация будет иметь успех на
рынке, а какая не будет пользоваться спросом. Поэтому инновационным
предприятиям в первую очередь следует тщательно анализировать
117
инновационные проекты для того, чтобы избежать возможных ошибок на
самой ранней стадии-стадии отбора проектов.
В основе управления рисками в инновационной деятельности
компании лежит тот факт, что при реализации инновационных проектов
потери неизбежны (и они вовсе не обязательно должны быть
экономическими). Да, потери возникают, но ведь их величину можно
ограничить. Используя методы управления риском, воздействуя на него
различными способами, можно сделать сопоставимыми потери от внедрения инновации и того выигрыша в виде прибыли, который она принесет.
Поэтому одним из основных вопросов при управлении рисками является
сравнение и оценка полезности и меры риска при реализации инновации.
В условиях неопределенности, сопутствующей инновационной
деятельности, возникает необходимость в разработке таких методов
принятия и обоснования решений в области инновационной деятельности,
которые обеспечивали бы ограничение потерь из-за несоответствия
планируемого и реального процессов реализации нововведений.
Понятие риска в инновационной деятельности включает не только
наличие рисковой ситуации и ее осознание, но и принятие решения на
основе количественного и качественного анализа риска. Таким образом,
сущность предпринимательского риска предполагает принятие решений,
отвечающих критериям оценки риска.
Практически все инновационные проекты требуют значительных
средств на их реализацию, поэтому полагаться только на собственные
средства не всегда могут даже крупные предприятия. А финансирование
таких проектов весьма рискованно. Несмотря на то, что предприниматели
оценивают неопределенность как отрицательное явление, она в то же время
может сулить и дополнительные возможности, такие как получение
большей прибыли при успешном внедрении инновационных проектов. Это
и толкает предпринимателей на риск.
Появление риска как неотъемлемой части экономического процесса –
объективный экономический закон. Существование данного закона
обусловлено элементом конечности любого явления, в том числе и
хозяйственного процесса. Не смотря на то, что в математике существуют
бесконечные величины, в объективных же явлениях все ограничено, все
элементы
имеют
свой
дефицит.
Ограниченность
(конечность)
материальных, трудовых, финансовых, информационных и других ресурсов
вызывает в реальности их дефицит и способствует появлению риска как
элемента хозяйственного процесса. Таким образом, инвестирование
капитала и риск всегда взаимосвязаны.
118
Хозяйствующие субъекты и граждане, осуществляющие вложение
капитала, неоднозначно относятся к принятию риска. По отношению к
степени риска хозяйствующие субъекты и граждане подразделяются на
следующие категории: предприниматель – это тот, кто вкладывает свой
собственный капитал при определенном риске; инвестор – это тот, кто при
вложении капитала, большей частью чужого, думает, прежде всего, о
минимизации риска (посредник в финансировании капиталовложений);
спекулянт – это тот, кто готов идти на определенный, заранее рассчитанный
риск; игрок – это тот, кто готов идти на любой риск (ва-банк).
При том, что риск присущ любым видам вложения капитала,
выделяют капитал, вложение которого напрямую означает «идти на риск».
Это венчурный капитал или рисковые инвестиции, которые представляют
собой инвестиции в форме выпуска новых акций, производимых в новых
сферах деятельности, связанных с большим риском.
Как правило, венчурный капитал инвестируется в не связанные между собой проекты в расчете на довольно быструю окупаемость вложенных
средств. Вложение капитала, как правило, осуществляется путем
приобретения части акций предприятия-клиента или предоставлением ему
ссуд, в том числе с правом конверсии этих ссуд в акции.
Рисковое вложение капитала обусловлено необходимостью
финансирования мелких инновационных фирм в области новых технологий.
Венчурный капитал сочетает в себе различные формы приложения
капитала: ссудного, акционерного, предпринимательского. Он выступает
посредником в учредительстве стартовых наукоемких фирм, так
называемых венчуров.
Рынок венчурного капитала состоит из двух секторов: из венчурных
фондов, в основном, и неформального сектора, представленного
индивидуальными инвесторами.
В связи с большим риском один венчурный фонд может
одновременно финансировать несколько инновационных проектов, что
обеспечивает распределение риска. В результате этого за счет успешно
реализованных проектов он получает в среднем высокую норму прибыли.
Кроме того, инновационные предприятия могут часть средств получить в
форме инновационного кредита.
За рубежом обычно создаются независимые компании рискового
капитала, которые привлекают средства других инвесторов и создают фонд
венчурного капитала. Этот фонд имеет форму партнерства, в которой фирма
– организатор фонда выступает как главный партнер, вносит обычно 1%
капитала, но несет полную ответственность за управление фондом. Собрав
целевую сумму, фирма венчурного капитала закрывает подписку на фонд,
119
переходя к его инвестированию. Разместив один фонд, фирма обычно
предлагает подписку на второй. Как правило, фирмы управляют несколькими фондами, находящимися на разных стадиях развития. Это служит, вопервых, средством аккумуляции финансовых ресурсов, во-вторых,
средством реализации основного принципа рискового инвестирования –
разрешения и распределения риска.
Специализируясь на финансировании проектов с высокой степенью
неопределенности результата, фирмы венчурного капитала предоставляют
инвестиции не в форме ссуды, а в обмен на большую часть акционерного
капитала, создаваемого венчуром. Этим предопределена и основная форма
дохода на венчурный капитал – учредительская прибыль, реализуемая
основателями стартовых компаний и финансирующими их фондамипартнерами лишь через 5 лет, когда акции венчура начнут котироваться на
фондовом рынке. С установленного периода (обычно 10 лет) фонд
распускается. Акции компаний, вышедших на фондовый рынок,
распределяются между партнерами.
В последние годы в России, как и за рубежом, стали появляться
частные инвесторы, готовые вложить средства в инновационный продукт.
Это так называемые бизнес-ангелы. Об этом рынке известно гораздо
меньше, чем о венчурных фондах.
Бизнес-ангелы предоставляют предпринимателям денежные средства
на длительный срок без залога и поручителей, а взамен получают долю в
компании. Иногда решение о финансировании бизнес-ангел принимает на
основании положительного впечатления о предпринимателе и уверенности
в успешности проекта. Чтобы получить инвестиции от бизнес-ангела,
необходимо предоставить бизнес-план или описание своего проекта. Они
предпочитают финансировать проект на самой первой его стадии. Бизнесангелы, помимо финансового обеспечения, приносят в компанию свой опыт.
Они участвуют в бизнесе, дают профессиональные консультации и
предоставляют поддержку. Цель бизнес-ангела – дождаться максимальной
стоимости бизнеса и продать свою долю, получив значительную прибыль.
Наиболее известным примером успешных проектов, инвестируемых
бизнес-ангелами, являются вложения в компанию «Apple». Вложив в нее 91
тыс. долларов, инвестор получил 154 миллиона.
3.3 Виды рисков
Для учета, анализа и управления рисками необходима их
классификация по определенным признакам. Классификация позволяет
структурировать систему рисков, осуществлять их выбор и определять
последовательность решений на основе классификационных признаков,
120
позволяет ориентироваться в многообразии объектов и является источником
знаний о них. Эффективность управления рисками во многом зависит от их
вида и соответствия этому виду способов и приемов управления рисками.
Наиболее распространена классификация рисков, предложенная И. Т.
Балабановым (рис. 3.1). Согласно этой классификации риски в зависимости
от их последствий подразделяются на две группы: чистые и спекулятивные.
Первые означают возможность получения отрицательного или нулевого
результата, то есть приводят к ущербу для предпринимателя. Спекулятивные же риски выражаются в возможности получения как
положительного, так и отрицательного результата, то есть могут привести
как к ущербу, так и к выгоде.
В зависимости от основной причины возникновения риски делятся на
природные, экологические, политические, транспортные и коммерческие.
В зависимости от покупательной способности денег: системный,
селективный, кредитный, риск ликвидности.
Риски
Чистые
Природноестественные
Экологические
Политические
Спекулятивные
Транспортные
Имущественные
Производственные
Торговые
Финансовые
Коммерческие
Инвестиционные
Риски, связанные с покупательной
способностью денег
Инфляционные и дефляционные
Валютные
ликвидности
Упущенной выгоды
Снижения
доходности
процентные
Прямых финансовых
потерь
селиктивные
банкротства
кредитные
бюджетные
Рис. 3.1 – Виды рисков
К природно-естественным рискам относятся риски, связанные с
проявлением стихийных сил природы: землетрясение, наводнение, буря,
пожар, эпидемия и т.п.
Экологические риски – это риски, с загрязнением окружающей
среды.
Политические риски связаны с политической ситуацией в стране и
деятельностью государства. Они возникают при нарушении условий
производственно-торгового процесса по причинам, непосредственно не
зависящим от хозяйствующего субъекта. К ним относятся:
- невозможность осуществления хозяйственной деятельности
вследствие военных действий, революции, обострения внутриполитической
121
ситуации в стране, национализации, конфискации товаров и предприятий и
т.п.;
- введение отсрочки (моратория) на внешние платежи на
определенный срок ввиду наступления чрезвычайных обстоятельств
(забастовка, война и т.д.);
- неблагоприятное изменение налогового законодательства;
- запрет или ограничение конверсии национальной валюты в валюту
платежа.
Транспортные риски – это риски, связанные с перевозками грузов
транспортом: автомобильным, морским, речным, железнодорожным и т.д.
Коммерческие риски представляют собой опасность потерь в
процессе
финансово-хозяйственной
деятельности.
Они
означают
неопределенность результатов от данной коммерческой сделки.
Имущественные риски – это риски, связанные с вероятностью потерь
имущества предпринимателя по причине кражи, диверсии, халатности,
перенапряжения технической и технологической систем и т.п.
Производственные риски – риски, связанные с убытком от остановки
производства вследствие воздействия различных факторов и прежде всего с
гибелью или повреждением основных и оборотных средств, а так же риски,
связанные с внедрением в производство новой техники и технологий.
Торговые риски – риски, связанные с убытком по причине задержки
платежей, отказа от платежа в период транспортировки товара, непоставки
товара и т.п.
Финансовые риски возникают в связи с движением финансовых
потоков в условиях неопределенности.
Инфляционные риск – риск того, что при росте инфляции,
получаемые денежные доходы обесцениваются с точки зрения реальной
покупательной способности быстрее, чем растут. В таких условиях
предприниматель несет реальные потери.
Дефляционный риск – риск того, что при росте дефляции происходят
падение
уровня
цен,
ухудшение
экономических
условий
предпринимательства и снижение доходов.
Валютные риски представляют собой опасность валютных потерь,
связанных
с
изменением
курса
валют,
при
проведении
внешнеэкономических, кредитных и других валютных операций.
Риски ликвидности – риски, связанные с:
- возможностью потерь, вызванных невозможностью купить или
продать активы в нужном количестве за достаточно короткий промежуток
времени в силу ухудшения рыночной конъюнктуры;
122
- возможностью возникновения дефицита наличных средств или
иных, высоколиквидных активов для выполнения обязательств перед
контрагентами.
Инвестиционные риски – вероятность потери части своих
инвестиций, недополучения доходов от них или появления дополнительных
инвестиционных расходов, и обратное, возможность получения значительно
выгоды в результате осуществления предпринимательской деятельности в
условиях неопределенности.
Риск упущенной выгоды – риск наступления косвенного (побочного)
финансового
ущерба
(неполученная
прибыль)
в
результате
неосуществления какого-либо мероприятия (например, страхование,
хеджирование, инвестирование и т.п.)
Риск снижения доходности может возникнуть в результате
уменьшения размера процентов и дивидендов по портфельным
инвестициям, по вкладам и кредитам.
К процентным рискам относится опасность потерь коммерческими
банками, кредитными учреждениями, инвестиционными институтами,
физическими и юридическими лицами в результате изменения процентных
ставок, выплачиваемых ими по привлеченным средствам, ад ставками по
предоставленным кредитам. Кроме того потери от изменения дивидендов по
акциям, процентов по облигациям и другим ценным бумагам.
Кредитный риск – опасность неуплаты заемщиком основного долга и
процентов по кредиту, риск невозврата кредита, депозитный, лизинговый,
факторинговый, форфейтенговый.
Биржевые риски представляют собой опасность потерь от биржевых
сделок: неплатежи по коммерческим сделкам, неплатежа комиссионного
вознаграждения и т.д.
Селективные риски – риски неправильного выбора видов вложений
капитала, вида ценных бумаг при формировании инвестиционного
портфеля.
Риск банкротства представляет собой опасность в результате
неправильного выбора вложений капитала и как следствие полной потери
предпринимателем собственного капитала и неспособности его
рассчитываться по взятым на себя обязательствам.
Следует также учитывать, что многие виды рисков на различных
уровнях экономики находятся в сложной взаимосвязи, и изменения одного
из них могут вызывать изменения и других. Так, по характеру воздействия
риски делятся на простые и сложные (составные). Простые риски
определяются полным перечнем непересекающихся событий, т.е. каждый из
123
них рассматривается как не зависящий от других. Составные риски
являются композицией простых рисков.
По данной классификации инвестиционные риски – это часть
деловых рисков, связанных с предпринимательством, с инвестированием.
Если внимательно проанализировать приведенную классификацию
рисков, то можно прийти к выводу, что венчурный капитал связан со всеми
по существу видами рисков. Прежде чем он придет в виде инвестиции в
венчурный проект или фирму, он подвержен воздействию всех видов
рисков без исключения.
Инвестиционной риск является составной частью общего
финансового риска и представляет собой вероятность (угрозу) финансовых
потерь (потери, по крайней мере части своих инвестиций), недополучения
доходов от инвестиций или появления дополнительных инвестиционных
расходов.
Для анализа инвестиционных рисков, в частности рисков
инвестиционных проектов, обычно используются как качественный, так и
количественный подходы.
3.4 Качественная оценка рисков
Главная задача качественного подхода состоит в том, чтобы выявить
и идентифицировать возможные виды рисков. Затем описать и дать
стоимостную оценку возможного ущерба и предложить систему
антирисковых мероприятий, рассчитав их стоимостный эквивалент.
Качественный анализ рисков инвестиционного проекта проводится на
стадии разработки бизнес-плана. В процессе качественного анализа
проектных рисков важно исследовать причины их возникновения и
факторы, способствующие их динамике, что связано с описанием
возможного ущерба от проявлений проектных рисков и их стоимостной
оценкой.
Качественный анализ рисков деятельности предприятия позволяет
создать структуру рисков и заключается в выявлении источников и причин
риска, этапов и работ по проекту, при выполнении которого возникает риск.
Он состоит из ряда этапов:
- определение потенциальных зон риска;
- выявление рисков;
- прогнозирование практических выгод и возможных негативных
последствий проявления выявленных рисков.
Результаты качественного анализа, в свою очередь, служат исходной
базой для проведения количественного анализа.
124
Выделяют следующие методы качественного анализа рисков: метод
экспертных оценок, метод рейтинговых оценок, контрольные списки
источников рисков.
Количественные методы анализа в самом общем виде делят на
статистические и аналитические.
В
основе
статистических
методов
анализа
лежит
ряд
фундаментальных понятий. Прежде всего, таким понятием служит понятие
«вероятность».
Вероятность в этом случае связывают с возможностью
неблагоприятного события. Величина риска, или степень риска, измеряется
двумя критериями:
- средним математическим ожиданием;
- колеблемостью (изменчивостью) возможного результата (дохода).
Средняя величина представляет собой обобщенную количественную
характеристику и не позволяет принять решения в пользу какого-либо
варианта вложения капитала.
Колеблемость возможного результата представляет степень
отклонения ожидаемого значения от средней величины. Для этого на
практике обычно применяют два близко связанных критерия: дисперсию и
среднее квадратическое отклонение. Дисперсия – средняя взвешенная из
квадратов отклонений действительных результатов от средних ожидаемых.
Она определяется по формуле:
( х − xср ) 2 n
∑
δ=
∑n
где δ – дисперсия;
х – ожидаемое значение для каждого случая наблюдения;
х ср – среднее ожидаемое значение;
n – число случаев наблюдения (частота).
Среднее квадратическое отклонение:
N
δ=
∑ (x
i −1
ср
− хi )
2
N
Дисперсия и среднее квадратическое отклонение служат мерами
абсолютной колеблемости. Для анализа обычно используют коэффициент
вариации, который показывает колеблемость (изменчивость) признака в
относительной величине и определяется по формуле:
125
V=
±δ *100%
X
где Х – среднее арифметическое.
Коэффициент вариации может изменяться от 0 до 100%. Чем больше
коэффициент, тем сильнее колеблемость. В экономической статистике
установлена следующая оценка различных значений коэффициента
вариации: до 10% – слабая колеблемость; 10-25% – умеренная
колеблемость; свыше 25% – высокая колеблемость.
Пример
Перед компанией стоит вопрос, какой проект выбрать - А или Б.
Номер
события
Проект А
1
Полученная Число случаев вероприбыль, тыс. наблюдения, n ятность
руб.
(х-х`)
(х-х`)2
Σ(х- х`)2n
300
58
0,4
-
2
3
итого
250
350
Х = 300
46
46
150
0,3
0,3
-50
+50
2500
2500
115000
115000
230000
1
2
450
350
40
60
0,3
0,5
+ 100
10000
400000
-
-
3
итого
200
Х = 350
30
130
0,2
-150
22500
Проект Б
675000
1075000
Известно, что при вложении капитала в проект А из 150 случаев
прибыль 300 тыс. руб. была получена в 58 случаях (вероятность 0,4),
прибыль 250 тыс. руб.
была получена в 46 случаях (вероятность 0,3) и прибыль 350 тыс.
рублей была получена в 46 случаях (вероятность 0,3).
Среднее ожидаемое значение по проекту А составит:
300*0,4+250*0,3+350*0,3=300 тыс.руб.
При вложении капитала в проект Б из 130 случаев прибыль 450 тыс.
руб. была получена в 40 случаях (вероятность 0,3), прибыль 350 тыс.руб.
была получена в 60 случаях (вероятность 0,5) и прибыль 200 тыс. рублей
была получена в 30 случаях (вероятность 0,2).
Среднее ожидаемое значение по проекту Б составит:
450*0,3+350*0,5+200*0,2 = 350 тыс.руб.
Сравнивая две суммы ожидаемой прибыли при вложении капитала в
проекты А и Б , приходим к выводу, что при вложении средств в проект А
126
значение получаемой прибыли колеблется от 250 до 350 тыс. руб., а средняя
величина 300 тыс. руб. При вложении средств в проект Б средняя величина
прибыли колеблется от 200 до 450 тыс.руб. и средняя величина составляет
350 тыс.руб.
Среднее квадратическое отклонение при вложении капитала в
мероприятие А составляет
δ = <230 000/150 = +(-)39,2;
в мероприятие Б:
δ = <1075 000/130 = +(-)90,9;
Коэффициент вариации для мероприятия А:
V=+(-)39,2/300*100= +(-)13%;
коэффициент вариации для мероприятия Б:
V = +(-)90,9/350 *100 = ±25,9%.
Коэффициент вариации при вложении капитала в проект А меньше,
чем при вложении его в мероприятие Б, что позволяет сделать вывод о том,
что проект А менее рискованный, но в то же время среднее ожидаемое
значение нормы прибыли по нему меньше.
3.5 Количественная оценка рисков
Количественные оценки рисков инвестиционного проекта связаны с
численным определением величин отдельных рисков и риска проекта в
целом. Количественный анализ часто использует инструментарий теории
вероятностей, математической статистики, теории исследований операций.
Проведение количественного анализа проектных рисков является
продолжением качественного исследования и предполагает:
- наличие проведенного базисного варианта расчета проекта;
- проведение полноценного качественного анализа.
Таким образом, задача количественного анализа состоит в численном
измерении степени влияния изменений рискованных факторов проекта,
проверяемых на риск, на поведение критериев эффективности проекта.
Аналитические методы анализа риска зависят от той области
деятельности, в которой производятся оценочные мероприятия.
В
бизнес-практике
используются
следующие
методы
количественного анализа рисков:
- метод корректировки нормы дисконта;
- метод достоверных эквивалентов (коэффициентов достоверности);
- точка безубыточности;
- анализ
чувствительности
критериев
эффективности
и
платежеспособности компании;
-метод сценариев;
127
- анализ вероятностных распределений потоков платежей;
- дерево решений;
- метод Монте-Карло (имитационное моделирование) и др.
Метод корректировки нормы дисконта с учетом риска
Суть метода корректировки нормы дисконта с учетом риска
заключается в корректировке некоторой базовой нормы дисконта, которая
считается безрисковой (например, предельная или средняя стоимость
капитала для фирмы). Такая корректировка проводится путем прибавления
величины премии за риск, которая рассчитывается экспертным путем либо
по внутрифирменным методикам. После этого осуществляется расчет
критериев эффективности инвестиционного проекта по вновь полученной
норме. Чем больше риск, тем выше величина премии.
Решение принимается согласно правилу выбранного критерия:
- NPV>0, PI>1, IRR>r, проект принимается.
- NPVx<NPVy, проект У обеспечивает большую NPV.
- NPVx> NPVy, проект X обеспечивает большую рентабельность.
- IRRx> IRRy, проект X обеспечивает большую эффективность
инвестиций.
Достоинства метода: простота расчетов, понятность и доступность,
отсутствие необходимости в специальных программных средствах.
В то же время метод имеет ряд недостатков:
- не дает информации о степени риска. Полученные результаты
зависят только от величины премии за риск;
- предполагает увеличение риска в инновационной деятельности во
времени с постоянным коэффициентом. Это нельзя считать корректным,
поскольку для многих проектов характерно наличие рисков на начальном
этапе и постепенное их снижение к концу реализации проекта.
Следовательно, прибыльные проекты, которые не предполагают увеличение
риска со временем, будут отклонены;
- не несет информации о вероятностных распределениях будущих
потоков платежей и не позволяет получить их оценку, а лишь осуществляет
их приведение к настоящему моменту времени;
- ограниченные возможности построения различных вариантов
моделей. Данный метод сводится к анализу зависимости критериев
платежеспособности от изменений только одного показателя – нормы
дисконта.
Данный метод широко применяется на практике.
Метод достоверных эквивалентов
Метод достоверных эквивалентов заключается в корректировке
денежных потоков платежей путем расчета введения специальных
128
понижающих коэффициентов (коэффициенты достоверности) для каждого
периода реализации проекта. В качестве достоверного эквивалента чаще
всего используется математическое ожидание. В рамках данного метода
осуществляется приведение запланированных платежей к величине
платежей, поступление которых не вызывает сомнений и значения которых
могут быть определены абсолютно точно.
Для определения значения понижающего коэффициента обычно
прибегают к методу экспертных оценок. В этом случае он отражает
ожидания экспертов по поступлению платежа.
Далее
рассчитываются
критерии
NPV,
IRR,
РI
для
откорректированного потока платежей.
Преимущества метода:
- по сравнению с методом корректировки нормы дисконта позволяет
учитывать риск более корректно, так как не предполагает увеличение риска
с постоянным коэффициентом;
- простота расчетов;
- доступность и понятность.
Недостатки:
- трудность расчета коэффициентов достоверности, адекватных риску
на каждом этапе проекта;
- невозможность провести анализ вероятностных распределений
ключевых параметров.
Метод «Точка безубыточности»
Известно, что успех работы любой компании измеряется величиной
полученной прибыли и ее ростом. Рост прибыли справедливо связывают с
ростом объемов продаж.
Точка безубыточности как показатель характеризует объем продаж,
при котором выручка от реализации совпадает с издержками. Издержки
могут быть разделены на постоянные и переменные. Постоянные – не
зависят от объема производства (это затраты на аренду, освещение,
повременная зарплата, содержание оборудования). Переменные издержки
изменяются прямо пропорционально объему производства (к ним относятся
сырье, материалы, сдельная зарплата).
Для определения точки безубыточности необходимо учесть основные
факторы: продажную цену единицы продукции, переменные издержки на
единицу продукции, общие постоянные издержки на единицу продукции.
Точка безубыточности позволяет определить требуемый объем
продаж, который обеспечивает получение прибыли, зависимость прибыли
предприятия от изменения цены и долю каждого продукта в доле покрытия
общих затрат.
129
Точку безубыточности следует использовать при введении нового
продукта, модернизации производственных мощностей либо изменении
производственной
или
административной
деятельности.
Точка
безубыточности определяется по формуле:
ВЕР=
TFC
P-VC
где Р – цена единицы продукции,
VC – переменные издержки,
TFC – совокупные постоянные издержки.
Пример
Компания «Вега» занимается выпуском книг. Розничная цена одной
книги – 200 рублей.
Переменными компании будут являться затраты на бумагу, обложку,
типографию, выплата авторского гонорара.
К постоянным издержкам данной компании будут относиться
затраты на редактирование, верстку и корректорскую правку. Кроме того,
часть управленческих и административных расходов, налогов, арендной
платы – также включается в постоянные издержки. Допустим они равны 100
тыс.руб. на создание одной книги. Посчитаем сколько книг нужно продать,
чтобы покрыть постоянные издержки.
Цена единицы продукции (Р)=200 руб.
Переменные издержки (VC)=120 руб.
Совокупные постоянные издержки (TFC)=100000 руб.
ВЕР=100000/(200-120)=1250 книг
То есть, чтобы получить прибыль, компании «Вега» необходимо
продать 1250 книг.
Сопоставление величины ВЕР и объема продаж дает информацию о
рентабельности данного проекта и уровне риска. Если анализ рынка сбыта
показал, что издательство сможет продать 2000 книг, это означает, что издание будет прибыльным и сопряжено с малым риском. Решение продать
всего 1000 книг - весьма рискованное.
Точка безубыточности также помогает установить зависимость
прибыли от различных факторов (например, от изменения цены). Если
произойдет увеличение цены на 20 рублей (с 200 до 220 рублей), то ВЕР =
1000 (то есть произойдет ее снижение).
Таким образом, анализ точки безубыточности помогает выявить
альтернативные подходы, привлекательные для фирмы.
130
Рост объемов продаж неизбежно приводит к росту постоянных
издержек. С увеличением объемов производства возрастет арендная плата
(так как потребуются новые помещения), коммунальные платежи, затраты
на обслуживание и ремонт оборудования. Если увеличивается размер
компании, то она переходит на более высокую точку безубыточности.
Допустим, компания расширила производство и стала выпускать еще
журнал.
Расчет точки безубыточности
Показатель
Цена единицы
Переменные издержки
Постоянные издержки
Точка безубыточности
Книги
200 руб.
120 руб.
100 000 руб.
1250
Журналы
90 руб.
55 руб.
70000 руб.
итого
290 руб.
175 руб.
157 000 руб.
1365
Как видно из таблицы, с ростом объема производства – точка
безубыточности повысилась.
Если же наше предприятие работает стабильно (не сокращается и не
расширяется), а точка безубыточности растет, следует задуматься, так как
получение прибыли становится все более сложной задачей. Причиной
такого положения компании, к примеру, может быть рост цен на материалы,
электроэнергию, транспортные расходы. В то же время могут быть и
внутренние причины. Например, необоснованное повышение заработной
платы.
Подводя итог, можно сделать вывод, что точка безубыточности – это
та минимальная планка объема продаж, которую предприятию необходимо
достичь как по каждому продукту, так и предприятию в целом.
Метод «Анализ чувствительности»
Метод «Анализ чувствительности» заключается в анализе и оценке
влияния исходных параметров проекта на его конечные характеристики
(NPV, IRR, чистая прибыль и др.).
Данный метод позволяет узнать, как изменяются показатели
эффективности инвестиционного проекта при изменении входных данных.
Метод основан на анализе изменений выбранных переменных в
определенных границах, причем остальные остаются неизменными.
Чем больше диапазон, в рамках которого могут происходить
изменения с тем условием, что NPV и норма прибыли остаются
положительными величинами, тем устойчивее проект. Если в результате
анализа была установлена сильная чувствительность конечного показателя
к варьирующим, то изменяющимся переменным надо уделить
первоочередное внимание.
131
В качестве варьирующих переменных могут быть: цена единицы
продукции, цена на сырье и материалы, объем продаж, ставка дисконта,
компоненты себестоимости и т.д.
Варьирующие параметры выбираются в зависимости от цели
исследования.
Этапы анализа:
1. Выбираются варьирующие факторы, которые являются
неопределенными для аналитика.
2. Устанавливается взаимосвязь между исходными и результирующими показателями в виде математического уравнения или
неравенства.
3. Определяются диапазоны изменений исходных переменных
(например, 5 или 10% от исходного состояния).
4. Анализируется влияние варьирующих переменных на конечные
характеристики проекта.
Проект, NPV которого меньше, считается менее рискованным.
Преимущества:
- служит хорошей иллюстрацией влияния отдельных исходных
факторов на результат;
- наглядность и очевидность.
Недостатки метода:
- не всегда корректен, поскольку изменение одной переменной может
повлечь изменение другой, а метод относится к однофакторным;
- изменение одного фактора рассматривается изолированно от
других, в практической же деятельности компании все факторы действуют
взаимосвязано;
- при помощи этого метода нельзя получить вероятностные оценки
возможных отклонений исходных и конечных параметров.
Анализ чувствительности можно провести, используя MS EXCEL.
Метод сценариев
Метод сценариев основан на имитации нескольких вариантов
развития проекта. Обычно их три – оптимистический, вероятный и
пессимистический. По каждому варианту оцениваются риски. Данный
метод позволяет получить информацию о возможных отклонениях по
проекту с учетом взаимодействия действующих факторов. Важным
преимуществом данного метода также является возможность получения
наглядной картины различных вариантов реализации проекта.
Недостаток данного метода – направленность исследования только на
изменение результирующего показателя (NPV, IRR, РI).
132
Анализ проекта методом сценариев реализуется с помощью
программных средств. Наиболее доступным является специальный
инструмент – диспетчер сценариев в MS Excel. Для каждого сценария
можно определить до 32 изменяемых ячеек.
Этапы анализа проекта методом сценариев:
- выбор нескольких вариантов изменений ключевых показателей
(возможные сценарии, например, оптимистический, вероятный и
пессимистический);
- определение вероятностной оценки по каждому варианту изменения
(определяется экспертным путем);
- расчет величины результативного показателя (NPV, IRR, Р1) по
каждому сценарию;
- анализ полученных результатов.
Метод «Дерево решений»
Для анализа рисков инновационных проектов часто применяют метод
дерева решений. Он предполагает, что у проекта существует несколько
вариантов развития. Каждое решение, принимаемое по проекту, определяет
один из сценариев его дальнейшего развития. При помощи дерева решений
решаются задачи классификации и прогнозирования.
Дерево решений – это схематическое представление проблемы
принятия решений. Ветви дерева решений представляют собой различные
события (решения), а его вершины – ключевые состояния, в которых
возникает необходимость выбора.
Дерево решений может строится сверху вниз или слева направо.
Выделяют следующие этапы построения дерева решений:
- первоначально обозначают ключевую проблему. Это будет вершина
дерева;
- для каждого момента определяют все возможные варианты
дальнейших событий, которые могут оказать влияние на ключевую
проблему. Это будут исходящие от вершины дуги дерева;
- обозначают время наступления событий;
- каждой дуге прописывают денежную и вероятностную
характеристики.
- проводят анализ полученных результатов.
Основа наиболее простой структуры дерева решений – ответы на
вопросы «да» и «нет».
Для каждой дуги дерева могут быть определены числовые
характеристики, например, величина прибыли по проекту и вероятность ее
получения. В этом случае оно помогает учесть все возможные варианты
действия и соотнести с ними финансовые результаты. Для формулирования
133
сценариев развития проекта необходимо располагать достоверной информацией с учетом вероятности и времени наступления событий. Затем
переходят к сравнению альтернатив. Недостатками дерева решений
является ограниченное число вариантов решения проблемы. В процессе
построения дерева решений необходимо обращать внимание на его размер.
Оно не должно быть слишком перегруженным, так как это уменьшает
способность к обобщению и способность давать верные ответы.
3.6 Методы управления рисками
Под управлением рисками предприятия понимается совокупность
аналитических, организационно-экономических, финансовых мероприятий,
направленных на своевременное выявление, оценку, предупреждение,
контроль событий часто случайного и непредсказуемого свойства и
минимизацию последствий для предприятия. С помощью антирисковых
мероприятий можно управлять риском инвестиционного проекта. Важно
правильно выбрать способы, позволяющие снизить проектный риск, так как
именно правильное управление рисками позволяет минимизировать потери,
которые могут возникнуть при реализации инвестиционного проекта, а
также снизить общую рискованность проекта.
В настоящее время мировая практика выработала широкий спектр
методов по управлению рисками. Многие из них требуют специальных
разработок и материальных затрат. Поэтому необходимо четко
представлять, что ожидается от процесса управления рисками. Перед тем
как начать применение какого-либо из методов, необходимо провести
количественную и качественную оценку риска, то есть соотнести вероятность наступления неблагоприятных событий и возможный ущерб. После
этого фирма принимает решение о принятии риска или отказе от него.
Компании необходимо определить, имеются ли у нее возможности для
воздействия на риск. На рис. 3.2 представлены основные методы
управления рисками. Метод «избежание риска» основан на отказе фирмы от
взаимодействия с собственностью, видом деятельности или лицами, с
которыми данный риск связан. Решение об отказе от того или иного риска
может быть принято как на стадии подготовки решения, так и на стадии
реализации проекта, в котором фирма уже принимает участие. Отказ от
деятельности, в которую уже вложены средства, влечет за собой
дополнительные потери. Поэтому важно принимать такие решения на
первоначальной стадии проекта. Например, чтобы устранить риск для
жизни, человек может отказаться летать на самолете. Избежать риска фирма
может, отказавшись от сомнительного контракта.
134
Методы управления рисками
принятие
избежание
поглощение
лимитирование
(снижение, смягчение)
компенсация
локализация
диверсификация
передача
(трансфер)
Рис. 3.2 – Методы управления рисками
Такой способ воздействия на риск наиболее простой. Он
предполагает полное снижение потерь, но в то же время не позволяет
получить прибыль в полном объеме. Поэтому, принимая решение об отказе
от риска, необходимо обратить свое внимание на следующие вопросы:
- возможно ли полностью избежать риск (для малых фирм это
маловероятно);
- как соотносятся предполагаемая прибыль и убытки (прибыль может
оказаться значительно выше возможных потерь. В этом случае данный
метод не используется);
- приводит ли отказ от одного риска к возникновению других (так,
отказ от риска, связанного с авиаперевозками, может повлечь риск,
вызванный железнодорожными или автомобильными перевозками).
Из всего вышесказанного можно сделать вывод, что отказ от
рискованных операций применим только по отношению к крупным рискам.
Например, банки, стремясь снизить свои риски, выдают крупные кредиты
только под залог недвижимости.
Для финансового предпринимательства отказ от риска равносилен
отказу от прибыли. Данный метод подразделяется на: поглощение и
лимитирование.
Метод поглощения применяют, когда сумма ущерба мала и ею можно
пренебречь. Он состоит в признании ущерба и отказе от его страхования.
Лимитировние предполагает установление лимита, то есть неких
предельных сумм (расходов, продажи, кредита). Он активно применяется
банками при выдаче ссуд, при выдаче договоров на овердрафт.
Хозяйствующие субъекты используют его при продаже товаров в кредит,
определении сумм вложения капитала.
Стратегия компании в области рисков продиктована стратегией
деятельности предприятия. Как правило, чем агрессивнее стратегия – тем
выше может устанавливаться плановый показатель. При агрессивной
135
политике пределом потерь рассматривается капитал предприятия, а при
консервативной – прибыль.
Выделяют следующие виды лимитов:
- структурные лимиты – поддерживают соотношение между
различными видами операций: кредитование, ценные бумаги. Они
устанавливаются в процентном соотношении к совокупным активам и
поддерживают общие пропорции при изменении размеров совокупных
активов. Размеры структурных лимитов устанавливаются политикой банка в
области рисков. Им не присущ жесткий характер;
- лимиты контрагента. Они включают три подвида: лимит
предельного
риска
на
одного
контрагента
(или
группу контрагентов), лимит на конкретного заемщика или эмитента
ценных бумаг, лимит на посредника (покупателя, продавца, брокера),
лимиты открытой позиции;
- лимиты на исполнителя и контролера сделки – ограничивает
полномочия лиц, непосредственно совершающих, оформляющих и
контролирующих операции;
- лимиты ликвидности – ограничить риск недостатка денежных
средств для своевременного исполнения обязательств;
Система финансовых нормативов, обеспечивающих лимитирование,
должна включать: предельный размер (удельный вес) заемных средств,
используемых в хозяйственной деятельности; минимальный размер
(удельный вес) активов в высоколиквидной форме; максимальный размер
товарного
(коммерческого)
или
потребительского
кредита,
предоставляемого одному покупателю; максимальный период отвлечения
средств в дебиторскую задолженность.
В большинстве случаев компаниям приходится принимать риск на
себя. Такой подход предусматривает принятие на себя финансовых
последствий от наступления неблагоприятного события. В этом случае
должны быть рассмотрены два варианта: вероятность наступления риска и
величина потерь.
Риск подлежит принятию, когда он находится в приемлемых
границах (то есть ниже границы терпимости), либо когда невозможно
применить другие методы воздействия на риск. Принятие риска вовсе не
означает, что он будет оставлен без внимания. Такие риски должны
постоянно находиться в зоне контроля. Компания игнорирует риск, если у
нее нет информации о нем (например, он не был учтен при принятии
решения). При принятии риска следует учитывать возможные потери. Они
могут быть как постоянного характера (их можно предвидеть), так и
вызванные единичными рисками. Такие риски надо вовремя выявлять и
136
применять по отношению к ним другие методы воздействия. Они несут
значительный размер возможных потерь.
Для уменьшения последствий проявления риска на предприятиях
создаются резервные фонды и составляют сущность метода компенсации
рисков. Они создаются в соответствии с уставом предприятия и
действующим законодательством. В них с установленной периодичностью
происходит отчисление средств. Создание резерва на покрытие непредвиденных
расходов
помогает
управлять
соотношением
между
потенциальными рисками, влияющими на сохранение платежеспособности
предприятия, и величиной средств, необходимых для ликвидации
последствий проявления риска. Резерв средств позволяет фирме
регулировать отрицательный эффект убытков.
Резерв не должен использоваться компанией для компенсации затрат,
понесенных в результате неудовлетворительной работы. Текущие расходы
резерва должны постоянно отслеживаться и оцениваться, чтобы обеспечить
наличие остатка на покрытие будущих рисков. Некоторые компании в
рамках резервного фонда создают внутренний резерв на непредвиденные
обстоятельства. Естественно, что психологически сложно часть денег,
которые могли бы приносить прибыль, изъять из оборота компании. Тем не
менее, резервные ликвидные активы гарантируют сохранность компании от
потерь, хотя и не приносят прибыли. Чтобы определить размер резерва,
рассчитывают среднюю величину – сумму потерь за 5 лет делят на
среднегодовые суммы. Такой расчет дает компании информацию для планирования ее доходов. В дополнение к этому с помощью него можно узнать
прибыль, полученную от правильного управления экономическими
рисками. Сопоставление предполагаемых и реальных потерь помогает при
оценке рисков в будущем периоде, что также способствует усилению
контроля за возможными потерями. При осуществлении нового
производственного проекта в рамках общего резерва необходимо
предусмотреть специальный резерв. После завершения части проекта
сравнивают и фактические расходы. Это позволяет увидеть тенденции
использования непредвиденных расходов. Неиспользованная часть
выделенного резерва на покрытие непредвиденных расходов возвращается в
резерв проекта.
Нейтрализации рисков также способствует формирование целевых
фондов. Примером подобных фондов являются – фонд страхования
ценового риска, фонд уценки товаров на предприятиях торговли, фонд
погашения дебиторской задолженности. К действенным мероприятиям в
этой области относится также организация системы страховых запасов
137
материальных и финансовых ресурсов. Размер потребности в страховых
запасах устанавливается в процессе их нормирования.
Диверсификация является одним из наиболее важных направлений
снижения риска. Он базируется на разделении активов фирмы с
последующей комбинацией возможных потерь. Данный метод повышает
сохранность инвестиций за счет реструктуризации инвестиционного
портфеля в целом. Снижение портфельных рисков происходит за счет
разнонаправленности инвестиций. Портфели, состоящие из рисковых
финансовых активов, формируются таким образом, что если в результате
наступления непредвиденных событий один из проектов будет убыточным,
то другие проекты могут оказаться успешными и будут приносить прибыль.
Это спасет фирму от убытков.
Например, инвестор приобрел акции в 5 акционерных обществах. Это
увеличивает вероятность получения им среднего дохода в 5 раз и
соответственно в 5 раз снижает риск по сравнению с вложением средств в
акции одного общества.
Различают следующие виды диверсификации:
- диверсификация деятельности – увеличение используемых
технологий, расширение ассортимента выпускаемой продукции, ориентация
на различные социальные группы;
- диверсификация рынка сбыта – работа одновременно на нескольких
рынках сбыта (потери на одном из них могут быть компенсированы
прибылью на других);
- диверсификация закупок сырья и материалов – взаимодействие с
несколькими поставщиками, что позволяет ослабить зависимость
предприятия от отдельных контрагентов.
В
практической
деятельности
возможны
случаи,
когда
диверсификация увеличивает риск. Например, если компания вкладывает
средства в деятельность, где ее влияние ограничено, поэтому для снижения
риска деятельности предприятия желательно предпринимать производство
таких товаров и услуг, спрос на которые изменяется в противоположных
направлениях.
Одним из методов уменьшения риска является трансфер (передача
риска). Очень часто передача риска осуществляется на основе договора
купли-продажи. Во многих из них трансферт выгоден обоим участникам
сделки. Если коммерческая компания передает риски, которые с ее точки
зрения значительные, то сторона, принимающая эти риски, может оценить
их как малозначительные. Как правило, лицо, принимающее на себя риски,
обладает лучшими возможностями для сокращения потерь.
138
Способы передачи риска: заключение контрактов, организационная
форма бизнеса, страхование (хеджирование).
Выделяют следующие виды контрактов:
- строительные контракты. При заключении строительного контракта
риски по нему принимает на себя строитель. К ним, например, можно отнести задержку поставки материалов, низкую квалификацию персонала,
забастовки. Контракт также может включать штрафы (штраф за задержку
при сдаче готового объекта);
- аренда. При договоре аренды собственник имущества берет на себя
часть риска. Например, риск повреждений собственности принимается им
полностью. Риск же снижения коммерческой ценности объекта возлагается
на арендатора лишь в пределах срока аренды;
- договор аренды устанавливает фиксированную плату для
арендатора и фиксированный доход для арендодателя. Однако при
увеличении срока аренды возрастает риск изменения коммерческой
стоимости объекта. Причем он распространяется как на арендатора, так и на
арендодателя. Через договор аренды арендодатель может переложить часть
рисков на арендатора. Например, риск повреждения имущества можно
передать путем указания в договоре ответственности за арендуемую
собственность;
- контракты на хранение и перевозку грузов. Риски, возникающие
при перевозке и хранении грузов, принимает на себя транспортная
компания. Объем передаваемых рисков обозначен в договоре. Правда,
транспортная компания берет на себя не все риски. Например, риск
снижения рыночной цены, даже если падение цены вызвано задержкой
доставки товара, если сроки доставки не оговаривались. Ответственность
перевозчика помимо договора устанавливает законодательство;
- контракты на продажу, обслуживание, снабжение. Подобный
контракт предполагает передачу рисков от потребителя, купившего товар,
на производителя. Это происходит через установленную производителем
гарантию на товар (устранение дефектов, замена недоброкачественного
товара.) Кроме того, есть и другие виды договоров, обеспечивающих
передачу рисков. Одним из них является договор на сервисное
обслуживание техники;
- контракт-поручительство. В этом контракте принимают участие три
лица: поручитель, принципал и кредитор. Суть передачи риска заключается
в том, что поручитель гарантирует кредитору, что принципал возвратит
свой долг. Таким способом часть риска переносится на поручителя,
остальную часть берет на себя принципал. Поручителем может быть
физическое или юридическое лицо. Чаще всего в их роли выступают
139
специализированные организации, многие из которых помимо
поручительства еще вовлечены в страховой бизнес. Сделка приносит
кредитору двойную выгоду: способствует передаче рисков и
предотвращению потерь. Выгода принципала – в получении кредита.
Организационная форма бизнеса может рассматриваться как способ
передачи риска. При ограниченной ответственности владельцы компании
передают возможные потери, которые превышают активы фирмы,
кредиторам бизнеса. В акционерном обществе можно наблюдать передачу
рисков от руководителей компании к акционерам, которые в свою очередь
могут передавать их биржевым дельцам.
Среди методов уклонения от рисков особое место занимает
страхование риска – один из наиболее удобных и распространенных
методов воздействия на риск. Его можно отнести как к способам
сокращения, так и к способам передачи риска. Страхование позволяет
защитить объект риска от случайных воздействий. Потребность в
страховании обусловлена наличием факторов риска и необходимостью
покрытия ущерба.
Многообразия форм проявления риска и тяжесть последствий его
проявления создают предпосылки для защиты объектов собственности.
Исторически сложились типы и виды страхования, отражающие
особенности рисков и формы его проявления. Тем не менее, рынок
страховых услуг продолжает развиваться. Появляются все новые и новые
виды страхования, обеспечивающие защиту от специфических рисков.
В процессе страхования принимают участие два субъекта:
страхователь и страховщик. Сущность страхования сводится к форме
предварительного резервирования ресурсов, которые предназначены для
компенсации ущерба. Страхователь перечисляет некоторый объем
финансовых средств (который, однако, меньше объема ожидаемого убытка)
в пользу страховщика. Страховой фонд представляет собой резерв
денежных и материальных средств, формируемый за счет взносов
страхователей и находящийся в оперативно-организационном управлении у
страховщика. Размер страховых взносов и выплат зависит от страхового
тарифа. Результатом заключения договора страхования является передача
риска от страхователя к страховщику. То есть страхование есть по существу
передача определенных рисков за определенную плату. Выигрыш компании
заключается в отсутствии непредвиденных ситуаций в обмен на некоторое
снижение прибыльности.
Цель страхования не в уменьшении вероятности возникновения
рискового события, а в возмещении материального ущерба от проявления
рисков. В то же время страхование предполагает проведение мероприятий
140
по снижению вероятности наступления неблагоприятных событий, которые
не всегда достигают желаемой цели. Для страхования предназначены
массовые виды рисков, которым подвержены многие организации и
индивиды. Вероятность их проявления известна с высокой степенью
точности. Страхование заключается в распределении ущерба между всеми
его участниками.
Для страхования характерно целевое назначение создаваемого
денежного фонда, то есть его ресурсы расходуются на покрытие потерь в
заранее оговоренных случаях.
Хеджирование включает в себя, прежде всего, операции на валютных
рынках, позволяющие застраховаться от изменения валютного курса.
Пол локализацией рисков понимается выделение определенных видов
деятельности, которые могут привести к локализации риска. Например,
создание отдельной фирмы или дочернего предприятия фирмы для
реализации нового рискованного инвестиционного проекта. Кроме того, для
повышения устойчивости инвестиционного проекта и снижения его
рискованности может быть изменен состав участников, в частности путем
включения в дело венчурных фирм, специализирующихся на
финансировании рискованных, прежде всего инновационных, проектов.
3.7 Учет инфляции
Одним из важнейших факторов окружающей среды, влияющих на
эффективность вложения инвестиций, является инфляция. Инфляция – это
процесс выравнивания монетарным путем напряженности, возникшей в
какой-либо
социально-экономической
среде.
Он
сопровождается
повышением общего уровня цен и снижением покупательной способности
денег. Это явление знакомо человечеству уже много веков. Еще в античном
мире, когда деньги существовали в виде металлических монет, возникали
процессы обесценивания денег, вызванные либо порчей монет, либо
снижением стоимости производства золота. В результате монеты стирались,
изнашивались и их вес не соответствовал номиналу. Проявления инфляции
различны и зависят от темпов ее развития, условий возникновения и
принимаемых ею форм, поэтому ее можно классифицировать по различным
признакам. В табл. 3.1 приведены различные виды инфляции.
Ползучая инфляция – темп роста цен до 10% в год. Это умеренный
рост цен, который не оказывает существенного отрицательного влияния на
экономическую жизнь. Сбережения остаются прибыльными (процентный
доход выше инфляции), риски осуществления инвестиций почти не возрастают, уровень жизни понижается незначительно. Этот уровень инфляции
характерен для стран с развитой рыночной экономикой.
141
Общая классификация инфляции
Классификационный признак
1.
По темпам и степени развития
2.
3.
4.
5.
6.
По условиям возникновения
По формам проявления
По принимаемым формам
По степени однородности
По степени равномерности
Таблица 3.1
Вид инфляции в соответствии с
классификацией
Ползучая (умеренная); галопирующая;
гиперинфляция
Процветания; дефицита
Открытая; скрытая
Спроса; издержек
Однородная; неоднородная
Равномерная; неравномерная
Галопирующая инфляция – темп роста цен до 300% в год. Такая
инфляция оказывает негативное влияние на экономику: сбережения
делаются убыточными, долгосрочные инвестиции становятся слишком
рискованными, уровень жизни заметно сокращается. Такая инфляция
характерна для стран со слабой экономикой или переходной экономикой,
например
латиноамериканских
стран
в
1980-е
гг.,
бывших
социалистических стран в 1990-е гг. и для России в 1993-1995 гг.
Гиперинфляция – темп роста более 50% в месяц, что в годовом
исчислении составляет более 10 000% (инфляция является непрерывной и
рассчитывается по формуле сложных процентов). Такая инфляция
действует разрушительно на экономику, уничтожая сбережения,
инвестиционный механизм, производство в целом. Потребители пытаются
избавиться от «горячих денег», превращая их в материальные ценности.
Гиперинфляция, помимо негативных экономических последствий, опасна
еще и тем, что, как правило, остановить ее можно только неэкономическими
мерами:
жестким
контролем
цен,
принудительным
изъятием
продовольствия у производителей и т.п.
Инфляция процветания возникает при росте экономики благодаря
прогнозам, опережающим осуществление самих результатов.
Инфляция
дефицита
вызывается
недостаточно
развитым
|производственным аппаратом, не обеспечивающим предложение товаров и
услуг, соответствующих спросу.
Скрытая инфляция существует, как правило, в нерыночной
экономике, в которой цены и заработная плата контролируются и
определяются государством. Она проявляется через товарный дефицит,
ухудшение качества выпускаемых товаров.
Открытая инфляция проявляется главным образом через рост цен на
товары и услуги. Бумажные деньги обесцениваются, возникает избыточная
денежная масса, не обеспеченная соответствующим количеством товаров и
услуг.
142
При инфляции спроса изменения в уровне цен традиционно
объясняются избыточным совокупным спросом: экономика пытается
тратить больше, чем она способна производить»; производственный сектор
не в состоянии обеспечить этот избыточный спрос увеличением реального
объема продукции вследствие того, что все имеющиеся резервы уже
использованы; избыточный спрос приводит к завышенным ценам на
постоянный реальный объем продукции и вызывает инфляцию спроса.
Инфляция издержек связана с увеличением издержек производства
независимо от того, идет ли речь об удорожании |промежуточных товаров
или факторов производства (например, заработной платы или капитальных
ресурсов).
Инфляция может классифицироваться также и по иным признакам,
например, она может быть однородной и неоднородной, равномерной и
неравномерной.
Инфляция называется однородной, если темпы изменения всех цен на
товары и услуги зависят только от момента времени, а не от характера
товара или услуги.
Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции не
зависит от времени.
Для оценки инфляции обычно применяют следующие основные
показатели.
1. Дефлятор валового национального продукта (ВНП), обозначаемый
как DEF(t) и равный отношению номинального ВНП к реальному ВНП, где
номинальный ВНП измеряется в текущих ценах данного года t, а реальный
– в постоянных ценах базового года.
2. Индекс потребительских цен (ИПЦ), рассчитываемый как
отношение стоимости потребительской корзины в данном году к стоимости
потребительской корзины в базовом году.
3. Индекс оптовых цен, или темп инфляции года t, равный
измеряемому в процентах частному от деления разности между
дефляторами данного и предшествующего периодов на дефлятор
предшествующего периода, т.е.
TI(t ) =
100% [ DEF(t) − DEF(t − 1) ]
DEF(t − 1)
.
4. Индекс изменения цен ресурса, рассчитываемый как частное от
деления цены ресурса в момент времени t на его цену в базовый момент
времени t 0
(Индекс изменения цен ресурса) t =
(Цена ресурса) t
.
(Цена ресурса) t 0
143
5. Темп инфляции по ресурсу = (Индекс изменения цен ресурса 1)х100%.
Даже ожидаемая инфляция вызывает серьезные издержки, которые
приходится нести практически всем участникам экономического процесса.
Это:
- «издержки стоптанных башмаков», вызванные более частыми
посещениями банка по причине невыгодности хранения денег на руках;
- «издержки меню», связанные с необходимостью фирм часто менять
ценники при повышении цен;
- издержки, являющиеся следствием увеличения налоговых
обязательств;
издержки, вызываемые некомфортностью существования в
условиях инфляции.
Чем более неустойчив темп инфляции, тем сильнее действие фактора
неопределенности в формировании ожиданий. Неустойчивость темпов
инфляции связана с дополнительным инфляционным риском. Сильная
(галопирующая) инфляция всегда неустойчива, ее темпы меняются от года к
году. Инфляционные процессы сказываются на фактической эффективности
инвестиций, поэтому фактор инфляции следует обязательно учитывать при
анализе проектов и выборе вариантов капиталовложений.
Влияние инфляции на показатели финансовой эффективности
проекта обычно рассматриваются в двух аспектах:
- влияние на показатели проекта в натуральном выражении, когда
инфляция приводит не только к переоценке финансовых результатов
проекта, но и к изменению плана реализации проекта;
- влияние на показатели проекта в денежном выражении.
Для учета влияния инфляции при оценке эффективности
инвестиционных проектов могут использоваться следующие способы.
1. Инфляционная коррекция денежных потоков, связанная с
проблемой постоянных и текущих цен и расчетами в рублях и валюте.
2. Учет инфляционной премии в ставке процента (реальная и
номинальная процентные ставки).
3. Анализ чувствительности в условиях высокого уровня инфляции.
Расчеты эффективности инвестиционного проекта могут быть
выполнены либо в рублях, либо в иностранной валюте, а так же либо в
постоянных, либо в текущих ценах. Но следует помнить, что переход к
твердой валюте отнюдь не означает отмены необходимости учета
инфляции.
1. Вне зависимости от того, в рублях или иностранной валюте
проводятся расчеты эффективности инвестиционного, проекта, необходима
144
инфляционная коррекция денежных потоков. Это достигается с помощью
операции дефлирования, которая заключается в делении денежного потока,
выраженного в прогнозных ценах (рублях или иностранной валюте), на
соответствующие индексы инфляции, т.е.
ϕc (m)
ϕc (m)
=
ϕ(m)
, или
=
ϕ(m)
,
GJ m
GJ $m
где ϕ(m) – денежный поток в дефлированных ценах;
ϕc (m) – денежный поток в прогнозных ценах;
– общий индекс рублевой инфляции;
GJ $m – общий индекс инфляции иностранной валюты.
GJ m
2. Влияние инфляции на эффективность проекта сказывается также
на изменении потребности в заемных средствах и платежей по кредитам, то
есть в изменении процентной ставки. Процентной ставкой называется
относительный (в процентах или долях) размер платы за пользование
кредитом в течение определенного периода времени.
Процентная ставка, взимаемая банком по кредитам, называется
кредитной процентной ставкой. Частным случаем кредитной процентной
ставки является ставка рефинансирования Центробанка. Это ставка
процента, под которую Центробанк выдает кредиты для пополнения
финансовых резервов. Процентная ставка, выплачиваемая банком по
депозитным вкладам, называется депозитной процентной ставкой.
Кредитная и депозитная процентные ставки могут бы номинальными,
реальными и эффективными. Номинальная процентная ставка – это
процентная ставка, объявляемая кредитором. Реальная процентная ставка –
это процентная ставка в постоянных ценах (при отсутствии инфляции),
величина которой обеспечивает такую же доходность займа, что и
номинальная ставка при наличии инфляции. Эффективная процентная
ставка – доход кредитора за счет капитализации процентов, выплачиваемых
в течение периода, дом которого объявлена процентная ставка.
Реальная процентная ставка получается из номинальной за счет
исключения влияния инфляции и используется при анализе процентных
ставок, а также для приближенного пересчёта платежей по займам при
оценке эффективности инвестиционного проекта в текущих ценах. Связь
между реальной и номинальной процентными ставками дается формулой И.
Фишера:
r=
(rн − i)
,
(1 + i)
145
Или в симметричном виде:
1 + rн = (1 + r) *(1 + i),
где r – реальная процентная ставка;
r н – номинальная процентная ставка;
i – темп инфляции (темп роста цен).
Эффективная процентная ставка характеризует доход кредитора за
счет капитализации процентов, выплачиваемых в течение периода, для
которого объявлена номинальная процентная ставка. Если номинальная
процентная ставка за год равна r н,г (в долях), а выплата процентов по
условию займа происходит m раз в год, то при каждой выплате
уплачивается процент по ставке r н,г /m. В этом случае эффективная
процентная ставка за год r эф,г равняется (в долях):
m
 rн,г 
rэф,г =
1 +
 −1
m

Если выплата процента происходит чаще, чем раз в год, то
эффективная процентная ставка больше номинальной и их различие тем
больше, чем выше процентная ставка и чем чаще происходит выплата
процентов.
3. Когда нет достаточно точных прогнозов относительно будущего
поведения инфляции, то зачастую первоначальные «расчеты по проекту
делаются в базовых, начальных ценах, а затем с помощью анализа
чувствительности проверяют влияние инфляции на эффективность проекта.
Как уже было сказано ранее, цель анализа чувствительности –
выявление важнейших факторов, способных наиболее серьезно повлиять на
проект и проверить воздействие последовательных изменений этих
факторов на результаты проекта. Среди варьируемых факторов,
рассматриваемых на практике, наиболее важными являются показатели
инфляции. При проведении анализа чувствительности могут последовательно анализироваться следующие виды инфляции: общая; переменных
издержек; заработной платы; основных фондов; постоянных издержек и
накладных расходов и т.д.
Отдельно для инфляции может быть построен вектор
чувствительности, позволяющий выявить наиболее чувствительные
переменные
инфляции,
для
которых
целесообразно
провести
дополнительные исследования в рамках количественного анализа рисков.
Контрольные вопросы
1. Что такое риск и неопределенность, в чем заключаются их
основные отличия?
2. Перечислите и охарактеризуйте основные инвестиционные риски.
146
виды.
3.
В чем заключается анализ рисков? Перечислите основные его
4. Дайте определение и охарактеризуйте качественный анализ
проекта.
5. Опишите процесс количественного анализа.
6. В чем заключается анализ чувствительности проекта?
7. Охарактеризуйте основные методы управления рисками.
8. Охарактеризуйте инфляцию по темпам и степени, условиям и
формам.
9. В чем заключается влияние инфляции на финансовые показатели
проекта?
10. Каким образом производиться инфляционная коррекция
денежных потоков?
11. Перечислите и охарактеризуйте основные отличия номинальной
и реальной процентных ставок.
12. Как учитывается инфляция в отечественной практике
инвестиционного проектирования?
Тестовое задание
1. Операцией, при которой, осуществляется учет фактора времени в
процессе финансирования и кредитования является
a)( )все перечисленные
b)( )начисление простых процентов
c)( )начисление сложных процентов
d)( )дисконтирование
2. Связь между реальной и номинальной
определяется формулой:
a)( )М.Кейнса
b)( )дисконтирования
c)( )начисления сложных процентов
d)( )непрерывного наращения
e)( )И. Фишера
процентными
ставками
3. Доход кредитора за счет капитализации процентов, выплачиваемых в
течение периода, дом которого объявлена процентная ставка - это ...
процентная ставка
a)( )Учетная
b)( )Номинальная
c)( )Реальная
147
d)( )Эффективная
4. Инфляция, при которой темп роста цен до 300% в год, называется
a)( )растущая
b)( )гиперинфляция
c)( )ползучая
d)( )галопирующая
5. Отдельные фирмы для реализации рискованного инвестиционного
проекта создаются при …
a)( )диверсификации
b)( )уклонении от рисков
c)( )локализации рисков
d)( )компенсации рисков
6. Анализ чувствительности – это …
a)( )метод оценки рисков, состоящий в измерении влияния возможных
отклонений отдельных параметров проекта от расчетных значений на
конечные показатели ценно­сти проекта
b)( )приведение разновременных эффектов от вложения в проект
инвестиций к нулевому моменту времени
c)( )простая диаграмма, отражающая сущность любой ситу­ации,
характеризующейся неопределенностью
d)( )метод определения значений элементов проекта, даль­нейшее
изменение которых приводит к нежелательным финансовым результатам
7. При данных исходных данных, реальная процентная ставка за год и
квартал равна
Годовая процентная ставка
Период начисления процентов
Годовой темп инфляции
a)( )1.5% и 0.375%
b)( )2% и 0.5%
c)( )36% и 9%
d)( )38% и 9,5%
25%
год
17%
8. Страхование инвестиций – это …
a)( )один из важнейших методов управления риском при ин­вестировании
b)( )план или программа вложения капитала с целью после­дующего
получения прибыли
c)( )одно из направлений количественного анализа рисков
148
d)( )разновидность метода анализа чувствительности
9. Анализом инвестиционных рисков, включающим в себя оценку и
управление рисками называется …
a)( )дифференциальный
b)( )интегральный
c)( )качественный
d)( )количественный
10. При данных исходных данных, реальная процентная ставка за год равна
Годовая процентная ставка
Период начисления процентов
Годовой темп инфляции
20%
год
16%
a)( )21%
b)( )44%
c)( )17%
d)( )26%
e)( )31%
11. Финансовые, материальные и информационные резервы создаются при
…
a)( )локализации рисков
b)( )диверсификации
c)( )компенсации рисков
d)( )уклонении от рисков
12. Процесс выравнивания монетарным путем напряженности, возникшей в
какой-либо социально-экономической среде называется…
_______________________________
13. Анализ инвестиционных рисков, предполагающий численное измерение
степени влияния изменений рискованных факторов проекта, проверяемых
на риск, на поведение критериев эффективности проекта называется …
a)( )количественный
b)( )дифференциальный
c)( )интегральный
d)( )качественный
149
14. Риск – это …
a)( )процесс выравнивания монетарным путем напряженности, возникшей в
какой-либо социально-экономической среде
b)( )вероятность возникновения условий, приводящих к негативным
последствиям
c)( )неполнота и неточность информации об условиях деятельности
предприятия, реализации проекта
d)( )обобщающий термин для группы рисков, возникающих на разных
этапах кругооборота капитала в результате действий конкурентов
e)( )нижний уровень доходности инвестиционных затрат
15. Эффективность проекта оценена при следующих возможных условиях
его реализации. Эффект соответственно равен: +140, +170, —90.
Вероятности этих условий составляют: 0,2; 0,3 и 0,5. Ожидаемый эффект
проекта равен …
a)( )68
b)( )33
c)( )22
d)( )34
16. Для ограждения инвестора от риска применяются методы хеджирования
при инвестициях в …
a)( )недвижимость
b)( )новое строительство
c)( )ценные бумаги
d)( )расширение производства
17. Операция страхования относится к следующему методу управления
рисками …
a)( )диверсификация
b)( )компенсация
c)( )локализация
d)( )передача
18. Если начисление процентов производится чаще чем раз в год, например,
раз в квартал или раз в месяц, то наращенная сумма долга ...
a)( )не изменяется
b)( )увеличивается
c)( )индексируется
d)( )уменьшается
150
19. Неопределенность это …
a)( )неполнота и неточность информации об условиях деятельности
предприятия, реализации проекта
b)( )вероятность возникновения условий, приводящих к негативным
последствиям
c)( )вероятность появления дополнительных инвестиционных расходов
d)( )вероятность финансовых потерь
20. Операция, при которой, производится инфляционная коррекция
денежных потоков при расчете эффективности инвестиционного проекта
называется …
a)( )дисконтирование
b)( )дефлирование
c)( )начисление сложных процентов
d)( )детерменирование
21. При данных исходных данных, реальная процентная ставка за квартал
равна
Годовая процентная ставка
Период начисления процентов
Годовой темп инфляции
20%
квартал
16%
a)( )8.5%
b)( )10,2%
c)( )8%
d)( )9%
22.
Соответствие
между
видом
классификационным признаком
инвестиционных
рисков
и
по
объектам
приложения
инвестиционной деятельности
риски краткосрочного инвестирования, долгосрочного
инвестирования
по периоду инвестирования
общеэкономический,
отраслевой,
фирменный,
связанный с индивидуальным положением инвестора
по источникам возникновения
систематический
инвестиционный
по масштабам
рисков
риск
финансового
инвестирования
проявления
рыночный,
несистематический
инвестирования,
реального
151
4 ФИНАНСОВЫЕ ИНВЕСТИЦИИ
4.1 Понятие «финансовые инвестиции» и «ценные бумаги»
Финансовые инвестиции представляют собой вложения средств в
финансовые активы и ориентированы в основном на получение дохода,
упрочение места предприятия на рынке, участие предприятия в управлении
деятельностью других предприятий. К финансовым активам относятся
наличные деньги, вклады на текущих и срочных счетах в банках,
иностранная валюта, ценные бумаги. Финансовые инвестиции являются
непрямыми инвестициями, характеризующимися наличием посредника
(инвестиционного фонда или финансового посредника).
Финансовые активы – это различные формы финансовых
обязательств (для краткосрочного и долгосрочного инвестирования),
торговля которыми осуществляется на финансовом рынке.
Ценная бумага – это денежный документ, удостоверяющий
имущественное право или отношение займа владельца документа к лицу,
выпустившему такой документ; источник формирования уставного
капитала акционерных обществ и финансирования расходов государства,
территориально-административных органов управления, муниципалитетов.
С инвестиционной точки зрения в большей степени подходит
определение ценной бумаги как формы существования капитала, отличной
от его товарной, производительной и денежной форм, которая может
передаваться вместо него самого, обращаться на рынке как товар и
приносить доход. Суть ее состоит в том, что у владельца капитала сам
капитал отсутствует, но имеются все права на него, которые зафиксированы
в форме ценной бумаги.
По видам ценные бумаги подразделяются:
- на свидетельства об участии в капитале. Это прежде всего акции,
выпускаемые акционерными обществами и корпорациями;
свидетельства о предоставлении займов – различные виды
облигаций, выпускаемые как предприятиями, так и правительствами
(государственные ценные бумаги);
- денежные и товарные документы, выражающие имущественные
права. К ним относятся векселя, чеки, варранты, депозитные сертификаты,
коносаменты, коммерческие бумаги и др.;
- международные ценные бумаги – евроакции, еврооблигации.
Основными инвестиционными характеристиками ценных бумаг
являются доходность, риск и ликвидность.
Более полно ценные бумаги можно классифицировать по следующим
признакам:
152
- временные: срок существования, когда выпущена в обращение, на
какой период времени: срочные, бессрочные; происхождение: ведет ли
начало ценная бумага от своей первичной основы (товар, деньги) или от
других ценных бумаг – первичные, вторичные;
- пространственные:
форма существования – документарные
(бумажные),
бездокументарные
(безбумажные);
национальная
принадлежность – отечественные, иностранные; территориальная
принадлежность – регион страны, в котором выпущена ценная бумага.
- рыночные: тип актива, лежащего в основе ценной бумаги, или ее
исходная основа – инвестиционные, неинвестиционные; порядок владения –
предъявительские (на предъявителя), именные (конкретное физическое или
юридическое лицо); форма выпуска – эмиссионные (выпускаемые отдельными сериями, внутри которых все ценные бумаги совершенно одинаковы
форма
по характеристикам) и неэмиссионные (векселя и т.д.);
собственности
–
государственные,
негосударственные;
характер
обращаемости – рыночные (свободно обращающиеся) и нерыночные;
уровень риска – безрисковые, малорисковые и рисковые; наличие дохода –
доходные и бездоходные; форма вложения средств – долговые и
владельческие долевые; экономическая сущность с точки зрения прав,
которые предоставляет ценная бумага, акции, облигации, векселя и т.д.
Основные цели выпуска ценных бумаг следующие:
- государство использует ценные бумаги как метод мобилизации
денежных сбережений граждан и временно свободных финансовых
ресурсов
институциональных
инвесторов
(страховые
компании,
инвестиционные и пенсионные фонды и т.д.) для финансирования расходов
бюджета, превышающих его доходы;
- ценные бумаги используются для регулирования денежного
обращения;
- предприятия и организации используют ценные бумаги как
источник инвестиций, имеющий определенные преимущества перед
кредитом;
- предприятия, организации и банки используют ценные бумаги как
универсальный кредитно-расчетный инструмент.
В современной мировой практике ценные бумаги делятся на два
больших класса: основные и производные ценные бумаги.
Основные ценные бумаги – это ценные бумаги, в основе которых
лежат имущественные права на какой-либо актив (товар, деньги, капитал,
имущество, ресурсы и т.д.). Основные ценные бумаги (ЦБ) подразделяются
на первичные и вторичные:
153
- первичные основаны на активах, в число которых не входят сами,
ценные бумаги. Это акции, облигации, векселя, банковские сертификаты,
чеки, закладные, консоменты и т.д.;
- вторичные выпускаются на основе первичных ценных бумаг, т.е.
это ЦБ на сами ценные бумаги. Сюда относятся варранты на ЦБ,
депозитарные расписки и т.д.
Производные ценные бумаги – те, в основе которых лежит какой-либо
ценовой актив. Это могут быть цены товаров (обычно биржевых товаров:
зерна, мяса, нефти, золота и т.д.); цены основных ценных бумаг (индексы
акций, облигаций); цены валютного рынка (валютные курсы); цены
кредитного рынка (процентные ставки) и т.д. Производные ценные бумаги
позволяют участнику рынка реализовать две возможности:
- получить значительную спекулятивную прибыль в короткие сроки
при небольших инвестициях. Это достигается посредством принятия
участником (спекулянтом) дополнительного риска либо путем
осуществления арбитражных сделок;
- устранить или уменьшить риск изменения валютных курсов,
процентных ставок, курсовой стоимости активов при реализации или
покупке товаров. Участники рынка, продающие и приобретающие
производные ценные бумаги с целью уменьшения риска, называются
хеджерами, а сам процесс управления риском при помощи производных
финансовых инструментов – хеджированием.
Производные ценные бумаги удостоверяют право или обязанность
инвестора продать или купить определенное количество базисного актива
(валюты, акций, облигаций, золота и т.д.) в определенное время или по
определенной цене. По существу они представляют собой контракты или
обязательства, фиксирующие цену будущей поставки базисного актива. Эти
контракты могут быть поставочными, если ожидается, что базисный актив
будет реально поставлен в установленные сроки, или расчетными, при
заключении которых одна сторона обязуется выплатить своему контрагенту
разницу между текущей ценой актива и ценой, зафиксированной в
контракте. При этом продавец контракта открывает по нему короткую позицию, соответственно позиция покупателя контракта называется длинной.
К производным ценным бумагам относятся варранты, опционы,
форварды, фьючерсы, права.
При покупке ценных бумаг инвестор преследует определенные цели.
В экономической литературе выделяют три главные:
- безопасность вложений – отсутствие риска потерь капитала;
- доходность вложений – получение текущего дохода на вложенный
капитал в виде дивиденда или процента;
154
- рост вложений – увеличение капитала (рост рыночной цены ценной
бумаги).
Между этими целями существуют противоречия:
- самые безопасные ценные бумаги (краткосрочные долговые
обязательства государства) наименее доходны;
- ценные бумаги, подверженные значительным ценовым колебаниям,
- самый ненадежный объект для помещения капитала.
При покупке ценных бумаг инвестор должен знать, достаточно ли
ликвидна ценная бумага. Ликвидность ценной бумаги – это быстрое и
безущербное для держателя ценной бумаги превращение ее в деньги. Для
ликвидных ценных бумаг при известной и разумной цеце всегда найдется
покупатель. Разные виды ценных бумаг имеют различные инвестиционные
характеристики, но ликвидность у них приблизительно одинакова – низкая
или очень низкая. Остальные характеристики различаются больше.
Наиболее часто для целей инвестирования используются акции и
облигации.
4.2 Кратко- и среднесрочное финансирование
Основными видами краткосрочного финансирования являются
краткосрочные банковские ссуды, коммерческие кредиты, коммерческие
бумаги, финансирование с использованием дебиторской задолженности и
под залог имущества, а также так называемые устойчивые пассивы
(начисленная, но невыплаченная заработная плата).
Финансовый менеджер постоянно должен помнить о том, что
краткосрочный кредит, хотя и дешевле долгосрочного, является более
рисковым. Это связано с двумя важными обстоятельствами. Во-первых,
ставка процента по краткосрочным кредитам подвержена значительным
колебаниям и зависит от величины кредита, рисковости заемщика,
экономической ситуации и политики государства. Во-вторых, высокая доля
кредитов в структуре источников финансирования при условии
нестабильных рынков сбыта продукции может обернуться ситуацией, когда
компания не сможет вернуть кредиты в срок, а коммерческий банк
откажется продлевать срок кредита. Это может привести к банкротству
компании.
Гибкость
краткосрочного
финансирования
обусловлена
потребностью в средствах в зависимости от факторов сезонности или
цикличности производства. В этом случае краткосрочный кредит
предпочтительнее средне- или долгосрочного, так как его условия могут
быть более гибкими.
155
Краткосрочное финансирование (short-term financing) может
применяться как для сглаживания сезонных и временных колебаний уровня
финансовых ресурсов, так и для удовлетворения долгосрочных
потребностей, в частности, использоваться для финансирования
дополнительной величины оборотных активов, дебиторской задолженности
или
проведения
промежуточного
финансирования
какого-либо
инвестиционного
проекта
(например,
приобретение
основных
производственных средств и оборудования) до тех пор, пока не будут
привлечены долгосрочные источники финансирования.
По сравнению с долгосрочными краткосрочные источники
финансирования имеют ряд преимуществ. Как правило, они более
доступны, менее дорогостоящи и имеют большую гибкость. Недостатками
краткосрочного финансирования является то, что процентные ставки по
таким инструментам подвержены значительным колебаниям, часто
необходимо
рефинансирование,
существует
повышенный
риск
невыполнения обязательства, а это в свою очередь может нанести ущерб
деловой репутации организации.
Существуют
следующие
виды
краткосрочных
источников
финансирования: коммерческий кредит (trade credit); банковские ссуды
(bank loans); переводные
векселя,
акцептованные
банком
(bank
acceptance); ссуды других финансовых организаций; финансирование под
залог дебиторской задолженности (receivable financing); факторинг
(inventory financing).
Преимущества тех или иных источников краткосрочного
финансирования оцениваются по следующим параметрам: стоимость;
влияние на финансовые и кредитные показатели (некоторые виды
краткосрочных источников финансирования могут негатив, влиять на
кредитный рейтинг организации, например предоплата требований, счетов к
получению); риск (надежность источника для осуществления заимствован в
будущем). Если организация в значительной степени подвержена влиянию
внешних факторов, ей необходимы более стабильные и надежные
источники финансирования; ограничения, такие как минимальный уровень
оборотного капитала; гибкость; ожидаемая (предполагаемая) ситуация на
денежном рынке (например, процентные ставки), доступность источников
финансирования в будущем; уровень инфляции; прибыльность компании и
ликвидность ее активов; стабильность и своевременность совершаемых
операций;
ставки налогов.
Коммерческим кредитом (счета к уплате) является задолженность
предприятия поставщикам. Это спонтанный (периодически повторяющийся) финансовый источник для компаний с хорошей платежес-
156
пособностью. Дело в том, что он происходит в процессе нормальных
торговых операций с условием отсрочки платежа. Коммерческий кредит –
наименее затратная форма финансирования оборотных средств.
Преимуществами его являются доступность, чаще всего предоставление без
залога, беспроцентная форма, а также возможность увеличения срока
кредитования (т.е. увеличение периода отсрочки платежа), если компания
испытывает финансовые затруднения. При увеличении периода отсрочки
платежа компания-дебитор скорее всего утратит право на получение скидки
с цены покупаемого товара и ее кредитный рейтинг снизится.
При
принятии
решения
о
возможностях
использования
коммерческого кредита необходим анализ условий его предоставления.
Дело в том, что компания, реализующая продукцию, наряду с отсрочкой
платежа предлагает еще и возможность, скидки за немедленную или с
меньшей отсрочкой оплату товара. Обычно это выражается схемой:
n/m нетто р,
где n – размер скидки;
m – срок оплаты, при котором скидка может быть предоставлена;
р – срок оплаты, обусловленный договором без предъявления санкций.
Например, если схема выглядит так: 4/10 нетто 40, то это означает,
что по договору компания должна оплатить товар через 40 дней после его
отгрузки. В этом случае возникает коммерческий кредит в размере
стоимости отгруженного товара, который компания должна погасить через
40 дней. Однако компания, реализующая товар, предлагает оплатить его в
течение 10 дней, при этом она предоставляет скидку с цены товара в 4%.
При выработке политики использования коммерческого кредита
исходят из сравнения величины скидки, предоставляемой компанией,
реализующей продукцию, и процентом, который придется заплатить банку
за кредит, полученный на период времени ускорения платежа. Скидка,
которая устроила бы покупателя и стимулировала принятие им решения об
ускоренной оплате поставленного товара, должны соответствовать условию,
когда общая стоимость расходов на приобретение товара с учетом
банковского кредита на период ускорения меньше, чем его договорная цена.
С учетом инфляции условие выгодности получения скидки изменяется.
Скидка в этом случае должна быть еще выше, так как покупатель стремится
компенсировать также и снижение покупательной способности суммы
коммерческого кредита.
Несмотря на наличие большого числа организаций, обеспечивающих
банковские услуги (кредитные союзы, кредитные ассоциации); наибольший
объем услуг в этой области предоставляется коммерческими банками,
которые позволяют компаниям оперировать небольшими суммами
157
денежных средств и при этом быть уверенными в поддержании деловой
активности даже в нестабильных условиях.
Коммерческие банки предпочитают краткосрочные ссуды, так как
возврат средств происходит в течение одного года. Если компания большая,
несколько банков могут образовать консорциум для объединения усилий по
выдаче необходимого кредита. Компании с хорошим финансовым
состоянием получают кредиты на более благоприятных условиях.
Процентная ставка зависит от степени уверенности банка в погашении
предоставленного кредита, а также от метода взимания процента
кредитором.
Потенциальный заемщик, пытающийся установить взаимоотношения
с банком, должен тщательно анализировать его предложения по
кредитованию бизнеса. В условиях постоянно растущей конкуренции
между коммерческими банками и другими финансовыми институтами
взаимоотношения с заемщиками становятся более тесными.
Банковское кредитование осуществляется в следующих основных
формах:
- необеспеченный кредит (unsecured loan) представляет собой ссуду,
которую банк предоставил заемщику, исходя из полученных от бюро
кредитной информации сведений о нем и оценки его платежеспособности.
Такой кредит не обеспечивается каким-либо залогом (collateral), кроме
подписи самого заемщика. Большинство необеспеченных кредитов является
самоликвидирующимися (self-liquidating). Термин «самоликивидирующийся
кредит» означает, что продажа товара заемщиком обеспечивает ему
денежные средства для погашения кредита. Данный вид ссуды
предоставляется компании с отличным кредитные рейтингом, как правило,
используется при финансировании проектов, приносящих немедленный
доход, соответственно если компания располагает достаточным размером
денежных средств и может прибегнуть к долгосрочным источникам
финансирования. Недостатком данного вида ссуды является высокий
процент по сравнению с обеспеченными ссудами;
- если кредитный рейтинг компании не очень высок, ссуды выдаются
только при предоставлении залога. Такие ссуды называются обеспеченными
(secured loans). Залог может принимать различные формы: оборотные
средства (запасы), рыночные ценные бумаги, дебиторская задолженность
или основные средства. Даже если компания имеет возможность получения
необеспеченной ссуды, в некоторых случаях целесообразно прибегать к
обеспеченным ссудам ввиду их более низкой стоимости;
- под кредитной линией (lines of credit) понимается договоренность
между компанией и банком о предоставлении займа на повторяющейся
158
основе. По договору банк обязуется на протяжении определенного периода
времени в будущем выдавать клиенту кредиты в пределах установленной
максимальной суммы. Банк оставляет за собой право аннулировать договор,
если финансовое положение клиента изменится или он будет использовать
средства кредитной линии не по назначению. Компания-заемщик берет
средства кредитной линии по мере необходимости и платит проценты
только за фактически полученную часть кредита. Как правило, кредитные
линии открываются на один год и могут ежегодно возобновляться.
Преимущество кредитной линии в том, что она представляет собой быстрый
и удобный доступ к средствам во время нестандартного положения
компании на денежном рынке. Данный вид финансирования следует
использовать, если компания работает над крупным индивидуальным
проектом в течение длительного времени и получает доход только по
окончании работы над проектом. Недостаток кредитной линии заключается
в обязательном предоставлении залога, а также дополнительной
информации о финансах организации. Банк также может наложить
определенные ограничения, например, установить предельный размер
капитальных расходов или рабочего капитала. Когда открывается кредитная
линия, банк имеет право предъявить требование о формировании
компенсационного остатка. Кредитная линия открывается непосредственно
перед осуществлением заимствования. Процентные ставки в периоды
оформления ссуды и получения займа могут изменяться. Следовательно,
при оформлении договора указываются действующие процентные ставки
плюс плата за риск.
- аккредитив (letter of credit) – финансовое обязательство или
документ, выписываемый банком и гарантирующий оплату векселей клиента вплоть до определенного времени. Он является заменой банковского
кредита для покупателя и устраняет риск для продавца. Аккредитив широко
используется в международной торговле. В практике существуют
различные виды аккредитивов. Подтвержденный (confirmed letter of credit)
доставляется банком-корреспондентом и гарантируется выпустившим его
банком; револьверный, то есть возобновляемый (revolving letter of credit),
выпускается на определенную сумму в течение определенного периода
времени, что дает возможность выписывать любое число векселей, пока они
не превысят совокупный лимит;
- автоматически возобновляемый кредит представляет собой
соглашение между банком и заемщиком, согласно которому банк
предоставляет ссуды в оговоренном размере в течение установленного
периода, обычно года или более. Когда выплачивается часть ссуды, может
быть предоставлен повторный заем (в размере выплачиваемой суммы) в
159
соответствии с условиями соглашения. Поэтому кроме процента банк
взимает определенную плату за обязательство поддерживать доступные
средства. Преимуществом автоматически возобновляемого кредита является
доступность средств и меньшее число ограничений по сравнению с
аккредитивом, главным недостатком – возможные ограничения со стороны
банка;
- кредит с платежом в рассрочку (installment credit) – форма покупки
товара с участием банка, при которой заключается договор с
представлением кредита на относительно длительный срок. По условия
договора на получение кредита с платежом в рассрочку требуется
первоначальный взнос, и затем осуществляется ежемесячная выплата
процентов и основной суммы долга.
Когда банковский кредит по каким-либо причинам получить
невозможно, компания может прибегнуть к услугам коммерческих
финансовых компаний, которые, как правило, взимают более высокий
процент (по сравнению с банком) и требуют залогового обеспечения.
Обычно стоимость залога превышает размер ссуды и может состоять
из дебиторской задолженности, оборотных активов и основных средств.
Коммерческие финансовые компании также финансируют покупку
производственного оборудования в рассрочку. Иногда часть их
финансирования осуществляется с помощью займов у коммерческих банков
по оптовым ставкам.
Кроме коммерческого и банковского кредита краткосрочное
финансирование компаний осуществляется через выпуск коммерческих
ценных бумаг (commercial paper). Коммерческие бумаги являются
краткосрочными необеспеченными обязательствами (разновидность
необеспеченных простых векселей) со сроком погашения от 2 до 270 дней,
выпускаются
банками,
корпорациями
и
другими
заемщиками,
испытывающими временный недостаток денежных средств, и реализуются
корпоративным и институциональным инвесторам.
Коммерческая бумага может быть выпущена только компанией с
хорошим кредитным рейтингом, ставка процента по ней ниже, чем по
банковской ссуде, как правило, на полпроцента. Коммерческая бумага
может быть выпущена через дилера либо напрямую (direct issuers).
Коммерческие бумаги обладают рядом преимуществ, главными из
которых являются следующие: гибкие сроки погашения, а процентные
ставки обычно несколько ниже банковских; возможность привлечь большее
количество финансовых ресурсов, чем при использовании других методов
краткосрочного финансового обеспечения; большая безопасность (меньший
риск), так как их выпускают компании, имеющие наивысший рейтинг;
160
дилеры наряду с реализацией коммерческих бумаг предлагают своим
клиентам достаточно надежные консультационные услуги.
Недостатком является то, что эти инструменты могут выпускаться
только крупными финансово-устойчивыми компаниями, а сделки с ними
являются безличными.
Одним из видов краткосрочного финансирования, в частности,
торговых компаний является предоставление дебиторской задолженности в
качестве залога (pledging of accounts receivables) или ее продажа (factoring).
Потребность в этих видах финансирования возникает, когда кредитный
рейтинг потенциального заемщика недостаточно высок для того, чтобы
получить
необеспеченный
заем.
Предоставление
дебиторской
задолженности в качестве залога предполагает, что она переходит в
распоряжение кредитора в случае неуплаты долга. В случае если
задолженность не будет погашена в срок, кредитор имеет также право
регресса (обратной переуступки дебиторской задолженности или возврата
ее клиенту). Таким образом, риск по расчетам с дебиторами несет заемщик.
В условиях действия факторинга компания, занимающаяся им и
называющаяся фактором (factor), приобретает дебиторскую задолженность
и тем самым принимает риск неплатежа без права регресса. При покупке
платежных документов (дебиторской задолженности) компания-фактор
выплачивает продавцу часть купленной задолженности (от 60 до 90%).
Оставшаяся часть служит резервом или страховым взносом. Она
выплачивается только в том случае, если дебитор полностью оплачивает
платежные документы. Стоимость факторинга включает:
- комиссионные за проведение факторинговых операций (около 2%
от суммы, затраченной факторинговой компанией на приобретение
дебиторской задолженности);
- процент за пользование факторинговым кредитом (в пределах
процентной ставки за кредит, предоставляемой банком пем кредитам того
же уровня риска);
- пени за возможную просрочку оплаты платежных документов после
их предъявления фирмой-фактором.
Перед заключением сделки компания-фактор тщательно проверяет
финансовое состояние и кредитную историю, как предприятия-покупателя,
так и поставщика. Среди преимуществ факторинга следует назвать
быстроту в оформлении кредита и получении денег заемщиком, а также
низкие накладные расходы. К недостаткам факторинга, как правило,
относят его высокую стоимость, а также негативное отношение покупателей
продукции к своим компаниям-партнерам, которые продают дебиторскую
задолженность, меняя тем самым ее держателей. Компании, которые зани-
161
маются факторингом, как правило, используют более жесткие механизмы
взимания денег с дебиторов.
Если компания исчерпала свои возможности не только получить
обычный банковский кредит, но и финансироваться за счет своей
дебиторской задолженности, она использует для финансирования запасы
товарно-материальных ценностей. Предоставление краткосрочных кредитов
под залог товарно-материальных запасов (financing inventory) в настоящее
время широко распространено. Товарно-материальные запасы являются
хорошим имущественным залогом, так как легко могут быть реализованы.
Однако при принятии решения о финансировании этим способом следует
учитывать конъюнктуру цен на продукцию и цен продажи товарноматериальных ценностей. В среднем сырье и материалы продаются за 75%
их балансовой стоимости, а процентная ставка выше действующей (prime
rate) на 3-5%. Недостатки этого вида кредитования – высокая ставка
процента
и
возможные
ограничения,
связанные
с
особыми
характеристиками товарно-материальных ценностей (ликвидность, срок и
основные условия хранения и т.д.). Кредиторы по-разному оценивают
возможность предоставления кредита под залог товарно-материальных
ценностей. Некоторым кредиторам, склонным к риску, достаточно самого
наличия запасов товаров, сырья и полуфабрикатов для того, чтобы
предоставить заем. Однако обычно они тщательно анализируют состав и
структуру запасов, ликвидность различных ценностей, а также особые
условия хранения и требуют документального оформления займа под залог.
Финансирование под залог имущества осуществляется в
следующих формах: изменяющийся залог; расписка в получении имущества
в доверительное управление; складская расписка.
При изменяющемся залоге (floating lien) обеспечение залога
сохраняется вне зависимости от совершаемых заемщиком операций с
имуществом. Другими словами, имущество находится в распоряжении
заемщика, и он свободно может его продавать, пополнять, использовать в
производстве и т.д. в течение срока использования кредита.
Право на арест предмета залога предоставляется лишь в случаях невозврата
долга, но гарантий сохранения залога не дается.
Более защищенными являются два других вида финансирования
под залог имущества.
Оформление расписки в получении имущества в доверительное
управление (security instrument или trust receipt) означает, что кредитор вступает в управление запасами товаров на складе до момента возвращения ему
суммы долга с процентами. Товары со склада поступают в производство
(полуфабрикаты) или продажу от имени кредитора. Примерами такого вида
162
кредитования являются операции с компаниями, торгующими электронной
техникой, или дилерами по продаже автомобилей.
Оформление складской расписки (warehouse receipt) дает право
кредитору хранить предмет залога на специальном складе вне территории
заемщика, но под наблюдением третьего лица. Чаще всего этот вид залога
используется по отношению к компаниям-заемщикам, которые формируют
запасы товаров, потребительские качества которых могут со временем и при
отсутствии условий хранения ухудшаться (некоторые виды продуктов,
табак, вино и т.д.). Если расходы на перемещение велики, то товар может
храниться и на складе заемщика, но также под наблюдением третьего лица.
Кроме товарно-материальных запасов в качестве залога по
краткосрочным банковским ссудам могут быть использованы и другие активы, например недвижимое имущество, основные производственные
средства и оборудование, выплаты при страховании жизни и ценные
бумаги. Как правило, кредиторы предпочитают высокодоходные рыночные
облигации или гарантии третьих лиц. Легче осуществить краткосрочное
финансирование по причине более низкой стоимости и большей гибкости
условий по сравнению с долгосрочным. Однако при краткосрочном
финансировании заемщики более подвержены колебаниям процентных
ставок, более часто осуществляется рефинансирование долга, а также более
раннее погашение займа. Как правило, краткосрочное финансирование
используется в целях обеспечения дополнительного объема функционирующего оборотного капитала или для промежуточного финансирования
долгосрочных проектов.
К среднесрочному финансированию (intermediate-term financing)
обычно относят займы, осуществляемые через банки, страховые компании и
с помощью лизинга.
Основными формами среднесрочного финансирования являются:
- среднесрочные банковские займы (intermediate-term bank loans);
- срочные ссуды страховых компаний (insurance company term loans);
- договор об условной продаже (conditional sales contracts);
- лизинг (lease finance).
Обычно сроки погашения среднесрочных займов составляют от
одного до пяти лет. Срочные ссуды погашаются, как правило, путем
систематических платежей (amortization payments) в течение всего периода
займа. Крупные компании с достаточно стабильным финансовым
положением могут получить необеспеченные ссуды. Однако большая часть
ссуд выдается на основе ипотеки под залог движимого имущества (chattel
mortgage), чаще всего оборудования.
163
Среднесрочные ссуды в основном выдают коммерческие банки и
компании по страхованию жизни. Коммерческие банки, как правило,
выдают ссуды со сроком погашения от одного до пяти лет. Компании по
страхованию жизни выдают ссуды большего размера по сравнению с
банками и на более длительный срок, часто от 10 до 20 лет.
Основная цель получения среднесрочного кредита – приобретение
оборудования или пополнение оборотного капитала. Заемщики в соответствии с соглашениями о среднесрочных кредитах, как правило,
должны обладать минимально установленным размером рабочего капитала
(оборотных средств) и удовлетворять отношению задолженностей к
чистому капиталу (net capital rule), а также ограничивать выплату
дивидендов (не более 20% чистой прибыли) и обеспечивать
преемственность руководства.
Среднесрочные банковские ссуды используются в случаях, когда
приемлемо краткосрочное финансирование, например при приобретении
нового бизнеса, покупки основных средств или необходимо" погашения
долгосрочного займа.
К преимуществам среднесрочных банковских ссуд относят: гибкость
– условия и сроки погашения могут быть изменены в соответствии с
изменяющимися потребностями компаний; конфиденциальность –
информация о совершенных сделках является закрытой для
общественности; скорость – заемщику не требуется много времени для
получения ссуды; низкие издержки.
Недостатки среднесрочного финансирования: необходимость
предоставления залога; требование о предоставлении кредитору
финансовой информации о компании; процентная ставка по среднесрочным
банковским ссудам выше, чем по краткосрочным, из-за более длительного
периода погашения и варьируется в зависимости от суммы ссуды и
финансового положения компании.
Срочные ссуды компаний по страхованию жизни, хотя и выдаются на
более длительный, чем банковские ссуды, срок, однако по характеристикам
их погашения и использования часто относятся к среднесрочным. Обычно
они предоставляются крупными страховыми компаниями хорошо
известным предприятиям на покрытие капитальных затрат, таких как
расходы на модернизацию и покупку нового оборудования. Условия
предоставления займа, преимущества и недостатки такие же, как и по
среднесрочным банковским ссудам, однако проценты по ним выше.
Договор об условной продаже — один из наиболее часто
используемых производственными компаниями методов приобретения
оборудования в кредит (с оплатой в рассрочку). В условиях договора
164
записано, что покупатель согласен приобрести оборудование с оплатой в
рассрочку разными долями в течение периода от одного до пяти лет.
Согласно договору покупатель не получает право собственности на
купленное до тех пор, пока полностью не расплатится с кредитором.
Стоимость финансирования при использовании кредита на условиях
договора об условной продаже сравнительно высока – практически в два
раза выше нормального банковского кредита. Поэтому условные контракты
на продажу обычно используются небольшими компаниями с низким
рейтингом кредитоспособности. Так, если приобретенное в счет кредита по
договору об условной продаже оборудование обычно сразу же
задействуется в производственном процессе и обеспечивает увеличение
доходности, то риск невозврата кредита снижается.
Лизинг (leasing) как среднесрочная форма финансирования компании
представляет собой контракт, дающий право на пользование
недвижимостью, оборудованием или другими средствами производства в
течение определенного периода в обмен на оплату, как правило, в форме
арендной платы. Лизинг является альтернативой приобретения активов в
собственность. Поэтому при решении вопроса о приобретении активов на
правах лизинга или в собственность очень важно проанализировать и дать
оценку эффективности такой покупки. Это можно осуществить с помощью
дисконтированного потока денежных средств. Сторонами в договоре
лизинга являются арендодатель – лицо, юридически владеющее
имуществом, и арендатор – пользователь имущества, уплачивающий за
использование арендные платежи (в некоторых источниках стороны
называются лизингодатель (lessor) и лизингополучатель (lessee)
соответственно). Стороны устанавливают первичный период аренды
(primary lease) от трех до семи лет в соответствии с ожидаемым сроком
службы оборудования. Поэтому во вторичный период лизинг может быть
продолжен уже по именной (номинальной) ренте.
Существуют следующие основные виды аренды (лизинга):
операционная (сервисная); финансовая (капитальная); возвратная;
кредитный лизинг, или левериджированная аренда.
Операционная (сервисная) аренда (operating lease) предполагает как
финансирование, так и техническое обслуживание. Ее часто называют
арендой с обслуживанием (service lease), так как она возлагает на арендатора ответственность за техническое состояние и обслуживание
оборудования. Контракт на аренду при этом виде составляется на срок
службы оборудования, поэтому платежей по контракту недостаточно, для
покрытия полной стоимости оборудования. Как правило, арендодатель
покрывает свои затраты либо продлением договора с прежним арендатором,
165
или заключением договора с новым, или продажей доамортизированного
оборудования. Еще одной особенностью операционного лизинга является то
обстоятельство, что большинство договоров может быть отменено
(аннулировано), т.е. арендатор может вернуть оборудование, если
устаревает или потребность в нем прекращается. Такой вид лизинга
распространен в компаниях, которые используют офисное оборудование
(ксероксы, компьютеры и т.д.), транспортные средства (автомобили).
При использовании финансовой (капитальной) аренды (financial
capital lease) услуги арендодателя ограничиваются только финансированием
приобретения оборудования. Техническое обслуживание полностью
возлагается на арендатора. Контракт на аренду предусматривает полную
амортизацию актива и не подлежит аннулированию после истечения
первичного контракта арендатор получает право продления аренды по
сниженной ставке.
Возвратная аренда (lease back) представляет собой соглашение, по
которому одна сторона продает собственность другой стороне и берет ее
обратно в аренду на оговоренный срок. Например, компания владелец
дорогого автомобиля представительского класса может продать его
автотранспортной
или
лизинговой
компании
и
заключит
с
ней договор о долгосрочной аренде, что позволит ей получить наличные
денежные средства от продажи, реинвестировать их в свой бизнес и
сохранить за собой возможность пользоваться автомобилем. Как правило,
сделки с возвратной арендой заключаются в отношении недвижимости,
земли, производственного и транспортного оборудования.
Финансирование на условиях возвратной аренды очень похоже на
финансовый лизинг. Отличие только в том, что арендодатель приобретает
актив не у производителя или дилера, а у будущего арендатора.
Кредитный лизинг, или левериджированная аренда (leveraged lease),
представляет собой договор аренды, в котором кроме арендодателя и
арендатора участвует третья сторона. Кредитор (как правило, это банк или
страховая компания) предоставляет часть суммы, необходимой для
приобретения нужного актива арендодателю (обычно от 60 до 80%
стоимости актива). Остальную часть стоимости выплачивает арендодатель,
который одновременно является и владельцем части капитала, и
заемщиком.
В качестве обеспечения ссуды арендодатель представляет кредитору
ипотечную закладную на активы и права по договору аренды и на
получение арендных платежей. Арендатор платит арендные платежи
арендодателю, который в свою очередь выплачивает из них основную
сумму долга и процентные платежи.
166
Основные преимущества при использовании лизинга: отсутствие
необходимости немедленной выплаты денежных средств за актив;
существование возможности заключения договора на аренду с правом
выкупа оборудования; значительно меньшее количество финансовых
ограничений, чем при связях с кредиторами; отдельные виды лизинга
позволяют досрочно прекратить аренду, осуществлять техническое
обслуживание оборудования, учитывать амортизацию земли и тем самым
уменьшать стоимость земельных участков и т.д.
Основные недостатки лизинга: более высокая процентная ставка, чем
при финансировании за счет заемных источников; арендатор не увеличивает
собственный капитал и совокупные затраты на аренду актива выше, чем при
приобретении в собственность; арендатор не может осуществить
модернизацию оборудования или перестройку здания без разрешения
арендодателя; в условиях аренды (за исключением операционной)
арендатор не может досрочно аннулировать договор в том случае, если
потребность в активе закончилась.
4.3 Долгосрочное долговое финансирование
Долгосрочное финансирование (long-term finanсing) подразделяется
на два вида – долгосрочное финансирование за счет собственных средств
(акций) и долговое. Долгосрочное финансирование направлено главным
образом на формирование дорогостоящих активов с продолжительным
сроком эксплуатации, таких как земля, недвижимость, оборудование,
реальные инвестиции в строительство и модернизацию. Чем выше
капиталоемкость бизнеса, тем больше он будет иметь акционерного
капитала и долгосрочных долговых источников. Соотношение
долгосрочных источников капитала компании является структурой
капитала. Оптимальная структура капитала максимизирует совокупную
стоимость компании и минимизирует общую величин издержек (стоимость
капитала) по привлечению долгосрочных источников.
В качестве наиболее важных характеристик выбраны риск, условия
получения дохода и возможности контроля за деятельностью компании.
Риск долгосрочного финансирования состоит в том, что в случая
ликвидации компании претензии кредиторов, займы которых обеспечены
или не обеспечены залогом активов (или иным обеспечением), владельцев
облигаций или привилегированных акций имеют предпочтение перед
претензиями лиц, владеющих обыкновенными акциями и, таким образом,
носят остаточный характер (residual claimant). Требования банковских
кредиторов к активам компании носят преимущественный характер (senior
claim). Все другие кредиторы также имеют в различной степени
167
преимущественное право предъявлять требования к активам компании в
случае ее ликвидации до акционеров, обладающих обыкновенными
акциями.
Условия получения дохода также более стабильны у всех кредиторов
(fixed claim) по сравнению с акционерами, владельцами обыкновенных
акций, у которых возможность получить дивиденды носит переменный
характер.
Преимущества акционеров – владельцев обыкновенных акций
существуют только в механизме контроля над деятельностью компании.
Обыкновенная акция дает право на участие в голосовании по вопросам
деятельности компании, выборам директоров и т.д. Вместе, с тем, несмотря
на такие характеристики, обыкновенные акции как источник долгосрочного
финансирования обладают большим потенциалом роста.
Долгосрочное долговое финансирование (long-term debt financing) –
долговые обязательства, срок исполнения по которым наступает через пять
лет или более.
Долгосрочный долг возникает при соблюдении ряда условий,
главными из которых являются следующие: относительная стабильность
продаж и доходов компании, использующей долгосрочный долг;
достаточная маржа прибыли, чтобы использовать преимущества левериджа;
низкий коэффициент соотношения заемных и собственных средств;
высокий коэффициент соотношения доходов и цены по обыкновенным
акциям в сравнении с уровнем процентной ставки; нежесткие требования к
денежным потокам по условиям соглашения о выпуске облигационного
займа; необременительные ограничения, обозначенные в контракт на
выпуск
ценных
бумаг;
прогнозируемый
уровень
инфляции,
обеспечивающий вы кую вероятность погашения долгосрочного долга
более дешевой валютой; наличие в компании достаточно эффективной
системы короля.
Существуют различные виды долгосрочных долговых инструментов.
Наиболее известны облигации, закладные и облигации, обеспеченные
закладной (ипотекой).
Облигация (эмиссионная ценная бумага) является формой
долгосрочного корпоративного займа капитала. Владелец облигации
выступав кредитором по отношению к компании, эмитировавшей эту
ценную б магу, и обладает правом получения в предусмотренный срок ее
номинальной стоимости, а также фиксированного процента от ее стоимости.
Мировой рынок облигаций превышает рынок акций почти в 2 раза.
Как долгосрочный кредитный инструмент, облигации имеют определенные
преимущества и недостатки.
168
Преимуществами использования облигационных займов считается
то, что:
- эмиссия облигаций не приводит к утере контроля над управлением
компанией, как это происходит в случае с обыкновенными акциями. Все
условия контроля владельцев облигаций над деятельностью компании
жестко ограничены контрактом на выпуск ценных бумаг;
- по сравнению со ставками процента за банковский кредит или
дивидендами по акциям процентные выплаты по облигациям ниже.
Облигации корпорации, как правило, обеспечиваются залогом ее какоголибо определенного имущества. Владельцы облигаций (кредиторы) при
ликвидации компании имеют приоритетные требования к ее активам;
- спрос на облигации выше, чем на акции, потому что уровень их
риска меньше, они относятся к группе легкореализуемых активов и при
необходимости трансформируются в денежные средства;
- в периоды повышения инфляции долговые обязательства
погашаются более дешевой валютой.
К недостаткам привлечения долгосрочных заемных средств в виде
выпуска облигаций обычно относят следующие:
- обязанность выплатить доход по процентным облигациям
независимо от доходов компании, их выпустившей;
- более строгие ограничения по условиям облигационного контракта
на деятельность компании, нарушающей условия;
- высокая вероятность ошибок в прогнозах будущих притоков
денежных средств и в связи с этим вероятность невыполнения условий
контракта по погашению долговых обязательств и процентов по ним.
В крупных корпорациях, инвестиционных компаниях, как правило,
существуют кредитные аналитики (credit analyst), которые занимаются
определением кредитного рейтинга корпоративных и муниципальных
облигаций путем изучения финансового состояния и тенденций
выпустившей их организации. Однако для большинства владельцев облигаций наиболее надежными являются устанавливаемые специализированными
агентствами рейтинги находящихся на свободном рынке корпоративных и
муниципальных облигаций в зависимости от риска неплатежа. В реальной
жизни имеет место обратная связь между качеством и доходностью
облигации. Низкокачественные (рисковые) облигации могут приносить
большую прибыль, чем высококачественные. Рейтинги облигаций помогают
клиентам сделать нужный выбор между риском и прибылью.
Другим часто используемым видом долгосрочных долговых
обязательств является закладная, ипотека, или ипотечный кредит (mortgage).
Закладная представляет собой долговое обязательство, с помощью которого
169
заемщик передает кредитору права на недвижимость в качестве
обеспечения кредита, при этом за ним остается право пользования
переданной в залог собственностью. Права собственности, переданные в
залог кредитору, ликвидируются после полного погашения кредита.
Закладная оформляется контрактом о предоставлении ипотечного займа
(indenture). Ипотечный заем, как правило, используется для финансирования
приобретения дорогостоящих активов строительства, реконструкции и
модернизации предприятия. При этом банки требуют, чтобы стоимость
закладываемого имущества превышала стоимость ипотечного кредита от 10
до 30%. Существуют два типа закладных: старшие (senior claim), которые
имеют
приоритетные
права
на
активы компании в случае ее ликвидации; младшие (junior claim),
обладающие второстепенным залоговым правом.
Главными преимуществами ипотечного кредита для заемщиков и
кредиторов являются небольшие процентные ставки, длительные сроки
погашения, невысокий риск (кредит обеспечен залогом) и доступность.
Часто для получения долгосрочного займа компании выпускают
облигации, обеспеченные закладной (ипотекой) (mortgage bond). По
условиям контракта они могут быть закрытого (closed-end mortgage) и
открытого (open-end mortgage) типа. Компании, выпустившей облигации
закрытого типа, не разрешается выпускать дополнительные обязательства
той же приоритетности по взысканию долга в отношении одного и того же
имущества. Компании, выпустившей облигации открытого типа,
разрешается выпустить дополнительные облигации, имеющие равный
статус с облигациями первоначального выпуска.
4.4 Долгосрочное финансирование за счет акционерного
капитала
Основным инструментом финансового обеспечения акционерной
компании, особенно в момент ее создания, является акционерный капитал.
Уставный капитал акционерной компании (contributed capital) в момент ее
создания формируется за счет акций, дающих право долевого участия во
владении компанией. Владение акциями выступает основанием для
претензий в отношении доходов и активов компании.
Все акции, выпущенные компанией, подразделяются на
привилегированные и обыкновенные.
Привилегированные акции (preferred stock) не дают право голоса, но
их владельцы имеют право на первоочередную выплату дивидендов по
фиксированной ставке. В случае банкротства компании, выпустившей
акции, владельцы привилегированных акций имеют право первоочередных
170
требований к ее активам (senior claim). Именно в правах, определяющих
первоочередные требования к активам компании, выпустившей акции, а
также к выплате дивидендов и состоит привилегированность этой категории
акций.
Для
компании,
выпускающей
привилегированные
акции,
преимущества состоят в том, что дивиденды выплачиваются по
фиксированной ставке, а владельцы таких акций не участвуют в
распределении сверхприбыли. Кроме того, владельцы привилегированных
акций не могут активно влиять на банкротство компании. Вместе с тем
привилегированные акции имеют более высокую стоимость выпуска и больший доход, чем облигации, но обладают более высокой степенью риска. По
требованиям к активам в случае банкротства компании привилегированные
акции идут после долговых обязательств (облигаций).
В мировой практике известны различные виды привилегированных
акций: накопительные, или кумулятивные (cumulative); ненакопительные
(noncumulative); привилегированные акции участия (participating preferred
stock); с плавающей процентной ставкой (adjustable rate preferred stock);
конвертируемые (convertible preferred stock); приоритетные (prior-preferred
stock); с выплатой дохода тем же видом ценных бумаг (payment-in-kind
preferred stock, или PIK preferred stock).
Большинство привилегированных акций являются накопительными.
Это означает, что дивиденды, которые не выплачиваются по какой-либо
причине, накапливаются и выплачиваются в последующий период. В
момент выплаты дивидендов по накопительным привилегированным
акциям право первоочередности сохраняется. Владельцы ненакопительных
привилегированных акций пропущенные дивиденды теряют.
Привилегированные акции участия помимо фиксированных
дивидендов дают право их владельцам участвовать наряду с владельцами
обыкновенных акций в распределении сверхприбылей. Однако выпуск
привилегированных акций довольно редкое явление. Такие выпуски
используются как дополнительный стимул привлечения инвесторов.
Поэтому большинство привилегированных акций не содержат в себе
условия участия в дополнительном распределении прибыли, и дивиденды
по ним выплачиваются по фиксированной ставке.
По привилегированным акциям с регулируемой процентной ставкой
дивиденды не носят фиксированный характер, а регулируются, как правило,
ежеквартально на основе изменения ставки казначейских векселей или
каких-нибудь других бумаг денежного рынка. Цены на привилегированные
акции с регулируемой процентной ставкой стабильны в отличие от
привилегированных акций с фиксированной процентной ставкой. Выпуск
171
таких акций происходит обычно тогда когда инвестор не уверен в будущих
доходах и не может определи! фиксированную ставку дивидендов.
Разновидностью привилегированных акций с регулируемой
процентной ставкой являются конвертируемые акции. Разница состоит в
том, что по прошествии определенного времени после объявления новой
дивидендной ставки на следующий период владелец акции может обменять
ее на обыкновенную акцию или наличные по рыночной стоимости.
Конвертируемые привилегированные акции с фиксированной ставкой
дают право владельцам обменять их на обыкновенные акции на
определенных условиях и в пропорции, установленных в контрактах на их
выт пуск. Такие акции дают возможность инвесторам получить
дополнительную привилегию в виде высокого дохода по обыкновенным
акциям. Обычно это происходит, когда рыночная цена обыкновенных акций
из-за конъюнктуры рынка растет. Первоначальная ставка дивидендов по
конвертируемым привилегированным акциям ниже ставки по неконвертируемым, так как ее владельцы обладают правом конверсии. Конвертируемые привилегированные акции, как и акции участия, часто
выполняют роль «приманки» для инвестора и увеличивают возможность
продажи как привилегированных так и обыкновенных акций.
Приоритетные привилегированные акции имеют более высокий
уровень претензий на дивиденды и к активам компании в случае ее
ликвидации, чем привилегированные акции.
Так же как обыкновенные акции, привилегированные акции не имеют
срока погашения. Однако около половины выпусков привилегированных
акций в соответствии с контрактами могут быть отзывными или с правом
выкупа.
Такое
право
выгодно
для
компании,
выпустившей
привилегированные
акции.
Когда
ставка
дивидендов
по
привилегированным акциям становится чрезмерно высокой по сравнению с
другими источниками долгосрочного финансирования, компании выгоднее
скупить акции.
Привилегированные акции с выплатой дохода таким же видом ценных бумаг – ценные бумаги, по которым дивиденды выплачиваются в
форме дополнительных привилегированных акций. Они используются при
финансировании поглощения, перекупки компании или выкупа
контрольного пакета акций (takeover) вместо наличности и являются
высокоспекулятивными.
Хотя владельцы обыкновенных акций (common stock) не обладают
правами на получение фиксированного дохода и имеют остаточные
требования к активам компании, в случае ее ликвидации они являются
юридическими Собственниками компании и контролируют ее деятельность.
172
Обычно одна обыкновенная акция обладает правом одного голоса.
Однако на практике существуют два типа голосования: большинством
голосов (majority voting); накопительное (cumulative voting).
Тип голосования определяется в регистрационных документах
компании (уставе). Если в компании действует правило голосования
большинством голосов, то каждый директор в составе совета директоров
выбирается отдельно и количество голосов акционера определяется
количеством имеющихся у него акций. При накопительном голосовании
всех директоров выбирают общим голосованием, при этом акционеры
имеют право отдать все свои голоса одному кандидату. Поэтому
накопительная система голосования предпочтительна для акционеров, не
имеющих контрольного пакета акций. Например, выбираются восемь
директоров компании. Один акционер обладает 100 акциями,
следовательно, он имеет 800 голосов (100 х 8). При голосовании
большинством голосов акционер может отдать не более 100 голосов за
каждого кандидата, при накопительном – все 800 за одного кандидата,
который, по мнению акционера, будет представлять его интересы. Как
правило, акционеры передают свое право голосования определенному лицу,
которое именуется представителем (proxy).
Когда какая-либо компания намерена поглотить (takeover) другую,
она пытается убедить акционеров через их представителей сместить
существующий менеджмент, заменив его другим, положительно
оценивающим процесс поглощения. Такая ситуация называется борьбой за
представителей акционеров (proxy fight).
К преимуществам обыкновенных акций в сравнении с долговыми
формами финансирования относят:
- отсутствие фиксированных обязательств по ставкам дивидендов и
срокам их уплаты;
- отсутствие срока погашения и необходимости иметь выкупной
фонд;
- рост кредитного рейтинга компании (credit worthiness), повышение
коэффициента соотношения заемных и собственных;
- средств за счет выпуска обыкновенных акций (debt-to-equity ratio),
создание границы безопасности1 для кредиторов. В то же время
финансирование за счет обыкновенных акций имеет следующие недостатки;
- ослабление позиции существующих владельцев (акционеров)!
компании за счет дополнительных выпусков акций;
- распределение дивидендов и сверхприбыли среди большого
количества акционеров.
173
Планируя источники финансирования компании, финансовые
менеджеры часто предпочитают использовать внутренние резервы
компании, включая ее прибыль. Как правило, это происходит, когда анализ
и расчеты показывают, что операционные затраты по внешнему
финансированию слишком высоки, а увеличение количества акционеров
может привести к ослаблению позиций существующих акционеров
компании. Часто финансовые менеджеры планируют программы
привлечения источников за счет инвестирования дивидендов действующих
акционеров или приобретения акций новых выпусков служащими
компании. Это позволяет избежать затрат по размещению акций и
сохранить стабильный контроль над компанией.
Обыкновенные акции разделяются на классы А и В (class или
classified stock). Их отличительные характеристики указываются в уставе и
правилах компании. Обыкновенные акции класса А, выпущенные в
открытую продажу, могут предусматривать выплату дивидендов, но
возможна приостановка права голоса по ним на какое-то время. Акции
класса В обычно распределяются среди ограниченного круга акционеров –
организаторов компании и называются акциями основателей (founders
shares). Они предоставляют право голосования путем простого
большинства. По акциям класса В дивиденды выплачиваются только тогда,
когда компания имеет стабильные позиции на рынке и высокие прибыли.
Деление на классы позволяет компании сохранить контроль
меньшинства над компанией. Однако в настоящее время такая
классификация распространена в меньшей степени и чаще всего
используется новыми компаниями, пытающимися привлечь внешние
источники, но в то же время сохранить существующий контроль над
компанией.
Частные компании, или компании закрытого типа, размещают свои
акции по закрытой подписке (closely held stock). Такие акции не
регистрируются и не котируются (unlisted stock) на бирже. За исключением
редких случаев акции частных компаний закрытого типа циркулируют на
внебиржевом рынке (over-the-counter market, ОТС).
Акции большинства крупных компаний являются собственностью
многих инвесторов и относятся к открытому типу (public owned). Акции
компаний открытого типа размещаются по открытой подписке (publicly held
stock), включены в листинг (listed) и допущены к официальной торговле на
фондовой бирже. Для включения в список участников биржи компания
должна удовлетворять определенным требованиям (listing requirement).
174
Рыночные сделки с акциями подразделяются на три типа:
- первоначальное
публичное
предложение
акций
(initial
publicoffering, IPO). IPO – первое предложение акций компании закрытого
типа в открытой продаже (по открытой подписке). Рынок таких акций
компании называется рынком нового выпуска акций (new issuemarket). Для
инвесторов
такие
акции
практически
всегда
являются
возможностью получить высокую прибыль, так как акции предлагаются по
минимальной рыночной цене с ожиданием роста доходов компании в
будущем;
- рынок повторной эмиссии акций компанией открытого типа.
Такие акции распространяются на первичном рынке (primary market).
Рынок называется первичным, так как всю выручку от размещения акций
получает организация-эмитент;
- рынок ранее выпущенных акций компании открытого типа,
называемый вторичным (secondary markets'). Вторичный рынок состоит из
фондовых бирж (биржевой рынок) и рынка незарегистрированных акций
(внебиржевой рынок). Выручку от реализации акций на вторичном рынке
получают дилеры и инвесторы.
В мировой практике существуют различные процедуры эмиссии
обыкновенных акций, к основным относятся следующие: проспект эмиссии
обыкновенных акций (public issue prospectus); размещение на открытом
рынке и частные продажи (placing); предложение акционерам права на
покупку акций из новых выпусков на льготных условиях (rights offering).
Проспект эмиссии – формальное письменное предложение о продаже
ценных бумаг, опубликованное в открытой прессе. В кратком виде в
проспекте эмиссии содержатся следующие сведения: название компании,
фамилии директоров, банкиров, юристов (solicitor), аудиторов, брокеров
фондовой биржи и величина акционерного капитала; отчет генерального
директора, содержащий историю компании и ее бизнеса; структуру
управления, объем чистых активов и рабочего капитала, размеры прибыли и
дивидендов; отчет главного бухгалтера, содержащий размеры прибыли до
уплаты налогов за прошедшие пять лет, активы и пассивы, ставки
дивидендных выплат по всем классам акций за прошедшие пять лет; общие
сведения, включающие информацию об ассоциациях, в которые входит
компания, дочерних компаниях и др.
На основе проспекта эмиссии акции размещаются через
инвестиционные институты (offer for sale method), путем тендерной
продажи (offer for sale by tender) или непосредственной продажи самой
компанией (public issue by the company).
175
Существующим акционерам компании часто предоставляется
преимущественное право (preemptive right) приобрести акции нового
выпуска до их предложения другим покупателям. Цель такого размещения –
защита акционеров от «размывания» капитала и предоставление им
возможности контроля за новыми выпусками акций. Существует также и
финансовый стимул реализации преимущественного права, так как
рыночные цены на новые акции обычно минимальны, а ожидания дохода в
будущем достаточно высоки.
4.5 Варранты и конвертируемые ценные бумаги
Варрант (warrant), или гарантия, – право на покупку определенного
количества ценных бумаг по специальной цене. Это сравнительно новый
инструмент финансирования, появившийся на фондовых рынках лишь в
начале 1980-х гг. Варранты могут быть отдельными и нераздельными.
Отдельные варранты могут продаваться независимо от облигации, вместе с
которыми они связаны, позволяя владельцу варранта приобрести соответствующие финансовые инструмента без выкупа облигации. Нераздельный
варрант продается вместе с облигацией. В этом случае право приобретения
соответствующих финансовых инструментов новым владельцем облигации
осуществляется одновременно с конвертацией облигации. Механизм
заключения контрактов на приобретение варрантов использует логику
опционов.
Для получения обыкновенных акций владелец варранта должен
отказаться от него и платить сумму, обычно называемую ценой исполнения
(exercise price). Хотя обычно варранты имеют срок окончания, некоторые из
них бессрочны. Владелец варранта может осуществить право, предоставленное контрактом, и купить акции, продать варрант на рынке другим
инвесторам или продолжить владеть им. Инвестор может хранить его и
воспользоваться правом покупки акций или продать варрант на рынке
другому инвестору, потому что существует возможность получить высокую
доходность по нему, так как рыночная цена связанных с ним акций
постоянно повышается. Но существует несколько естественных
ограничений. К ним относятся высокий риск потерять деньги, потеря права
голоса владельца обыкновенных акций (так как право на покупку акций не
использовано), а также отсутствие дивидендов.
Компания, владеющая варрантами, скорее всего не будет
форсировать свое право приобретения соответствующих финансовых
инструментов. Однако менеджмент компании может изменить цену
исполнения варранта.
176
Если акции дробятся (stock split) или дивиденды по акциям объявлены до того, как владелец варранта воспользуется правом приобретения,
опционная цена варранта обычно корректируется.
Варранты могут обеспечивать дополнительные фонды эмитенту.
Когда облигация выпущена вместе с варрантом, то его цена обычно
устанавливается от 10 до 20% выше цены фондового рынка. Если цена
акций компании в своем движении начинает превышать опционную цену,
владелец варранта, конечно же, использует свое право при обрести акции по
опционной цене. Чем ближе дата истечения срок действия варранта, тем
больше шансов, что его владелец воспользуется правом приобретения
определенных финансовых инструментов, предполагая, что акция достигла
цены исполнения.
Выпуск варрантов имеет следующие преимущества: позволяет
компании выпустить долговые ценные бумаги с более низкой процентной
ставкой; дает возможность компании получить дополнительную наличность
после исполнения варрантов.
К отрицательным сторонам выпуска варрантов относят: снижение
рыночной стоимости обыкновенных акций время исполнения варрантов;
варранты могут быть исполнены тогда, когда компания нуждается в
дополнительном капитале.
Следует иметь в виду, что существует определенная разница между
варрантами и правом (привилегией) на подписку (subscription right, или
stock fight). Право (привилегия) на подписку предоставляет свободно
действующим акционерам, оно может быть исполнено ими (покупка
обыкновенных акций нового выпуска до их предложения в открытой
продаже по льготной цене, т.е. по цене, ниже цены предложения в открытой
продаже (public offering price)).
Конвертируемые ценные бумаги (convertible security) – ценные
бумаги (обычно облигации или привилегированные акции), которые могут
быть обменены на оговоренное количество ценных бумаг иного вида
(обычно обыкновенные акции) по предварительно установленной цене.
Механизм формирования рынка конвертируемых бумаг также построен на
основных принципах опционов и имеет сравнительно небольшую историю
(с начала 1980-х гг.). Число обыкновенных акций, которое будет получено в
обмен на конвертируемую облигацию или привилегированную акцию той
же компании, называется коэффициентом конверсии (conversion ratio).
Коэффициент конверсии С r определяется в момент конвертируемых
ценных бумаг по формуле:
P
Сr = vcs
Cp
177
где Р vcs – номинальная (нарицательная) стоимость конвертируемой
ценной бумаги;
Ср – цена конвертации.
Цена конвертации (conversion price) – это стоимость, по которой
конвертируемые ценные бумаги могут быть конвертированы в
обыкновенные ценные бумаги. Цена конвертации так же, как коэффициент
конвертации, устанавливается в момент эмиссии конвертируемых ценных
бумаг. Чем выше потенциальные возможности компании в увеличении
доходов, тем выше конверсионная цена (conversion value).
Конвертируемая облигация считается квазиакционерной облигацией,
потому что ее рыночная цена привязана к цене обыкновенной облигации в
случае конвертации. Также конвертируемая облигация может считаться
возможностью отсрочки выпуска обыкновенных акций по цене выше
текущего уровня.
Сроки конвертации могут не быть твердыми, а увеличиваться на
какой-то период. Однако по прошествии определенного времени (fewer)
обыкновенные акции будут обменены на облигации. Как правило,
конвертируемые ценные бумаги содержат оговорку (clause), защищающую
их от процесса «разведения», или разбавления, капитала (dilution) путем
уплаты дивидендов акциями или другими ценными бумагами, дробления
акций и выдачи прав на подписку (stock rights). Оговорка обычно
предотвращает эмиссию обыкновенных акций по цене меньше, чем
конверсионная. Конверсионная цена снижается путем изменений за счет
дробления акций или уплаты дивидендов ценными бумагами, давая
возможность владельцу обыкновенных акций поддерживать свой интерес.
Например, если происходит дробление акций (stock split) в объеме 3 к 1, то
это обязательно в свою очередь вызовет утроение коэффициента конверсии.
То же самое произойдет, если выплата дивидендов будет осуществляться
акциями, это вызовет увеличение их общего объема, например, на 20%,
следовательно, и коэффициент конверсии увеличится на 20%.
Решение о конвертации ценных бумаг зависит от многих факторов, и
в первую очередь от сравнения процентов, получаемых по облигациям, с
дивидендами по акциям, а также текущих и ожидаемых цен на акции. Так
как владение акциями все-таки предполагает больший риск, чем владение
облигациями, выбор во многом зависит от решения держателя облигаций
увеличить свой риск.
Компания, которая выпускает конвертируемые облигации,
рассчитывает, что стоимость обыкновенных акций будет повышаться и облигации будут конвертироваться. Если конвертация произойдет, то
компания может выпустить еще порцию конвертируемых облигаций. Такая
178
финансовая политика в западной практике известна как «прыжки лягушки»
(leapfrog financing). Если рыночная цена обыкновенных акций падает вместо
того, чтобы расти, держатель конвертируемых бумаг не будет их
конвертировать. Такие конвертируемые бумаги, например, в американской
практике называют подвешенными (hungup).
Для того чтобы окончательно понять, почему одни компании
выпускают конвертируемые ценные бумаги, а другие их покупают,
рассмотрим преимущества и недостатки этих ценных бумаг.
К преимуществам относятся:
1) для компаний, выпускающих конвертируемые ценные бумаги:
- выпуск конвертируемых ценных бумаг является «подсластителем»
(sweetener), т.е. определенным стимулом для других компаний их
приобрести, так как такие ценные бумаги (облигации, привилегированные
акции) обладают возможностью быть обмененными на обыкновенные
акции, если существует тенденция последних к росту. Менеджеры часто
считают выпуск конвертируемых облигаций отложенной продажей акций
по привлекательной цене;
- выпуск конвертируемого долга позволяет сделать это по более
низкой процентной ставке по сравнению с прямыми долговыми
обязательствами. Поэтому часто менеджеры считают конвертируемые
облигации видом «дешевого долга»;
- конвертируемые ценные бумаги могут быть выпущены на так
называемом рынке с нехваткой средств (tight money market), когда даже для
платежеспособной компании достаточно трудно получить кредит,
выпустить обычные облигации или привилегированные акции;
- конвертируемые ценные бумаги обычно имеют меньше различного
рода финансовых запретов, чем прямое долговое финансирование;
- конвертируемые ценные бумаги обычно обеспечивают среднюю
цену выпуска выше, чем текущая рыночная цена;
- компания, выпускающая конвертируемые ценные бумаги, экономит
на флотационных расходах (flotation costs), так как осуществляет их один
раз. Компания, выпускающая сначала облигации, а позднее –обыкновенные
акции, осуществляет флотационные расходы дважды;
2) для держателей конвертируемых ценных бумаг:
- конвертируемые ценные бумаги могут потенциально обеспечить
значительный прирост капитала (capital gain) в случае роста рыночных цен
на обыкновенные акции;
- они обеспечивают их держателю защиту, если производственные
результаты деятельности компании падают;
179
- нормативная маржа (margin requirement) для приобретения
конвертируемых ценных бумаг меньше, чем для приобретения
обыкновенных акций. Нормативная маржа – минимальная сумма, которую
инвестор вносит в качестве депозита на счет брокера деньгами или
«приемлемыми» ценными бумагами, когда приобретает конвертируемые
ценные бумаги на заемной основе.
К недостаткам относятся:
1) с которыми может встретиться компания, выпускающая
конвертируемые ценные бумаги:
- если цена акций компании имеет тенденцию к значительному росту,
то для нее выгоднее финансирование путем выпуска регулярных
обыкновенных акций по их высокой цене. Планировать выпуск
конвертируемых облигаций по достаточно низкой цене и реализацию их на
рынке клиентам в этих условиях невыгодно. При быстром росте курса
акций держатели конвертируемых облигаций, несомненно, обменяют их на
обыкновенные акции;
- компания обязана оплатить конвертируемый долг, если цена акций
не растет;
2) для держателей конвертируемых ценных бумаг:
- доход по конвертируемым ценным бумагам ниже, чем по ценным
бумагам, не обладающим конвертируемой опцией;
- конвертируемая облигация обычно субординирована (subordinated),
то есть второстепенна, имеет более низкий статус и поэтому обладает более
низким
рейтингом.
Субординированные
облигации
являются
второстепенными в отношении претензий к активам по сравнению с
другими задолженностями (т.е. претензии по ним выплачиваются после
удовлетворения претензий по другим ценным бумагам, имеющим более
высокий приоритет). Более того, некоторые конвертируемые облигации
вообще ничем не обеспечены (debenture), кроме доверия к должнику и
документируемого соглашения, называемого контрактом о предоставлении
займа.
По этим причинам чаще всего конвертируемые облигации выпускают
небольшие компании, как правило, имеющие достаточный опыт в
спекулятивных операциях. Выпуск конвертируемых ценных бумаг не
рекомендован компаниям с достаточно скромными темпами роста, гак как
обеспечение конверсии ценных бумаг потребует длительного времени (цена
обыкновенных акций растет крайне медленно, и это не вызывает желания
держателей облигаций менять их).
Разница между конвертируемыми ценными бумагами и варрантами
состоит в том, что:
180
- когда происходит конверсия, коэффициент задолженности
компании снижается. Однако когда происходит исполнение варрантов,
коэффициент задолженности остается неизменным;
- в соответствии с условиями погашения конвертируемых ценных
бумаг выпускающая компания имеет возможность больше контролировать
структуру своего капитала, чем при выпуске варрантов;
- варранты чаще всего размещаются частным образом, а выпуски
конвертируемых облигаций доступны широкой публике.
4.6 Финансовый рынок и рынок ценных бумаг
Финансовый рынок представляет собой систему торговли
различными финансовыми инструментами (обязательствами). Товаром на
этом рынке выступают собственно наличные деньги (включая валюту), а
также банковские кредиты и ценные бумаги. Финансовый рынок решает
задачу вернуть деньги в нормальный денежный оборот, то есть превратить
денежные сбережения в инвестиции.
Финансовый рынок рассматривается как совокупность первичного
рынка, на котором мобилизуются финансовые ресурсы, и вторичного, где
финансовые ресурсы перераспределяются. В табл. 4.1 представлена
структура финансового рынка.
Таблица 4.1
Структура финансового рынка
Финансовый рынок
денежный рынок
учетный рынок
межбанковский
рынок
рынок капиталов
валютный
рынок
рынок ценных
бумаг
рынок кредитов
(кратко- и
среднесрочных)
Денежный рынок представляет собой рынок краткосрочных
(длительностью до одного года) кредитных операций. Он складывается из
учетного, межбанковского и валютного рынков. Учетный рынок – это
рынок, основными инструментами которого выступают краткосрочные
обязательства, казначейские и коммерческие векселя. Межбанковский
рынок – рынок, где временно свободные денежные ресурсы кредитных
учреждений привлекаются и размещаются банками между собой,
преимущественно в форме межбанковских кредитов на короткие сроки
(сроками от одного дня до пяти лет). Валютный рынок – рынок куплипродажи валюты на основе спроса и предложения. Рынок капиталов – это
рынок кредитов, акций, облигаций и прочих финансовых обязательств.
Рынок ценных бумаг – часть финансового рынка, состоящая из двух
взаимосвязанных сфер: эмиссии и первичного размещения ценных бумаг
181
(первичный рынок) и их обращения (вторичный рынок). Это совокупность
экономических отношений между участниками рынка по поводу выпуска и
образования ценных бумаг.
Рынок ценных бумаг помимо фондового рынка включает в себя
рынок денежных и товарных ценных бумаг (чеков, товарных варрантов и
т.д.) и рынок товарных фьючерсов и опционов.
Фондовый рынок – это рынок ценных бумаг, в основе которого лежат
деньги как капитал. Фондовый рынок является частью рынка капиталов.
Профессиональные
участники
рынка
ценных
бумаг
–
зарегистрированные в качестве предпринимателей юридические и
физические лица или граждане, которые осуществляют профессиональную
деятельность на рынке ценных бумаг. К ним относятся брокеры, дилеры,
управляющие, клиринговые организации, депозитарии, регистраторы,
организаторы торговли, коммерческие банки.
С точки зрения финансовых инвестиций наибольший интерес
представляют первичный и вторичный рынки ценных бумаг.
Законодательно первичный рынок ценных бумаг определяется как
отношения, складывающиеся при эмиссии (для инвестиционных ценных
бумаг) или при заключении гражданско-правовых, сделок между лицами,
принимающими на себя обязательства по иным ценным бумагам, и первыми
инвесторами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а
также их представителями.
Таким образом, первичный рынок – это рынок первых и повторных
эмиссий ценных бумаг, на котором осуществляется их начальное
размещение среди инвесторов.
Важнейшей чертой первичного рынка является полное раскрытие
информации для инвесторов, позволяющее сделать обоснованный выбор
ценной бумаги для вложения денежных средств. Вся деятельность на
первичном рынке заключается в подготовке проспекта эмиссии, его
регистрации и контроле государственных органов с позиций полноты
представленных данных, публикации проспекта и итогов подписки и т.д.
Эмиссия
ценных
бумаг
–
это
установленная
законом
последовательность действий эмитентов по размещению ценных бумаг. А
размещение ценных бумаг – отчуждение ценных бумаг их первым
владельцем или андеррайтером.
Особенностью отечественной практики является то, что первичный
рынок ценных бумаг пока преобладает над вторичным. Эта тенденция
объясняется такими процессами, как приватизация, создание новых
акционерных обществ, финансирование государственного долга через
182
выпуск ценных бумаг, переоформление через фондовый рынок валютного
долга государства и т.д.
Под вторичным рынком ценных бумаг понимаются отношения,
складывающиеся при обращении ранее эмитированных на первичном рынке
ценных бумаг.
Во всем мире важнейшей чертой вторичного рынка ценных бумаг
является его ликвидность, то есть возможность успешной и обширной
торговли, способность поглощать значительные объемы ценных бумаг в
короткое время, при небольших колебаниях курсов и при низких издержках
на реализацию.
Контрольные вопросы
1. Что представляют собой финансовые инвестиции?
2. Какая имеется взаимосвязь между финансовыми инвестициями и
ценными бумагами? Какое понятие шире?
3. Что такое ценная бумага? По каким признакам их
классифицируют?
4. Назовите основные инвестиционные характеристики ценных
бумаг.
5. Назовите основные цели выпуска ценных бумаг.
6. Как рассчитать текущую, общую и рыночную доходность акции?
7. Что представляют собой производные ценные бумаги? Приведите
пример.
8. Что представляют собой основные ценные бумаги? Приведите
пример.
9. Что такое финансовый рынок?
10. Дайте характеристику основным видам кратко- и среднесрочного
финансирования.
11. Каковы основные виды лизинга (аренды)?
12. Каковы основные виды долгосрочного финансирования?
13. Расположите основные виды долгосрочного финансирования в
соответствии с такими характеристиками, как риск, условия получения
дохода и контроль за деятельностью компании.
Тестовое задание
1. Промышленная облигация приносит доход в 50 долл. за год на
ближайшие 5 лет и конечный дивиденд в 1000 долл. через 5 лет. Сегодня
подобная облигация, при ставке дисконта 15% будет стоить
a)( )167,61 долл.
b)( )6647,8 долл.
c)( )497,18 долл.
183
d)( )522,04 долл.
e)( )664,78 долл.
2. Документ (ценная бумага), представляющий собой составленное в
установленной форме обязательство об уплате долга – это …
a)( )опцион
b)( )сертификат
c)( )вексель
d)( )акция
3. К финансовым активам относятся …
a)[ ]инновационные проекты
b)[ ]счет в банке
c)[ ]наличные деньги
d)[ ]недвижимость
e)[ ]иностранная валюта
4. Ценные бумаги, в основе которых лежат имущественные права на какойлибо актив (товар, деньги, капитал, имущество, ресурсы и т.д.) – это ...
ценные бумаги
a)( )производные
b)( )срочные
c)( )долговые
d)( )основные
5. Бессрочная облигация обеспечивает ежегодный доход, равный 180 долл.
Текущая стоимость облигации, при ставке процента 15% равна …
a)( )2700 долл.
b)( )12 долл.
c)( )27 долл.
d)( )120 долл.
e)( )1200 долл.
6. Бессрочная облигация обеспечивает ежегодный доход, равный 150 долл.
Выберите при какой ставке процента сегодня не стоит покупать эту
облигацию за 1800 долл.
a)[ ]14%
b)[ ]7%
c)[ ]8%
d)[ ]11%
184
7. Производными ценными бумагами являются
a)[ ]векселя
b)[ ]фьючерсы
c)[ ]акции
d)[ ]форфарды
8. Основными ценными бумагами являются
a)[ ]чеки
b)[ ]облигации
c)[ ]форфарды
d)[ ]опционы
9. Модель доходности финансовых активов описывает зависимость между
a)( )рыночным риском и требуемой нормой доходности финансовых
активов, представляющих собой хорошо диверсифицированный портфель
b)( )дисперсией возможных исходов и ожидаемой доходностью актива
c)( )текущей стоимостью облигации и ее купонным доходом
d)( )рыночной оценкой акционерного капитала и стоимостью бессрочного
аннуитета
10. Доход, требуемый инвестором сверх того уровня, который могут
принести вложения, свободные от риска – это …
a)( )добавочный доход
b)( )премия за риск
c)( )номинальный доход
d)( )процентный риск
11. Ликвидность это …
a)( )способность служить средством немедленного погашения обязательств
b)( )оценка рыночной стоимости акции
c)( )вероятность потери вложений в ценные бумаги
d)( )доход, получаемый при вложении средств в ценные бумаги
12. Основными целями выпуска ценных бумаг являются
a)[ ]государство использует ценные бумаги как метод мобилизации
денежных сбережений граждан и временно свободных финансовых
ресурсов институциональных инвесторов для финансирования расходов
бюджета
b)[ ]ценные бумаги используются для регулирования денежного обращения
185
c)[ ]государство использует ценные бумаги как метод выравнивания баланса
между импортом и экспортом в стране
d)[ ]государство использует ценные бумаги как метод усиления налогового
гнета в стране
13. Расположите активы, по мере уменьшения их ликвидности
a)[ ]акции
b)[ ]земля
c)[ ]средства на текущих счетах
d)[ ]наличные деньги
14. Если акция номинальной стоимостью 1000 руб. приобретается по курсу
25000руб. и по ней выплачивается годовой дивиденд 1000руб., то 4% – это
... доходность акции
a)( )текущая
b)( )рыночная
c)( )операционная
d)( )общая
15. Вы приобретаете бескупонную государственную облигацию номиналом
5000 долл., погашаемую через 3 года. Ее текущая цена, при ставке
банковского процента 20% равна
a)( )540 долл.
b)( )5400 долл.
c)( )8640 долл.
d)( )2894 долл.
16. Расположите ценные бумаги, по мере уменьшения риска вложения
средств:
a)[ ]облигации частных предприятий
b)[ ]акции
c)[ ]государственные облигации
17. Ценные бумаги в основе которых лежит какой-либо ценовой актив
(цены товаров, цены основных ценных бумаг, цены валютного рынка, цены
кредитного рынка) – это ... ценные бумаги
a)( )производные
b)( )инвестиционные
c)( )основные
d)( )долговые
186
18. Наиболее распространенными ценными бумагами в современной России
являются:
a)( )опционы, фьючерсы, форварды
b)( )аккредитивы, дивиденды, казначейские обязательства
c)( )акции, облигации, векселя
d)( )свопы, казначейские обязательства, овердрафты
19. Форма кредитования банком или финансовой компанией торговых
операций, суть которой заключается в кредитовании экспортера путем
покупки векселей, акцептованных импортером – это …
a)( )форфейтинг
b)( )факторинг
c)( )субсидия
d)( )франчайзинг
20. Основными
являются …
a)[ ]срочность
b)[ ]ликвидность
c)[ ]потенциал
d)[ ]доходность
e)[ ]риск
инвестиционными
характеристиками
ценных
бумаг
21. Бессрочная облигация обеспечивает ежегодный доход, равный 150 долл.
Выберите при какой ставке процента сегодня стоит покупать эту облигацию
за 1800 долл
a)( )15%
b)( )10%
c)( )8%
d)( )12%
22. Существует следующая зависимость между
ликвидностью активов:
a)( )Чем выше доходность, тем ниже ликвидность
b)( )Чем выше доходность, тем выше ликвидность
c)( )Чем ниже доходность, тем ниже ликвидность
d)( )они равны
доходностью
и
187
23. С инвестиционной точки зрения для определения ценной бумаги в
большей степени подходит следующее определение. Ценная бумага – это …
a)( )свидетельство кредитного учреждения о депонировании денежных
средств, удостоверяющих право вкладчика на получение депозита
b)( )форма существования капитала, отличная от его товарной,
производительной и денежной форм, которая может передаваться вместо
него самого, обращаться на рынке как товар и приносить доход
c)( )документ (ценная бумага), представляющий собой составленное в
установленной форме обязательство об уплате долга
d)( )денежный документ, удостоверяющий имущественное право или
отношение займа владельца документа к лицу, выпустившему такой
документ
24. Абсолютной ликвидностью обладают:
a)( )средства на текущих счетах
b)( )недвижимость
c)( )наличные деньги
d)( )облигации
25. Существует следующая зависимость между доходностью и риском
активов:
a)( )Чем ниже доходность, тем выше риск
b)( )Чем выше доходность, тем выше риск
c)( )Чем выше доходность, тем ниже риск
d)( )они равны
Темы доклада
1. Развитие финансовых рынков в России и за рубежом.
2. Мировые фондовые биржи.
3. Инвестиции в драгоценные металлы.
188
5 ИНВЕСТИЦИИ В НЕДВИЖИМОСТЬ
Недвижимое имущество – существенная составная часть
национального богатства всех стран мира, в целом на его долю приходится
более 50% мирового богатства.
Недвижимое имущество является важнейшим экономическим
ресурсом и играет роль той природной среды, в которой осуществляется
человеческая деятельность. Россия обладает огромными запасами
минерально-сырьевых ресурсов, а также значительными земельными и
водными ресурсами, однако недостаточно высокий уровень управления ими
вызвал системный кризис в нашей стране. Эффективное управление
недвижимостью, правильная ее оценка, выбор разумных направлений
вложения инвестиций в недвижимость позволят выйти из этого кризиса.
Одной из составных частей рынка объектов реального
инвестирования являются инвестиции в недвижимость,
Согласно
терминологии,
принятой
в
практике
США,
«недвижимостью является земля сама по себе, пространство над
поверхностью земли и пространство под землей».
В России согласно ст. 30 Гражданского кодекса РФ «к недвижимым
вещам (недвижимое имущество, недвижимость) относятся земельные
участки, участки недр, обособленные водные объекты и все, что прочно
связано с землей, т.е. объекты, перемещение которых без несоразмерного
ущерба их назначению невозможно, в том числе леса, многолетние
насаждения, здания, сооружения. К недвижимым вещам относятся также
подлежащие государственной регистрации воздушные и морские суда, суда
внутреннего плавания, космические объекты. Законом к недвижимым
вещам может быть отнесено и иное имущество».
В практике оценки недвижимость – это прежде всего строения
(здания и сооружения) и земельные участки, расположенные как под этими
строениями, так и отдельно.
Согласно общепринятой классификации объектов недвижимости к
ним относятся: здания (кроме жилых), сооружения, жилища, многолетние
насаждения, незавершенное строительство.
Для оценки недвижимости, как и для оценки бизнеса и
интеллектуальной собственности, возможно использование трех подходов:
затратного; сравнительного (рыночного; сравнительный анализ продаж);
доходного.
Сущность затратного метода заключается в том, что стоимость
недвижимости определяется затратами на приобретение участка земли, его
благоустройство и строительство на нем оцениваемого объекта
недвижимости (зданий или сооружений).
189
Применение затратного метода необходимо при: анализе нового
строительства; определении варианта использования земли; реконструкции
зданий; оценке в целях, налогообложения; для выявления сверхдоходов при
оценке недвижимости; оценке в целях страхования; оценке последствий
стихийных бедствий; оценке специальных зданий и сооружений.
Стоимость недвижимости по затратному методу складывается из
стоимости полного воспроизводства или замещения за вычетом износа и
стоимости участка земли как свободного.
Алгоритм затратного метода оценки недвижимости заключается в
следующем.
1. Рассчитывается стоимость земельного участка и работ по его
благоустройству; если участок арендован, то и стоимость его аренды.
2. Определяется полная стоимость воспроизводства (ПСВ) или
замещения.
3. Производится расчет всех видов износа: физического,
функционального, внешнего.
4. Вычитается полный износ из ПСВ с целью получения стоимости
здания или сооружения.
5. Производится суммирование стоимости земельного участка,
стоимости, зданий и сооружений и стоимости работ по благоустройству
участка.
Полная стоимость воспроизводства или замещения (ПСВ)
определяется с помощью следующих методов: количественного анализа;
разбивки по компонентам; сравнительной единицы; «50 х 50».
Метод количественного анализа наиболее точный, но и наиболее
трудоемкий, требующий специальных знаний в области строительства
вообще и в сметном деле в частности.
Метод разбивки по компонентам предусматривает использование
показателей затрат по отдельным элементам здания. Этот метод можно
рассматривать как модификацию метода количественного анализа,
В методе сравнительной единицы для оценки полной стоимости
воспроизводства стандартных типовых зданий и сооружений, имеющих
незначительные различия в своей планировке и конструкции, используется
следующая формула:
ПСВ = В* Vстр * К * I,
где В – восстановительная стоимость единицы объема данного здания;
Vстр – строительный объем здания;
К – поправочный коэффициент, учитывающий отличия конструктивного
решения, внутреннего оборудования, климатического района и
территориального пояса;
190
I – индекс цен от 1 января 1969 г. до даты оценки.
Метод «50 х 50» используется при оценке объектов индивидуального
строительства, коттеджей и других объектов, сооружаемых с
использованием импортных и других дорогостоящих материалов. При этом
методе стоимость определяется в соответствии со следующей пропорцией:
50% – трудовые затраты, 50% – материальные.
В практике оценки недвижимости износ рассматривается как
фактическая утрата полезности актива на момент оценки. Одновременно с
утратой полезности утрачивается и часть стоимости без учета ранее
произведенных затрат.
Для определения износа существуют два метода: косвенный и
прямой. Косвенный метод заключается в том, что из рассчитанной
стоимости объекта недвижимости с использованием рыночного или
доходного метода вычитается полная стоимость воспроизводства зданий и
стоимость земли. Полученная разница и будет представлять собой полный
накопленный износ. Прямой способ определения степени износа
предусматривает три метода: установления видов износа (физический,
функциональный, внешний); срока жизни (срок экономической жизни, срок
физической жизни – эффективный возраст);
рыночный (текущие
сопоставимые продажи аналогичных объектов).
Использование затратного метода имеет ряд ограничений. Связано
это, прежде всего, с тем, что возникают большие сложности с определением
износа для объектов со сроком эксплуатации более десяти лет. Кроме того,
этот метод не отражает возможности более эффективного использования
земельного участка, а также не показывает величину прогнозируемых доводов.
Метод сравнительного анализа продаж (рыночный метод) – это
метод оценки стоимости объекта путем сравнения недавних продаж
сопоставимых
объектов
после
осуществления
соответствующих
корректировок, учитывающих различия между ними.
Алгоритм метода: выявляются недавние продажи сопоставимых
объектов на соответствующем рынке; производится проверка информации о
сделках; корректируется стоимость сопоставимых объектов.
В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки
сравнительный подход предполагает использование различных видов
поправок.
Парными продажами называются продажи двух объектов, которые
почти идентичны, за исключением одного различия. Это различие
необходимо оценить, чтобы внести соответствующую поправку.
191
Существуют три основные формы корректировки стоимости: в
денежном выражении; в процентах; в общей группировке.
Поправки в денежном выражении – это суммы, прибавляемые или
вычитаемые из продажной цены каждого сопоставимого объекта.
Процентные поправки используются тогда, когда определение
поправок в денежном выражении вызывает затруднение, но рыночные
данные свидетельствуют о наличии различий в стоимости. При
использовании процентных поправок могут быть применены два способа
расчета:
- при независимом способе расчета каждая качественная
характеристика учитывается самостоятельно, независимо от других
характеристик;
- суть кумулятивной процентной поправки заключается в том, что
каждая корректируемая характеристика вносится с учетом других
характеристик.
Использование независимых процентных поправок предусматривает
их алгебраическое суммирование. Результат суммирования, умноженный на
цену продажи, составит общую поправку в денежном выражении.
Окончательная корректировка стоимости осуществляется сложением и
вычитанием общей поправки и цены продажи.
При внесении кумулятивных поправок каждая процентная поправка
складывается или вычитается из 100%; результат переводят в доли единицы,
то
есть
получают
коэффициенты.
Полученные
коэффициенты
перемножаются, а результат перемножения является общей поправкой,
которая в свою очередь умножается на цену сравниваемого объекта. Данное
произведение будет являться откорректированной ценой сравниваемого
объекта недвижимости. В табл. 5.1 приведен пример расчета поправок.
Таблица 5.1
Пример расчета поправок в рыночном методе
Характеристика
Сопоставимый
проданный объект
Поправка на
независимой основе
Поправка на
кумулятивной основе
1. Цена
2. Дата
3. Расположение
4. Удобства
5. Состояние
6. Общая поправка
500000
Три месяца назад
На 5% лучше
На 15% лучше
На 4% хуже
+4%
-5%
-15%
+4%
-12%
1,04%
0,95%
0,85%
1,04%
1,04х0,95х 0,85x1,04 =
0,8734%
500000 х 0,8734 =
436700
7.
Скорректированная
стоимость
500000 х 0,88 = 440000
192
Поправки стоимости с помощью общей группировки могут
использоваться на активном рынке, где совершается достаточно большое
количество продаж, с тем чтобы определить рыночный разброс цен. Этот
метод применяется при наличии относительно однородных объектов.
Ограничением рыночного метода оценки недвижимости, как и
затратного, является то, что он не показывает величину прогнозируемых
доходов. А также в связи с недостаточным развитием в нашей стране рынка
недвижимости существует сложность в нахождении объекта-аналога.
Доходный метод предусматривает установление стоимости
недвижимости путем расчета приведенной к текущему моменту стоимости
чистых выгод, которые могут быть получены от данного вида
недвижимости.
Недвижимость может приносить владельцу следующие виды дохода:
текущие денежные поступления; экономию на налогах; будущие доходы от
арендной платы; доходы от прироста стоимости недвижимости при ее
перепродаже; экономию на налогах при перепродаже.
В рамках доходного подхода может быть использован ряд методов:
валовой ренты; прямой капитализации; капитализации дохода (метод
дисконтированных денежных потоков).
Оценка недвижимости с использованием метода валовой ренты
основана на предположении, что существует прямая зависимость между
ценой продажи и доходом от сдачи недвижимости в аренду.
Инструментом этого метода является мультипликатор валовых
рентных платежей, который рассчитывается как отношение цены покупки
(продажи) к рентному доходу. В качестве рентного дохода может быть
использован либо потенциальный валовой доход, либо действительный
валовой доход.
Данный метод оценки часто используется при покупке. Однако он
является весьма приближенным, так как не учитывает разницы в
операционных расходах различных объектов недвижимости, а также
особенностей их финансирования, цены возможной перепродажи, размеров
и времени получения будущих доходов.
В терминах оценки недвижимости капитализацию следует понимать
как определение величины текущей стоимости будущего потока выгод и
затрат, полученных в результате владения объектами недвижимости.
Капитализированный поток доходов, т.е. текущая стоимость этого
потока, является оценкой стоимости объекта недвижимости. Использование
метода капитализации предусматривает деление дохода за один год или
среднегодового дохода за период на коэффициент капитализации.
193
В рамках доходного подхода стоимость недвижимости определяется
по формуле:
V=
NOI
,
K
где V – стоимость недвижимости;
N0I – чистый операционный доход;
К – коэффициент капитализации.
Одним из сложных вопросов в процессе оценки доходной
недвижимости является расчет коэффициента капитализации. В методе
прямой капитализации определение стоимости производится путем одного
математического действия, при котором используется единая ставка
капитализации дохода за один год. Если же денежные потоки от владения
недвижимостью являются неравномерными или ставки капитализации
различаются, то в этом случае для определения текущей стоимости
необходимо дисконтировать каждый денежный поток. Такой подход носит
название метода капитализации дохода или метода дисконтирования
денежных потоков. Таким образом, при методе капитализации дохода
используются те же показатели эффективности, что и при оценке
инвестиционных проектов: NVР, IRR, РI, срок окупаемости.
Основным преимуществом доходного подхода является возможность
учесть будущие доходы и ситуацию на рынке, а также риск инвестиций.
Для более полной оценки недвижимости необходимо применение
всех трех подходов: и затратного, и рыночного, и доходного.
Операции с недвижимостью, а также инвестиции в недвижимость
осуществляются на рынке недвижимости, который представляет собой
совокупность сделок с недвижимостью, покупку информации, касающейся
этих сделок, а также операции по развитию управления и финансированию
недвижимости в условиях господства рыночных отношений.
Контрольные вопросы
1. Перечислите и охарактеризуйте основные объекты недвижимости.
2. В чем заключается сущность определения стоимости объектов
недвижимости по затратному методу?
3. В чем заключается сущность определения стоимости объектов
недвижимости рыночным методом?
4. Перечислите и охарактеризуйте основные отличия рынка товаров и
рынка недвижимости.
5. К какому виду инвестиций относятся инвестиции в недвижимость?
6. В каких случаях оправдано применение затратного метода для
оценки стоимости недвижимости?
194
7. Какой способ оценки недвижимости использует в большинстве
случаев лицензированный оценщик?
8. Какие показатели эффективности вложения инвестиций в объекты
недвижимости используются при доходном методе оценки?
9. Что собой представляет и когда используется метод оценки
недвижимости «50х50»?
10. В каком из способов оценки недвижимости производится расчет
всех видов износа?
Тестовое задание
1. Парные продажи – продажа ...
a)( )двух объектов, которые имеют один идентичный параметр
b)( )двух несопоставимых объектов
c)( )двух объектов, которые почти идентичны, за исключением нескольких
различий
d)( )двух объектов, которые почти идентичны, за исключением одного
различия
2. Сущность затратного метода оценки недвижимости заключается в том,
что стоимость недвижимости определяется
a)( )путем сравнения недавних продаж сопоставимых объектов после
осуществления соответствующих корректиро­вок, учитывающих различия
между ними
b)( )с помощью прямого сопоставления осуществленных затрат и
полученных результатов
c)( )затратами на приобретение участка земли, его благоустройство и
строительство на нем оцениваемого объекта недвижимости (зданий или
сооружений)
d)( )путем расчета приведенной к текущему моменту стоимости чистых
выгод, которые могут быть получены от дан­ного вида недвижимости
3. Скорректированная стоимость и общая поправка стоимости объекта
недвижимости с применением поправки на независимой основе рыночным
методом будет равна
1. Цена
2. Дата
3. Расположение
Характеристика
4. Удобства
5. Состояние
6. Общая поправка
7. Скорректированная стоимость
Сопоставимый проданный объект
2.000.000руб.
-3%
На 30% лучше
На 10% лучше
На 25% хуже
?
?
195
a)( )0,76% и 1.520.000 руб.
b)( )-18% и 1.640.000 руб.
c)( )0,81% и 1.620.000 руб.
d)( )12% и 2.240.000 руб.
4. Суть ... процентной поправки заключается в том, что каждая
корректируемая характеристика вносится с учетом других характеристик
a)( )независимой
b)( )парной
c)( )кумулятивной
d)( )полной
5. На сумму ... тыс.руб. сегодня инвестору необходимо приобрести
квартиру, чтобы он в течение следующих двух лет при сдаче ее в аренду
получил доход 250 тыс. руб., в последующий год при ее продаже получил 4
млн. руб., при годовой процентной ставке – 15%.
a)( )3134
b)( )3036
c)( )3008
d)( )2819
6. В российской практике оценки, недвижимость – это …
a)( )составная часть национального богатства всех стран мира
b)( )подлежащие государственной регистрации воздушные и морские суда,
суда внутреннего плавания, космические объекты
c)( )строения (здания и сооружения) и земельные участки, расположенные
как под этими строениями, так и отдельно
d)( )земля сама по себе, пространство над поверхностью земли и
пространство под землей
7. Алгоритм ... метода оценки недвижимости:
1)
выявляются недавние продажи сопоставимых
соответствующем рынке
2) производится проверка информации о сделках
3) корректируется стоимость сопоставимых объектов
a)( )инвестиционного
b)( )сравнительного
c)( )доходного
d)( )затратного
объектов
на
196
8. Скорректированная стоимость объекта недвижимости с применением
поправки на кумулятивной основе рыночным методом равна
Характеристика
1. Цена
2. Дата
3. Расположение
4. Удобства
5. Состояние
6. Общая поправка
7. Скорректированная стоимость
Сопоставимый проданный объект
3.000.000руб.
+1%
На 10% лучше
На 5% лучше
На 20% хуже
?
a)( )2.790.000руб.
b)( )3.120.000руб.
c)( )3.180.000руб.
d)( )3.108.000руб.
9. Рыночный метод оценки недвижимости заключается
a)( )выявлении недавних продаж сопоставимых объектов на
соответствующем рынке; проведении проверки информации о сделках и
корректировке стоимости сопоставимых объектов
b)( )в определении стоимости полного воспроизводства или замещения
объекта недвижимости, вычитании из нее износа, а также стоимости участка
земли как свободного
c)( )определении средневзвешенной суммы данных по недав­ним продажам
сопоставимых объектов недвижимости
d)( )приведении к текущему моменту стоимости чистых выгод, которые
могут быть получены от данного вида недвижимости
10. Объективная оценка стоимости недвижимости опирается на ...
a)( )доходный метод
b)( )комплексное использование всех трех методов
c)( )затратный метод
d)( )метод сравнительных продаж
11. Известно, что через три года доход от данной недвижимости составит
5250 тыс. руб., а ставка дисконта – 20%.Стоимость данного объекта
недвижимости сегодня равна …
a)( )3.020.100 руб.
b)( )4.158.124 руб.
c)( )3.038.194 руб.
d)( )2.298.194 руб.
197
12. ... метод оценки недвижимости предусматривает установление
стоимости недвижимости путем расчета приведенной к текущему моменту
стоимости чистых выгод, которые могут быть получены от данного вида
недвижимости
a)( )рыночной
b)( )доходный
c)( )сравнительный
d)( )затратный
13. Основным преимуществом доходного метода оценки недвижимости
является:
a)( )наличие большого количества сертифицированных программных
продуктов, самостоятельно осуществляющих оценку
b)( )возможность учесть будущие доходы и ситуацию на рынке, а также
риск инвестиций
c)( )отсутствие неопределенности при осуществлении оценки
d)( )простота проведения расчетов, не требующих использования
прогнозной информации
14. На сумму ... тыс. руб. сегодня инвестору необходимо приобрести
квартиру, чтобы он в течение следующих двух лет при сдаче ее в аренду
получал ежемесячно доход 20 тыс. руб., в последующий год при ее продаже
получил 3 млн. руб., при годовой процентной ставке – 18%.
a)( )1855
b)( )2227
c)( )1840
d)( )2162
15. Инвестиции в недвижимость относятся к …
a)( )инвестициям в нематериальные активы
b)( )инновационным инвестициям
c)( )финансовым инвестициям
d)( )реальным инвестициям
16. К объектам недвижимости не относятся …
a)( )подлежащие государственной регистрации морские и речные суда
b)( )права на пользование землей
c)( )космические объекты
d)( )многолетние насаждения
198
17. Методами используемыми в рамках доходного подхода оценки
стоимости недвижимости являются …
a)[ ]прямой капитализации
b)[ ]обратной капитализации
c)[ ]кумулятивный
d)[ ]валовой ренты
18. Соотношение методов определения полной стоимости воспроизводства
или замещения с их сутью следующее
разбивка по компонентам
требует специальных знаний в области строительства и в
сметном деле
«50 х 50»
предусматривает использование показателей затрат по
отдельным элементам здания
количественный анализ
используется
для
оценки
полной
стоимости
воспроизводства
стандартных
типовых
зданий
и
сооружений, имеющих незначительные различия в своей
планировке и конструкции
сравнительной единицы
используется при оценке объектов индивидуального
строительства, коттеджей и других объектов, сооружаемых
с использованием импортных и других дорогостоящих
материалов
19. Формами корректировки стоимости объекта недвижимости при парных
продажах являются
a)[ ]кумулятивные поправки
b)[ ]временные поправки
c)[ ]процентные поправки
d)[ ]поправки в денежном выражении
20. Полная стоимость воспроизводства или замещения определяется с
помощью методов ...
a)[ ]верификации
b)[ ]разбивки по компонентам
c)[ ]вычитания износа
d)[ ]50х50
21. В задаче применяется ... способ расчета процентных поправок в
рыночном методе
199
Характеристика
1. Цена
2. Дата
3. Расположение
4. Удобства
5. Состояние
6. Общая поправка
7. Скорректированная стоимость
Сопоставимый
проданный объект
Поправка
500000
-
Три месяца назад
На 5% лучше
1,04%
0,95%
На 15% лучше
0,85%
На 4% хуже
1,04%
1,04х0,95х 0,85x1,04 = 0,8734%
500000 х 0,8734 = 436700
a)( )частный
b)( )независимый
c)( )парный
d)( )кумулятивный
22. Алгоритм ... метода оценки недвижимости:
1. Рассчитывается стоимость земельного участка и работ по его
благоустройству; если участок арендован, то и стоимость его аренды
2. Определяется полная стоимость воспроизводства или замещения
3.Производится расчет всех видов износа: физического, функционального,
внешнего
4. Вычитается полный износ из ПСВ с целью получения стоимости здания
или сооружения
5. Производится суммирование стоимости земельного участка, стоимости,
зданий и сооружений и стоимости работ по благоустройству участка
a)( )рыночного
b)( )затратного
c)( )финансового
d)( )сравнительного
23. В терминах оценки недвижимости капитализацию следует понимать как:
a)( )получение прибыли в результате владения объектами недвижимости
b)( )получение прибыли в результате продажи объекта недвижимости
c)( )определение величины будущего потока выгод и затрат, полученных в
результате владения объектами недвижимости
d)( )определение величины текущей стоимости будущего потока выгод и
затрат, полученных в результате владения объектами недвижимости
Темы доклада
1. Развитие рынка недвижимости в России и за рубежом.
200
6 ИННОВАЦИОННЫЕ ИНВЕСТИЦИИ
Как уже было сказано ранее, инвестиции могут подразделяться на
инвестиции в материальные, нематериальные и финансовые активы.
Инвестиции в нематериальные активы в большой степени связаны с
инновационной деятельностью.
Нематериальные активы – это определенная группа активов
предприятия, обладающих способностью приносить чистый доход (или
создающих условия для получения чистого дохода) и способностью
отчуждения, используемых в течение длительного (более года) срока, но не
имеющих физического содержания.
Нематериальные активы подразделяются: на интеллектуальную
собственность; имущественные права; отложенные (капитализированные)
затраты.
К
интеллектуальной
собственности
относятся:
гудвилл,
изобретения, полезные модели, промышленные образцы, товарные знаки,
наименования мест нахождения товара, фирменное наименование, знаки
обслуживания, секреты производства, ноу-хау, программы ЭВМ и базы
данных, топология интегральных микросхем, авторские и смежные права,
включая лицензии на определенные виды деятельности.
Имущественные права – права пользования природными ресурсами
(землей, недрами, водными ресурсами и пр.) и имуществом (зданиями,
сооружениями, оборудованием).
К отложенным, или капитализированным, затратам относятся
организационные расходы, затраты на опытно-конструкские работы и пр.
Инновационные инвестиции – это в основном вложения в
нематериальные активы, обеспечивающие внедрение научных и
технических разработок в производство и социальную сферу, т.е. это
вложения капитала в новшества, которые приводят к количественным и
качественным улучшениям производственной деятельности.
Инновация – использование результатов научных исследований и
разработок,
направленных
на
совершенствование
процесса
производственной деятельности, экономических, правовых и социальных
отношений в области науки, культуры, образования и в других сферах
деятельности общества. В зависимости от сферы деятельности различают:
- производственные (технологические) инновации, направленные на
изготовление нового или усовершенствованного товара или применение
более эффективных технологий;
- управленческие инновации, определяющие нововведения в сфере
управления;
- экологические инновации;
201
- военные инновации;
- социально-политические инновации;
- государственно-правовые инновации;
- инновации в духовной сфере, куда относятся нововведения в
культуре, образовании, науке, этике, идеологии, религии.
Методология системного описания инноваций в условиях рыночной
экономики базируется на международных стандартах, принятых в 1992 г. в
г. Осло. Они разработаны применительно только к технологическим
инновациям и охватывают новые продукты и процессы, а также
значительные технологические изменения.
С точки зрения технологических параметров инновации
подразделяются на продуктовые и процессные. Продуктовые инновации –
это применение новых материалов и полуфабрикатов, а также
комплектующих,
получение
принципиально
новых
функций
(принципиально новых продуктов). Процессная инновация – это новая
технология производства, более высокий уровень автоматизации, новые
методы организации производства (применительно к новым технологиям).
Существует множество различных классификаций инноваций.
Наиболее распространенные из них представлены в табл. 6.1.
Таблица 6.1
Классификация инноваций
Классификационный признак
1. Области применения инноваций
2. Этапы НТП, результатом которых
стали инновации
3.Степень
интенсивности
инноваций
4. Темпы осуществления инноваций
5. Масштабы инноваций
6. Результативность инноваций
7. Эффективность инноваций
8. Причина возникновения
Классификационные группировки инноваций
Управленческие,
организационные,
социальные, промышленные и т.д.
Научные,
технические,
технологические,
конструкторские,
производственные,
информационные
«Бум», равномерная, слабая, массовая
Быстрые,
замедленные,
затухающие,
нарастающие, равномерные, скачкообразные
Трансконтинентальные,
транснациональные,
региональные, крупные, средние, мелкие
Высокая, низкая, стабильная
Экономическая, социальная, экологическая,
интегральная
Реактивная и стратегическая
Приведенная классификация свидетельствует о том, что процессы
нововведений разнообразны и различны по характеру. Поэтому формы
организации нововведений, масштабы и способы воздействия на экономику,
а также методы оценки их эффективности должны отличаться
202
многообразием. Для создания системы управления инновациями можно
построить классификатор, представленный в табл. 6.2.
Таблица 6.2
Классификатор инноваций
Признак
классификации
Широта воздействия
и масштабность
Степень
радикальности
инноваций
Значение признаков
Глобальное
Отраслевое
Локальное
Базисная
Улучшающая Микроинновация Псевдоинновация
Источник идей
Открытие
Изобретение
Вид новшества
Конструкция
и устройство
Технология
Способ замещения
существующих
аналогов
Свободное замещение
Рационализаторское
предложение
Материал,
вещество
Прочие
Живые организмы
Системное замещение
Данный классификатор позволяет различным образом группировать
инновации с учетом тех или иных признаков, в зависимости от
потребностей пользователя. Например, отраслевая инновация определяет
адресность управленческих воздействий. Степень радикальности инноваций
определяет параметры этих воздействий. То, что инновация имеет в
качестве источника идеи изобретение, позволяет оценить возможности
коммерческой реализации. Масштаб распространения инновации зависит от
вида новшества.
По причинам возникновения инноваций можно выделить реактивные
и стратегические инновации. Реактивная инновация – это инновация,
обеспечивающая выживание фирмы и являющаяся реакцией на
нововведения, осуществляемые конкурентом. Фирма вынуждена произвести
реактивную инновацию вслед за конкурентом, чтобы быть в состоянии
вести борьбу на рынке.
Стратегическая инновация – это инновация, внедрение эй носит
упреждающий характер с целью получения конкурентных преимуществ в
перспективе. На рис. 6.1 и 6.2 показано поведение кривой взаимосвязи
затрат и эффективности инноваций.
203
Рис. 6.1 – Реактивная (адаптивная) инновация
Рис. 6.2 – Стратегическая инновация
В первом случае конкурент (К) вводит инновацию, в результате чего
точка среднего соотношения между затратами и эффективностью
перемещается из А в В. Чтобы не отстать, фирма вынуждена провести
дополнительные затраты, обновив процесс (Н), и переместиться в точку
эффективности В (на кривую эффективности конкурента). В случае
стратегической инновации предприятие разрабатывает новый процесс (Н), в
котором стандартная точка эффективности (В) достигается с меньшими
затратами.
204
Побудительные мотивы к инновациям подразделяются на внешние и
внутренние. Внутренний стимул инновационной активности –
необходимость замены устаревшего оборудования с целью повышения
конкурентоспособности продукции фирмы на рынке. К сожалению, в нашей
стране, как и в других странах переходной экономики, при недостаточной
развитости рыночных отношений решающим стимулом к инновациям
являются стимулы внешнего, характера, обусловленные экономической
политикой государства. Внутренние стимулы же занимают незначительное
место.
Как уже было сказано, инновация, являясь конечным результатом
творческого труда, получившим реализацию в виде новой или
усовершенствованной продукции либо нового или усовершенствованного
технологического процесса, опирается в первую очередь на использование
интеллектуальной собственности, которая представляет собой материально
выраженный результат умственной (интеллектуальной) деятельности,
дающий его создателю (автору) исключительное право на него, защищаемое
соответствующими официальными документами – патентами или
свидетельствами (промышленная собственность) – или законодательно
установленными нормами авторского права. Поэтому для правильной
оценки инновационных инвестиций необходимо уметь оценивать объекты
интеллектуальной собственности.
Для оценки объектов интеллектуальной собственности (ОИС) могут
использоваться три подхода: затратный, рыночный, доходный, но большее
применение находит доходный, опирающийся на использование будущих
доходов от применения ОИС.
Инновации и инновационные инвестиции неразрывно связаны с
инновационной деятельностью.
Инновационная деятельность заключается в создании новой или
усовершенствованной продукции, нового или усовершенствованного
технического процесса, реализуемых в экономическом обороте с
использованием
научных
исследований,
разработок,
опытноконструкторских работ или иных научно-технических достижений. Кроме
того, она направление на использование и коммерциализацию результатов
научных исследований и разработок для расширения и обновления
номенклатуры и улучшения качества выпускаемой продукции,
совершенствования технологии ее изготовления с последующим
внедрением и эффективной реализацией на внутреннем и внешнем рынках.
Инновационная деятельность, связанная с капитальными вложениями в
инновации, называется инновационно-инвестиционной деятельностью.
Инновационная деятельность предполагает целый комплекс научных,
205
технологических, организационных, финансовых и коммерческих мероприятий, которые в совокупности приводят к инновациям. К
инновационной деятельности относятся следующие виды деятельности:
выполнение
научно-исследовательских,
опытно-конструкторских
и
технологических работ, направленных на создание нового или
усовершенствованного технологического процесса и реализуемых в
экономическом обороте; проведение маркетинговых исследований и
организация рынков сбыта инновационных продуктов; создание и развитие
инновационной инфраструктуры; подготовка и переподготовка кадров для
инновационной деятельности; охрана, передача и приобретение прав на
объекты интеллектуальной собственности и конфиденциальную научную и
технологическую информацию;
осуществление технологического
переоснащения и подготовки производства; осуществление испытаний,
сертификации и стандартизации новых процессов, продуктов и изделий;
первоначальный период производства новой или усовершенствованной
продукции, применения новой или усовершенствованной технологии до
достижения нормативного срока окупаемости инновационного проекта;
финансирование инновационной деятельности, включая осуществление
инвестиций в инновационные программы и проекты; иные виды работ,
необходимые для осуществления инновационной деятельности и не
противоречащие законодательству РФ.
Во времена советской власти государство являлось единственным
источником инвестиций для осуществления инновационной деятельности.
Сейчас государство берет на себя поддержку наиболее приоритетных
направлений инновационного развития. В последнее время одной из форм
инновационной деятельности становятся небольшие фирмы, получившие
название венчурных. Они разрабатывают новые технологии, осваивают
новые виды продукции, обычно пользуясь поддержкой государства и
крупных компаний, которым самим невыгодно этим заниматься из-за риска
понести убытки.
Основные формы государственной поддержки инновационной
деятельности заключаются в следующем: прямое финансирование;
предоставление индивидуальным изобретателям и малым внедренческим
предприятиям беспроцентных банковских ссуд;
создание венчурных
инновационных фондов, пользующихся значительными налоговыми
льготами;
снижение
государственных
патентных
пошлин
для
индивидуальных изобретателей; отсрочка уплаты патентных пошлин по
ресурсосберегающим изобретениям; право на ускоренную амортизацию
оборудования; создание сети технополисов, технопарков.
206
Инновационная
деятельность
тесно
связана
с
понятием
инновационного процесса, который представляет собой процесс
преобразования научного знания в инновацию, то есть последовательную
цепь событий, в ходе которых инновация вызревает от идеи до конкретного
продукта, технологии или услуги и распространяется при практическом
использовании. Основой инновационного процесса является процесс создания и освоения новой техники (ПСНТ). ПСНТ начинается с
фундаментальных исследований (ФИ), направленных на получение новых
научных знаний и выявление существенных закономерностей. Второй
стадией ПСНТ становятся прикладные исследования (ПИ). Они направлены
на исследование путей практического применения открытых ранее явлений
и процессов. Научно-исследовательская работа (НИР) прикладного
характера ставит своей целью решение технической проблемы, уточнение
неясных теоретических вопросов, получение конкретных результатов,
которые будут использованы в качестве научно-технического задела в
опытно-конструкторских работах (ОКР). Целью ОКР является создание
образцов новой техники, которые могут быть переданы после соответствующих испытаний потребителю. Завершающей стадией сферы науки
является освоение промышленного производства (ПП) новых изделий (Ос),
которое включает научное и производственное освоение. После стадии
освоения начинается процесс промышленного производства.
Соотношения стоимостных затрат между стадиями ПСНТ имеют
следующую квадратичную зависимость от стадии к стадии.
ФИ
НИР ОКР
Ос
24
28
2°
22
Выбор
наиболее
эффективных
путей
технического
и
технологического развития, основанный на долгосрочном прогнозировании,
сопоставлении внешних и внутренних факторов, учете ресурсных
ограничений, представляет собой инновационную стратегию как страны в
целом, так и отдельных предприятий в частности.
В развитых странах реализуются следующие типы инновационных
стратегий:
- наступательная, цель которой заключается в занятии лидирующих
позиций на рынке; при этом затраты на нововведения очень высокие
(примеры: США, СССР);
оборонительная, которая держится вплотную за лидером,
заимствуя его новшества с внесением некоторых изменений; затраты на
нововведения здесь достаточно высокие, но ниже, чем у лидера (до
последнего времени этой стратегии придерживалась Япония);
207
- имитационная, цель которой – следовать за обеими группами
лидеров, повторяя их достижения и используя специфические
преимущества страны или предприятия; затраты на нововведения
достаточно низкие (примеры: Тайвань, Гонконг, Южная Корея);
- зависимая, задача которой – в самосохранении через выполнение
субконтрактных работ для предприятий-инноваторов; затраты на
нововведения незначительные (Латинская Америка для США);
- традиционная, цель которой состоит тоже в самосохранении, но
через использование консервативных технологий; затраты на нововведения
минимальные (пример – Индонезия, получающая большие доходы от традиционного туризма);
- оппортунистическая, которая стремится занять свободные ниши на
рынке;
затраты
на
нововведения
определяются
тактическими
соображениями.
Инновационные стратегии могут использоваться в чистом или в
смешанном виде как на национальном уровне, так и на уровне отдельного
предприятия. Выбор национальной инновационной стратегии определяется
научно-техническим потенциалом страны, ее хозяйственным укладом,
традициями, принятой национальной доктриной и амбициями.
Особое место среди инвестиционных проектов занимают
инновационные проекты.
Понятие «инновационный проект» рассматривается как форма
целевого
управления
инновационной
деятельностью,
процесс
осуществления инноваций, комплект документов.
Инновационный проект – это система взаимоувязанных целей и
программ их достижения, представляющая собой комплекс научноисследовательских,
опытно-конструкторских,
производственных,
финансовых, коммерческих и других мероприятий, соответствующим
образом организованных (увязанных по ресурсам, срокам и исполнителям),
оформленных комплектом научной документации и обеспечивающих
эффективное решение конкретной научно-технической задачи (проблемы),
выраженной в количественных показателях и приводящей к инновации.
К основным элементам инновационного проекта относятся:
сформулированные цели и задачи, отражающие основное назначение
проекта; комплекс проектных мероприятий по решению инновационной
проблемы и реализации поставленных целей; организация выполнения
проектных мероприятий, т.е. увязка их по ресурсам и исполнителям для
достижения целей проекта в ограниченный период времени и в рамках
заданной стоимости и качества; основные показатели проекта (от целевых –
по проекту в целом до частных – по отдельным заданиям, темам, этапам,
208
мероприятиям, исполнителям), в том числе показатели, характеризующие
его эффективность. В табл. 6.1 представлены виды инновационных
проектов.
Таблица 6.1
Виды инновационных проектов
Периодизация
Долгосрочные
Признак классификации
уровень решения тип инноваций
вид
потребности
Федеральные
Новый
Новые
продукт
потребности
Среднесрочные
Президентские
производства
Новый метод
Краткосрочные
Региональные
Отраслевые
Новый рынок
Новый источник
сырья
Новая структура
управления
Одного
предприятия
характер целей
проекта
Конечные
Существующи Промежуточные
е
Иная трактовка инновационного проекта заключается в том, что
инновационный проект является разновидностью инвестиционного проекта,
результаты реализации которого сопряжены с большим риском и
неопределенностью, что требует более внимательного отношения к этим
факторам. Доходность по инновационным проектам должна быть выше, чем
по проектам, использующим традиционные технологии.
В настоящее время инновационная активность предприятий в России
невелика. Удельный вес предприятий, разрабатывавших и внедрявших
новые либо усовершенствованные продукты и технологические процессы, в
промышленности составляет 9,2%. Это значительно ниже, чем в
Португалии (26%) и Греции (29%), отличающихся минимальными
показателями инновационной активности среди стран Европейского союза.
Разрыв же с лидирующими государствами, такими как Нидерланды (62%),
Австрия (67%), Дания (71%) и Ирландия (73%), достигает 10-12 раз.
Затраты на технологические инновации в России составляют
незначительную
величину,
явно
несоразмерную
с
реальными
потребностями экономики в расширении спектра принципиально новой
конкурентоспособной продукции.
Главным источником финансирования внедрения инноваций
остаются собственные средства предприятий, на долю которых приходится
4/5 общего объема затрат.
Одной из ярко выраженных негативных тенденций инновационной
деятельности является низкая отдача от инноваций.
209
О низкой результативности инновационной деятельности в
промышленности свидетельствуют и невысокие показатели экспорта
инновационной продукции.
По абсолютным объемам экспорта высокотехнологичной продукции
Россия более чем вдвое уступает Дании, Греции, Австрии. Разрыв с Кореей
и Малайзией достигает примерно 13 раз, Германией и Великобританией –
27 раз, Японией – 38 раз, США – 70 раз. Это в большой степени
демонстрирует сырьевую ориентацию отечественной экономики и низкую
конкурентоспособность российских предприятий на международном рынке
наукоемкой продукции.
По оценкам независимых экспертов, Россия сегодня обладает одним
из лучших научно-технологических потенциалов. Однако российские
научные разработки зачастую либо за бесценок уходят за рубеж, либо
остаются невостребованными.
Сегодня повсеместно декларируется инновационный путь развития
России, предусматривающий
создание эффективных механизмов
взаимодействия науки и производства, поддержки инновационного бизнеса,
в том числе и малого. Все этапы единого цикла «научные идеи – новые
технологии – производство имеющей платежеспособный спрос продукции»
должны обеспечить продвижение российской экономики по девяти
приоритетным направлениям:
- информационно-телекоммуникационные технологии и электроника;
- космические и авиационные технологии;
- новые материалы и химические технологии;
- новые транспортные технологии;
- перспективные вооружения, военная и специальная техника;
- производственные технологии;
- технологии живых систем;
- экология и рациональное природопользование;
- энергосберегающие технологии.
Национальная инновационная система призвана соединить интересы
государственного и частного бизнеса в использовании достижений науки,
обеспечить прорыв российских изделий на мировые рынки наукоемкой
продукции.
Контрольные вопросы
1. Что такое инновация, что лежит в ее основе?
2. Какие виды инноваций вы знаете? Приведите примеры и
охарактеризуйте.
3.
В чем заключается инновационная стратегия страны или
предприятия? Приведите примеры.
210
4. Что такое инвестиции в нематериальные активы и как они связаны
с инновационными инвестициями?
5.
Что такое интеллектуальная собственность и какие виды
интеллектуальной собственности вы знаете?
6.
Какие методы применяются для оценки интеллектуальной
собственности (приведите примеры)?
7. В чем заключается основная разница между традиционным
инвестиционным проектом и инновационным проектом?
8. Кто является основным инвестором инновационных проектов в
нашей стране и за рубежом?
9.
Перечислите и охарактеризуйте приоритетные направления
инновационного развития российской экономики.
10.
Какие соотношения стоимостных затрат между стадиями
«процесс создания» и «освоение новой техники» имеют место в России?
Тестовое задание
1. Основными формами государственной поддержки инновационной
деятельности являются…
a)[ ]право на ускоренную амортизацию оборудования
b)[ ]создание свободных экономических зон
c)[ ]прямое финансирование
d)[ ]лизинговые кредиты
2. Научно-технический прогресс – это …
a)( )комплекс мероприятий, препятствующий продаже экспортных товаров
на мировых рынках
b)( )поступательное развитие науки и техники, направленное на
совершенствование производительных сил об­щества
c)( )способ изучения явлений и событий, при котором они описываются в
виде упорядоченной последовательности признаков
d)( )система организационно-экономических образований, в основе
функционирования которой лежит процесс реализации интеллектуального
продукта
3. Фирмы, которые разрабатывают новые технологии, осваивают новые
виды продукции, обычно пользуясь поддержкой государства и крупных
компаний называются …
a)( )франчайзинговые
b)( )холдинги
c)( )венчурные
211
d)( )трансфертные
e)( )инновационные
4. Франчайзинг – это …
a)( )разновидность отношений между заказчиком и производителем
продукции, предусматривающих ее изготовление из сырья (материалов)
заказчика непосредственно или по договоренности заказчика с третьей
стороной
b)( )форма продолжительного сотрудничества, в процессе которого крупная
компания предоставляет индивидуальному предпринимателю или группе
предпринимателей лицензию на производство, продукции, торговлю
товарами или предоставление услуг под торговой маркой данной компании
на ограниченной территории, на срок и условиях, определенных договором
c)( )форма кредитования банком или финансовой компанией торговых
операций, суть которой заключается в кредитовании экспортера путем
покупки векселей, акцептованных импортером
d)( )операция по приобретению банком или факторской компанией права на
взыскание долга. При этом предприятие освобождается от риска неуплаты
долга, за что уплачивается определенный процент
5. Соотношение типа инновационной стратегии со страной, использующей
данный тип следующее
имитационная
США
традиционная
Гонконг
оборонительная
Индонезия
наступательная
Япония
6. Методами, используемыми для оценки интеллектуальной собственности
являются …
a)[ ]затратный
b)[ ]рыночный
c)[ ]доходный
d)[ ]экспертный
e)[ ]интегральный
212
7. Поведение кривой взаимосвязи затрат и эффективности ... инновации
показано на рисунке
a)( )операционной и реактивной
b)( )операционной
c)( )стратегической
d)( )реактивной и стратегической
e)( )реактивной
8. Определенная группа активов предприятия, обладающих способностью
приносить чистый доход (или создающих условия для получения чистого
дохода) и способностью отчуждения, используемых в течение длительного
(более года) срока, но не имеющих физического содержания – это ...
a)( )денежные агрегаты
b)( )нематериальные активы
c)( )финансовые активы
d)( )материальные активы
9. Бренд – это …
a)( )торговая марка, название, слово, выражение, знак, символ или их
сочетание в целях обозначения товаров и услуг конкретного продавца или
группы продавцов для отличия их от конкурентов
b)( )соотношение задолженности к активам или отношение финансовых
платежей с фиксированными сроками уплаты к условно-чистой прибыли до
проведения указанных платежей
c)( )натуральный обмен, при котором одна вещь меняется на другие без
денежной оплаты, торговая сделка, осуществ­ляемая по схеме «товар –
товар»
d)(
)термин,
применяемый
для
обозначения
рискованного
капиталовложения
213
10. Нематериальные активы подразделяются на ...
a)(
)интеллектуальную
собственность,
инновации,
отложенные
(капитализированные) затраты
b)( )интеллектуальную собственность, отложенные (капитализированные)
затраты
c)( )имущественные права, отложенные (капитализированные) затраты
d)( )интеллектуальную собственность, имущественные права, отложенные
(капитализированные) затраты
e)( )интеллектуальную собственность, имущественные права
11. Типами инновационных стратегий являются
a)[ ]наступательная
b)[ ]денежная
c)[ ]догоняющая
d)[ ]опережающая
e)[ ]традиционная
12. Выберите понятия, между которыми существует связь
a)( )ликвидность, мультипликатор, инвестиции
b)( )бренд, опцион, овердрафт
c)( )франчайзинг, фьючерс, проект
d)( )бренд, франчайзинг, филиал иностранной фирмы
13. С точки зрения технологических параметров инновации подразделяются
на:
a)( )продуктовые и государственно-правовые
b)( )продуктовые, процессные, управленческие, экологические
c)( )продуктовые, процессные, управленческие
d)( )продуктовые и процессные
14. Соотношение классификационного признака с типом инновации
следующее
Степень интенсивности инноваций
Трансконтинентальные, транснациональные,
региональные, крупные, средние, мелкие
Масштабы инноваций
Быстрые,
замедленные,
затухающие,
нарастающие, равномерные, скачкообразные
Темпы осуществления инноваций
«Бум», равномерная, слабая, массовая
214
15. Инновация – это …
a)( )комплексный документ, наиболее полно отражающий важнейшие
аспекты инвестиционной деятельности
b)( )название денежного пособия в США
c)( )использование результатов научных исследований и разработок,
направленных на совершенствование процесса производственной
деятельности, экономических, правовых и социальных отношений в области
науки, культуры, образования и в других сферах деятельности общества
d)( )время от начала производственного процесса до выхода готовой
продукции
16. Соотношение видов нематериальных активов с их содержанием
следующее
имущественные права
авторские права, промышленные образцы, изобретения
отложенные
(капитализированные) затраты
права пользования природными ресурсами (землей,
недрами, водными ресурсами и пр.) и имуществом
(зданиями, сооружениями, оборудованием)
интеллектуальную
собственность
организационные расходы,
конструкские работы
затраты
на
опытно-
17. Соотношение инновационной стратегии с ее содержанием следующее
оппортунистическая
ее цель заключается в занятии лидирующих позиций на рынке,
при этом затраты на нововведения очень высокие
зависимая
ее цель держаться вплотную за лидером, заимствуя его
новшества с внесением некоторых изменений; затраты на
нововведения здесь достаточно высокие, но ниже, чем у лидера
имитационная
цель ее — следовать за обеими группами лидеров, повторяя их
достижения и используя специфические преимущества страны
или предприятия; затраты на нововведения достаточно низкие
наступательная
стремление занять свободные ниши на рынке; затраты на
нововведения определяются тактическими соображениями
оборонительная
задача ее — в самосохранении через выполнение
субконтрактных работ для предприятий-инноваторов; затраты
на нововведения незначительные
18. Источником финансирования, преобладающим во внутренних затратах
на инновации в России является
a)( )бюджет государства
b)( )иностранные источники
c)( )научные организации
215
d)( )высшие учебные заведения
e)( )частные организации
19. Инновационная стратегия – это…
a)( )характеристика финансового состояния экономического агента
b)( )выбор наиболее эффективных путей технического и технологического
развития, основанный на долгосрочном прогнозировании, сопоставлении
внешних и внутренних факторов, учете ресурсных ограничений
c)( )направление экономико-математических исследований, основной
задачей которых является научное предвидение материальных потребностей
членов общества и поиск оптимальных путей их удовлетворения
d)( )стратегия поведения предприятия на товарных рынках по отношению к
своим конкурентам
20. Новая технология производства, более высокий уровень автоматизации,
новые методы организации производства – это …
a)( )промышленная инновация
b)( )организационная инновация
c)( )процессная инновация
d)( )социально-политическая инновация
21. Гудвилл – это …
a)( )деловая репутация предприятия, которая не только приносит
сверхнормативные прибыли, но и требует постоянных дополнительных
издержек для поддержания деловой репутации; часть нематериальных
активов предприятия
b)( )серия или один из серии равных по размеру платежей, осуществляемых
в течение определенного периода через равные промежутки времени
c)( )стадия жизненного цикла товара, для которой характерно признание
покупателем товара
d)( )процесс унификации налоговых систем, бюджетных классификаций,
способов составления расчетов
22. Видами, деятельности относящимися к инновационной деятельности,
являются
a)[ ]подготовка и переподготовка кадров
b)[ ]проведение маркетинговых исследований и организация рынков сбыта
продуктов
c)[ ]выполнение научно-исследовательских, опытно-конструкторских и
технологических работ, направленных на создание нового или
216
усовершенствованного технологического процесса и реализуемых в
экономическом обороте
d)[ ]осуществление технологического переоснащения и подготовки
производства
e)[ ]финансирование инновационной деятельности, включая осуществление
инвестиций в инновационные программы и проекты
23. Ноу-хау – это …
a)( )определенная группа активов предприятия, обладающих способностью
приносить чистый доход, способностью отчуждения, используемых в
течение длительного срока, но не имеющих физического содержания
b)( )товары, находящиеся в процессе изготовления
c)( )процент стоимости активов, который относится к ежегодным издержкам
d)( )нерегистрируемые и неохраноспособные новые идеи, новые формулы,
методы, принципы и коммерческая информация, конфиденциальная
информация
24. Выберите верное утверждение
a)( )инновационный проект является разновидностью финансового проекта,
результаты реализации которого сопряжены с небольшим риском и
неопределенностью
b)( )инновационный проект является разновидностью инвестиционного
проекта, результаты реализации которого сопряжены с большим риском и
неопределенностью
c)( )инновационный проект является разновидностью инвестиционного
проекта, результаты реализации которого сопряжены с большим риском,
определенным на первой стадии
d)( )инновационный проект является разновидностью инвестиционного
проекта, результаты реализации которого сопряжены с небольшим риском и
неопределенностью
25. По причинам возникновения инноваций выделяют инновации:
a)( )продуктовые и стратегические
b)( )продуктовые и реактивные
c)( )реактивные, стратегические, управленческие
d)( )реактивные и продуктовые
e)( )реактивные и стратегические
217
Вопросы для круглого стола
Вопрос 1
Определите связь между брендом, франчайзингом и филиалом
иностранной фирмы.
Вопрос 2
Опишите предпочтительную, на ваш взгляд, инновационную
стратегию государства.
Вопрос 3
Как вы считаете, полезно ли было бы применение налоговых льгот
для предприятий, занимающихся инновационной деятельностью в нашей
стране? Обоснуйте свой ответ.
Вопрос 4
Как вы считаете, целесообразно ли создание венчурных фирм?
Обоснуйте свой ответ.
Вопрос 5
Приведите пример современной нетехнологической инновации,
имеющей глобальный характер и системно и свободно замещающей
существующие аналоги.
Вопрос 6
Расскажите какова «инновационная» картина в различных странах в
настоящее время. Какое место в ней занимает Россия? Как вы считаете, что
можно сделать, чтобы повысить инновационный потенциал России.
218
7 ИНОСТРАННЫЕ ИНВЕСТИЦИИ
7.1 Роль и место иностранных инвестиций в экономике России
Отношение к иностранным инвестициям в стране зависит от тех
целей, которые она при этом ставит. Например, Правительство РФ до
последнего времени считало, что кредиты МВФ России не только служат
непосредственному назначению – финансированию бюджетного дефицита,
но и укрепляют престиж России как заемщика на мировых финансовых
рынках.
Прямые инвестиции иностранных фирм рассматриваются не только
как дополнительный источник для внутренних капиталовложений, но и как
способ получения доступа к новой, более совершенной технологии, к
системе сбыта на внешних рынках, к новым источникам финансирования.
Иностранные инвестиции могут содействовать ускорению создания новых
производств. Вместе с тем здесь имеются и серьезные опасения, что
передача иностранным корпорациям контроля за российскими
минеральными ресурсами может привести к их оттоку за рубеж по
необоснованно низким ценам, негативно скажется на потенциале
собственного развития российской экономики. Реальная политика в
отношении иностранных инвестиций должна строиться исходя из трезвой
оценки полного баланса их плюсов и минусов.
В зарубежной литературе иностранные инвестиции обычно делятся
на прямые и портфельные (в отличие от отечественной литературы, где
дополнительно выделяют прочие иностранные инвестиции). Прямые
инвестиции предполагают такое «помещение капитала иностранным
инвестором, при котором он приобретает контроль над отечественным
предприятием. Обычно это бывает в тех случаях когда иностранная
компания собирается эксплуатировать данную фирму в своих интересах
(получение большей прибыли, проникновение на внутренний рынок в обход
высоких таможенных пошлин, перемещение собственного производства в
район более низкой заработной или близкий к объемным рынкам сбыта или
источникам сырья, материалов). При портфельных инвестициях для их
владельца имеет значение только доход, а контроль за предпримем его не
интересует.
Иностранные инвестиции могут содействовать ускорению и росту
транснациональных корпораций (ТНК) – это вполне нормальное явление,
которое укладывается в тенденцию к интеграции национальных экономик и
интернационализации хозяйственных связей. В начале 1990-х гг. в мире
насчитывалось около 40 тыс. ТНК, которые контролировали до 200 тыс.
предприятий в разных странах. Штаб-квартиры ТНК, как правило,
расположены в промышленно развитых капиталистических странах, причем
219
больше половины – в пяти странах: США, Германии, Японии,
Великобритании и Франции. Подавляющая часть ТНК – 60% их общего
числа – занята преимущественно в обрабатывающей промышленности, 37%
– в торговле и услугах и только 3% – в добывающей промышленности. Для
100 крупнейших ТНК больше 1/3 их глобальных активов приходилось на
зарубежные предприятия.
Хотя глобализация производства дает немалые экономические
выгоды как самим ТНК, так и экономике различных стран, в экономической
литературе высказываются серьезные опасения, связанные с непомерным
ростом влияния ТНК на правительства, особенно небольших и слабых
стран. У крупнейших ТНК размеры оборотов превышают ВВП многих
стран мира. Вместе с тем конкретные действия ТНК могут негативно влиять
на экономическое развитие стран, особенно в тех случаях, когда
непосредственные социально-экономические интересы ТНК и страны
расходятся. Сочетание этих интересов — проблема сложная и часто
связанная с серьезными политическими конфликтами в обществе.
Привлечение иностранных инвестиций в российскую экономику
должно способствовать решению следующих проблем социальноэкономического развития:
- освоения невостребованного научно-технического потенциала
России, особенно на конверсионных предприятиях военно-промышленного
комплекса;
- продвижения российских товаров и технологий на внешний рынок;
содействия расширению и диверсификации экспортного
потенциала и развитию импортозамещающих производств в отдельных
отраслях;
- содействия притоку капитала в трудоизбыточные регионы и
районы с богатыми природными ресурсами для ускорения их освоения;
- создания новых рабочих мест и освоения передовых форм
организации производства;
освоения опыта цивилизованных отношений в сфере
предпринимательства;
- содействия развитию производственной инфраструктуры.
Основные
формы
инвестиций
иностранного
капитала
в
отечественную экономику включают: инвестиции в форме государственных
заимствований РФ, образующих государственный долг РФ; инвестиции в
форме вклада в акционерный капитал российских предприятий; инвестиции
в форме вложения в ценные бумаги; иностранные кредиты; лизинговые
кредиты; финансовые кредиты российским предприятиям.
220
В табл. 7.1 приведены данные по объему и структуре иностранных
инвестиций за 1995-2013 гг.
Таблица 7.1
Объем и структура иностранных инвестиций в российскую экономику за
1995-2013 гг.
1995 2000
Иностранные
инвестиции всего
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2983 10958 14258 19780 29699 40509 53651 55109 120941 103769 81927 114746 190643 154570 170180
в том
числе:
прямые
инвестиции
2020
4429
3980
4002
6781
9420 13072 13678
27797
27027 15906
13810
18415
18666
26118
1455
1060
1271
1713
2243
7307 10360
8769
14794
15883
7997
7700
9080
9248
9976
3987
11664
9781
6440
4610
7495
7671
14581
из них:
взносы в
капитал
от
кредиты,
полученные
зарубежных
совладельцев
организаций
341
2738
2117
1300
2106
1695
2165
прочие
прямые
инвестиции
224
631
592
989
2432
418
547
922
1339
1363
1469
1500
1840
1747
1557
портфельные
инвестиции
39
145
451
472
401
333
453
3182
4194
1415
882
1076
805
1816
1092
11
72
329
283
369
302
328
2888
4057
1126
378
344
577
1533
895
105
129
32
31
125
286
496
680
219
282
186
из них:
акции и паи
долговые
ценные
бумаги
28
72
294
128
прочие
инвестиции
924
6384
9827 15306 22517 30756 40126 38249
88950
75327 65139
99860 171423 134088 142970
торговые
кредиты
187
1544
1835
9258
14012
16168 13941
17594
прочие
кредиты
493
4735
7904 12928 19220 26416 33745 28458
73765
57895 50830
79146 139931
прочее
244
105
из них:
88
2243
135
2973
324
3848
492
6025
356
533
1173
1264
368
3120
27775
3717
28049
27345
97473 113950
8566
1675
Принято считать, что наиболее важными для экономики страны
являются прямые иностранные инвестиции. За последние годы объемы
прямых иностранных инвестиций (ПИИ) увеличились практически во всех
странах, а особенно в странах с переходной экономикой, каковой является и
Россия. ПИИ оказывают огромное воздействие на экономику любой страны
в целом. Они не только влияют на функционирование как отечественных,
так и совместных предприятий, но и изменяют структуру иностранной
торговли, а также сказываются экономическом росте.
Объемы прямых иностранных инвестиций сильно различаются по
странам, так как их приток зависит от всевозможных факторов, таких как
политическая
стабильность,
инвестиционный
климат,
политика
правительства в отношении международной торговли и обменного курса.
221
Одна из наиболее важных причин, по которой развивающиеся страны
и страны с переходной экономикой привлекают иностранных инвесторов, –
вера в то, что иностранные фирмы создадут положительные внешние
экономические эффекты (экстерналии), которые могут возникнуть от
возросшей конкуренции, перехода иностранных специалистов в отечественные компании и т.д. Но позитивное влияние ПИИ гарантировано лишь
тогда, когда разрыв в технологическом уровне между отечественными и
иностранными фирмами не слишком большой и существует минимальный
запас человеческого капитала внутри страны.
Основными способами привлечения прямых иностранных вложений
в экономику России являются: создание совместных предприятий (в том
числе путем продажи зарубежным инвесторам крупных пакетов акций
российских акционерных обществ); регистрация на территории России
предприятий, полностью принадлежащих иностранному капиталу;
привлечение иностранного капитала на основе концессий или соглашений о
разделе продукции; создание свободных экономических зон (СЭЗ), направленное на активное привлечение зарубежных инвесторов в определенные
регионы страны.
На первом этапе привлечения иностранных инвестиций в экономику
бывшего СССР, в 1987-1991 гг., преобладало создание совместных
предприятий (СП) российских юридических лиц с зарубежными
партнерами, создающихся в форме закрытых корпораций. В дальнейшем
превалирующей формой вложения в России стало приобретение крупных
пакетов акций открытых АО или создание 100% дочерних предприятий.
Обе эти формы прямого инвестирования остаются основными и в настоящее
время, хотя начала расти доля вложений в различные финансовые и
страховые предприятия.
До сих пор в России концессии (договор, заключаемый государством
с иностранной фирмой на эксплуатацию промышленных предприятий,
природных богатств и других хозяйственных объектов) и соглашения о
разделе продукции (СРП) мало распространены. Должного развития в
России не получили и свободные экономические зоны. Из-за отсутствия
нормально действующего закона о СЭЗ возникают постоянные конфликты
между местными и федеральными властями, происходит произвольное
введение или отмена льгот для инвесторов и т.д. После принятия закона об
особых экономических зонах (ОЭЗ), возможно, ситуация изменится и
выделенные территории начнут быстро развиваться на основе научнотехнического прогресса. Известно, что после принятия закона о СЭЗ в Китае
туда пошел поток иностранных инвестиций и экономическое развитие
существенно убыстрилось. Например, в 2004 г. в Китай поступило 60 млрд
222
долл. прямых иностранных инвестиций (это больше, чем в Россию за
последние десять лет), причем 2/3 этого объема (около 40 млрд долл.)
пошло на развитие информационных технологий.
Анализ структуры уже привлеченных ПИИ показывает, что львиная
их доля продолжает направляться либо в экспортно-ориентированные
отрасли (ТЭК, горнодобывающую, деревообрабатывающую и целлюлознобумажную), либо в сверхприбыльные проекты с малыми сроками
окупаемости
и
незначительной
фондоемкостью
(торговлю,
телекоммуникации, общественное питание, строительство офисных и
гостиничных зданий в крупных городах, пищевую промышленность, финансовые услуги).
Такой отраслевой перекос не случаен. Сегодня он отражает реальное
положение России в международном разделении труда. Страна выступает
на мировой экономической арене как экспортер сырьевых ресурсов и
продуктов
первого
передела
и
как
импортер
иностранной
высокотехнологичной продукции и услуг, рассчитанных, прежде всего на
потребительский спрос. В то же время такая структура инвестиций говорит
о том, какие категории иностранных инвесторов в первую очередь готовы
производить прямые вложения в Россию, невзирая на существующие риски:
- крупнейшие ТНК, рассматривающие вложения в Россию как способ
получения доступа к российским ресурсам и внутреннему рынку.
Инвестиции в Россию являются для них лишь относительно небольшой
частью глобальной долгосрочной инвестиционной стратегии, что позволяет
им мириться с высокой рискованностью и временной невыгодностью
вложений. К этому разряду можно отнести крупнейших иностранных инвесторов в российском топливно-энергетическом комплексе (Еххоn, Аmосо,
Вritish Реtroleum), химической промышленности (Ргосtег & Gamble),
пищевой промышленности (СосаСо1а, Nestle, Philip Morris и т.д.);
- средний и мелкий иностранный капитал, привлекаемый в Россию
сверхвысокой прибыльностью и быстрой окупаемостью отдельных
проектов, прежде всего в торговле и сфере услуг. Указанные преимущества
перекрывают в глазах этих инвесторов общие недостатки и риски,
присущие инвестиционному климату России;
- компании, вкладывающие в Россию незаконно вывезенный за ее
пределы и легализированный за рубежом капитал. Для таких инвесторов
характерны высокорентабельные и быстроокупаемые проекты. Для данной
категории инвесторов риски инвестиций в Россию существенно снижаются
за счет хорошего знания местной специфики и обширных деловых и
статусных контактов в стране.
223
В табл. 7.2 приведены объем и структура иностранных инвестиций по
отраслям экономики за 2005-2006 гг.
Таблица 7.2
Объем инвестиций, поступивших от иностранных инвесторов, по
отраслям экономики, млн. долл.
Отрасль экономики
Российская Федерация - всего
2005
В том числе
Объем
инвестиций
2006
В том числе
Объем
инвести
ций
прямые
портфельн
ые
прочие
прямые
портфельн
ые
прочие
53 651
13072
453
40126
55109
13678
3 182
38249
156
118
0,1
38
325
190
8
127
В том числе:
Сельское хозяйство,
охота и лесное хозяйство
Рыболовство, рыбоводство
22
0,0
1
21
23
4
0,0
19
Добыча полезных ископаемых
6003
4012
47
1944
9152
4521
2
4629
добыча топливно-энергетических
5164
3913
47
1204
7772
4313
2
3457
полезных ископаемых
добыча других полезных
ископаемых
Обрабатывающие производства
839
99
0,2
740
1380
208
0,1
1 172
17987
6028
122
11837
15 148
2602
907
1 639
производство пищевых продуктов,
1210
550
18 .
642
1393
629
3
761
20
19
-
1
12
8
-
4
13
10
-
3
2
2
-
2
512
329
0,0
183
535
296
0,4
239
269
95
23
151
482
81
70
331
производство кокса и
нефтепродуктов
химическое производство
8113
3555
28
4530
3957
7
29
3921
1440
229
40
1 171
1570
282
205
1 083
производство пластмассовых
264
154
1
109
350
208
0,0
142
производство прочих
неметаллических
минеральных продуктов
640
397
2
241
624
481
6
137
металлургическое производство
3420
173
8
3239
3723
221
568
2934
162
71
2
89
182
34
3
145
948
217
0,0
731
1426
172
21
1 233
включая напитки и табак
текстильное и швейное
производство
производство кожи, изделий из
кожи
и производство обуви
обработка древесины и
производство
изделий из дерева
целлюлозно-бумажное
производство
издательская и полиграфическая
деятельность
и резиновых изделий
и производство готовых
металлических
изделий
производство
электрооборудования,
электронного и оптического
оборудования
производство транспортных
средств
и оборудования
224
Все указанные выше категории инвесторов практически не
направляют инвестиций в фондоемкие отрасли, находящиеся в наиболее
тяжелом экономическом положении. Инвесторов отпугивают низкая
рентабельность
и
необходимость
осуществления
долгосрочных
инвестиционных программ по техническому перевооружению, а также
высокая конкуренция со стороны производителей из стран с более
стабильной экономикой (производство высокотехнологичной продукции,
легкая промышленность).
Налицо также и территориальная неравномерность размещения
иностранных инвестиций. Большая их часть идет либо в регионы с развитой
торговой, транспортной (в первую очередь внешнеторговой) и
информационной инфраструктурой, а также высоким потребительским
спросом (Москва и Московская область, Санкт-Петербург), либо в регионы
с высокой плотностью экспортно-ориентированных предприятий топливноэнергетического
комплекса
(Тюменская,
Томская,
Самарская,
Нижегородская области, Татарстан). Характерно, что эта диспропорция не
имеет тенденции к уменьшению.
Из всего вышесказанного можно сделать вывод, что иностранный
капитал, почти не оказывая сколько-нибудь значительного воздействия на
развитие национального хозяйства в целом, играет сейчас роль
«катализатора роста» лишь в нескольких узких секторах производства,
ориентированных в первую очередь на зарубежный спрос.
Цель портфельных инвестиций – вложение средств инвесторов в
ценные бумаги наиболее прибыльно работающих предприятий.
Портфельный инвестор в отличие от прямого занимает позицию стороннего
наблюдателя по отношению к предприятию-объекту и, как правило, не
вмешивается в управление им.
Вплоть до 2006 г. доля портфельных инвестиций составляла менее 1
% всех иностранных инвестиций в российскую экономику. В 2006 г.
произошел скачок портфельных инвестиций, их объем вырос почти в семь
раз. Это случилось в значительной степени благодаря IРО (первое
публичное размещение акций компании на фондовой бирже), так как
именно на 2006 г. пришлось резкое увеличение объемов первичного
размещения акций российских компаний. Сейчас в России на IРО приходится основная часть портфельных инвестиций.
Около 70% иностранных инвестиций поступает в Россию в форме
торговых и прочих кредитов, банковских вкладов. Наиболее крупными
кредиторами являются международные финансовые организации: группа
Всемирного
банка
(Международная
финансовая
корпорация
и
Международный банк реконструкции и развития) и Европейский банк
225
реконструкции и развития. Кроме того, в экономику России поступают
инвестиции из 117 стран. Крупнейшими иностранными инвесторами России
являются Кипр, Нидерланды и Люксембург. В первую десятку крупнейших
инвесторов входят далее Германия, Великобритания, США, Виргинские
острова, Франция, Швейцария и Япония.
До последнего времени считалось, что столь высокая доля прочих
иностранных инвестиций является негативной характеристикой, так как для
страны важнее прямые иностранные инвестиции, привносящие в экономику
не только финансы, но и достижения научно-технического прогресса. Но
проведенный анализ позволяет сделать вывод, что для наиболее
привлекательных для иностранных инвесторов отраслей российской
экономики в большей степени подходят не прямые инвестиции, а
долгосрочные иностранные кредиты (по терминологии Росстата – прочие
инвестиции). Доходность проектов, осуществляемых в экспортноориентированных топливно-сырьевых отраслях, существенно выше
банковской ставки. Поэтому более выгодным является не привлечение сюда
прямых иностранных инвесторов, что может быть чревато «распылением»
прибыльной российской собственности, а использование иностранных
долгосрочных займов. Кредиты, предоставляемые многими российскими
банками, выдаются на меньшие сроки и являются более дорогими.
Вплоть до 2002 г. большинство крупных зарубежных займов Россия
получала от международных финансовых организаций (МФО) под
небольшой процент, но под гарантии Правительства РФ и с условием
выполнения ряда экономико-политических требований МФО. В настоящее
время Россия практически отказалась от этих кредитов из-за их малой
эффективности и достаточно высокой стоимости с учетом выполнения всех
внеэкономических условий. Если говорить о группе Всемирного банка, то
более привлекательными для нашей страны становятся кредиты не
Международного банка реконструкции и развития (МБРР), выдаваемые
только под гарантии Правительства РФ, а Международной финансовой
корпорации (МФК), которая кредитует частный сектор по ставке,
характерной для мирового финансового рынка с учетом риска конкретной
страны. Сейчас в связи с повышением инвестиционного рейтинга России
стоимость кредитов, предоставляемых нашей стране, несколько снизилась,
и они становятся все более привлекательными. За 2005 финансовый год
МФК вложила в Россию более 832 млн. долл. в 21 проект. Основные
инвестиции были направлены в финансовый сектор (в частности, в развитие
жилищного
кредитования),
инфраструктуру,
промышленность,
здравоохранение и добывающую промышленность. Инвестиционный
портфель МФК в России по итогам финансового года составил 1,9 млрд
226
долл. В настоящее время Россия – первая в мире страна по размеру
инвестиционного портфеля МФК.
Как уже было сказано ранее, ПИИ чрезвычайно важны для
экономики России, так как являются не только дополнительным
источником для внутренних капиталовложений, но и способом получения
доступа к новой, более совершенной технологии, к системе сбыта на
внешних рынках, к новым источникам финансирования.
Иностранные капиталы, необходимые для реструктуризации
экономики, Россия может получить только в том случае, если условия
размещения инвестиций будут в ней относительно лучше, чем в странах,
конкурирующих в сфере привлечения капитала. Кроме того, необходимо
осуществлять постоянный поиск потенциальных инвесторов и проводить
активную информационную и промоутерскую деятельность, открывая им
доступ на российский рынок.
Предпосылкой успешного продвижения по пути формирования
стратегии с помощью ПИИ является освобождение от бытующих в
настоящее время иллюзий относительно роли и места прямых иностранных
инвестиций. К ним можно отнести нижеприведенные высказывания.
1.
«Формирование благоприятного инвестиционного климата
является достаточным условием для усиления притока ПИИ в отрыве от
макроэкономических реалий».
Жизнь показала, что улучшение инвестиционного климата является
важным, но не единственным условием для увеличения ПИИ.
2. «Портфельные инвестиции трансформируются автоматически в
ПИИ». Додефолтовская ситуация подтвердила, что портфельные
инвестиции в основном носят спекулятивный характер, не трансформируя
реальный сектор.
3. «Выгодно в первую очередь привлекать крупные инвестиционные
проекты». Изучение стратегий ТНК показывает, что страна-реципиент
должна ориентироваться на все большее привлечение средних и малых
ТНК. Средние и малые ТНК способны быстро заполнить недостающие
ниши на национальном рынке, и их действия имеют менее выраженный
монополистический характер. Стратегия малых форм ТНК направлена
обычно на инвестирование с нуля и предполагает кооперацию с местными
производителями.
4. «Российские финансово-промышленные группы (ФПГ) могут
самостоятельно, не привлекая ПИИ, диверсифицировать российскую
промышленность».
ФПГ, действующие в незрелой хозяйственной среде, зачастую
склонны к захвату рынков и выкачиванию привилегий у государства.
227
Модернизация производства не становится для них исключительной
стратегической установкой. Поэтому промышленная трансформация со
стороны ФПГ не может рассматриваться как альтернатива ПИИ, тем более
что рубль, затраченный иностранными инвесторами в производство, в
большинстве случаев «дороже» рубля отечественных производителей,
поскольку внедряет более высокий технический уровень производства.
5. «Формирование структур продвижения ПИИ является само по
себе ПИИ-стратегией». Любые инвестиционные структуры, в том числе и в
области ПИИ, рискуют превратиться в бюрократические препоны, если их
действия подчиняются не стратегическому плану и четкой концепции, а
текущим интересам, не стыкующимся с долгосрочной динамикой развития
хозяйственной системы.
6. «Большие потоки ПИИ возможны без государственной ПИИполитики. Их может генерировать исключительно частный сектор, даже в
условиях переходной экономики». В развитых странах экономическая и
политическая стабильность, а также уровень правовой защиты частной
собственности обеспечивают достаточную защиту иностранного капитала и
без специального законодательства и побудительных механизмов. В
переходных
же
экономиках
требуются
специальные
законы,
гарантирующие защиту и регулирование иностранных инвестиций. Кроме
того, повышенные риски, связанные с работой в незнакомой хозяйственной
среде, должны компенсироваться системой стимулов, включая специальные
меры для повышения имиджа, которые выставляет заинтересованная в
иностранных инвестициях страна-реципиент. Более того, государство
должно создавать режим для ПИИ, способный направить мировые потоки
именно в свою страну. Такие задачи невозможно решать без специальной
ПИИ-политики. В ситуации переходного периода экономический
либерализм не может сам по себе обеспечить экономическую
эффективность и промышленную мощь страны.
7. «Задача привлечения ПИИ возникает, когда иностранный инвестор
сам проявит интерес к вложениям капитала в Россию». Такой подход
вызван традициями изоляционизма. Он не учитывает нарастания
межгосударственной конкуренции за ПИИ в контексте глобализации.
8. «Сутью ПИИ-политики является система побудительных
механизмов, выставляемая страной-реципиентом». Подобное представление
довольно распространено. Однако оно не учитывает, что использование
системы стимулов – это только один из инструментов реализации ПИИстратегии. Поэтому использование лишь побудительных механизмов не
может быть достаточным и заменить более широкий спектр отношений,
регулирующих привлечение ПИИ.
228
7.2 Политика стимулирования иностранных инвестиций
Политика стимулирования иностранных инвестиций в развитых и
развивающихся странах различается весьма существенно. В практике
стимулирования иностранных инвестиций промышленно развитых стран
преобладают финансовые средства, а для развивающихся государств и
стран с переходной экономикой характерны фискальные и налоговые
средства стимулирования; чаще всего используются льготные таможенные
пошлины на импортируемое производственное оборудование (что в
промышленно развитых странах является малоэффективной мерой в силу
невысоких ставок пошлин на большинство видов промышленного
оборудования), уменьшение ставок корпоративного налога на прибыль,
предоставление налоговых каникул.
Развивающиеся страны и страны с переходной экономикой при
реализации государственной политики стимулирования привлечения
иностранных инвестиций исходят из налоговых стимулов. Цель таких мер
состоит в том, что эти страны хотят содействовать экономической
реструктуризации, экономическому росту, используя приток внешних
ресурсов. Наиболее часто встречающиеся формы используемых налоговых
льгот: налоговые каникулы; инвестиционные скидки; налоговый кредит;
ускоренная амортизация; инвестиционные субсидии; льготы косвенного
налогообложения, в частности сниженные ставки таможенных пошлин.
Инвестиционные скидки и налоговый кредит по сравнению с
налоговыми каникулами обладают преимуществами, поскольку являются
более действенными инструментами для привлечения капитала в той или
иной желательной форме.
Наиболее проста и эффективна система налогового кредита. Если
сумма налогового кредита, предоставляемого квалифицированному
предприятию, определена, то она перечисляется на специальный налоговый
счет. Компания, получившая такую льготу, будет считаться обычным
налогоплательщиком, а значит, подлежать всем действующим условиям и
правилам налогообложения, включая определение налогооблагаемой и
требование документировать налоговые доходы. Единственное отличие
такой компании состоит в том, что ответственность за налогообложение
доходов будет оплачиваться за счет кредитов, возвращаемых с налогового
счета, пока сальдо баланса доводится до нуля. После этого налоговый счет
закрывается на определенный период, а неиспользованные суммы
налогового кредита разрешается использовать. Таким образом, информация
о совокупном доходе не представляется, так как льготы сверх любого уже
использованного периода времени практически действуют в течение всего
срока. Если суммы налогового кредита, предоставляемые приоритетным
229
предприятием, известны, то они могут быть включены в баланс как
налоговые расходы и подлежат той же проверке, как и любые другие формы
расходов. Другими словами, налоговый кредит – это вычет из налога на
прибыль части инвестиционных расходов компании, возможно, с условием
использования эго кредита для последующих капиталовложений.
Система инвестиционных скидок применяется в форме сниженных
налоговых ставок – аналогично практике налогового кредита – и имеет
адекватный эффект. Единственное существенное различие заключается в
следующем. Если корпоративный налог имеет несколько ставок, то
предоставляемую сумму инвестиционной скидки стоит определить не в
абсолютном выражении, а в форме налоговой ставки, в которой
предоставляется скидка. В противном случае сумма предоставляемого
налогового кредита не будет зависеть от ставки налога.
Инвестиционная скидка может иметь форму скидки на истощение
недр, предоставление которой ведет к уменьшению налогообложения
прибыли добывающей индустрии. Например; в США и во Франции размер
налогового кредита составляет 23,5% с продажи или 50% чистого дохода
для нефте- и газодобывающих компаний, для компаний по добыче твердых
минералов – 15 и 50% соответственно. При этом выдвигается требование
реинвестирования полученных средств в эти отрасли в течение двух лет для
нефти и газа, пяти лет – для твердых минералов. В России подобные
инвестиционные скидки и налоговые льготы имеют место при реализации
инвестиционных проектов в минерально-сырьевом комплексе на основе
соглашений о разделе продукции (СРП).
Еще одна разновидность инвестиционных скидок – уменьшение
корпоративного налога на половину разницы между расходами на НИОКР
текущего года и средними затратами на научные исследования двух
предшествующих периодов, но с учетом роста цен. Например, в Испании
действует постоянный налоговый кредит в размере 20% от расходов
предпринимателей на НИОКР.
При ускоренной амортизации большая часть прибыли, чем при
обычной амортизации, попадает в издержки производства и освобождается
от налогообложения. Например, в Германии ежегодные нормы амортизации
производственных сооружений со средним сроком службы, равным 25
годам, составляют 10% в первые четыре года, 5% – в последующие три года
и по 2,5% – в следующие 18 лет. Наиболее льготные нормы амортизации
действуют для основных активов отдельных секторов экономики: судов,
самолетов, жилищного фонда, основных фондов малого и среднего бизнеса.
По сравнению с другими формами налоговых стимулов для
привлечения иностранных инвестиций ускоренная амортизация имеет два
230
преимущества: обходится дешевле, чем доходы, от которых отказались
ранее, что частично покрывалось стоимостью последних лет действия
активов; если ускоренная амортизация предоставлена на временной основе,
то она может стимулировать на краткосрочный период рост
капиталовложений, так как инвесторы, вероятно, вложат капитал, чтобы
получить эффект в будущем.
Инвестиционные
субсидии
являются
разновидностью
инвестиционных скидок или налоговых кредитов, но их предоставление
является проблематичным, так как имеет риск для бюджета (бюджетная
эффективность таких субсидий может быть отрицательной).
Стимулирование косвенных налогов осуществляется в форме
исключения из-под обложения НДС сырья и капиталоемких товаров, а
также введения системы условно беспошлинного ввоза. Льготы в
отношении косвенных налогов применяются для стимулирования экспорта
и считаются наиболее приемлемой с правовой точки зрения практикой.
Другая форма – ликвидация или уменьшение ставок таможенных пошлин.
Особое место среди средств стимулирования иностранных
инвестиций занимают свободные экономические зоны (СЭЗ), которые
представляют собой зоны с особым юридическим и экономическим
статусом, создающим благоприятные условия для привлечения
иностранных инвестиций на основе ряда льгот.
В зависимости от вида деятельности различают пять типов зон:
- пределы национальной таможенной территории, в рамках которых
осуществляются операции по складированию и адаптации товаров к
условиям рынков сбыта;
промышленно-производственные зоны со специальным
таможенным режимом, в которых промышленные компании производят
экспортную и импортозамещающую продукцию, используя систему
стимулов;
- технико-внедренческие зоны, в которых находятся национальные и
зарубежные исследовательские, проектные и научно-производственные
компании, пользующиеся действующей системой льгот;
сервисные зоны – территории с льготным режимом для
предпринимательской деятельности фирм и институтов, оказывающих
разные виды финансовых и нефинансовых услуг;
комплексные зоны с льготным режимом хозяйственной
деятельности на территории одного административного района.
Каждая СЭЗ имеет особые льготы в отношении инфраструктуры,
банковских услуг, малого и среднего бизнеса. Но базовые льготы
одинаковы для всех видов зон: внешнеторговые льготы – беспошлинный
231
ввоз и вывоз товаров на территорию СЭЗ; налоговые льготы – налоговые
каникулы на срок 5-20 лет, полное или частичное освобождение от налогов
реинвестируемых прибылей на срок пять лет, скидки с налога на прибыль.
Иностранные инвесторы освобождаются от уплаты налогов на
собственность, налога с оборота; финансовые льготы – инвестиционные
субсидии новым вкладчикам капитала, льготные государственные кредиты
и т.д.; административные льготы – упрощенный порядок регистрации
компаний, упрощенный порядок въезда-выезда иностранных граждан и т.д.
В целом наличие только одних льгот не является достаточным
стимулом для привлечения капитала в СЭЗ. Необходимы также и иные
факторы, составляющие понятие инвестиционного климата: политическая и
экономическая стабильность, уровень развития инфраструктуры, стоимость
и квалификация рабочей силы и т.д.
На территории Российской Федерации впервые СЭЗ начали
образовываться в конце 1980-х гг., т.е. в эпоху СССР. Основной целью
создания СЭЗ в тот период была активизация внешнеэкономической
деятельности предприятий и организаций путем создания совместных
предприятий и СЭЗ. К сожалению, Союзная программа по созданию СЭЗ не
была реализована. В то время зоны совместного предпринимательства не
представляли большого интереса ни для потенциальных иностранных
инвесторов в связи с ограниченностью возможностей освоения российского
рынка через механизм этих зон, ни для российских предприятий в связи с
отсутствием как эффективных стимулов для образования предприятий в
этих зонах, так и возможностей реализации эффективных проектов.
Вторая волна в создании и развитии российских СЭЗ прошла в 1990
г., когда были изданы постановления «О создании зон свободного
предпринимательства» и о создании СЭЗ «Сахалин». В результате в стране
появилось 19 экстерриториальных экономических образований, в
дальнейшем к ним прибавилось еще несколько.
Третья волна связана с внесением в Государственную Думу в 19941995 гг. трех альтернативных проектов Федерального закона «О свободных
экономических зонах». И хотя ни один из них не был принят, но сам факт
их рассмотрения послужил толчком к переориентации федеральных и
местных властей в политике и практике создания СЭЗ.
Контрольные вопросы
1. Что такое иностранные инвестиции и какую роль они играют в
российской экономике?
2. Расскажите об известных вам классификациях иностранных
инвестиций.
232
3. Что представляют собой прямые иностранные инвестиции, какое
место они занимают в экономике России?
4. Что представляют собой портфельные иностранные инвестиции,
какое место они занимают в экономике России?
5. Что представляют собой прочие иностранные инвестиции, какое
место они занимают в экономике России?
6. Для каких целей в нашей стране используются иностранные
инвестиции?
7. Назовите основные формы, в которых могут существовать
иностранные инвестиции.
8. Какие иллюзии относительно роли и места прямых иностранных
инвестиций в экономике нашей страны существуют в настоящее время?
9. Какие страны являются наиболее крупными российскими
инвесторами?
10. Какие международные организации являются наиболее крупными
российскими инвесторами?
11. Какие льготы для стимулирования деятельности иностранных
инвесторов применяются в России и за рубежом?
Тестовое задание
1. Регионами, которые иностранные инвесторы рассматривают в качестве
наиболее привлекательных для вложения капитала в РФ, являются …
a)( )Санкт-Петербург, Московская область
b)( )Кабардино-Балкарская Республика, Кемеровская область
c)( )Республика Коми, Республика Тыва
d)( )Республика Карелия, Псковская область
2. Расположение видов иностранных инвестиций по мере уменьшения их
объема в структуре иностранных инвестиций за 1995—2013 гг. следующее
a)[ ]прямые
b)[ ]портфельные
c)[ ]прочие
3. Выберите верное утверждение
a)( )Ускоренная амортизация является формой налоговых льгот
b)( )Офшорные свободные экономические зоны идентичные понятия
c)( )Портфельные инвестиции трансформируются автоматически в прямые
иностранные инвестиции
233
d)( )Налоговые льготы – это достаточный стимул для привлечения капитала
в свободные экономические зоны
4. Выберите верное утверждение
a)( )Большие потоки ПИИ в России возможны без государственной ПИИполитики
b)( )Сутью ПИИ (прямые иностранные инвестиции)-политики является
система побудительных механизмов, выставляемая страной-реципиентом
c)( )Задача привлечения ПИИ возникает, когда иностранный сектор сам
проявляет интерес к вложениям капитала в Россию
d)( )Российские финансов-промышленные группы не могут самостоятельно,
не привлекая ПИИ, диверсифицировать российскую промышленность
5. При ... иностранных инвестициях инвестор преследует одной из целей –
проникновение на внутренний рынок в обход высоких таможенных пошлин
a)( )кредитных
b)( )прочих
c)( )портфельных
d)( )прямых
6. При ... иностранных инвестициях инвестор преследует цель – только
получение дохода
a)( )кредитных
b)( )косвенных
c)( )прямых
d)( )портфельных
7. Наиболее часто встречающимися формами налоговых льгот являются
a)[ ]инвестиционные гарантии
b)[ ]налоговый кредит
c)[ ]ускоренная амортизация
d)[ ]инвестиционная субвенция
8. Основные отличия оффшорных зон от большей части свободных
экономических зон заключаются в …
a)( )сокращенном налоговом бремени
b)( )отсутствии таможенных пошлин
c)( )наличии административных льгот
d)( )отсутствии производственной деятельности
234
9. В 2004 г. Россия получила из Кипра 5,943 млрд. долл., экспортировала на
Кипр – 7,513 млрд долл. Причина этой ситуации заключается в том, что ...
a)( )Кипр является развивающейся страной
b)( )Кипр является чрезвычайно инвестиционно привлекательной страной
c)( )на Кипре очень хорошие погодные условия и дешевая жизнь
d)( )Кипр является оффшорной зоной
10. ... – причина резкого роста портфельных инвестиций в 2006г. в РФ
a)( )улучшение политической ситуации в стране
b)( )повышение инвестиционного рейтинга России
c)( )изменение законодательной базы
d)( )резкое увеличение объемов первичного размещения акций российских
компаний
11. Привлечение иностранных инвестиций в российскую экономику должно
способствовать решению следующих проблем социально-экономического
развития:
a)[ ]создания новых рабочих мест и освоения передовых форм организации
производства
b)[ ]пополнение бюджета РФ
c)[ ]улучшение микроэкономического климата региона
d)[ ]содействия развитию производственной инфраструктуры
12. ... не является способом привлечения прямых иностранных инвестиций
a)( )организация свободных экономических зон
b)( )создание совместных предприятий
c)( )покупка акций, векселей и других долговых ценных бумаг,
составляющих менее 10% в общем акционерном капитале предприятия
d)( )использование концессий и соглашений о разделе продукции
Вопросы для круглого стола
Вопрос 1
Приведите пример оффшорных зон, опишите их суть. Как вы
считаете, оправдано ли их существование, если нет, то какие меры борьбы с
ними можете предложить.
Вопрос 2
Сформулируйте свою точку зрения о роли государства для
привлечения иностранных инвестиций в целом и прямых иностранных
инвестиций в частности в российскую экономику.
235
Вопрос 3
Обоснуйте важность для российской экономики прямых иностранных
инвестиций помимо того, что они представляют собой дополнительные
денежные средства, необходимые для развития.
Вопрос 4
Приведите примеры крупномасштабных иностранных инвестиций
всех видов в российскую экономику, и их последствия.
Вопрос 5
Приведите пример российских СЭЗ, опишите их. Как вы считаете,
оправдано ли их создание, если да, то каких. Предложите свою СЭЗ,
которую можно было бы создать в РФ и обоснуйте свое предложение.
Темы докладов
1. СЭЗ в РФ.
2. Статистика иностранных инвестиций в России.
236
ЗАДАНИЕ ДЛЯ ВЫПОЛНЕНИЯ КУРСОВОЙ РАБОТЫ
В соответствии с учебным планом и в срок, установленный учебным
графиком, каждый студент дневного отделения направления подготовки
27.03.05 – Инноватика должен подготовить и сдать на проверку курсовую
работу.
Ее цель – более глубокое усвоение курса, освоение методов анализа
эффективности инвестиционных проектов. Курсовая работа представлена
одним заданием, которое имеет различные варианты исходных данных в
зависимости от последней и предпоследней цифры студенческого билета.
Задание
Порядок выполнения задания
Для развития предприятия его руководство принимает решение об
инвестировании финансовых средств в основные фонды предприятия
(модернизация оборудования), кроме того, для диверсификации рисков,
вложить часть выделенных средств в финансовые активы. Соответственно в
работе необходимо разработать политику управления инвестициями
предприятия, для чего надо последовательно решить следующие задачи:
- определить оптимальный источник финансирования инвестиций
предприятия собственные или заемные средства (EBIT-EPS-analysis);
- определить оптимальный состав портфеля реальных инвестиций
предприятия (правило Парето и Борда), согласно критерию отбора – max
доходности и ограничению – объем инвестиционных средств с учетом
весовых коэффициентов (метод Саати) и расстояния между значениями,
посредством анализа дисконтированных показателей эффективности
инвестиционного проекта NPV, PI, IRR и t ок ;
- составить оптимальный портфель максимальной эффективности
финансовых инвестиций предприятия при заданном уровне риска по модели
Г. Марковица.
Исходные данные
1. Итак, текущая прибыль предприятия до выплаты процентов и
налогов равна 15 млн. руб., проценты по текущим долгам – 2,4 млн. руб.,
число обыкновенных акций – 50000, ставка налога на прибыль 20%.
Предприятию требуется 15 млн. руб. для финансирования инвестиционного
проекта, который, как ожидается, увеличит на 5 млн. руб. ежегодную
прибыль предприятия до выплаты процентов и налогов. Поэтому
предприятие рассматривает следующие варианты финансирования проекта:
1) Выпуск 10000 обыкновенных акций по цене 100 руб. за акцию;
2) Продажа облигаций под 10%;
3) Кредит под 11%;
237
4) Размещение привилегированных акций с 8% дивидендов.
Определить точку безразличия и выбрать наиболее выгодный
способ финансирования инвестиций.
2. Далее предполагается не более 75% всех инвестиций направить
на реализацию портфеля реальных инвестиций, а оставшуюся часть на –
финансовые инвестиции. В случае выбора в качестве источника заемный
капитал определить ставку дисконтирования инвестиционных проектов
выше цены заемного капитала на 15%, 16%, 17%, 12%, 13%, 14%
соответственно для 6 альтернативных проектов, в случае выбора
собственных средств – принять данные проценты в качестве ставки
дисконтирования.
При этом руководство компании поручило финансовым
менеджерам определить наиболее оптимальный состав портфеля реальных
инвестиций из следующих предложений:
1) Закупка оборудования фирмы «Восток» стоимостью 5 млн.
руб., сроком полезной эксплуатации 5 лет. За счет его использования
предполагается получение ежегодного дохода в размере 3 млн. руб. Но на 3
году эксплуатации планируется плановый ремонт оборудования
стоимостью 1 млн. руб.
2) Закупка оборудования фирмы «Запад» стоимостью 5,5 млн.
руб., сроком полезной эксплуатации 7 лет. Реализация проекта
использования данного оборудования предполагает следующие денежные
потоки по годам: 1млн. руб.; 2,5 млн. руб.; 2,5 млн. руб.; 0,5 млн. руб.; 1,5
млн. руб.; 2,5 млн. руб.; 3 млн. руб.
3) Закупка оборудования фирмы «Север» стоимостью 6 млн.
руб., сроком полезной эксплуатации 4 года. За счет его использования
предполагается получение ежегодного дохода в размере 2,5 млн. руб. На 2
году эксплуатации планируется плановый ремонт оборудования
стоимостью 0,5 млн. руб. После окончания периода эксплуатация
предполагается продажа оборудования по цене ниже на 50% от
первоначальной стоимости.
4) Закупка оборудования фирмы «Юг» стоимостью 5,5 млн.
руб., сроком полезной эксплуатации 8 лет. За счет его использования
предполагается получение ежегодного дохода в течение 3 лет в размере 2
млн. руб. На 4 году эксплуатации планируется плановый ремонт
оборудования стоимостью 3,5 млн. руб. В последующие годы
предполагается увеличение ожидаемой прибыли ежегодно на 0,5 млн. руб.
После окончания периода эксплуатация предполагается продажа
оборудования по цене ниже на 70% от первоначальной стоимости.
238
5) Закупка оборудования фирмы «Горизонт» стоимостью 4,5
млн. руб., сроком полезной эксплуатации 3 года. План продаж предприятия
за счет этого предполагается, возрастет на 50% от текущего – 2,5 млн. руб. в
первый год, на 70% – 2 год, 90% – 3 год. Остаточная стоимость
оборудования равна 500 тыс. руб.
6) Закупка оборудования фирмы «Старт» стоимостью 6,5 млн.
руб., сроком полезной эксплуатации 6 лет. Предполагает получение
ежегодных выгод в размере 3 млн. руб. Остаточная стоимость оборудования
равна 0.
3. Для составления портфеля финансовых инвестиций
предлагается проанализировать рынок акций 5 компаний: Аэрофлот,
Сбербанк, Лукойл, Татнефть, Ростелеком, стоимость которых за период с
1.06.2014 до 1.07.2014 в руб. за 1 акцию представлена в следующей таблице:
Допустимый максимальный уровень риска – 0,2 %.
01.июн
02.июн
03.июн
04.июн
05.июн
06.июн
07.июн
08.июн
09.июн
10.июн
11.июн
12.июн
13.июн
14.июн
15.июн
16.июн
17.июн
18.июн
19.июн
20.июн
21.июн
22.июн
23.июн
24.июн
25.июн
26.июн
27.июн
28.июн
29.июн
30.июн
Аэрофлот
56,00
55,99
55,98
55,97
55,97
55,96
56,49
56,57
56,66
65,16
74,93
86,17
86,30
116,51
116,33
116,53
116,94
117,35
117,76
118,17
118,58
119,00
160,65
161,21
162,42
163,64
164,86
166,10
167,35
168,60
Сбербанк
84,00
84,24
86,69
86,94
87,19
87,44
87,70
87,95
83,99
83,62
83,32
83,95
84,58
85,21
85,85
86,49
87,14
87,80
127,31
136,85
136,92
136,99
205,48
204,35
206,09
207,84
209,61
211,39
213,19
215,00
Лукойл
2050,00
2057,18
2129,18
2136,63
2144,11
2151,61
2159,14
2234,71
2242,53
2234,68
2226,86
2219,07
2211,30
2203,56
2209,07
2214,59
2269,96
2275,63
2281,32
2271,06
2260,84
2250,66
2240,54
2230,45
2788,07
2808,98
2830,04
2851,27
3849,21
3878,08
Магнит
9000,00
8993,25
8318,76
8312,52
8374,86
8437,67
8500,96
8564,71
8628,95
9276,12
9252,93
9229,80
9206,72
9183,70
9160,75
11450,93
11457,23
11463,53
17768,47
18745,74
18756,05
18766,37
18776,69
18787,01
19820,30
19711,29
19602,88
19621,50
19640,14
19658,80
Ростелеком
89,00
89,08
89,15
89,23
89,30
89,38
89,45
89,53
89,61
89,68
89,76
89,84
89,91
89,99
90,06
90,14
90,22
90,29
90,37
90,45
90,53
90,60
90,68
90,76
90,83
90,91
90,14
89,37
88,61
87,86
Для правильного выполнения курсовой работы необходимо
более подробно ознакомится с методическими рекомендациями по
выполнению курсовой работы и правилами коррекции исходных
данных, представленными в «Методических указаниях по выполнению
курсовой работы по учебной дисциплине управление инвестициями».
239
ГЛОССАРИЙ
Активы – собственность в физической или денежной форме, а также
в форме прав, принадлежащих физическому или юридическому лицу.
Акционерный капитал – капитал в форме акций.
Акция – ценная бумага, удостоверяющая право ее владельца на долю
в собственных средствах акционерного общества, на получение дохода от
его деятельности и, как правило, на участие в управлении этим обществом.
Средства, вырученные акционерным обществом от продажи акций, – источник формирования производственных и непроизводственных основных
и оборотных средств. В отличие от облигаций акции не являются долговым
обязательством акционерного общества; деньги, поступившие от продажи
акций, представляют собой собственность акционерного общества и их не
нужно возвращать держателям акций.
Альтернативная стоимость (вмененные издержки, упущенная
выгода) – доход или выгоды, которые могло бы принести вложение
располагаемых ограниченных ресурсов в другой альтернативный вариант их
использования.
Альтернативная стоимость капитала – норма возврата (процент)
на инвестированный капитал при наилучшем доступном варианте его
вложения; ставка процента, равная альтернативной стоимости капитала,
обычно используется для вычисления дисконтированных показателей
ценности проекта.
Амортизация – отнесение на издержки части первоначальной
стоимости основного капитала в каждый отчетный период таким образом,
чтобы постепенно вся стоимость объекта основного капитала оказалась
полностью списанной за срок его службы и чтобы в конце срока службы
объект основного капитала обладал конечной оценочной стоимостью
(ликвидационной стоимостью).
Анализ безубыточности – определение объема операций
(производства или продаж), начиная с которого поступления превышают
издержки (определение точки безубыточности).
Анализ чувствительности – метод оценки рисков, состоящий в
измерении влияния возможных отклонений отдельных параметров проекта
от расчетных значений (например, падения цен на продукцию, роста
арендной платы и т.д.) на конечные показатели ценности проекта.
Аннуитет – серия или один из серии равных по – размеру платежей,
осуществляемых в течение определенного периода через равные
промежутки времени; первоначально термин относился только к ежегодным
240
платежам, сейчас употребляется применительно к любым промежуткам
времени (ежемесячно, ежеквартально и т.д.).
Бизнес-план – документ, отражающий все аспекты будущего
коммерческого предприятия, анализирующий все возможные проблемы и
описывающий способы их решения, а также план развития деятельности
компании, в том числе инвестиционной.
Бренд – торговая марка, название, слово, выражение, знак, символ
или их сочетание в целях обозначения товаров и услуг конкретного
продавца или группы продавцов для отличия их от конкурентов.
Будущая стоимость – стоимостная оценка инвестиций в ценные
бумаги, которой они достигнут в будущем, если известна величина их
годового прироста. В анализе инвестиционных проектов – это денежная
сумма, подлежащая получению или выплате в будущем, а также величина
определенной денежной суммы, приведенная к некоторому будущему
моменту времени путем начисления сложных процентов.
Валютный
риск
–
риск,
связанный
с
возможностью
неблагоприятного изменения валютного курса.
Вексель – документ (ценная бумага), представляющий собой
составленное в установленной форме обязательство об уплате долга. На
практике чаще всего используется переводной вексель (тратта), который
является инструментом кредита и платежа.
Венчурный капитал – термин, применяемый для обозначения
рискованного капиталовложения. Венчурный капитал представляет собой
инвестиции в форме выпуска новых акций, производимые в новых сферах
деятельности, для которых характерен высокий риск. Венчурный капитал
инвестируется в не связанные между собой проекты в расчете на быструю
окупаемость вложенных средств.
Взаимоисключающие проекты – группа проектов, реализация
одного из которых делает невозможным реализацию другого.
Внутренняя норма доходности (ВНД) – дисконтированный
показатель ценности проекта. Технически представляет собой ставку
дисконтирования, при которой достигается безубыточность проекта,
означающая, что чистая дисконтированная величина потока затрат равна
чистой дисконтированной величине потока доходов.
Гудвилл – деловая репутация предприятия, которая не только
приносит сверхнормативные прибыли, но и требует постоянных
дополнительных издержек для поддержания деловой репутации; часть
нематериальных активов предприятия.
241
Денежный поток – поток денежных средств; денежный поток
инвестиционного проекта – зависимость от времени денежных поступлений
и затрат при его реализации.
Дефлирование – операция приведения к постоянным ценам,
состоящая в делении стоимостного объема на соответствующий дефлятор.
Диверсификация – размывание, распределение. Диверсификация
является важным методом управления рисками. Например, распределение
усилий предприятия между видами деятельности, диверсификация
поставщиков и потребителей.
Дивиденды – часть доходов компании, предназначенная для
распределения между акционерами пропорционально количеству акций,
находящемуся в пользовании.
Дисконтирование – операция, обратная начислению сложного
процента, используемая для приведения будущих стоимостей к настоящему
моменту времени. Более общее определение понятия дисконтирования – это
приведение разновременных затрат и результатов к одному моменту
времени, называемому моментом приведения.
Дисконтированный
денежный
поток
–
представление
последовательности
будущих
поступлений
(платежей)
в
виде
последовательности их текущих стоимостей (т.е. величин, приведенных к
настоящему моменту путем дисконтирования по определенной процентной
ставке).
Жизненный цикл проекта – ограниченный период времени, в
течение которого реализуются цели, поставленные перед проектом. Обычно
выделяют три стадии жизненного цикла: предынвестиционную
(начальную),
инвестиционную
(строительную)
и
операционную
(эксплуатационную).
Инвестиции инновационные – это в основном вложения в
нематериальные активы, обеспечивающие внедрение научных и
технических разработок в производство и социальную сферу, т.е. это
вложения капитала в новшества, которые приводят к количественным и
качественным улучшениям производственной деятельности.
Инвестиции иностранные – вложение иностранного капитала в
объект предпринимательской деятельности на территории Российской
Федерации в виде объектов гражданских прав, принадлежащих
иностранному инвестору, если такие объекты гражданских прав не изъяты
из оборота или не ограничены в обороте Российской Федерации в
соответствии с федеральными законами, в том числе вложение денег,
ценных бумаг (в иностранной валюте и валюте Российской Федерации),
иного имущества, имущественных прав, имеющих денежную оценку
242
исключительных прав на результаты интеллектуальной деятельности
(интеллектуальная собственность), а также услуг и информации.
Инвестиции реальные – вложения капитала с целью прироста
материально-производственных запасов и воспроизводства основных
фондов (капитальные вложения), а также вложения в подготовку кадров,
передачу опыта, лицензии, ноу-хау, совместные научные разработки
(нематериальные инвестиции).
Инвестиции финансовые – вложения в финансовое имущество,
приобретение прав на участие в делах других фирм и деловых прав
(например, приобретение акций, других ценных бумаг).
Инвестиционная деятельность – трактуется как вложение
инвестиций и осуществление практических действий в целях получения
прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.
Инвестиционный климат – совокупность политических, социальноэкономических, финансовых, организационно-правовых, природных
факторов, присущих той или иной стране.
Инвестиционный портфель – представляет собой целенаправленно
сформированную совокупность объектов реального и финансового
инвестирования, предназначенных для осуществления инвестиционной
деятельности в соответствии с разработанной инвестиционной стратегией
предприятия.
Инвестиционный
проект
–
обоснование
экономической
целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений,
в том числе необходимая проектная документация, разработанная в
соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном
порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание действий по
осуществлению инвестиций.
Инвестиционный рынок – состоит из трех относительно
самостоятельных рынков: рынка объектов реального инвестирования; рынка
объектов финансового инвестирования; рынка объектов инновационных
инвестиций.
Инновационная
деятельность
–
создание
новой
или
усовершенствованной продукции, нового или усовершенствованного
технического процесса, реализуемых в экономическом обороте с
использованием
научных
исследований,
разработок,
опытноконструкторских работ или иных научно-технических достижений.
Инновация – использование результатов научных исследований и
разработок,
направленных
на
совершенствование
процесса
производственной деятельности, экономических, правовых и социальных
243
отношений в области науки, культуры, образования и других сфер
деятельности общества.
Инфляция – общее повышение уровня цен в стране. Обычно
измеряется с помощью индекса потребительских цен, представляющего
собой соотношение средневзвешенной стоимости набора (корзины)
потребительских товаров в различные моменты времени.
Капитализация — 1) преобразование нераспределенной прибыли в
капитал, вложенный в активы компании и идущий на увеличение ее
собственного капитала; 2) в кредитных операциях – включение процента,
начисляемого в течение льготного периода, в основную сумму долга с тем,
чтобы освободить заемщика от выплаты как части основного долга, так и
процентов в течение льготного периода.
Капитальные вложения – инвестиции в основной капитал
(основные средства), в том числе затраты на новое строительство,
расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих
предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря,
проектно-изыскательские работы и другие затраты.
Коносамент – транспортный документ, содержащий условия
договора морской перевозки; документ, держатель которого получает право
распоряжаться грузом.
Коэффициент дисконтирования – определяется для каждого года
при принятой ставке процента по обращенной формуле сложного процента.
Краткосрочные обязательства – обязательство по срокам
погашения обычно менее года.
Кредит – общее наименование средств, возмездно доставляемых в
пользование компании или индивидуальному лицу. Имеются три основные
формы кредита: 1) потребительский (предоставляется розничной торговлей
индивидуальным покупателям); 2) коммерческий (предоставляется одной
компанией другой компании, например, в форме отсрочки платежа за
поставленные товары); 3) банковский, включающий займы и овердрафт.
Кредитная линия – соглашение о займе, устанавливающее общий
лимит кредита, который заемщик может получать в течение определенного
периода времени.
Лизинг – контракт между лизингодателем и лизингополучателем
для временного пользования каким-либо изделием, взятым у производителя
или продавца таких изделий лизингополучателем. Различают оперативный
и финансовый лизинг.
Лизинг оперативный – передача в пользование имущества
многоразового
пользования
на
срок,
меньший
экономически
целесообразного срока службы.
244
Лизинг финансовый – вид предпринимательской деятельности,
направленной на инвестирование временно свободных или привлеченных
финансовых средств, когда по договору финансовой аренды (лизинга)
лизингодатель обязуется приобрести в собственность обусловленное договором имущество у определенного продавца и предоставить это
имущество лизингополучателю за плату во временное пользование для
предпринимательских целей.
Ликвидность – способность служить средством немедленного
погашения обязательств. Наибольшей ликвидностью обладают наличные
деньги и средства на текущих счетах, низкой ликвидностью обладают
средства, вложенные в основные фонды (земля, здания, оборудование и
т.п.).
Мультипликатор – коэффициент, показывающий, насколько
увеличится одна переменная в результате единичного прироста другой.
Мультипликаторы применяются в различных разделах микро- и
макроэкономики для количественной оценки происходящих в них цепных
реакций. Инвестиционный мультипликатор показывает, насколько
увеличится ВВП, если инвестиции или государственные закупки возрастут
на единицу.
Недвижимость, недвижимое имущество – земельные участки,
участки недр, обособленные водные объекты и все, что прочно связано с
землей, т.е. объекты, перемещение которых без несоразмерного ущерба их
назначению невозможно, в том числе леса, многолетние насаждения,
здания, сооружения. К недвижимым вещам относятся также подлежащие
государственной регистрации воздушные и морские суда, суда внутреннего
плавания, космические объекты. Законом к недвижимым вещам может быть
отнесено и иное имущество.
Нематериальные активы – определенная группа активов
предприятия, обладающих способностью приносить чистый доход (или
создающих условия для получения чистого дохода), способностью
отчуждения, используемых в течение длительного (более года) срока, но не
имеющих физического содержания.
Неопределенность – неполнота и неточность информации об
условиях реализации чего бы то ни было, в том числе и проекта.
Ноу-хау – нерегистрируемые и неохраноспособные новые идеи,
новые формулы, методы, принципы и коммерческая информация (в том
числе заявки на выдачу патентов, которые находятся в стадии оформления,
конструкторская, технологическая и другая документация, опытные
образцы и лабораторные макеты объектов новой техники, научные отчеты и
монографии,
инструкции,
методики
проведения
экспериментов,
245
технологические регламенты и другая производственная информация,
имеющая коммерческую ценность для конкурентов или потенциальных
покупателей), конфиденциальная информация.
Облигация – ценная бумага, удостоверяющая отношение займа
между ее владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим ее (эмитентом,
должником).
Облигации
выпускают
государство,
предприятия,
организации. Облигации, выпускаемые государством, могут иметь и другие
названия: казначейские векселя, казначейские обязательства, ноты,
сертификаты.
Овердрафт – операция по предоставлению банками кредитов при
недостаточности или отсутствии денежных средств на банковском счету
клиента — физического лица.
Опцион – контракт, заключенный между двумя лицами, в
соответствии с которым одно лицо предоставляет другому право купить
определенный актив по определенной цене в рамках определенного периода
времени или право продать определенный актив по определенной цене в
рамках определенного периода времени.
Период окупаемости – дисконтированный показатель ценности
проекта; продолжительность наименьшего периода, по истечении которого
чистый дисконтированный доход становится и продолжает оставаться
неотрицательным.
Постоянные издержки – издержки, величина которых не меняется в
зависимости от объемов производства.
Премия за риск – оплата или стоимость риска в экономике; входит в
нормальную прибыль, цену производства, процентную ставку и т.д.
Приток – все виды платежей и поступлений, увеличивающих активы
предприятия.
Процентная ставка номинальная – процентная ставка, объявляемая
кредитором.
Процентная ставка реальная – процентная ставка в постоянных
ценах (при отсутствии инфляции), величина которой обеспечивает такую же
доходность займа, что и номинальная ставка при наличии инфляции.
Процентная ставка эффективная – доход кредитора за счет
капитализации процентов, выплачиваемых в течение периода, для которого
объявлена процентная ставка.
Процентный риск – риск, вызванный возможностью колебания
процентных ставок.
Риск – возможность возникновения условий, приводящих к
определенным последствиям.
246
Сертификат – как ценная бумага имеет два значения: 1) документ —
свидетельство кредитного учреждения о депонировании денежных средств,
удостоверяющих право вкладчика на получение депозита (депозитные
сертификаты), или свидетельство банка о получении денег от граждан для
долгосрочного их сбережения (сберегательные сертификаты); 2) вид
облигаций государственных займов.
Ставка дисконтирования – процентная ставка, принятая для
определения текущей стоимости будущих поступлений (платежей) с
помощью дисконтирования.
Страхование – составная часть финансов; совокупность
экономических отношений между их участниками по поводу формирования
страхового фонда и его использования для возмещения ущерба.
Толлинг – разновидность отношений между заказчиком и
производителем продукции, предусматривающих ее изготовление из сырья
(материалов) заказчика непосредственно или по договоренности заказчика с
третьей стороной.
Точка безубыточности – объем операций, при котором объем
поступлений (валового дохода) равен совокупным издержкам.
Факторинг – операция по приобретению банком или факторской
компанией права на взыскание долга. При этом предприятие освобождается
от риска неуплаты долга, за что уплачивается определенный процент.
Форфейтинг — форма кредитования банком или финансовой
компанией торговых операций, суть которой заключается в кредитовании
экспортера путем покупки векселей, акцептованных импортером.
Франчайзинг — форма продолжительного сотрудничества, в
процессе которого крупная компания предоставляет индивидуальному
предпринимателю или группе предпринимателей лицензию (франшизу) на
производство, продукции, торговлю товарами или предоставление услуг
под торговой маркой данной компании на ограниченной территории, на
срок и условиях, определенных договором.
Хеджирование – создание условий для сокращения потерь,
связанных с колебанием цен; страхование от риска потерь, вызванных
неблагоприятным движением цен, путем покупки или продажи контрактов
на фьючерсном рынке; совокупность операций со срочными биржевыми и
небиржевыми инструментами, целью которых является снижение влияния
рыночных (ценовых) рисков на результаты деятельности компании.
Ценная бумага – это форма существования капитала, отличная от
его товарной, производительной и денежной форм, которая может
передаваться вместо него самого, обращаться на рынке как товар и
приносить доход. Суть ее состоит в том, что у владельца капитала сам
247
капитал отсутствует, но имеются все права на него, которые зафиксированы
в форме ценной бумаги.
Ценность, стоимость денег во времени – концепция, исходящая из
понимания того факта, что денежные Суммы, полученные или выплаченные
сегодня, т.е. в текущий момент времени, имеют в глазах их обладателей
большую ценность, чем такие же суммы, подлежащие получению и выплате
в будущем. Инструментом, позволяющим определить сегодняшнюю, или
текущую, стоимость будущих сумм, является дисконтирование.
Чистый дисконтированный доход – дисконтированный показатель
ценности проекта, определяемый как сумма дисконтированных значений
поступлений за вычетом затрат, получаемых в каждом году в течение срока
жизни проекта.
Экстерналии – экономические и внеэкономические последствия,
возникающие во внешней среде при производстве товаров и услуг, но не
отраженные в рыночных ценах последних. Примером экстерналий может
служить ухудшение условий ловли рыбы на реке в результате работы
расположенного выше по течению металлургического завода.
Эффективность инвестиционного проекта бюджетная –
эффективность проекта с точки зрения бюджета любого уровня, т.е. она
отражает финансовые последствия реализации проекта для федерального
регионального или местного бюджета.
Эффективность инвестиционного проекта коммерческая
–
эффективность проекта с точки зрения реальной или потенциальной фирмы,
полностью реализующей проект за счет собственных средств.
Эффективность общественная – эффективность проекта с точки
зрения экономики страны в целом, когда учитываются затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых
финансовых интересов участников инвестиционного проекта. Для
крупномасштабных (существенно затрагивающих интересы города, региона
или всей России) проектов рекомендуется обязательно оценивать
общественную эффективность.
248
ИСТОЧНИКИ ЛИТЕРАТУРЫ
а) основные
1. Воробьева Т.В. Управление инвестиционным проектом
[Электронный ресурс]/ Воробьева Т.В. – Электрон. текстовые данные. – М.:
Интернет-Университет Информационных Технологий (ИНТУИТ), 2016. –
146c. –Режим доступа: http://www.bibliocomplectator.ru/book/?id=39656. –
«БИБЛИОКОМПЛЕКТАТОР», ЭБС IPRbooks.
2. Фирсова О.А. Управление рисками организаций [Электронный
ресурс]: Учебно-методическое пособие/ Фирсова О.А. – Электрон.
текстовые данные. – Орел: Межрегиональная Академия безопасности и
выживания
(МАБИВ),
2014.
–
82
c.
–
Режим
доступа:
http://www.bibliocomplectator.ru/book/?id=33447. – «БИБЛИОКОМПЛЕКТАТОР», ЭБС IPRbooks.
б) дополнительные
1. Финансовый менеджмент [Текст] : учеб. пособие для вузов / А. Н.
Гаврилова [и др.]. – 6-е изд., стер. – М. : Кнорус, 2013. – 432 с.
2. Финансовый менеджмент. Конспект лекций с задачами и тестами
[Текст] : учебное пособие / В. В. Ковалев, Вит. В. Ковалев. – М. : Проспект,
2013. - 504 с.
3. Оценка эффективности коммерческих проектов [Текст] : учеб.
пособие для вузов : для бакалавров и специалистов / Э. В. Минько, О. А.
Завьялов, А. Э. Минько ; ред. Э. В. Минько. – СПб. : Питер, 2014. – 368 с.
4. Турманидзе, Т.У. Анализ и оценка эффективности инвестиций:
Учебник. / Т.У. Турманидзе. – М.: ЮНИТИ, 2015. – 247 c.
5. Шапкин, А.С. Экономические и финансовые риски: оценка,
управление, портфель инвестиций / А.С. Шапкин, В.А. Шапкин. – М.:
Дашков и К, 2016. – 544 c.
6. Касьяненко, Т.Г. Экономическая оценка инвестиций: Учебник и
практикум / Т.Г. Касьяненко, Г.А. Маховикова. – Люберцы: Юрайт, 2016. –
559 c.
в) Интернет-ресурсы
1. rbc.ru. – Информационно-консалтинговое агентство РБК.
2. raexpert.ru – Российское рейтинговое агентство.
3. gks.ru – Федеральная служба государственной статистики
249
ПРИЛОЖЕНИЕ
Таблицы дисконтирования
251
252
253
Документ
Категория
Без категории
Просмотров
26
Размер файла
2 058 Кб
Теги
posobie, stefanov, uchebnoy, investiciyami, upravlenie
1/--страниц
Пожаловаться на содержимое документа