close

Вход

Забыли?

вход по аккаунту

?

Копеина Л. * Понятие и виды опционов

код для вставкиСкачать

Л. КОПЕИНА,
аспирантка Российской академии адвокатуры и нотариата
ПОНЯТИЕ И ВИДЫ ОПЦИОНОВ
Первоначально опционы с правом исполнения в любой момент времени действительно были распространены преимущественно в США; однако сегодня торговля обоими видами опционных контрактов не зависит от географического места совершения сделок. Большая часть контрактов, заключаемых в мировой практике, относится к американскому типу.
Ключевые слова: опционы, оборот торгов, цена исполнения, обратная сделка, опционный контракт, финансовые инструменты.
L. КОPEINА,
post-graduate student of the Russian academy of advocacy and notariat
THE NOTION AND KINDS OF OPTIONS
Originally options with the right of execution at any point in time is really were distributed predominantly in the united states; today, however, trade in both types of option contracts does not depend on the geographical location of the transactions. The most part of contracts concluded in the world practice, refers to the american type.
Key words: options, the turnover of trades, the exercise price, the reverse transaction, option contract, financial instruments.
В научной теории и современной практике существует несколько разновидностей опционов. Их можно классифицировать по:
1) правам, возникающим у покупателя опциона (саll и put);
2) месту заключения договоров (биржевые и внебиржевые);
3) условиям исполнения (европейский, американский, азиатский);
4) сферам применения (инструмент срочного рынка; составная часть сложных финансовых инструментов (облигации со встроенным опционом) и др.
Классификация по правам, возникающим у покупателя опциона. Наиболее широко известны два вида опционов - опцион на покупку (колл) и на продажу (пут). Они относятся к так называемым простым опционам (plain vanilla options). На эти контракты приходится значительный оборот торгов, но качественно они составляют лишь малую часть всего многообразия опционных продуктов1. Опцион колл (пут) дает его владельцу право, но не обязательство, купить (продать) базовый актив в установленные сроки у продавца опциона по заранее оговоренной цене (цене исполнения)2. Права и обязанности, возникающие в результате заключения опционных контрактов обоих типов, можно представить в виде следующей таблицы:
Тип опционаПокупатель опционаЭмитент опциона
ПравоОбязанностиПравоОбязанностиCALLПриобрести лежащий в основе контракта финансовый инструмент по заранее согласованной ценеУплатить опционную премиюПолучить премию за опционПродать лежащий в основе контракта финансовый инструмент держателю опциона по заранее согласованной ценеPUTПродать лежащий в основе контракта финансовый инструмент по заранее согласованной ценеУплатить опционную премиюПолучить премию за опционКупить финансовый инструмент, лежащий в основе контракта по заранее согласованной цене На основе покупки/продажи опционов обоих типов образуются следующие рыночные позиции: покупка опциона типа Call: создание таким образом "длинной позиции" Long Call; продажа опциона типа Call - создание таким образом "короткой позиции" Short Call; покупка опциона типа Put - создание таким образом "длинной позиции" Long Put; продажа опциона типа Put - создание таким образом "короткой позиции" Short Put. Покупатель контракта того или иного типа занимает длинную позицию, продавец - короткую3. Основные характеристики позиций удобнее свести в следующую таблицу:
СтратегияСодержание стратегииРыночные ожиданияПотенциальный выигрышПотенциальный убытокLong Callприобретение права на покупку финансовых инструментов, лежащих в основе контракта (например, акций) по заранее согласованному курсуожидание значительного роста рыночных курсов, превышающих сумму цены исполнения контракта и уплаченной продавцу опциона премии теоретически не ог-
раничен и складыва-
ется из разницы рыночного курса, цены контракта и выплаченной инвестором опционной премииОграничен на ве-
личину уплаченной инвестором опционной премии
Short Callэмиссия опционов типа Callожидание стабильного курса с тенденцией к понижению (в этом случае использование опционного права покупателем опциона будет ему невыгодно) ограничен на величину премии, полученной от покупателя опционного контрактатеоретически неограниченный убыток в случае роста курсов (исчисляется как разница текущего курса, цены исполнения контракта и премии Long Putприобретение права подавать финансовые инструменты, лежащие в основе контракта, по заранее согласованному курсуожидание сильного падения курсов максимально возможный выигрыш ограничен в данном случае разницей между ценой исполнения контракта и уплаченной премией, т.к. курс не может упасть ниже 0 величина убытка ограничена уплаченной инвестором опционной премииShort Putэмиссия опционов типа Putожидание стабильного курса с тенденцией к повышениюограничен на величину премии, полученной от покупателя контрактамаксимальный убыток ограничен на величину разницы цены исполнения и опционной премии, т.к. рыночный курс не может упасть ниже 0 Продавец и покупатель опциона могут закрыть любую открытую позицию до истечения опционного контракта путем заключения обратной (оффсетной) сделки. Для этого держатель перепродает опцион на вторичном рынке, а эмитент должен его выкупить. В этом случае размер убытка обеих сторон ограничивается разницей полученной и уплаченной опционной премии.
Открытая позицияЗакрытие позиции, путемLong Call Short Call Long Put Short Putпродажи опционных контрактов типа CALL покупки опционных контрактов типа CALL продажи опционных контрактов типа PUT покупки опционных контрактов типа PUT При совершении обратной сделки и закрытии позиции необходимо учитывать стандартную классификацию опционов на бирже, т.е. деление типов опционных контрактов на классы и серии4.
Классификация по месту заключения договора. До введения биржевой опционной торговли путы и коллы продавались и покупались на внебиржевом рынке. При такой форме рынка существовали несколько опционных дилеров, которые находили и покупателя, и продавца контракта, помогали им прийти к соглашению по условиям контракта и проводили сделку между ними5. Внебиржевые опционы, в отличие от биржевых, заключаются на произвольных условиях, которые оговаривают участники при заключении сделки. Технология заключения аналогична форвардным контрактам.
Биржевые опционы являются стандартными биржевыми контрактами и их обращение аналогично фьючерсным контрактам. Для таких опционов биржей устанавливается спецификация контракта. При заключении сделок участники торгов оговаривают только величину премии по опциону, все остальные параметры стандартны и установлены биржей. Публикуемой биржей котировкой по опциону является средняя величина премии по данному опциону за день. С точки зрения биржевой торговли опционы с разными ценами исполнения или датами исполнения считаются разными контрактами. По биржевым опционам клиринговая палата ведет учет позиций участников по каждому опционному контракту. Таким образом, участник торгов может купить один контракт, и если он продает аналогичный контракт, то его позиция закрывается. Расчетная палата биржи является противоположной стороной для каждой стороны опционного контракта. По биржевым опционам существует механизм взимания маржевых сборов (обычно уплачивается только продавцом опциона)6.
Вообще, все сделки, заключаемые на бирже, подразделяются на две большие группы. Первая группа - это сделки, заключаемые на бирже и с участием биржи7. В эту группу включаются сделки, не связанные непосредственно с переходом прав и обязанностей на биржевой товар. Сделки данной группы служат лишь предпосылками к заключению сделок по поводу биржевого товара. В силу организационных сделок определяются взаимоотношения участников биржевой торговли, участников биржевых процессов в целом. В эту группу входят сделки, заключаемые между биржей и клиринговой организацией, биржей и депозитарием, биржей и брокерами (дилерами), где биржа выступает стороной договора. К организационным сделкам следует отнести и сделки, заключаемые между клиринговой организацией и брокером (дилером), клиринговой организацией и депозитарием, между депозитарием и брокером (дилером), где биржа стороной договора не выступает.
Во вторую группу входят сделки, заключаемые на бирже, связанные с организацией ею биржевой торговли. В эту группу включаются биржевые сделки в узком смысле слова. Это сделки, заключаемые между брокерами и дилерами по поводу биржевого товара, по поводу перехода прав на биржевой актив. При этом в таких сделках биржа выступает не контрагентом в договоре, а организатором торговли. Контрагентами выступают брокеры и дилеры. Биржа в таких сделках выступает вспомогательным институтом, организующим биржевые торги. Обычно в цивилистической литературе8, начиная с дореволюционной, говоря о биржевых сделках, имеют в виду именно вторую группу сделок, к которой относятся сделки купли-продажи, фьючерсные, опционные, форвардные, арбитражные, сделки РЕПО и СВОП, заключаемые на бирже. Под биржевыми сделками следует понимать сделки, совершенные на организованном рынке (бирже) между участниками биржевых торгов и зарегистрированные у организатора торговли. Из понятия "биржевые сделки" должны быть исключены договоры, заключаемые биржей по поводу технического обслуживания здания биржи (коммунальное обслуживание), договоры по поводу купли-продажи оборудования (мониторы, компьютеры, канцелярские принадлежности и т.д.) для обеспечения деятельности биржи, а также трудовые контракты биржи с персоналом. В таких договорах биржа выступает как обычный хозяйствующий субъект, без каких-либо особенностей и исключений, даже если эти договоры заключаются непосредственно на территории биржи9.
Классификация по условиям исполнения. В зависимости от срока исполнения опционов их подразделяют на американские (держатель опциона может воспользоваться своим правом купли/продажи в любой момент времени до даты истечения контракта), европейские и азиатские. Если по окончании срока действия контракта держатель не воспользуется своим правом, то опцион считается утратившим силу10.
Американский опцион - опционный контракт, который может быть исполнен держателем на протяжении всего времени с момента покупки.
Европейский опцион - опционный контракт, который может быть исполнен только по истечении срока.
Названия "американский" и "европейский" проистекают от того, что первоначально опционы с правом исполнения в любой момент времени действительно были распространены преимущественно в США; однако сегодня торговля обоими видами опционных контрактов не зависит от географического места совершения сделок. Большая часть контрактов, заключаемых в мировой практике, относится к американскому типу11.
Наряду с простыми опционами на западном рынке широкое распространение получили азиатские (экзотические) опционы. Это еще более гибкие, чем простые опционы, финансовые инструменты, позволяющие конструировать для каждого покупателя индивидуальный профиль выплат. Азиатский (экзотический) опцион - это опцион, который исполняется по средневзвешенной цене за весь период действия опциона на протяжении всего времени с момента покупки. Операции с такими опционами проводятся на внебиржевых рынках, типичны для валютных рынков и рынков металлов. Первоначально подобные структуры выплат строились синтетически с помощью линейной комбинации из выплат простых опционов. Но такие построения оказывались слишком дорогими, что привело к выделению азиатских (экзотических) опционов в самостоятельные инструменты срочного рынка.
К азиатским (экзотическим) опционам относятся траекторные опционы (path dependent options), стоимость которых зависит от динамики цены базового актива за весь срок действия опциона. Например, опцион лукбек (look back) дает его владельцу право приобрести или продать базовый актив по наилучшей цене, которая была достигнута в период до исполнения опциона. У азиатского опциона выплаты на момент исполнения определяются разностью между ценой исполнения и усредненным значением цен базового актива на протяжении всего периода до исполнения опциона12. В отдельную группу можно выделить экзотические опционы с нетривиальными функциями выплат, но которые не зависят напрямую от динамики цены базового актива за весь срок действия опционов. Например, опцион чузер (chooser) дает его держателю право в некоторый момент времени в будущем выбирать, будут ли выплаты по нему соответствовать выплатам опциона колл или выплатам опциона пут с одинаковыми сроками и ценами исполнения на оговоренный базовый актив. По бинарному опциону выплачивается фиксированная сумма, если курс базового актива на момент исполнения выше (бинарный колл) или ниже (бинарный пут) оговоренного уровня.
Барьерные опционы (Barrier Options) - это опционы, выплаты по которым зависят от того, достигла ли цена базисного актива за время существования опциона определенного ценового уровня или нет. Соответствующий ценовой уровень может рассматриваться как триггер, который либо "включает" опцион, либо "выключает" (поэтому одно из альтернативных названий барьерных опционов - Trigger Options)13. Первому случаю соответствует класс барьерных опционов knock-in, второму - knock-out.
За исключением дополнительного параметра, триггера (барьера), барьерные опционы представляют собой обычные (plain vanilla) европейские опционы. Барьерные опционы всегда дешевле обычных европейских опционов соответствующей серии, так как максимальный доход по ним одинаков, но вероятность его получения (не из-за кредитного риска, а из-за особенностей движения цен базисного актива) ниже. Из-за более низкой премии и во многом схожих с обычными опционами возможностями барьерные опционы наряду с азиатскими стали самыми популярными среди экзотических производных финансовых инструментов: они составляют более 10% от всего объема валютных опционов внебиржевого рынка.
Барьерные опционы обращались на американском рынке до 1975 г. Базисным активом по ним служили акции, что было связано с особенностями маржинальной торговли акциями. Но наибольшую популярность барьерные валютные опционы завоевали в Японии в конце 1980-х годов, во времена "дутых активов" (Assets bubble).
Особенность японского финансового учета в том, что уплаченная опционная премия рассматривается как текущие затраты, а полученная премия - как прибыль. В результате с позиций клиентов покупка опционов выглядела весьма эффективным средством не только для хеджирования рисков, но и оптимизирования налоговых выплат. Спрос породил предложение, и японские банки стали продавать больше валютных опционов, чем покупать.
Однако непокрытая продажа опционов связана с неограниченным риском, и японские банки вынуждены были искать выход. Он был найден, барьерные опционы knock-out прекращали свое действие, если курс иены достигал оговоренного уровня. Такая система была выгодна и клиентам, так как позволяла им уменьшить расходы на премию, а тем более банкам, которые в условиях усиления волатильности курса могли спокойно выписывать опционы knock-out, большая часть которых прекращала действие до истечения срока.
Оба вида барьерных опционов knock-in и Knock-out подразделяются на два подтипа в зависимости от направления движения цены: Down & In ("Вниз-и-в") - опцион вступает в действие, если цена опустится до оговоренного уровня;
Down & Out ("Вниз-и-из") - опцион прекращает действие, если цена опустится до оговоренного уровня;
Up & In ("Вверх-и-в") - опцион вступает в действие, если цена поднимется до оговоренного уровня;
Up & Out ("Bвepx-и-из") - опцион прекращает действие, если цена поднимется до оговоренного уровня.
Все четыре варианта применимы к обоим классам опционов - колл и пут. Возникает восемь возможных комбинаций, которые с некоторой долей условности подразделяются на обычные (normal) и обратные (reverse) барьерные опционы14. Считается, что обычные барьерные опционы в момент выписывания находятся "вне денег" (Out-the-money), например, Down & Out Call.
Опцион Down & Out Call находится в момент выписывания "вне денег". Так как для его "выключения" предполагается движение цены вниз, логично, что значение триггера находится еще глубже "вне денег", т.е. ниже спот-цены базисного актива. В противном случае он автоматически выключался бы в момент выписывания, а значит, имел нулевую стоимость. В принципе возможна ситуация, когда опцион выписывается уже "в деньгах", но и в этом случае триггер находится в направлении "вне денег", что служит признаком обычных барьерных опционов. Напротив, чтобы достигнуть барьера, цена базисного актива должна двигаться в направлении "в деньгах", что является признаком обратных опционов. Например, опцион Down & In Put. Пут-опцион исполняется, если спотовая цена ниже страйковой. Опцион в момент выписывания может находиться "вне денег", "в деньгах", "на деньгах", но спотовая цена должна быть выше значения триггера, так как иначе барьерный опцион превратится в обычный пут-опцион. Триггер находится ниже спотовой цены, т.е. в направлении "в деньгах" для любого пут-опциона.
Возвращаясь к анализу факторов, влияющих на образование цены опциона, отметим, что значение текущего курса базиса контракта, цена исполнения опционной сделки, краткосрочный процент и время действия контракта известны в каждый момент времени. Единственный фактор, величина которого не определена, - интенсивность и частота курсовых колебаний. Ее можно рассчитать на основе данных о предшествующем развитии курса базиса контракта (историческая волатильность) как годовое стандартное отклонение процента ежедневных курсовых колебаний. Однако полученная в результате подобного расчета величина будет носить условный характер, так как под влиянием целого ряда причин курс может резко измениться независимо от характера его исторического развития. Для учета особенностей текущей рыночной ситуации и определения интенсивности колебаний, более приближенной к действительности (расчетная волатильность), используются различные математические модели, наиболее известная из которых - модель Блэка-Сколаса. Она была впервые сформулирована Ф. Блэком (Black) и М. Сколасом (Scholes) в 1971 г. в работе The pricing of option and corporate liabilities, широкую известность получила после публикации в Journal of Political Economy в 1973 г. В 1972 г. краткое изложение модели было приведено в статье The valuation of option contracts and a test of market efficiency, опубликованной в Journal of Finance. До начала 70-х годов в оценке премий опционов не было удовлетворительных результатов. Ф. Блэк и М. Сколас разработали модель, которая позволила соотнести величину премии опциона с рыночными характеристиками базисного актива, в первую очередь с присущей ему волатильностью. Модель Блэка-Сколаса действительна для оценки премий европейских опционов обоих типов на акции, по которым не выплачиваются дивиденды. В ней учитываются следующие ценоопределяющие параметры: курс акции, цена исполнения, ставка без риска, стандартное отклонение курса акций, срок истечения контракта. Основные формулы модели15 были разработаны исходя из концепции формирования портфеля ценных бумаг, нейтрального к риску. Поскольку на цену базисного актива и на опционную премию действует один и тот же источник неопределенности, можно таким образом скомбинировать позиции по активу с противоположными опционными позициями в рамках инвестиционного портфеля, что прибыль/убыток по базисному инструменту всегда компенсировался бы убытком/прибылью по опционной позиции16.
Для оценки корреляции цены опциона и ее детерминирующих факторов разработан ряд показателей:
ПоказательОпределение17ИнтерпретацияВозможное значениеДельтаПоказывает на сколько процентов изменится цена опциона при изменении курса базиса
контракта на
один пунктХарактеризует эластичность (чувствительность) цены опциона к движению курса базиса контракта, т.е. показывает в каком размере следует ожидать увеличения или уменьшения опционной премии вследствие краткосрочного колебания цены базисного активаПринимает значения от 0 до 1. Дельта, равная 1, означает, что изменение цены опциона и базиса контракта идентичны, это свидетельствует о положении опциона "в деньгах". В этом случае цена опциона исчерпывается величиной его внутренней ценности, которая в свою очередь прямо пропорциональна изменению курса базиса контракта. Дельта, равная 0, свидетельствует о положении опциона "вне денег", когда величина премии полностью определяется временной ценностью опциона и не зависит от изменения цены базиса. Опцион "на продажу" имеет негативную дельту, что означает развитие цены Put в направлении обратном движению курса базиса контракта18Гамма ("дельта дельты")Показывает абсолютное изменение дельты опциона при изменении курса базиса контрак-
та на один пунктХарактеризует реакцию опционной позиции на изменение курсов кассового рынкаЗначение гаммы всегда положительно; своего максимума достигает в положении опциона "в деньгах", т.к. в данном случае опцион наиболее чувствителен к любому изменению ценТетаПоказывает, на сколько пунктов снижается цена опциона при уменьшении вре-мени, оставшегося до срока истечения контракта на 1 деньХарактеризует темп снижения временной ценности опциона по мере приближения срока его выполненияПринимает только положительные значения. Каппа-(Вега)
Показывает на сколько изменяется величина опционной премии при изменении расчетной волатильности
на 1%Характеризует чувствительность опциона к степени интенсивности курсовых колебаний
Максимального значения каппа достигает в положении "в деньгах", т.к. в данном случае опцион наиболее чувствителен к любому изменению цен
Анализ этих показателей служит основой для оценки опционной позиции и выработки стратегии рыночного поведения. Так, на основе дельты эмитент опциона может рассчитать то количество финансовых инструментов, которыми ему необходимо располагать, чтобы снизить риск от продажи опционных контрактов, и наоборот, величина дельты позволяет вычислить количество опционов, необходимых для страхования позиции по базисному активу в случае изменения курса (Delta-Hedge ratio)2.
Гамма имеет большое значение для оценки риска эмитентов опционных контрактов. Высокая гамма означает, что дельта позиции изменяется даже при незначительных колебаниях курсов и тем самым опасность использования держателем опциона своих прав очень велика. Тета и Каппа используются для оценки доходности опционного контракта в целях его перепродажи. Иногда е при анализе опционов применяют показатель зависимости величины опционной премии от изменения ставки краткосрочного процента на один пункт (Rho).
Очевидно, что рассмотренные выше факторы оказывают непосредственное влияние на величину премии опциона, в силу этого их можно выделить в качестве основных детерминант опционной цены. В то же время на процессы ценообразования определенное влияние способны оказывать косвенные факторы, воздействие которых проявляется опосредованно:
- тип контракта. Call опцион, как правило, дороже Put, так как содержит теоретически неограниченный потенциал выигрыша и требует меньшее количество авансируемого капитала1;
-вид опционной сделки. При прочих равных условиях американский опцион дороже европейского, так как держатель его может воспользоваться опционным правом в любой момент времени до срока истечения контракта, что повышает его шансы на получение прибыли и одновременно увеличивает риск эмитента.
Существует несколько категорий опционов в зависимости от соотношения страйка и спотовой цены базового актива. Так, для опционов колл, если рыночная цена выше страйка, опцион будет с выигрышем или "в деньгах" (если страйк значительно ниже рыночных цен, то опцион "глубоко в деньгах"). Если страйк выше рыночной цены, то возникает ситуация, когда опцион с проигрышем или "вне денег"19. При равенстве цен исполнения и рынка опцион "при деньгах". Для пут-опциона описанные ситуации складываются наоборот.
Барьерные опционы (триггер-опционы, опционы cut-off, опционы knock-ups, стопционы) не используются в российской практике по ряду причин, основной из которых является отсутствие клиентов, готовых заключать подобные сделки. У барьерных опционов есть дополнительный параметр (помимо перечисленных), триггер, - ценовой уровень, при достижении которого рыночной ценой права на совершение сделки возникают или прекращаются в полном объеме. Эти опционы при прохождении триггера (или до этого) обращаются в качестве обычных европейских опционов. Так, опцион нок-ин (knock-in) вступает в силу только при достижении ценой базисного актива уровня триггера (если это событие не наступает, то опцион никогда не будет использован, даже если он находится "в деньгах"). Если триггер в опционе нок-ин ниже текущей рыночной цены базового актива, то это опцион даун-энд-ин (down&in); а если триггер выше рыночной цены, то это опцион ап-энд-ин (up&in). При установлении триггера на таком уровне, что при вступлении в силу опцион будет "вне денег", опцион будет носить название кик-аут (kick-out). Опцион кик-ин (kick-in) имеет триггер, при прохождении рыночной ценой которого опцион становится "в деньгах".
Права покупателя барьерного опциона нок-аут прекращаются до даты исполнения, если рыночная цена достигнет уровня триггера. Причем, если триггер ниже текущей цены актива, это опцион даун-энд-аут (down&out); а если триггер выше рыночной цены, то это опцион ап-энд-аут (up&out).
В зависимости от того, в какой зоне рынка спот устанавливается триггер, можно выделить несколько разновидностей барьерных опционов:
- стандартный барьерный опцион, в котором триггер устанавливается в зоне "вне денег" рынка спот;
- обратный барьерный опцион, в котором триггер помещен в зоне "в деньгах" рынка спот.
Существуют также "оснащенные" барьерные опционы - стандартные барьерные опционы, в которых триггер находится между страйком и текущим спот-курсом20. Основным преимуществом барьерных опционов является их более низкая, по сравнению с обычными опционами, стоимость, поскольку держателю опциона, возможно, никогда не удастся воспользоваться приобретенным правом.
Временная стоимость (премия сверх паритета) показывает степень рискованности сделки и является, с одной стороны, страховой премией, которую уплачивает покупатель опциона надписателю, на случай формирования неблагоприятных рыночных условий, а с другой - плата держателя за возможность получения прибыли при благоприятной рыночной конъюнктуре. Таким образом, величина временной стоимости определяется степенью вероятности получения прибыли (убытков) за время действия опционного контракта. Аналогично временная стоимость позволяет судить о вероятности истечения опциона "в деньгах"21.
На величину временной ценности опциона оказывает влияние довольно большое количество различных факторов. Традиционно считается, что самые значительные изменения временной стоимости происходят под воздействием таких факторов, как:
- время, оставшееся до истечения опциона - величина временной стоимости опциона находится в прямой зависимости от времени до даты экспирации. Чем больше времени до момента исполнения опциона, тем выше вероятность благоприятного для покупателя изменения курса актива, а значит и выше временная стоимость. И наоборот, чем меньше времени до исполнения контракта, тем ниже временная ценность (и вся премия), т.е. время всегда влияет на стоимость опциона в сторону уменьшения. В момент исполнения опциона она равна нулю, а премия - внутренней стоимости;
- безрисковая процентная ставка - величина процентной ставки оказывает непосредственное (однако неоднозначное) влияние на величину опционной премии, так как в любой момент существует возможность вложения средств в другие менее рискованные активы. В периоды роста процентных ставок возрастают альтернативные издержки, связанные с опционной позицией, а следовательно, увеличивается опционная премия. Однако в этот же момент снижается спрос на опционы, которые являются дорогостоящими и рискованными инструментами, поскольку возникает возможность размещения средств на рынке ссудных капиталов под твердый высокий процент. При низких процентных ставках повышается привлекательность опционов как высокодоходных инструментов. В любом случае формирование инвестором опционной позиции будет основываться на его прогнозах относительно будущего изменения процентных ставок;
- цена исполнения опционного контракта и рыночная цена базисного актива: инвестор с большей степенью уверенности может предположить, что рыночный курс базисного актива в будущем не сильно отклонится от сегодняшнего спот-курса, следовательно, временная стоимость будет больше для тех опционов, у которых страйк не намного отличается от текущего рыночного курса.
Выплата дивидендов по акциям или купонного дохода по облигациям - это факторы, производные от курса базисного актива, которые влияют на изменение временной составляющей цены опциона опосредованно (рыночный курс базисного актива меняется в зависимости от выплаты дохода по акциям и облигациям);
- изменение амплитуды и частоты колебаний курса базисного актива (волатилитет): временная стоимость опциона в большей степени зависит не от курса базисного актива, а от частоты и силы его колебания. При этом волатилитет не показывает направление изменения курса, а характеризует объем и количество таких изменений. Фактор волатильности играет особую роль в опционной торговле22, определяет эффективность осуществления опционных операций. Торговля опционами по сути, а на некоторых рынках и по форме (например, на International Monetary Market - отделение Чикагской товарной биржи) является торговлей волатильностью. При высокой изменчивости курса базисного актива повышается вероятность того, что опцион окажется с выигрышем и принесет владельцу прибыль, а значит, высока временная стоимость опционами наоборот. Если волатилитет равен нулю, то премия опциона равна его внутренней стоимости.
Выделяют исторический (определяется на основании прошлых изменений стоимости базового актива, представляет собой отклонение, выраженное в процентах, от среднестатистического курса за определенный временной период) и ожидаемый (является абстрактной величиной и представляет собой прогноз инвестора относительно будущего поведения исторического волатилитета или курса базового актива) волалитет. Зачастую исторический волатилитет принимают за основу ожидаемого, предполагая, что и в будущем курс будет развиваться аналогично прошлому23. Таким образом, вышеперечисленные факторы оказывают неодинаковое влияние на величину опционной премии24. На основе проведенного исследования сущности опционов можно сделать вывод о том, что опционы занимают особое место среди производных финансовых инструментов, в первую очередь ввиду асимметричного положения контрагентов сделки. В настоящее время участники рынка совершают операции со следующими группами опционных контрактов: ванильными, барьерными, оптимальными и средними. К разряду опционов можно также отнести обратимые облигации (поскольку здесь тоже существует выбор: владелец такой ценной бумаги, уплатив положенную премию25, имеет право к определенному моменту времени обратить ее в акцию), синтетические процентные опционы и так называемые опционные свидетельства (Warrants). Последние также демонстрируют разнообразие форм, которые во многом сходны с формами опционных контрактов, что наглядно можно представить в виде нижеприведенной таблицы:
Тип опциона (выбора)Опцион на покупкуОпцион на продажуОбратимый опцион (право обменаКомбинированный опцион Call
Call-WarrantPut-WarrantCall на Put и наоборот)Put - WarrantПотенциал выигрышанеограниченныйограниченный Capped WarrantsОбеспечение (покрытие)Опционные свидетельства с покрытиемОпционные свидетельства без покрытия Naked WarrantБазисОпционные свидетельства на акции облигации иностранную индексы фьючерсные товарные валюту курса акций контракты ценности К синтетическим процентным опционам можно отнести такие производные инструменты, как Кэп (Сар), Фло (Floor) и Коллар (Collar). Основные характеристики данных инструментов представлены в виде следующей таблицы:
Вид производ-ного активаСодержание стратегииРыночные ожиданияСарПредоставление займа с плавающей процентной ставкой при условии фиксирования верхней границы колебанийОжидание роста процентных ставок. Данная стратегия позволяет заемщику ограничить процентный риск по своим обязательствамFloorПредоставление займа с плавающей процентной ставкой при условии фиксирования нижней границы колебанийОжидание падения процентных ставок. Данная стратегия позволяет кредитору ограничить риск падения процентных ставок по предоставленным займамCollarФинансирование верхней и нижней границ колебаний процентной ставки путем комбинации Сар и Floor с различными базисными ставкамиОжидание значительных разнонаправленных колебаний процентных ставок. Данная стратегия позволяет ограничить риск колебания ставок в рамках установленной верхней и нижней границы. За счет одновременной продажи и покупки процентных опционов различного типа (Сар и Floor) инвестор может снизить издержки покупки на величину полученной от продажи премии, а так же получить дополнительную прибыль от изменений процентной ставки (при падении ставок в случае Short Floor или при росте ставок в случае Short Cap) Таким образом, опционный рынок можно разделить на рынок классических опционных контрактов и инструментов со встроенными опционами26. Стандартизированные опционные контракты выписываются на срок, не превышающий девяти месяцев. Датой истечения опциона (expiration date) является, как правило, третья пятница последнего месяца действия контракта. Библиографический список:
1. Антонов П.Ю. Экономическая эффективность методов несовершенного хеджирования финансовых опционов: Дисс. ... канд. экон. наук. М., 2004. С. 23.
2. Гущин О. Нейтральная позиция в опционной торговле // Рынок ценных бумаг. 1996. № 5. С. 40.
3. Кожин К. Все об экзотических опционах (часть вторая) // Рынок ценных бумаг. 2002. № 16.
4. МакМиллан Лоренс Дж. МакМиллан об опционах. М.: ИК "Аналитика", 2002. С. 4.
5. Стяжкина А.П. Рынок опционов и его значение в современной системе экономических отношений: Дисс. ... канд. экон. наук. СПб., 1998. С. 54.
6. Чекулаев М. Загадки и тайны опционной торговли. М.: ИК "Аналитика", 2001. С. 35, 36.
7. Шершеневич Г.Ф., Ем В.С., Козлова Н.В. Курс торгового права. Товар. Торговые сделки. Т. 2. М.; Статут, 2003. С. 342.
8. Fisher Black, Myron Scholes. The pricing of options and corporate liabilities // Journal of Political Economy. 1973. N 2. 1 См.: Антонов П.Ю. Экономическая эффективность методов несовершенного хеджирования финансовых опционов: Дисс. ... канд. экон. наук. М., 2004. С. 23.
2 См.: МакМиллан Лоренс Дж. МакМиллан об опционах. М.: ИК "Аналитика", 2002. С. 4.
3 См.: Стяжкина А.П. Рынок опционов и его значение в современной системе экономических отношений: Дисс. ... канд. экон. наук. СПб., 1998. С. 54.
4 Там же. С. 58.
5 См.: МакМиллан Лоренс Дж. Указ. соч. С. 5.
6 Там же. С. 6.
7 Условно эту категорию можно назвать биржевыми сделками организационного характера или организационными биржевыми сделками.
8 См., напр.: Шершеневич Г.Ф., Ем В.С., Козлова Н.В. Курс торгового права. Товар. Торговые сделки. Т. 2. М.; Статут, 2003. С. 342.
9 Для этого рода договоров место их заключения не играет никакой роли, в отличие от вышеназванных биржевых сделок.
10 См.: Стяжкина А.П. Указ. соч. С. 120.
11 Там же. С. 64, 65.
12 Усреднение может проводиться посредством арифметического, геометрического или взвешенного среднего.
13 См.: Кожин К. Все об экзотических опционах (часть вторая) // Рынок ценных бумаг. 2002. № 16.
14 Там же.
15 Подробнее см.: Fisher Black, Myron Scholes. The pricing of options and corporate liabilities // Journal of Political Economy. 1973. N 2. 16 При этом совокупная доходность портфеля должна быть не ниже ставки процента без риска, иначе возникает возможность арбитражных операций.
17 При прочих равных условиях.
18 В случае с Call движение параллельно.
19 См.: МакМиллан Лоренс Дж. Указ. соч. С. 26.
20 Кроме того, к этой группе опционов относят форварды нок-ин (knock-in), которые представляют собой опционы, конвертируемые в форварды при достижении рыночной ценой триггера.
21 См.: МакМиллан Лоренс Дж. Указ. соч. С. 28.
22 См.: Гущин О. Нейтральная позиция в опционной торговле // Рынок ценных бумаг. 1996. № 5. С. 40.
23 См.: Чекулаев М. Загадки и тайны опционной торговли. М.: ИК "Аналитика", 2001. С. 35, 36.
24 Кроме того, указанные факторы выступают только в качестве основных детерминант стоимости опциона и на величину премии также оказывают влияние многочисленные косвенные факторы, в частности: вид опциона, стиль (тип, категория) опциона, рыночные характеристики базисного актива, организация опционной торговли.
25 Величина премии определяется разницей среднерыночного процента на облигации и процента по обратимым облигациям, который снижен в результате наличия права превращения последних в акцию.
26 Или, как их иначе называют, "гибридные инструменты".
---------------
------------------------------------------------------------
---------------
------------------------------------------------------------
Документ
Категория
Типовые договоры
Просмотров
147
Размер файла
143 Кб
Теги
1/--страниц
Пожаловаться на содержимое документа